Rambler's Top100
 

НОМОС-БАНК: Ежедневный обзор денежного и долгового рынков


[27.10.2009]  НОМОС-БАНК    pdf  Полная версия

Рейтинги и прогнозы

Moody's изменило прогноз по корпоративному рейтингу ОАО «НЛМК» «Ba1», а также рейтинг компании по национальной шкале «Aa1.ru» с «негативного» на «стабильный». Изменение прогноза пришлось как раз кстати, к предстоящему на следующей неделе размещению выпуска биржевых облигаций на 10 млрд руб.

Рейтинговое агентство Standard&Poor's присвоило рейтинг на уровне «ВВВ-» планируемому выпуску приоритетных необеспеченных облигаций LUKoil International Finance B.V. Облигации будут выпущены под безусловную и безотзывную гарантию материнской компании ОАО «ЛУКОЙЛ», действующий рейтинг которого – «ВВВ-», прогноз «Стабильный».

Международное рейтинговое агентство Moody's поместило на пересмотр старший необеспеченный рейтинг «В2» и корпоративный рейтинг «В1» АФК «Система» на пересмотр для возможного повышения. По данным агентства, «рейтинговые действия были вызваны значительным улучшением ликвидности Компании за последние шесть месяцев и недавним подтверждением рейтингов ключевых телекоммуникационных активов «Системы» - МТС и «Комстара». Кроме того, агентство отметило, что повышение рейтинга будет зависеть от его оценки процесса консолидации активов Башкирского ТЭКа.

На наш взгляд, рейтинговые действия Moody’s вполне оправданы в свете последних корпоративных событий, связанных с АФК «Система». После исполнения Корпорацией сделки по продаже за 39,15 млрд руб. (около 1,32 млрд долл.) в пользу МТС 50,91% акций ОАО «Комстар-ОТС» позиция ликвидности «Системы» очевидно улучшилась. Данная сделка для Корпорации стала весьма актуальной, учитывая грядущую оферту по выкупу долей миноритарных акционеров в компаниях башкирского ТЭКа, на которую по предварительным оценкам Корпорации может потребоваться порядка 500 млн долл. Кроме того, по итогам 2 квартала текущего года у «Системы» на краткосрочную часть дога приходилось порядка 4,4 млрд долл. при этом на ее счетах по состоянию на 30 июня 2009 года находилось денежных средств на сумму 2,543 млрд долл. Недавно озвученная на ближайшие 1,5-2 года менеджментом Компании стратегия по максимальному сокращение долга холдинговой АФК «Система» за счет перевода с ее баланса имеющихся долгов на дочерние компании, которые непосредственно генерируют денежный поток, указывает на дальнейшее улучшение позиции ликвидности Корпорации. Так, схема консолидация активов БашТЭКа как раз является частью намеченной стратегии. Согласно планам Корпорации, «Система» намерена реализовать сделку с дочерней «Башнефтью» по продаже долей в четырех уфимских НПЗ и сбытовой компании «Башкирнефтепродукт» за 41,1 млрд руб., которые «Башнефть» планирует привлечь за счет размещения облигаций на 50 млрд руб. в 4-ом квартале этого года — 1-ом квартале следующего. Целью данных корпоративных событий является погашение кредита «Системы» перед ВТБ на 2 млрд долл., который был привлечен в марте на приобретение предприятий БашТЭКа. В случае реализации намеченных на ближайшее время Корпорацией «преобразований», вполне логично ожидать положительных рейтинговых действий от Moody’s.

Энергетика

ТГК-1: итоги за первое полугодие 2009 года по МСФО.

Вчера ТГК-1 опубликовало отчетность за первое полугодие 2009 года по МСФО. Ранее, в августе, Компания опубликовала результаты деятельности за полугодие по РСБУ и провела телеконференцию. В целом отчетность по РСБУ коррелирует с результатами по МСФО, вследствие этого мы рекомендуем обратить внимание на наш комментарий отчетности по российским стандартам.

Среди ранее не озвученных результатов первых шести месяцев 2009 года мы отмечаем, что операционный денежный поток по итогам первого полугодия сохранялся положительным на уровне 3,4 млрд руб. против отрицательного результата в 921 млн руб. в аналогичном периоде прошлого года. Однако указанных средств Компании не хватило на финансирование инвестиционной программы, в результате чего долг вырос с 4,8 млрд на начало года до 9,6 млрд руб. на конец отчетного периода. Всего за первые полгода было профинансировано капитальных затрат на 6,5 млрд руб. В октябре было принято решение об увеличении инвестиционной программы с 14 млрд руб. до 18,6 млрд руб. В июле Компания разместила облигации на 5 млрд руб., которые были направлены на финансирование инвестпрограммы. Как мы понимаем, во втором полугодии ТГК-1 будет испытывать дефицит средств для финансирования инвестиций, в результате чего будет вынуждена привлекать дополнительные заемные средства. Как нам сегодня сказали в Компании, максимальный объем долга на конец года ожидается в размере не более 16,2 млрд руб., в этом случае соотношение Debt/EBITDA может быть в диапазоне 2,5х - 3х, что в целом является довольно высокой планкой для российской энергетики.

Вчера выпуск ТГК-1-1 торговался с доходностью 10,64% к оферте в марте 2010 года, а ТГК-1-2 - 11,72% к оферте в июле 2011 года. Первый выпуск низколиквиден. Интерес может представлять выпуск второй серии, который на своем отрезке дюрации предлагает наибольшую доходность среди остальных бумаг сектора. Однако дюрация выпуска значительно сдерживает привлекательность бондов Компании.

Металлургия и добывающий сектор

Северсталь и Мечел объявили операционные показатели 3 квартала 2009 года.

Результаты Холдингов в достаточной степени коррелируют друг с другом и прочими участниками, достаточно наглядно отражая общую ситуацию в отрасли: за последний отчетный квартал металлурги ощутили увеличение спроса на свою продукцию, что позволило им нарастить загрузку мощностей.

Северсталь

Компания увеличила производство стали на 19% до 4,5 млн тонн, а проката также на 19% - до 3,43 млн тонн. В наибольшей степени увеличился спрос на базовую продукцию – выпуск полуфабрикатов вырос на 268% до 515,5 тыс. тонн. Хотя в годовом сопоставлении, спад все еще ощущается – выпуск стали сократился на 25%, а полуфабрикатов - на 29%.

Сравнение по регионам деятельности динамика заметно отличается:

- Российские предприятия по-прежнему демонстрируют лучшую динамику: по сравнению со 2 кварталом 2009 года выпуск стали увеличился на 27%, проката на 19%, а полуфабрикатов - на 213%. Рост цен на прокат и полуфабрикаты здесь варьировался в пределах 13-20%.

- Североамериканский дивизион увеличил производство стали на 18%, а проката на 30%, однако цены реализации остались практически без изменений.

- Деятельность в Европе выглядит наиболее «слабым звеном»: в отличие от прочих регионов производство и цены здесь снизились относительно предыдущего квартала.

В целом, исходя из озвученных итогов продаж в натуральном выражении и динамики цен, по результатам 3 квартала можно ожидать прироста выручки на уровне 15-20%. При этом, как мы полагаем, озвученные операционные итоги в большей степени найдут отражение уже в результатах 4 квартала.

Мечел

- Загрузка мощностей горнодобывающего сегмента в 3 квартале увеличилась до 75-80% от докризисного уровня. При этом по отношению ко 2 кварталу 2009 года производство коксующегося угля и концентрата выросло соответственно на 109% и 67%.

- В металлургическом сегменте наращивание производства было более скромным – выпуск стали вырос на 6%, а проката на 7%. Хотя по сообщению Компании в настоящее время загрузка большинства металлургических предприятий Группы приближается к 100% от докризисного уровня.

- В ферросплавном сегменте увеличилось производство феррохрома на 91% до 29,2 тыс. тонн. Впрочем, в натуральном выражении этот дивизион явно не является ключевым для деятельности Холдинга.

Машиностроение

В рамках дополнительной эмиссии акций ОАО «Объединенная авиастроительная корпорация», проходящей в период с 30 сентября по 28 октября 2009 года, в состав корпорации были переданы пакеты акций предприятий авиастроительного комплекса, находившиеся в государственной собственности с целью дальнейшей консолидации предприятий авиастроительного комплекса:

• ОАО «Финансовая лизинговая компания» в размере 28,69% уставного капитала;
• ОАО «Российская самолетостроительная корпорация «МиГ» в размере 100% уставного капитала;
• ОАО «Авиационная холдинговая компания «Сухой» в размере 1,17 % уставного капитала;
• ОАО «Ильюшин Финанс Ко.» в размере 17,31 % уставного капитала. ОАО «Казанское авиационное производственное объединение имени С.П.Горбунова» в размере 100 % уставного капитала;
• ОАО «Воронежское акционерное самолетостроительное общество» в размере 0,22% уставного капитала.

Основной интерес для инвесторов представляют изменения в акционерной структуре ФЛК и МиГ. Обе компании находятся в довольно тяжелом состоянии и в свое время допустили дефолты по обращающимся ценным бумагам. ОАК довольно долго сопротивлялась консолидации с МиГ ввиду высокой долговой нагрузки последнего, а по ФЛК и вовсе обсуждался вопрос о выводе Компании (вместе с ИФК) из состава ОАК. Однако последние действия можно расценивать как позитивный сигнал инвесторам, что государство в дальнейшем согласно оказывать помощь данным организациям. Напомним, что МиГ уже получил 15 млрд руб. в качестве пополнения его уставного капитала. А в октябре, хоть и более, чем с трехмесячным опозданием, он рассчитался с держателями облигаций по дебютному выпуску. Однако в целом авиастроительная и смежные с ней отрасли остаются «дотационными», поэтому, на наш взгляд, бумаги продолжают оставаться в зоне «повышенного риска».

Химия и ЛПК

Еврохим собирается занять в рублях.

Как сообщают СМИ, ссылаясь на заявление Компании, «Еврохим» планирует разместить 8-летние облигации на общую сумму 20 млрд руб. Ожидается, что по открытой подписке будет размещен один выпуск на 10 млрд руб. и два по 5 млрд руб. /Ведомости/.

Ориентиров по срокам размещения новых обязательств пока еще нет. На текущий момент Компания присутствует лишь в валютном сегменте публичного долгового рынка – в обращении находятся еврооблигации на сумму 300 млн долл. с погашением в марте 2012 года, текущая доходность которых составляет 7,66% годовых.

Инвестиционные потребности Компании довольно высоки, учитывая существующие планы по развитию бизнеса (разработка месторождения калийных солей и строительство обогатительного комбината и не только), При этом интерес участников к обязательствам Еврохима, вполне вероятно, будет высоким. Отметим, например, что профиль Компании выглядит более надежным, нежели чем у Акрона (доходность к оферте в сентябре 2011 годе – 13,4% годовых), который, скорее всего, будет выполнять роль основного ценового ориентира. Международные рейтинговые агентства, оценившие риски Еврохима на уровне «ВВ» (S&P и Fitch) и Акрона на уровне «В» уже озвучили свое мнение. Оценки стоимости рисков потенциальными покупателями во многом будут зависеть от момента размещения и срочности (обозначенных оферт по выпускам) предлагаемых обязательств.

Строительство, девелопмент и строительные материалы

ЛСР: неплохие результаты при значительном долговом бремени.

Вчера Группа ЛСР представила финансовые результаты по МСФО за 1 полугодие 2009 года. Отдельно отметим, что ЛСР один из немногих представителей строительной отрасли с развитием кризиса оставшейся на долговом рынке. При этом Эмитент не только продолжает своевременно выполнять свои обязательства перед держателями бумаг, но и анонсирует планы по новым размещениям.

Рассмотрим основные моменты представленной отчетности, а также сопровождающие ее комментарии менеджмента, которые привлекли наше внимание:

• Несмотря на серьезные проблемы в целом по отрасли, ЛСР демонстрирует умереннонегативные показатели деятельности: выручка сократилась на 8% до 20,3 млрд руб., EBITDA - всего на 2% до 5,7 млрд руб. Таким образом, норма EBITDA показателю выросла с 26 до 28%. Основная заслуга здесь принадлежит сегменту девелопмента недвижимости, в сфере которого выручка выросла на 67% до 9,4 млрд руб., а EBITDA - на 73%, до 3,7 млрд руб. Помимо этого, свою роль сыграла реализация объявленной программы по снижению издержек, в результате которой основные статьи расходов были сокращены на 20-30%.

• За первое полугодие текущего года общий долг Компании вырос с 36,8 млрд до 39,2 млрд руб., из которых 24,7 млрд руб. приходилось на краткосрочный долг. При этом объем денежных средств на балансе составлял 679 млн против 3,5 млрд руб. на начало года. По сообщению менеджмента, большая часть кредитного портфеля сформирована за счет кредитов и займов со стороны госбанков, правда конкретная доля не раскрывается.

До конца года ЛСР предстоит погасить 8 млрд руб., и, возможно, для их рефинансирования Группа вчера озвучила решение разместить два выпуска биржевых облигаций объемом 3,5 млрд руб.

В первом полугодии ЛСР выиграла тендеры на осуществление проектов по госзаказу на сумму 22 млрд руб. Отметим, что реализация этих контрактов предполагает низкую маржинальность, но, так или иначе, обеспечит загрузку производственных мощностей.

Резюмируя, заметим, что в целом, профиль Компании, способной и в условиях спада отрасли на сильные результаты деятельности, выглядит достаточно устойчивым. В то же время, мы полагаем, что в настоящее время успешное функционирование ЛСР целиком зависит от возможности Эмитента рефинансировать свои обязательства, то есть от отношения внешних сторон-кредиторов Группы.

Поэтому мы достаточно осторожно относимся к обращающимся долговым бумагам Группа ЛСР-2 (YTP 20,6%) и неликвидным ЛСР-Инвест серии 01 и 02.

Денежный рынок

Вчерашние налоговые платежи (акцизы и НДПИ) прошли для денежного рынка достаточно безболезненно. Стоимость межбанковских ресурсов не сильно отличалась от цен прошлой недели, преимущественно придерживаясь диапазона 5,5-6,5%.

При этом совокупный объем обязательств перед бюджетом составил порядка 100 млрд руб., в результате чего общий показатель ликвидности сократился с 840,6 млрд до 743,9 млрд руб.

Задолженность по основным инструментам рефинансирования ЦБ осталась практически без изменений, в том числе по долгосрочным операциям РЕПО, которые по-прежнему не пользуются спросом (в ходе вчерашнего аукциона участники привлекли менее 1 млрд руб.).

С другой стороны, новый беззалоговый аукцион Банка России, предлагавшего 40 млрд руб. сроком на 1 год, пользовался достаточным интересом, что позволило разместить весь заявленный объем. Хотя об ажиотажным спросе все же говорить не приходится: ставка отсечения была установлена на уровне минимальной – 12%. Сегодня мы будем внимательно наблюдать за итогами очередных аукционов ЦБ и Минфина.

Помимо прочего, вчерашние выплаты перед бюджетом способствовали укреплению курса национальной валюты, где по итогам дня корзина подешевела с 35,52 до 35,40 руб. Причем рубль дорожал, несмотря на активное «сопротивление» Банка России, скупившего вчера порядка 2-2,5 млрд долл. Таким образом, сегодня стоит ожидать довольно крупного притока ликвидности, потенциально способного обеспечить достаточно комфортную конъюнктуру денежного рынка.

Отметим, что после закрытия российского рынка на международных торгах доллар подорожал по отношению к прочим мировым валютам, в частности, пара EUR/USD подешевела с 1,505 до 1,485. Поэтому с сегодняшним открытием курс доллара укрепился к рублю более чем на 10 коп., переступив отметку 29 руб.

Очевидно, что дальнейшее поведение рублевого курса будет полностью определяться развитием событий на рынке forex, в свою очередь зависящих от отношения глобальных инвесторов к рискам.

Долговые рынки

Поведение международных торговых площадок становится все менее предсказуемым по мере того, как рынок попадает в зависимость от эмоционального настроя участников, фактически игнорируя какие-либо фундаменталии.

Для американского фондового рынка торги понедельника начинались заметным ростом основных индексов, возможно, участники стремились наверстать то, что не удалось «отыграть» в пятницу – умеренно позитивные данные и высокие цены нефти. Вместе с тем удержать индексы в положительной зоне не удалось – по итогам дня они снизились более чем на 1%. Свою посильную лепту в формирование столь пессимистического сценария внес и индекс деловой активности Далласа за октябрь, который при прогнозируемых «-0,5%» составил «-3,3%», однако не будем переоценивать влияние всего одного макроиндикатора – более глобально отсутствует уверенность у инвесторов в том, что текущие экономические проблемы возможно решить оперативно. При этом корпоративный новостной фон, в частности данные о том, что Bank of America испытывает потребность в дополнительных госвливаниях в капитал, только усиливает опасения.

В сегменте американского госдолга вчера тоже были смешанные настроения. С одной стороны, уже сегодня будет аукцион по продаже 2- летних UST на 44 млрд долл., завтра – на 41 млрд долл. 5-летних, в четверг – на 31 млрд долл. 7-летних госбумаг. С другой – в условиях неопределенности перспектив фондового рынка, точнее, при довольно высокой активности продавцов, функция госбумаг как «защитного инструмента» выходит на первый план и поддерживает их относительную ценовую стабильность. Так, несмотря на то, что при открытии рынка доходность 10-летних UST вырастала до 3,58% годовых, по итогам дня переоценка относительно пятницы «ограничилась» 6 б.п. – до 3,56% годовых.

Сегодняшние торги начинаются при довольно пессимистическом настрое инвесторов. Азиатские площадки демонстрируют снижение индексов на 1,5% - 2,8%, при этом заявления правительства Китая о возможном росте промышленного производства в 4 квартале этого года не воспринимаются, главным разочарованием остается сырьевой сегмент, где цены нефти остаются в диапазоне 76 – 78 долл. за барр. в зависимости от сорта.

Особого оптимизма у участников не наблюдается и в отношении публикуемой сегодня американской макростатистики за октябрь - индекса потребительского доверия и индикатора деловой активности Ричмонда. Августовским сводным ценовым индексам по недвижимости, скорее всего, будет отведена роль фоновой справочной информации.

Для российских еврооблигаций торги понедельника сложились в довольно спокойном режиме: без резких ценовых колебаний и ажиотажной торговой активности участников. В течение дня котировки Russia-30 дрейфовали в диапазоне 110,625% - 110,875%. При закрытии торгов котировки находились у нижней границы обозначенного диапазона. Напряженная обстановка на мировых фондовых площадках и нефть, разочаровавшая довольно глубоким откатом цен, выступают для участников рынка, пожалуй, ключевыми факторами, ограничивающими покупательскую активность. На фоне этого оправданным будет выглядеть желание участников продолжить фиксацию в случае отсутствия каких-либо позитивных импульсов.

В корпоративных еврооблигациях эстафета продаж переместилась и на эту наделю. Отрицательную переоценку вчерашнего дня в среднем можно оценить на уровне 0,5%. Под давлением остаются выпуски ВТБ, Газпрома, РСХБ, ТНК-ВР, Северстали. Не оставляют без внимания инвесторы сообщения о довольно высокой заемной активности Евраза, стремясь по возможности зафиксироваться при текущих, еще обеспечивающих прибыль после последнего ралли, ценовых уровнях.

В противофазе основному тренду вчера находились бумаги Транснефть-12, вероятно, в силу того, что интерес к ним сохраняется как к номинированным в евро.

Отметим, что запас накопленной по итогам предыдущего ралли положительной переоценки еще оставляет возможность для продолжения фиксации прибыли. При этом, как мы полагаем, потенциальные покупатели пребывают в ожидании более низких и, соответственно, интересных для покупки уровней.

Рублевый сегмент в понедельник выглядел достаточно вяло. Складывается впечатление, что имеющие возможность продать не хотят продавать ниже текущих уровней, а для потенциальных покупателей действующие цены выглядят высокими. Хотя в какой-то степени спад активности можно было бы списать на отсутствие четких перспектив ввиду общей нестабильности. Динамика котировок по итогам немногочисленных сделок была весьма неоднородной, хотя прослеживается некоторый перевес желания зафиксироваться, особенно в самых ликвидных выпусках, где отрицательная переоценка составляла от 15 до 50 б.п.

Сегодняшний день интересен появлением на вторичном рынке двух выпусков Сибметинвеста, оперативности которого поспособствовало размещение через котировальный список «В» ММВБ (размещение состоялось в прошлый четверг 22 октября). На наш взгляд, сейчас не самое благоприятное время для старта на вторичке, поскольку относиться участников с осторожностью к новым покупкам, особенно в длинной дюрации, заставляет общая нестабильная ситуация. К тому же, размещение облигаций проходило без какой-либо интересной премии к аналогам, да и общий новостной фон по эмитенту, сводящийся к сообщениям об увеличении кредитного портфеля, также не благоприятствует росту спроса на его обязательства. Мы уже заметили, что на форварде бумага не нашла особой поддержки – цена последних сделок была на уровне 99,9% от номинала. Исходя из этого, есть основания полагать, что цены выпусков, скорее всего, будут маневрировать около номинала, имея большие шансы для снижения.

В первичном сегменте сегодня размещение дебютного выпуска «Каспийская Энергия Финанс», который, на наш взгляд, может быть интересен участникам рынка с доходностью к оферте через 1 год, находящейся на уровне не ниже, чем верхняя граница обозначенного организаторами ориентира – 19,4% годовых.

 
комментарий
 


 

Тел: +7 (495) 796-93-88


Архив комментариев

ПНВТСРЧТПТСБВС
30 31 1 2 3 4 5
6 7 8 9 10 11 12
13 14 15 16 17 18 19
20 21 22 23 24 25 26
27 28 29 30 1 2 3
   
 
    
   

Выпуски облигаций эмитентов: