Банк СОЮЗ: Ежедневный обзор рынка облигаций

[28.03.2006] Дмитрий Богословский, Павел Лукьянов, Банк СОЮЗ

РЫНОК ВНЕШНИХ ДОЛГОВ

Базовые активы

Перед сегодняшним заседанием FOMC по ставкам базовые активы немного подешевели в условиях низкой активности. Некоторые участники рынка корректировали свои позиции в ожидании повышения ставки еще на 25 б.п. до 4.75%, однако движения не носили характер распродаж. Мы не думаем, что представители FOMC изменят свой тон, и вероятность что ужесточение денежной политики в США не будет проходить очень агрессивно, и паузу мы можем увидеть уже после майского заседания Комитета: ФРС нужно время, чтобы оценить влияние 15-16-разового повышения ставки на экономику. Поэтому доходность UST в длинном конце по-прежнему будет отставать от ставки Fed Funds, и при появлении признаков слабости экономики и/или завершения цикла повышения ставок, кривая UST будет возвращаться к своему нормальному виду. Незначительная инверсия кривой продлится недолго, и игру на ее возвращение к «нормальному» виду мы считаем хорошей торговой идей на горизонте 1.5-2 месяцев. Европейские долги сегодня также будут торговаться в ожидании решения по ставкам FOMC, однако волатильность может повыситься из-за публикации мартовского значения индекса Ifo в Германии. Снижение показателя приведет к восстановлению котировок немецких Bunds.

Долги Emerging Markets

Мало, кто ожидал, что влиятельный министр финансов Бразилии, «архитектор бразильской экономики» Антонио Палоччи, подаст в отставку на фоне продолжающихся обвинений в коррупции. Он подвергался нападкам оппозиции уже с начала лета 2005 года, однако до вчерашнего дня Палоччи удавалось «выходит сухим из воды». Последствия отставки министра предстоит оценивать еще несколько месяцев, однако очевидно, что он пользовался доверием на Wall Street, поэтому вчера мы увидели падение бразильских еврооблигаций, которые потянули за собой остальные долги региона. Бразильские активы в средней и длинной части кривой потеряли 120-160 б.п. по цене. Рейтинговые агентства нейтрально оценивают уход Палоччи, и мы считаем, что негатив из Бразилии будет носить краткосрочный характер. Новый министр финансов Гидо Мантега в свое время уже служил министром Планирования в первые годы правления президента Лулы и уже известен на Wall Street, хотя он не является фаворитом, поскольку ранее критиковал решения правительства. В то же время уход Палоччи ослабит давление оппозиции на Кабинет, что снизит общий уровень политической напряженности. Таким образом, в среднесрочном периоде мы по-прежнему позитивно оцениваем перспективы emerging markets. В ближайшее время многие будет зависеть от динамики базовых активов, однако, поскольку повышение ставки США еще на 25-50 б.п. уже учтено в ценах, значительного снижения мы не ожидаем. Напротив, в сегмент готовы войти значительные средства, которые на фоне роста доходности последних дней будут искать наиболее подешевевшие выпуски, что будет способствовать сокращению спрэдов с нынешних 202 б.п.

Еврооблигации российских заемщиков

Российские суверенные еврооблигации также показали негативную динамику, хотя снижение было незначительным и вызвано, не отставкой бразильского министра, а – вечерним подъемом доходности UST. Сегодня мы ожидаем низкую активность участников перед объявлением решения FOMC по ставкам, индикативная тридцатка останется посередине комфортного диапазона 110-111% номинала. Корпоративный сектор торговался более нейтрально, изменения котировок по большинству бумаг не превышали 50 б.п. Вторичный рынок неинтересный, здесь наблюдалась лишь корректировка позиций инвесторов вдоль кривой доходности, о чем можно судить по тому, что в банковском секторе и телекомах инвесторы предпочитали короткие и средние выпуски, а среди компаний нефтегазового и металлургического секторов лучше торговались длинные бумаги. Наша стратегическая позиция остается прежней – покупка длинных телекомов и металлургии. Решение Северстали об увеличении уставного капитала на 72% для консолидации горнорудных активов, скорее всего, не окажет значительного влияния на динамику еврооблигаций компании.

Более оживленным представляется первичный рынок. На несколько дней раньше планов (3 апреля) Иркут разместил 3-летний выпуск CLN на $125. млн. под 8.25% после того, как спрос превысил 4 раза. Такая переподписка, вопреки нашей скептической оценке, должна привести к подъему бумаг на вторичном рынке, и говорит о том, что инвесторы «изголодались» по относительно качественным доходным выпускам. На вторичном рынке подобных торговых идей уже не осталось. В ближайшее время должен разместить свои валютные ноты Абсолют-банк, ориентир по которым был повышен с 8.25-8.50% до 9%. Логично предположить, что повышение price-talk связано с недобором заявок, однако при новой доходности заем может быть достаточно интересным, предоставляя премию к банкам с аналогичным рейтингом и сроком в размере 60-70 б.п. Проблемой остается общее ухудшение технических параметров банковских еврооблигаций (вчера провел секьюритизацию Русский Стандарт, готовится Альфа-банк, и большие объемы планируют госбанки), что соответственно приведет к снижению спроса на них.

РЫНОК ВНУТРЕННИХ ДОЛГОВ

На рынке рублевых облигаций отсутствовала единая ценовая динамика. Котировки госбумаг не изменились. В корпоративных фишках котировки большинства выпусков подросли на 10-20 б.п. на фоне минимальных объемов торгов. В текущих обстоятельствах такая конъюнктура рынка рублевых облигаций вполне закономерна. На фоне высокой неопределенности с динамикой внешнего долгового рынка в преддверии заседания ФРС по ставке и роста стоимости рублевых средств в период налоговых платежей инвесторы избегают вложений в рублевые облигации. Ситуация на внешних рынках проясниться сегодня поздно вечером, поэтому в течение дня динамика останется в ключе последних дней.

На денежном рынке ставки однодневных МБК подросли до 7-8% годовых, что заставило банки увеличить операции с ЦБР, объем операций прямого РЕПО составил более 13 млрд. руб., максимальное значение за последний месяц. Ожидания того, что с началом нового месяца ситуация с рублевой ликвидностью нормализуется, не приводит к активизации продаж на рынке облигаций. Но, до конца недели ставки overnight вряд ли снизятся. Рост рублевых облигаций возможен в случае, если сегодня в комментарии ФРС по итогам заседания появятся намеки на паузу в цикле ужесточения денежно-кредитной политики. В этом случае дополнительным фактором, способствующим покупкам, станет укрепление рубля к доллару.