Новости вкратце

Протек (NR) – возобновил подготовку к IPO (Ведомости). Напомним, что Протек планировал IPO на протяжении уже более двух лет. Из-за ухудшения конъюнктуры с лета 2008 г. размещение было отложено, а теперь вновь приобрело актуальность. В открытом доступе нам не удалось ознакомиться с отчетностью группы по МСФО для оценки ее долгового положения. В любом случае, возможное IPO будет способствовать повышению информационной прозрачности и инвестиционной привлекательности Протека. В выпуске Протек-Финанс-1 объемом 5 млрд руб. с датой погашения в ноябре 2011 г. ликвидность отсутствует, при том что в ходе единственной прошедшей оферты эмитент выкупил с рынка менее 15% займа. Мы не исключаем, что значительная часть облигаций компании находится в руках нескольких крупных держателей и бумаги уже были секьюретизированы как классический банковский долг.

Торговые идеи

- Рублевые облигации качественных эмитентов привлекательны для покупки при спреде к ставкам РЕПО и NDF, равном более 300 б.п. К их числу относятся среднесрочные выпуски ОФЗ, ВТБ24-1, РЖД-10, а также АФК Система-3, Башнефть-3, Акрон-3, ЛК Уралсиб-2.

- Рублевые выпуски Сибметинвест-1,2 торгуются с премией (25–50 б.п.) к кривой доходностей еврооблигаций Евраза с учетом текущих ставок NDF на руб./долл.

- Выпуски РЖД-15,17,18 с плавающим купоном предлагают наилучшее сооотношение риска и доходности при игре на снижение ставок MosPrime.

- Выпуски TNK-BP выглядят наиболее недооцененными среди бумаг инвестиционной категории GEM. Gazprom’18 дешев относительно Petrobras’17.

- Банковские выпуски Russian Standard Bank’11 и HCFB’11 отстали от рынка в сегменте бумаг с рейтингом категории «BB/Ba».

- Покупать еврооблигации Sinek'15, выглядящие дешево для своих рейтингов (-/Ba1/BBB-).

- Покупать бумаги NKNH’12, недооцененные относительно бумаг металлургических эмитентов с рейтингом на уровне «B» (Евраз и ТМК).

Внешний рынок

FOMC решил не продлевать программы господдержки

Коммюнике по итогам двухдневного заседания ФРС США мало чем отличалось по тональности от сообщения, опубликованного после предпоследнего заседания. Как и ранее ФРС сохранил ключевую ставку в диапазоне 0–0,25% годовых, указав, что ставка останется низкой еще продолжительное время. Вероятность возникновения инфляционных рисков была оценена как низкая. По мнению ФРС, в экономике наметились признаки устойчивого восстановления, хотя безработица все еще остается высокой. Новым в коммюнике стал позитивный комментарий относительно инвестиций в сегмент программного обеспечения и оборудования. ФРС подтвердила намерение следовать своему начальному плану в отношении сроков сворачивания антикризисных программ. В частности, программа выкупа ипотечных ценных бумаг будет завершена 1 февраля. Закрытие валютных своп-линий ФРС с центральными банками, скорее всего, будет и дальше оказывать поддержку курсу доллара к основным мировым валютам. Реакцией рынка UST на итоги заседания ФРС США стал рост доходностей на 7 б.п.; так, доходность облигаций 10Y UST достигла отметки YTM3,67%. В ходе аукциона по размещению бумаг UST, на котором были предложены пятилетние облигации на сумму 42 млрд долл., спрос превысил предложение в 2,8 раза, что является средним показателем.

Российский сегмент под влиянием негативной динамики GEM

Долги развивающихся стран корректировались вслед за ростом доходностей на рынке UST, причем хуже рынка выглядели суверенные облигации сырьевых стран, что стало следствием негативной динамики цен на нефть. Длинные облигации Бразилии просели в цене на 70–100 б.п. Суверенные облигации Russia’30 сместились вниз в диапазон 112,5–113% от номинала, их спред к 10Y UST оставался вблизи 170 б.п. Продавцы присутствовали практически по всех сегментах облигаций; в частности, бумаги Газпрома подешевели на 50–100 б.п. Дешевели также выпуски VTB’18 и VTB’35, упавшие в цене примерно на 80 б.п. Лучше рынка выглядели бумаги TNK-BP, что стало реакцией на отсутствие премии при первичном размещении бумаг эмитента.

TNK-BP разместится на своей кривой

По результатам сбора заявок на покупку новых облигаций компания TNKBP определила ориентир по ставке купона в диапазоне 7,5–7,625% годовых по десятилетнему выпуску объемом 500 млн долл. и на уровне 6,5% годовых по выпуску в размере 500 млн долл. На наш взгляд, эмитент разместил облигации практически без премии к рынку, что представляется нам оправданным, учитывая снижение доходности обращающихся бумаг эмитента во время маркетинга.

Татфондбанк успешно завершил обмен

Татфондбанк (Moody’s: B2) завершил размещение новых еврооблигаций Tatfondbank’12 на сумму 225 млн долл., причем бумаги объемом 117 млн долл. были получены путем обмена на них облигаций старого выпуска Tatfondbank’10 номиналом 200 млн долл. Ставка купона по новым бондам была установлена на уровне 12% годовых. Мы считаем новый выпуск Tatfondbank’12 привлекательным для покупки по номинальной цене.

Внутренний рынок

На валютном рынке без перемен

В ходе вчерашних торгов на валютном рынке рубль продемонстрировал лишь незначительное изменение (порядка 5 копеек) как к доллару, так и к евро, а стоимость бивалютной корзины осталась на уровне 35,83 руб. Поддержку рублю оказывала нефть, котировки которой поднялись выше 73 долл./барр. Курс рубля на рынке форвардных контрактов также не претерпел существенных изменений. Обычно за днями спокойных торгов следует резкое движение, которое в настоящий момент может быть вызвано итогами заседания ФРС США. Мы оцениваем итоги заседания ФРС как позитивные для доллара и умеренно негативные для рубля в краткосрочной перспективе.

Промашка с аукционом по ОФЗ

Не вчерашнем аукционе по размещению двухлетнего выпуска ОФЗ 25073 номиналом 45 млрд руб. спрос составил лишь 27,6 млрд руб. Минфин не стал предлагать премию к рынку, что позволило разместить бумаги лишь на сумму 1,66 млрд руб. Тот факт, что Минфин в очередной раз отдал приоритет ставке размещения, а не объему реализации бумаг, свидетельствует о продолжении политики удержания рублевых ставок на низком уровне. С другой стороны, отсутствие спроса на рыночном уровне доходности среднесрочных бумаг ОФЗ свидетельствует о сохранении на рынке негативных настроений.

В облигациях не нашлось причин для роста

Рублевые облигации продолжили сползать на более низкие ценовые уровни в условиях снижения торговой активности. Под давлением продавцов остались выпуски РСХБ-9 и РСХБ-9, потерявшие в цене около 30 б.п., что стало следствием предложения новых бумаг со стороны эмитента. Во втором эшелоне продавцы присутствовали в металлургическом выпуске БО СеверСталь-1, а также «телекомах» – УРСИ-7 и ЦентрТел-5. Одними из немногих облигаций, завершивших день повышением котировок стали МРСК Юга-2 и КБ РенКап-2, подорожавшие на 25–30 б.п.

Ориентиры по новому выпуску РЖД

Вчера РЖД объявила о планах размещения нового выпуска РЖД-23 номиналом 15 млрд руб. по которому предусмотрена оферта через пять лет. Ориентир по ставке купона был установлен в диапазоне 9,2–9,6% годовых, что соответствует доходности YTP9,41–9,83% и, по нашим оценкам, предполагает премию к рынку в размере 20–60 б.п. Мы считаем, что в условиях продолжающегося снижения ставок ЦБ РФ эмитент разместит выпуск по нижней границе объявленного ориентира или даже ниже. В случае если размещение будет носить агрессивный характер, мы не исключаем повышенного спроса на короткие и среднесрочные выпуски РЖД, из которых РЖД-10 выглядит наиболее недооцененным.

Денежный рынок

Налог на прибыль – последний фактор сокращения ликвидности в этом месяце

Сегодня компаниям предстоят выплаты по налогу на прибыль, что станет последним в этом месяце фактором, оказывающим давление на ликвидность. Вчера банки вернули значительные средства в ЦБ и Минфин, но сокращение ликвидности оказалось незначительным, и ставки на межбанковском рынке упали. Базовая однодневная ставка MosPrime снизилась на 32 б.п. до 4,64%. Сегодня ставки могут повыситься – впрочем, мы не ожидаем значительного роста, так что стоимость кредитов овернайт, скорее всего, не превысит 5,5%.

Остатки на корсчетах кредитных организаций в ЦБ сократились на 14,7 млрд руб. до 574,6 млрд руб., а остатки на депозитах банков – на 22,8 млрд руб. до 282,2 млрд руб. Объем проведенных ЦБ сделок по РЕПО-кредитованию снизился на 90% по сравнению с предыдущей сессией и составил 13,3 млрд руб.

По итогам вчерашних торгов курс доллара к рублю упал на 6 копеек до 30,29 руб./долл. При этом сессия прошла довольно спокойно, а колебания курса не превышали 10 копеек. Сегодня ожидается дальнейшее ослабление доллара на фоне общего воодушевления инвесторов и роста фондовых индексов. Рубль может укрепиться до 30–30,1 руб./долл.

Макроэкономика

Инфляция перевесила эффект от положительной макроэкономической динамики по итогам 2009 г.

К концу 2009 г. российская экономика вернулась на траекторию роста. Вчера Росстат опубликовал макроэкономическую статистику за декабрь и по итогам 2009 г., свидетельствовавшую о продолжающемся восстановлении во многих секторах российской экономики, что соответствует нашему прогнозу и ожиданиям рынка. Однако эффект от благоприятной статистики был нивелирован данными о недельной инфляции, указывающими на нарастание в экономике инфляционного давления. Мы ожидаем, что в дальнейшем макроэкономические показатели останутся противоречивыми: данные за I квартал и I полугодие 2010 г., несомненно, представят еще более убедительные доказательства восстановления экономики, а опасения относительно ускорения инфляции, вполне возможно, не рассеются и, не исключено, вынудят ЦБ к пересмотру политики снижения процентных ставок.

Реальные доходы населения растут вопреки кризису и обесценению рубля. По данным Росстата, Россия завершила прошлый год с противоречивыми макроэкономическими показателями. С одной стороны, промышленность, инвестиции в основной капитал и строительство понесли серьезные потери от кризиса: по итогам года снижение показателей в этих секторах составило соответственно 10,8%, 17% и 16%. С другой стороны, в ряде сфер экономики отмечена поразительная устойчивость к экономическому спаду: реальные располагаемые доходы населения выросли по итогам года на 1,9%, а производство сельскохозяйственной продукции увеличилось на 1,2%. Уровень безработицы, достигнувший пика 9,4% в феврале, снизился до 8,2% к концу декабря.

Ввиду январского ускорения инфляции… В декабре 2009 г. инфляционное давление, согласно данным Росстата, оставалось умеренным. Прирост индекса потребительских цен составил 8,8% относительно уровня годичной давности, тогда как повышение цен производителей ускорилось до 13,9%, хотя темпы их роста были существенно ниже, чем в докризисный период, когда они достигали 25–30% по сравнению с теми же периодами предыдущего года. Данные Росстата о недельной инфляции, также опубликованные вчера, указывают на то, что период низкой инфляции, возможно, подходит к концу: по итогам недели, завершившейся 25 января, потребительские цены выросли на 0,5%, в результате чего накопленный рост инфляции с начала месяца составил 1,7%. Мы ожидали, что прирост ИПЦ достигнет этого показателя к концу месяца, а официальные оценки были еще более оптимистическими: 1,4–1,5%.

…ЦБ, возможно, будет вынужден приостановить смягчение кредитно-денежной политики. Инфляция, скорее всего, ускорилась под влиянием традиционных (повышение тарифов), сезонных (повышение цен на плодоовощную продукцию), валютных (ослабление рубля в первой декаде января) и денежных факторов (повышение пенсий и выплата годовых премий). Это тревожная тенденция, которая может положить конец планам ЦБ по смягчению кредитно-денежной политики. Вчера первый зампред ЦБ Алексей Улюкаев сообщил, что, прежде чем рассматривать возможность дальнейшего понижения ставок, регулятор дождется окончательных данных по инфляции за январь.

Корпоративные события

ВИКТОРИЯ: Еще на шаг ближе к IPO

Агентство Fitch присвоило компании рейтинг «В-». Вчера рейтинговое агентство Fitch присвоило ГК «Виктория» рейтинг на уровне «В-» с прогнозом «стабильный». Согласно оценке агентства, Виктория является девятым по величине продуктовым ритейлером в России. Рейтинги отражают улучшение операционных показателей, что способствовало и повышению показателей кредитоспособности. В то же время негативное давление на рейтинги оказывают слабые позиции ликвидности и высокая доля краткосрочного долга, а также конкуренция со стороны более сильных российских и зарубежных розничных сетей. По расчетам Fitch, долговая нагрузка Виктории, выраженная показателем Чистый долг/EBITDAR, на конец 2008 г. составляла 3,8, и в 2009 г. агентство ожидает ее сохранения на том же уровне. Эти показатели существенно отличаются от расчетов менеджмента компании (нам не удалось найти в открытом доступе консолидированную отчетность по международным стандартам), которые оценивали долговую нагрузку на уровне 1,5. Данные Fitch, несомненно, больше похожи на реальность – розничные сети традиционно отличаются высоким левереджем (в настоящее время Магнит – скорее исключение из правил, тогда как соответствующие показатели Х5 и Дикси близки к 3).

Предпосылки для скорого выхода на первичный рынок облигаций. По данным Fitch о структуре долга Виктории, сроки погашения 31% долга компании приходятся на 2010 г. (в том числе 16 февраля состоится погашение выпуска Виктория-2 (YTM 16,4%) объемом 1,5 млрд руб.), 37% – на 2011 г. Таким образом, уже в ближайшем будущем ритейлеру потребуются средства на рефинансирование задолженности. У Виктории имеются зарегистрированные выпуски биржевых облигаций объемом 10 млрд руб., и мы ожидаем скорого выхода компании на первичный долговой рынок. Наличия рейтингов на уровне «В-» будет достаточно для включения будущих выпусков в ломбардный список и список РЕПО ЦБ, что повысит привлекательность облигаций компании для инвесторов.