ПЕРВИЧНЫЙ РЫНОК

Банк Союз – размещение третьего выпуска рублевых облигаций

Сегодня состоится размещение 3-го выпуска рублевых облигаций Банка Союз (Moody’s B1 / S&P B-, объем 2 млрд. руб, оферта через 1 год). Мы полагаем, что текущие рейтинги банка не учитывает фактор поддержки со стороны группы «Базовый Элемент». Между тем, именно поддержка акционера фактически определяет кредитное качество банка. На наш взгляд, «справедливый» уровень доходности выпуска находится в диапазоне 11.0%-11.5% к оферте в апреле 2009 года при условии, что выпуск будет размещен «в рынок».

Банк Союз - средний по размеру активов банк (78.5 млрд. руб. и 34 место среди российских банков на конец 2007 года). Союз полностью контролируется группой «Базовый Элемент» - многопрофильного холдинга, консолидированная выручка которого в 2006 году составила около $18 млрд. Основными направлениями бизнеса банка являются корпоративное кредитование, операции с ценными бумагами и розничный бизнес.

Исторически банк выполняет функции корпоративного казначейства для входящих в БазЭл предприятий, что, по нашему мнению, является основополагающей характеристикой его кредитного профиля. Мы считаем вероятность поддержки акционеров достаточно высокой – не только исходя из высокого кредитного качества компаний холдинга, но и с учетом «репутационного» фактора: возникновение финансовых проблем в банке, на наш взгляд, могло бы нанести существенный репутационный ущерб всей группе. Кроме того, проблемы банка скорее всего вызвали бы некоторую дезорганизацию в распределении внутригрупповых денежных потоков. Мы считаем, что масштаб бизнеса группы БазЭл вполне позволяет оказать достаточную поддержку банку.

Согласно нашим оценкам, изложенным в специальном отчете от 3 марта 2008 «Все дело в банке», рублевые облигации банков с рейтингами Ba3 от Moody’s и B+ от S&P с дюрацией до 1 года должны предлагать доходность не менее 10.5%. Рейтинги Банка Союз находятся на одну и две ступени ниже соответственно, однако мы отмечаем, что ни Moody’s, ни S&P не учитывают вероятность поддержки банка со стороны БазЭла (по всей видимости, из-за отсутствия рейтингов у последнего либо достаточно сильных гарантий поддержки в виде «комфортных» писем и т.п.).

Мы полагаем, что в текущих условиях рынок может отнестись к вероятности поддержки со стороны БазЭла более оптимистично. С учетом данного фактора, «справедливая» доходность выпуска Банк Союз-3 (при условии размещения «в рынок») должна находиться на уровне 11.0%-11.5% (премия в 50-100 б.п. к средней доходности частного банка с рейтингами Ba3/B+). Мы также отмечаем, что схожий по кредитным характеристикам выпуск МБРР-2 был размещен в начале апреля с купоном 11.5%, согласно текущим рыночным котировкам YTP составляет 11.6%.

НОВОСТИ

Банк России снова повысил ставки

Сегодня ЦБ сообщил о повышении ставок на 0.25% по всем своим инструментам рефинансирования и стерилизации. Это значит, что с 29 апреля минимальная ставка на аукционах РЕПО overnight будет 6.5%. Мы предсказывали, что Банк России пойдет на подобный шаг в самое ближайшее время, правда все же не так скоро (см. Ежедневный обзор от 25.04.2008). Проблемы с ликвидностью благополучно разрешились, приток капитала возобновился, и ЦБ снова обратил внимание на вышедшую из под контроля инфляцию. Сегодняшняя новость определенно является негативом для государственных ценных бумаг и корпоративных облигаций первого эшелона. Хотя, по нашему мнению определенные ожидания повышения ставок ЦБ уже были заложены в цены. Мы считаем, что после произошедших событий долговой рынок будет определенное время искать для себя новые ценовые ориентиры, постепенно формируя ожидания по поводу дальнейших действий Банка России, а именно – насколько агрессивно ЦБ будет повышать ставки в этом году.

Банк Солидарность – стоит ли предъявлять бумаги к оферте?

По сообщениям прессы, самарский банк Солидарность находится на завершающей стадии продажи Газэнергопромбанку (контролируется Межрегионгазом, который в свою очередь является частью группы Газпром). Мы положительно оцениваем эту новость с точки зрения кредитного качества банка, т.к. в случае успешного завершения сделки Солидарность получит сильного акционера, а также доступ к обслуживанию части активов Газпрома в Самарском регионе. Мы также отмечаем, что в случае, если информация о сделке подтвердится, вполне можно ожидать повышения рейтингов Солидарности (Moody’s B3), поскольку рейтинг потенциального акционера – Газэнергопромбанка – находится на три ступени выше – Ba3.

Мы воздерживаемся от рекомендации по прохождению оферты банком Солидарность, поскольку информация, озвученная прессой, не была подтверждена ни одной из сторон сделки. Тем не менее, мы отмечаем, что это уже не первая попытка текущих акционеров банка продать свою долю. В случае, если сделка с Газэнергопромбанком все-таки состоится, новая ставка купона 2-го выпуска облигаций Банка Солидарность (14%) может оказаться весьма привлекательной с учетом потенциального повышения рейтинга, и соответсвенно, возможности включения выпуска в ломбардный список ЦБ.