МАКРОЭКОНОМИКА И ДЕНЕЖНЫЙ РЫНОК

Комментарий по денежному рынку

Ситуация на мировых денежных рынках остается благоприятной. Уровень годового LIBORа в долларах в среду стабилизировался вблизи отметки 0,84%. Другие оценки состояния ликвидности и риска также остаются неплохими: так, TED-спред находится чуть выше отметки в 18 б.п., что соответствует докризисным уровням показателя; стоимость хеджирования процентного риска (спред между плавающей и фиксированной ставками по процентным свопам) составляет 21 б.п.

На мировом валютном рынке сохраняется тенденция к умеренному укреплению доллара. Вчерашние заявления Н. Рубини на форуме в Давосе о рисках стабильности еврозоны привели к ослаблению евро до отметки в 1,40 долл. При этом котировка пары евро-доллар опустилась и ниже – до 1,3950.

Рубль в среду практически не изменился в стоимости по отношению к доллару, однако смог отыграть часть потерь по отношению к евро: котировка снизилась на 21 коп. и составила 42,55 руб. Стоимость бивалютной корзины ЦБ при этом опустилась до 35,8 руб. Отметим, что продолжающееся снижение стоимости нефти на мировых товарных рынках способствовало формированию ожиданий умеренного ослабления рубля в перспективе 3-6 месяцев: фьючерсы предполагают диапазон колебаний российской валюты на уровне 30,8-31,2 руб. за доллар.

На российском денежном рынке ситуация остается благоприятной. Уровень трехмесячной ставки MOSPRIME в среду снизился на 4 б.п. – до 6,01%. При этом мы не исключаем дальнейшего понижения ставок рынка МБК, однако потенциал снижения представляется нам незначительным.

КОММЕНТАРИЙ ПО РЫНКУ ОБЛИГАЦИЙ

Размещение ОФЗ: нет спроса без премии

Новость: Минфин во вторник провел аукцион по размещению ОФЗ серии 25073 с погашением 1 августа 2012 г. При совокупном объеме предложения в 45 млрд руб. спрос был предъявлен на 27,6 млрд (по номиналу). При этом фактически было продано бумаг на сумму 1,7 млрд руб. Средневзвешенная доходность составила 7,17%, что практически соответствует доходности сопоставимых по дюрации выпусков ОФЗ.

Комментарий: Результаты проведенного аукциона, на наш взгляд, демонстрируют, что текущая рыночная конъюнктура пока не вызывает у инвесторов особого оптимизма, достаточного для покупки очередного выпуска ОФЗ без премии к уровням вторичного рынка. При этом дополнительного притока ликвидности, как на прошлой неделе, когда в день размещения погашался другой выпуск ОФЗ, на этот раз не было. В свою очередь Минфин, очевидно, пока не готов идти на уступки. В то же время мы не исключаем, что если текущая ситуация неопределенности на рынке затянется, тактика следующих аукционов может смениться на более мягкую.

КРЕДИТНЫЙ КОММЕНТАРИЙ

Виктория получает рейтинг от Fitch

Новость: Вчера рейтинговое агентство Fitch объявило о присвоении Группе Виктория долгосрочного кредитного рейтинга на уровне «В-» со стабильным прогнозом, приведя в пресс-релизе некоторые подробности относительно текущего финансового состояния компании.

Комментарий: С позитивной стороны, агентство отмечает довольно высокие темпы роста торговой сети. В частности, по данным Fitch, выручка в 2006-2008 годах практически удвоилась, достигнув в 2008 г. 31,9 млрд руб. При этом, Виктории удалось заметно улучшить норму прибыли с 6,1% по EBITDAR в 2006 до 12,5% в 2008 г. на фоне оптимизации продуктовой линейки и эффективного контроля над затратами. Мы отмечаем, что на таком же уровне был показатель рентабельности EBITDAR в 2008 году у лидера отрасли, X5.

В то же время, Fitch обращает внимание на довольно большой уровень финансового рычага Виктории – по оценкам агентства, соотношение скорректированного чистого долга и EBITDAR в 2008 году было на уровне 3,8x, при этом в 2009 году показатель остался на том же уровне. Мы отмечаем некоторое несоответствие между оценкой левериджа Fitch и недавними комментариями акционера компании Н. Власенко (в частности, см. Ведомости от 27 янв. 2010 г.), согласно которым соотношение чистого долга и EBITDA в 2008 году составляло 1,5x, и в 2009 г. не изменилось. В начале прошлого года менеджмент сети называл цифру общего долга на уровне 110 млн долл. Хотя агентство делает определенные корректировки при оценке долга, разница выглядит довольно существенной. К сожалению, компания официально не публиковала свои результаты за 2008 год.

По информации агентства, порядка 31% долга Виктории погашается в текущем году, еще 37% - в 2011. Из известных нам крупных выплат мы отмечаем погашение выпуска рублевых облигаций в феврале на 1,5 млрд рублей. В марте 2009 года компания сообщала о привлечении кредита Сбербанка на 2,7 млрд руб – однако срок привлечения средств не уточнялся.

Стоит отметить, что помимо высокой долговой нагрузки, Fitch также обращает внимание на некоторые вопросы, связанные с корпоративным управлением – компания в прошлом году предоставляла довольно существенные кредиты акционерам (651 млн руб на конец 1пг2009).

В целом, мы полагаем, что задача погашения рублевых облигаций на 1,5 млрд руб в феврале Виктории вполне «по силам», учитывая достаточно хорошую доступность различных источников заемного финансирования. Мы не исключаем, что компания может привлечь средства на публичном рынке – в ноябре Виктория зарегистрировала пять выпусков облигаций на 10 млрд руб. При этом, заявленные на днях планы выхода на IPO в этом году (порядка 30% акций, по комментариям в СМИ, могут быть проданы уже весной), на наш взгляд, добавляют шансов на успех в рефинансировании долга.