Rambler's Top100
 

Банк Москвы: Ежедневный обзор долговых рынков


[28.01.2008]  Банк Москвы    pdf  Полная версия
Долговые рынки

Исполнение оферт: есть повод задуматься

В пятницу на рынке сохранялись умеренно позитивные настроения. Большинство ликвидных выпусков закрылись в плюсе. Однако рост не был столь единодушным, как в предыдущие два дня. Выпуск Газпром-A7 с погашением в октябре 2009 г. вырос на 0.05 %, его доходность снизилась до 6.71 % (-3 б. п.). В то же время, Газпром-A4 с погашением в феврале 2010 г. потерял 0.14 % в цене, а его доходность выросла до 6.76 % (+8 б. п.). Выпуск Московская область-34005 с погашением в марте 2010 г. прибавил 0.14 %, его доходность к погашению сократилась до 6.82 % (-8 б. п.).

Прохождение оферт

В пятницу проходило исполнение оферты по облигациям Городского супермаркета (Азбука Вкуса), эмитента 3-го эшелона. Неделю назад компания выставила дополнительную полугодовую оферту по цене 100.5 % от номинала. Несмотря на это, большинство инвесторов предпочло воспользоваться своим правом и занесло бумагу по оферте, оценив доходность к оферте на уровне 13 % в текущих условиях как недостаточную. По нашим оценкам, эмитенту пришлось выкупить приблизительно 84 % объема выпуска (1 млрд руб.). Затем часть займа объемом около 540 млн руб. было продано обратно в рынок по цене 99.15-99.2 % от номинала. Таким образом, доходность к полугодовой оферте составила 14.98-15.1 %, став еще одним индикатором уровней доходности, адекватных «новой реальности». Этот пример определенно противоречит радужной картине, которую можно было наблюдать на вторичном рынке в течение последних трех дней.

Внешний рынок

Основным событием этой недели станет заседание FOMC (29-30 января). Несмотря на то что ФРС уже понизила ключевую ставку на прошлой неделе, участники рынка по-прежнему ожидают дополнительного снижения на очередном заседании. Вероятность снижения ставки на 50 б. п. сейчас оценивается около 80 %. При этом участники, не ожидающие столь резкого снижения, рассчитывают на ее уменьшение на 25 б. п. В любом случае, единственное, что может стать сюрпризом для рынков (однозначно негативным) – это отсутствие каких-либо действий со стороны FOMC. Однако этот наиболее пугающий для рынков сценарий представляется наименее вероятным – Бернанке однозначно продемонстрировал рынкам намерение бороться с возможной рецессией и кризисом на финансовых рынках даже в ущерб борьбе с инфляцией. Тем не менее, обычно в ожидании заседания участники рынка предпочитают не предпринимать резких действий до объявления решения; сходная ситуация может иметь место и на этот раз. В данной связи начало недели может стать более спокойным как для внешних рынков, так и для внутреннего. В пятницу в центре внимания будет статистика рынка труда США. Эти данные способны спровоцировать новую «бурю эмоций» на рынках.

Новости эмитентов

Ростехнологии претендуют на УВЗ

По информации газеты «Коммерсантъ», госкорпорация «Ростехнологии», которая объединит все активы Рособоронэкспорта, претендует на контроль над НПК «Уралвагонзавод». Напомним, что УВЗ в настоящий момент находится в стадии акционирования. В августе 2007 г. Президентом РФ был подписан указ, согласно которому на базе Уралвагонзавода планируется создать бронетанковый госхолдинг. ФГУП «Уралвагонзавод» сейчас находится в стадии трансформации в ОАО «Научно- производственная корпорация «Уралвагонзавод». Регистрация акционерного общества намечена на ближайшее время.

Мы считаем, что с точки зрения кредитного качества для УВЗ не столь важно, будет ли госхолдинг напрямую контролироваться государством или войдет в состав Ростехнологий. Важнее то, насколько эффективна будет политика нового собственника в отношении УВЗ. Существует вероятность, что кооперация с другими компаниями бывшего Рособоронэкспорта поможет УВЗ увеличить долю более рентабельной военной техники.

Мы не ожидаем, что новость окажет существенное влияние на котировки рублевых бондов УВЗ, которые сейчас торгуются с доходностью 9 %. В сегменте машиностроителей есть более привлекательные активы – например, облигации ЭМАльянс или НПО Сатурн-02, НПО Сатурн-3, торгующиеся с существенной премией к остальным квазисуверенным машиностроительным бумагам.

Арбат и МИАН: еще не время

Газета «Коммерсантъ» сообщает, что в пятницу Федеральный арбитражный суд отклонил иск компании «МИАН», подтвердив законность налоговых претензий на сумму 1 млрд руб. Ранее иск компании, требовавшей признать претензии налоговиков недействительными, был отклонен судами первой и апелляционной инстанций. Теперь с ними согласился кассационный суд, постановления которого, как правило, являются окончательными.

Напомним, что МИАН обвиняют в умышленном использовании вексельных схем по уходу от уплаты налогов. Как и два месяца назад, облигации МИАН сейчас можно купить по цене 90 % от номинала, или с доходностью ~34 % к годовой оферте. Мы считаем, что данный уровень доходности не компенсирует всех рисков, которые берет на себя инвестор при покупке облигаций МИАНа, поэтому рекомендуем воздержаться от подобных инвестиций даже в рамках сегмента distressed debt.

То же самое касается облигаций компании «Арбат», которые сейчас можно купить по цене 98.2 %, или с доходностью 15.8 % годовых. Поскольку процесс над владельцем сети – г-ном Некрасовым – в самом разгаре, мы не ожидаем каких-либо позитивных новостей. Скорее, наоборот: в ходе следствия могут стать известны какие-либо новые подробности, которые окажут дополнительный прессинг на котировки Арбата.

Что касается перспективных покупок в этом сегменте, то, на наш взгляд, более перспективным выглядит приобретение облигаций Копейки, доходность которых составляет 16.5-17.0 %.

РБК нарушает ковенанты?

В пятницу стало известно, что RBC Investments (Cyprus) Limited (кипрская «дочка» ОАО «РБК Информационные системы») намерена привлечь кредит Barclays Bank plc. на сумму до $ 200 млн под 12.5 % годовых. Cрок кредита – 5 лет. Как сообщает агентство AK&M, денежная оценка имущества, которое потенциально может быть отчуждено по договору поручительства, составляет более 50 % балансовой стоимости активов компании на последнюю отчетную дату, но не превышает $ 300 млн. Привлеченные средства компания планирует направить на приобретение новых активов и развитие проектов start-up.

Мы полагаем, что привлечение такого кредита может негативно сказаться на кредитном профиле компании. Мы обращаем внимание на то, что компания может нарушить соотношение чистого долга к EBITDA, зафиксированное в выпуске CLN. На долговом рынке РБК присутствует также эмитент CLN объемом $ 100 млн. с погашением в июне 2009 г. и офертой (пут-опционом) в июне 2008 г. Выпуск CLN среди прочего имеет встроенную ковенанту, которая ограничивает соотношение чистого долга к EBITDA уровнем 4.0x.
 
Исходя из наших прогнозов по развитию бизнеса РБК, до конца 2008 г. группа может увеличить долг до уровня $ 252 млн. Однако выпуск CLN вместе с таким кредитом может превысить ограничения по объявленной ковенанте.

Позиция S&P:

В середине октября 2007 г. Standard & Poor’s присвоило компании долгосрочный кредитный рейтинг «В+». Прогноз – «Стабильный». По мнению S&P, «уровень рейтингов поддерживается укреплением рыночной позиции группы, дальнейшим увеличением масштаба ее деятельности, улучшением диверсификации доходов и повышением показателей EBITDA и генерируемого денежного потока. Агрессивная стратегия роста компании сдерживает потенциал повышения рейтингов в краткосрочной и среднесрочной перспективе. Рейтинги могут быть понижены, если РБК превысит имеющиеся у нее возможности приобретения активов, показатели ключевых направлений бизнеса снизятся или в случае спада на российском рынке рекламы».

На наш взгляд, информация о таком внушительном для группы кредите является тревожным сигналом для владельцев CLN. Впрочем, насколько мы понимаем, это нарушение может быть зафиксировано только в консолидированной отчетности по итогам 2008 г. Учитывая стандартное время публикации годовых отчетов по МСФО (первый-второй квартал следующего года), владельцы CLN могут так и не дождаться отчетности за 2008 год.

ИжАвто объявило скромные итоги 2007 года

Сегодня ОАО «ИжАвто» опубликовало производственные итоги за 2007 год. По итогам 2007 г. Ижевский автозавод произвел 78 802 автомобиля против 65 024 автомобилей в 2006 г. Таким образом, производство компании выросло на 21.2 %. В частности произведено: фургонов Иж- 27175 – 7 404 шт., автомобилей ВАЗ-2104 – 21 908 шт., автомобилей KIA – 49 490 шт., из них KIA Spectra – 39 625 шт., KIA Sorento – 6 531 шт. и KIA Rio – 3 334 шт. Выручка от реализации завода составила чуть более 23.0 млрд руб. Цифры, представленные ИжАвто, оказались заметно слабее объявленных перед размещением облигационного выпуска прогнозов развития.

Так, в 2007 г. планировалось выйти на цифру почти 104 тыс. автомобилей. Не до конца был выполнен план по производству автомобилей Spectra (основная ставка ИжАвто). Остановлено производство KIA Rio – в конце 2007 г. был объявлен курс на переход сборки другой модели (см. наш комментарий от 19.12.2007). Недовыполнение плана по производству также сказалось на цифре по выручке, которая прогнозировалась на уровне 27.5 млрд руб. Мы полагаем, что более скромные, чем предполагалось, результаты могут оказать негативное влияние на кредитный профиль компании.

 
комментарий
 


 

Тел: +7 (495) 796-93-88


Архив комментариев

ПНВТСРЧТПТСБВС
31 1 2 3 4 5 6
7 8 9 10 11 12 13
14 15 16 17 18 19 20
21 22 23 24 25 26 27
28 29 30 1 2 3 4
   
 
    
   

Выпуски облигаций эмитентов: