Bonds.Finam.RU — информация о российском рынке облигаций ФК "УРАЛСИБ": Ежедневный обзор рынка долговых обязательств

ФК "УРАЛСИБ": Ежедневный обзор рынка долговых обязательств

[27.11.2006] ФК УРАЛСИБ

РЫНОК РУБЛЕВЫХ ОБЛИГАЦИЙ

Покупки евро остаются активными

Сегодня утром евро продолжило укрепляться по отношению к доллару, открывшись с разрывом вверх к закрытию пятницы. Протестировав уровень 1,3150 долл/евро, единая валюта пока отошла вниз и находится сейчас в точке 1,3130 долл/евро. Становится наиболее вероятным, что текущей целью евро является точка 1,35 долл/евро, соответствующая параллельному переносу вверх пробитого ранее горизонтального диапазона 1,25-1,3, а также предыдущему пику 1,2982 долл/евро, достигнутому 11 марта 2005. На фоне укрепления евро рубль в последнее время абсолютно закономерно рос по отношению к доллару, и к сегодняшнему утру достиг уровня 26,37 руб/долл, ранее очень легко пробив психологическое сопротивление 26,5 руб/долл. Совершенно очевидно, что национальная валюта является сейчас просто производным инструментом пары доллар-евро, поэтому если последнее, как мы ожидаем, продолжит рост, рубль также будет укрепляться в направлении точки 26 руб/долл.

Ключевые события и публикации данных в США:

28 ноя – заказы товаров длительного пользования в октябре;
28 ноя – индекс потребительской уверенности;
28 ноя – вторичные продажи жилья в октябре;
29 ноя – вторая оценка роста ВВП в III квартале;
29 ноя – продажи новых домов в октябре;
29 ноя – «бежевая книга» ФРС;
30 ноя – доходы и расходы домашних хозяйств в октябре.

База долгосрочных процентных ставок

Россия’30 торгуется сейчас на уровне 112,65 (+5бп), т.е. с доходностью 5,7% к погашению, или со спредом 115 (+0) бп к US10Y. Спред ОФЗ 46018 к России’30 находится на уровне 90 (+0)бп, и в нашем понимании является неоправданно широким. Мы неоднократно писали, что наша цель по спреду Россия’30-US10Y составляет 90бп, а по спреду ОФЗ 46018-Россия’30 – находится в диапазоне 0-25бп. Поскольку сокращение обоих спредов является лишь вопросом времени, наш общий взгляд на долгосрочные рублевые ставки остается позитивным.

Доразмещение ОФЗ оживляет госсектор

В пятницу Минфин провел небольшие аукционы по доразмещению оставшихся частей траншей ОФЗ 46017 и 46020, размещавшихся ранее. 1,14 млрд руб. ОФЗ 46017 были проданы со средневзвешенной доходностью 6,57%, на 14бп в цене выше средневзвеса четверга. Объем бумаги в обращении составляет теперь 80 млрд руб. Что касается 30-летней ОФЗ 46020, на аукционе было продано 1,16 млрд руб. со средней доходностью 6,84% или, опять же, на 11бп дороже предыдущей цены. Объем выпуска составляет, таким образом, 29,4 млрд руб.

Удачные аукционы подтолкнули в пятницу вверх цены других бумаг. Так, ОФЗ 46018 выросла на 11 бп по сравнению с четвергом, и сейчас торгуется на уровне доходности 6,6%. Как мы уже отметили выше, наш взгляд на долгосрочные рублевые ставки остается сугубо положительным, и мы считаем, что длинные ОФЗ имеют реальный шанс сократить свою доходность на 50бп в течение следующих 6 месяцев. В результате, наша рекомендация на покупку ОФЗ 46018 с промежуточной целью 6,5% остается неизменной.

Торговые идеи

1) Позавчера прошел аукцион по размещению выпуска Парнас-2 объемом 1 млрд руб., который разместился с доходностью 11,25% к оферте через 3 года. Мы считали справедливым для выпуска уровень 11% (см. наш репорт по компании в Fixed Income Weekly от 16 ноября), и поэтому рекомендуем Парнас-2 к покупке на форвардном рынке.

2) Выпуск ХКФ-4, вышедший на биржу в прошлый четверг, улучшил свои позиции и активно торговался в пятницу на уровне 99,90, т.е. с доходностью 10,34% к оферте через 2 года. Напомним, что перед первичным аукционом мы рекомендовали приобретать бумагу в диапазоне доходности 9,75-10%, и с тех пор наше мнение не изменилось. Банк имеет рейтинги B/Ba3 от S&P/Moody’s, тогда как рейтинги банка Сибакадем – B1/B от Moody’s/Fitch. При этом облигации Сибакадем-3 торгуются сейчас с доходностью 9,5%на 2,5 года, т.е. на 100бп ниже. Более того, даже сам по себе выпуск Сибакадем-3 мы считаем недооцененным. С фундаментальной точки зрения, в районе 30 ноября ожидается выход отчетности ХКФ по МСФО за 9М2006, и мы ожидаем, что она покажет положительную динамику прибыли за счет опережающего развития банка в области высокодоходного сегмента кредитных карт.

3) Торговая сеть М-Видео разместилась в среду с доходностью 10.25% к оферте через 1 год. С нашей точки зрения, это еще раз подтверждает, что облигации Евросеть-2 остаются очень сильно недооцененными. Выпуск торгуется на уровне 10,75% к годовой оферте, и предлагает премию более 50бп к выпуску М-Видео. По нашему мнению, эта премия абсолютно не обоснована: Евросеть, по крайней мере, в два раза больше М-Видео по продажам, и к тому же хотя бы в момент выпуска облигационного займа предоставила аудированную отчетность по МСФО, тогда как М-Видео показало лишь данные управленческого учета. В связи с этим, мы продолжаем рекомендовать Евросеть-2 к покупке, считая, что справедливый уровень для этой бумаги находится на уровне
10%.

4) Относительно недавно разместившийся выпуск ВолгаТелеком-4 (внесписочные облигации) находится на уровне 8% к оферте через 3 года. Одновременно, ВолгаТел-2 и ВолгаТел-3 (список А1) торгуются существенно ниже, в районе 7,75% к оферте и погашению через 24 и 48 мес. соответственно. Мы рекомендуем покупать ВолгаТел-4, поскольку с постановкой бумаги в список А1 доходность выпуска должна будет снизиться, чтобы лечь на кривую ранее размещенных выпусков Волга- Телекома. ВолнаТелеком имеет рейтинг BB- от агентства S&P.

Общий список рекомендаций:
• ОФЗ 46018 – промежуточная цель YTM 6,5%, потенциально – существенно ниже;
• СамарОбл-3 – цель YTM 7,25%;
• Башкортостан-5 – цель YTM 7%;
• Иркут обл-4 – цель YTM 7,75%;
• Парнас-2 – цель YTP 11%;
• ХКФ-4 – цель YTP 10%;
• Сибур-1 – цель YTM 7,75%;
• Сибакадем-3 – цель YTM 9%;
• Интербрю-2 – цель YTM 7,75%;
• Башкирэнерго-3 – цель YTM 8,5%;
• ОМЗ-5 – цель YTP 8,25%;
• Салават-2 – цель YTM 7,5% (основа – покупка компании Газпромом)
• Мособлгаз – цель YTM 8,75%;
• Монетка, цель – 10,6-10,7%;
• НИКОСХИМ-2, цель – 11,0%;
• ОГО-2, цель – 13%;
• Мосэнерго-2 – цель YTM 7,5%;
• Карусель – цель YTP 9,8-9,85%;
• ГАЗ – цель YTP 8,25%;
• Евросеть – цель YTP 10%;
• Копейка-2 – цель YTP 9%;
• Мечел-2 – цель YTP 8%;
• ПИК-5 – цель YTP 11%;
• РусСтанд-4 – цель YTM 8%;
• ДжейЭфСи-3 – цель 9%, рекомендуем к покупке на форвардном рынке.

Вывод

Рост курса рубля, укрепление длинных ОФЗ и ожидающееся в январе 2007 улучшение ситуации на денежном рынке создают рублевому рынку облигаций хороший задел для роста. Соответственно, мы продолжаем рекомендовать участвовать в первичных размещениях длинных бумаг, а также приобретать недооцененные выпуски с существенной дюрацией на вторичном рынке.

РЫНОК ЕВРООБЛИГАЦИЙ

Корпоративный сектор

Открывшись после выходных в Штатах, в пятницу рынок корпоративных еврооблигаций пошел немного вверх. Сделок по-прежнему заключалось мало, обороты были небольшими, но котировки большинства бумаг закрепились выше предыдущего закрытия. Наибольший рост продемонстрировал НКНХ ’15 (8,32%), цена которого выросла по итогам торгов на 23 б.п. На предстоящей неделе настроение на рынке российских валютных долгов будет в первую очередь определяться выходящей в США статистикой.

Суверенные еврооблигации

Суверенные еврооблигации также отреагировали повышением на пятничный рост Treasuries, которые наконец-то пробили уровень 4,55%. Цена индикативного выпуска Россия ’30 достигла уровня 112,75% (5,69%), однако её спрэд к USG10Y расширился до 115 б.п. за счет более резкого движения последних. Доходность 5,69% на 14 б.п. ( спрэд – на 6 б.п .шире) выше той точки, где выпуск торговался год назад. В ближайшее время мы ожидаем сокращения спрэда до 110 б.п. - промежуточного уровня последнего месяца.

Первичные размещения:

В пятницу стартовало road-show выпуска еврооблигаций ВТБ-24, которое должно завершиться до конца месяца. Объем займа сроком на 3 года составит около 500 млн долл. Выпуску присвоены рейтинги «А2/ВВВ+/ВВВ+» от Moody’s, S&P и Fitch соответственно. ВТБ-24 является дочерней структурой Внешторгбанка (95,39% акций), основным направлением его деятельности является обслуживание физических лиц, индивидуальных предпринимателей и организаций малого бизнеса. Активы банка на 9м 2006г. составляли 7,1 млрд долл. Так как это будет первый выпуск Эмитента, ориентиром для определения доходности могут стать бонды Промстройбанка (75% акций у ВТБ). Промстройбанк ’08 («Ва1») торгуется в настоящее время с доходностью 5,89%. Учитывая дебютный характер займа, а также неблагоприятную рыночную конъюнктуру (растущий спрэд суверенных бондов к treasuries), премия к ПСБ ’08 при размещении может составить 15 -20 б.п.

Рекомендации:

В прошлый понедельник рейтинговое агентство Standard&Poor’s повысило на одну ступень долгосрочный кредитный рейтинг компании «АФК Система» до «В+». Быстрой реакции рынка на решение агентства не последовало, однако мы считаем, что в долгосрочной перспективе спрэд к бондам принадлежащей Системе МТС (чьи рейтинги теперь только на одну ступень выше) должен сократиться до 45-55 б.п. (против 65-70 б.п. в настоящее время).
- Система ’11 – цель 7,55
- ТМК ’09 – цель 8,50%
- Ренессанс ’09 – цель 8,30%
- Банк Санкт-Петербург ’09 –цель 9,15%
- Казаньоргсинтез ’11 – цель 8,60%
- Северсталь ’14 – цель 7,60%
- НКНХ ’15 – цель 8,25%
- Росбанк ’09 – покупать недооцененный выпуск качественного эмитента

Вывод: Мы ожидаем роста котировок рынка российских евробондов вслед за Treasuries, а также за счет сужения спрэда в среднесрочной перспективе (до 105бп.) к рынку казначейских обязательств.