Rambler's Top100
 

НОМОС-БАНК: Ежедневный обзор денежного и долгового рынков


[27.08.2009]  НОМОС-БАНК    pdf  Полная версия

Газпром: итоги 1 квартала 2009 года

Вчера Газпром представил инвесторам результаты первого квартала 2009 года по МСФО и провел телеконференцию. Мы оцениваем результаты Компании за первые три месяца положительно. Монополии удалось в условиях довольно существенного снижения потребления сохранить кредитный профиль на высоком уровне.

Наиболее негативно в отчетном периоде смотрятся продажи Монополии в натуральном объеме. Так в первом квартале суммарный объем реализованного газа сократился в сравнении с первым кварталом 2008 года на 24% до 140 млрд куб. м. Более всего потеряли экспортные продажи, которые упали на 40%, прежде всего, за счет 61%-го снижения экспорта в страны бывшего Советского союза. Причина такой динамики кроется в конфликте с украинской стороной в январе текущего года, а также падением потребления российского газа на внешних рынках. Динамика на внутреннем рынке была не столь негативна – «-11%». Поддержку экспортным продажам оказал рост цен на голубое топливо и девальвационные процессы. В первом квартале цены для европейских потребителей, в сравнении с первым кварталом прошлого года, выросли с 346 долл. за тыс. куб. м до 383 долл. за тыс. куб. м. Вместе с тем, высокие цены на газ стали следствием снижения доли Газпрома на европейском рынке до 16% с 23% годом ранее. Во втором квартале цены на газ имели обратную динамику, в результате чего российская монополия восстановила свою долю на европейском рынке – 32%. Для бывших стран СССР динамика цен была более впечатляющей: с 151 долл. за тыс. куб. м до 272 долл. за тыс. куб. м. В целом экспортная выручка выросла с 339 млрд. руб. до 433 млрд. руб.

Совокупные доходы монополии за отчетный период составили 931 млрд руб., что на 2% выше уровня годом ранее. Газпром впервые консолидировал в отчетности результаты энергодочек – ОГК-2 и ОГК-6, что положительно сказалось на результатах Компании (+6% к 1 кв. 2008 г.). Негативно повлияли отрицательные результаты Сибура (-43% к 1 кв. 2008 г.). Без результатов дочек рост доходов мог бы составить 5%.

Операционная рентабельность снизилась довольно существенно, однако остается в целом на высоком уровне. По итогам первого квартала значение показателя составило 30,4% против 40,1% по итогам аналогичного периода прошлого года. Такая динамика стала следствием роста цен на покупаемый газ у центрально-азиатских стран и дальнейшей его поставки на внешние рынки. Доля таких затрат в структуре расходов составила 46% против 25% за 1 квартал 2008 года. Так же давление на результаты Газпрома оказывали курсовые разницы, чистый убыток от которых составил 140 млрд руб. В результате динамика показателей прибыльности находилась в отрицательной зоне.

По итогам отчетного квартала чистые денежные средства от операционной деятельности составили 234 млрд руб. против 377 млрд руб. за аналогичный период прошлого года. Нас несколько удивил рост капитальных вложений, что несколько противоречит риторике Газпрома в начале года о снижении инвестиционных расходов. Вместе с тем, собственных средств Монополии хватало на финансирование капзатрат. С учетом приобретений во втором квартале (увеличение доли в Газпром нефти, Сибирьэнерджи) операционный поток может сократиться.

Долг Газпрома в сравнении с 2008 годом не претерпел существенных изменений: 1 523 млрд руб. против 1 390 млрд руб. на конец прошлого года. Увеличение было обусловлено валютной переоценкой. Напомним, что основная часть долга Газпрома номинирована в иностранной валюте – 90% по итогам первого квартала. Доля коротких долгов в сравнении с прошлым годом сократилась с 32% до 29%. Мы не сомневаемся, что Монополия может успешно справиться с погашением короткой части долга самостоятельно. Ранее представители Газпрома заявляли об увеличении программы заимствования. Согласно июньским высказываниям зампред правления концерна Андрея Круглова, общая сумма долга на конец года будет меньше двух EBITDA. По итогам первого квартала – 1,13х.

Каких-либо изменений в отношение инвесторов к находящимся в обращении долговым бумаги Газпрома опубликованная отчетность Монополии по итогам первого квартала 2009 года не привнесла. Выпуски еврооблигаций Монополии, особенно размещенные в этом году, остаются в списке наиболее ликвидных и отвечают обще рыночной тенденции. Что касается рублевых бумаг, то наибольший рыночный интерес прослеживается также в относительно новых бондах серий А11 (YTP ~12%) и А13 (YTP ~ 10,6%), которые по итогам вчерашнего дня, поддерживая общий тренд наиболее ликвидных бумаг прибавили в цене порядка 10 б.п.

«Магнит»: результаты деятельности за 1 полугодие 2009 года

Вчера торговая сеть «Магнит» опубликовала неаудированную консолидированную отчетность за первое полугодие 2009 год, подготовленную в соответствии с МСФО. В целом полугодовые результаты деятельности Компания мы оцениваем положительно. Несмотря на все негативные проявления экономического кризиса, в январе-июне текущего года Компания продемонстрировала значительный рост основных финансовых показателей – чистая выручка в рублях увеличилась на 33,0% до 78,629 млрд руб. (хотя в долларах она снизилась на 3,7% из-за девальвации рубля), показатель EBITDA – на 96,5% до 7,415 млрд руб. (+42,3% в долларах), чистая прибыль – на 147% до 3,899 млрд руб. (+78,9% в долларах). Добиться столь сильных результатов ритейлеру удалось благодаря существенному сокращению издержек за счет оптимизации бизнес-процессов (логистики, улучшения условий закупок, и др.), а также вложению прибыли в расширение торговой сети (за год, начиная с 1 полугодия 2008 год, было открыто 487 магазинов, при этом, торговые площади за данный период увеличились на 26,7% до 905,215 тыс.кв.м.). Кроме того, значительное количества магазинов Сети, работающих в формате «дискаунтер» (2790 из 2808), уровень цен которых более доступен для населения в условиях кризиса, позволило Компании добиться в первом полугодии 2009 году роста сопоставимых продаж (LFL) на 10,3% (рост среднего чека составил 11,08% (без НДС); снижение трафика – 0,83%). В результате, за первые 6 месяцев 2009 года «Магниту» удалось достичь роста показателей эффективности бизнеса - рентабельность EBITDA выросла на 3,05 п.п. до 9,43%; рентабельность по чистой прибыли – на 2,29 п.п. до 4,96%.

Размер консолидированного долга Ритейлера с начала 2009 года возрос на 20,5% до 489 млн долл., при этом уровень долговой нагрузки, по нашим оценкам, остался прежним – соотношение Финансовый долг/EBITDA составило 1,04х против 1,01х, а EBITDA/% к уплате улучшилось с 6,70х до 7,69х. Немаловажным моментом при сохраняющихся рисках девальвации, мы отмечаем, незначительный размер долга Компании, номинированного в иностранной валюте – около 14%, что снижает возможность возникновения потерь от курсовых разниц. Кроме того, очевидны положительные изменения во временной структуре долга Компании – доля краткосрочных заимствований в общем объеме финансового долга снизилась с 59,9% в начале 2009 года до 56,4% до 276 млн долл. по состоянию на конец июня текущего года. Тем не менее, доля «коротких» долгов Сети сохраняется на достаточно высоком уровне, но, на наш взгляд, это не приведет к дестабилизации финансовой устойчивости Торговой сети, учитывая имеющиеся на ее счетах денежные средства и их эквиваленты в размере 52 млн. долл., денежный поток за 6 месяцев 2009 года порядка 48 млн. долл., а также открытые и нереализованные кредитные линии на общую сумму 303 млн долл. В свою очередь, руководство Сети заявило об увеличении размера инвестиционной программы на 2009 год с 17 млрд руб. до 17,5-18 млрд руб., на которые Компания планирует открыть 4 гипермаркета, два распредцентра и около полутора сотен небольших магазинов «у дома». При этом, основную часть капзатрат 2009 года (до 14 млрд руб.) составят собственные средства «Магнита», остальное будет финансироваться из кредитных денег. Принимая во внимание сильный кредитный профиль «Магнита», высокую востребованность формата «дискаунтер» у населения в условиях кризиса, а также способность привлекать кредитные средства в текущих условиях, мы считаем, что озвученные менеджментом планы развития Компании вполне под силу реализовать, при этом незначительно нарастив уровень долговой нагрузки.

На рублевом рынке облигаций в настоящее время обращается только один выпуск Сети - «Магнит Финанс» серии 02 объемом 5 млрд руб., доходность которого к погашению в последнее время составляет порядка 14,5% годовых. Несмотря на более высокое кредитное качество «Магнита», привлекательность его бумаг на фоне выпусков ИКС 5 Финанс серии 01 (YTP 13,35%/ оферта 8 июля 2010 года) и серии 04 (YTP 14,48%/оферта 13 июня 2011 года) ограничивается не только более длинной дюрацией (погашение бумаг 23 марта 2012 года), но и, что более весомо, отсутствием выпуска Магнита в Ломбардном списке ЦБ.

Денежный рынок

Ситуация на денежном рынке в среду выглядела заметно спокойнее, чем в предыдущий день. И хотя с утра ставки как на межбанке, так и в сегменте операций валютный своп достигали 8-9%, после полудня цены серьезно снизились, и денежные средства можно было привлечь уже дешевле 7%. Причина снижения цен, по всей видимости, кроется в притоке 120 млрд руб., размещенных на беззалоговых аукционах, проведенных ЦБ в первые дни недели.

Интересно, что несмотря на столь крупный объем ресурсов, общий показатель ликвидности изменился незначительно – остатки банков на счетах регулятора за среду подросли с 706,4 млрд до 709,5 млрд руб. Причем задолженность по основным инструментам рефинансирования, доступным участникам рынка, также мало изменилась. Так, объем операций РЕПО с ЦБ даже немного вырос - на 8,5 млрд до 84 млрд руб. Величина «других кредитов» сократилась, но тоже невнушительно: на 14 млрд руб.

Общий размер необеспеченной задолженности вырос с 586,5 млрд до 592,5 млрд руб. Поскольку по ранее взятым обязательствам банки должны были перечислить не более 25 млрд руб., очевидно, что основная часть из пришедших 120 млрд руб. была направлена на досрочное погашение таких кредитов.

Сегодня участники будут производить первые платежи в бюджет по налогу на прибыль, основная часть которого приходится на завтра. Общий размер налога обещает быть небольшим, по нашим оценкам, приблизительно 80 млрд руб. С учетом текущего уровня ликвидности и относительно высокой степени закредитованности банков по различным инструментам ЦБ, спрос на денежные ресурсы, вероятно, заметно вырастет, вследствие чего в пятницу вполне можно ожидать некоторого подъема ставок на рынке.

Обстановка валютного рынка вчера выглядела довольно неоднозначно. В целом, курс рубля подвергался давлению со стороны покупателей иностранной валюты, однако, на фоне неопределенной конъюнктуры внешних рынков, торги сопровождались повышенной волатильностью. В течение дня стоимость бивалютной корзины варьировалась в диапазоне 37,45-37,60 руб., закрывшись в итоге на отметке 37,57 руб. Накануне западные и азиатские рынки закрылись «в минусе», нефть потеряла еще несколько пунктов, хотя для большинства сортов все еще находится выше 70 долл. за барр. Но участникам хватает и этого: с открытием корзина продолжила укрепляться и ее цена превышает сейчас 37,6 руб.

Долговые рынки

В среду «погода» на внешних рынках была крайне нестабильной в силу разнозначной реакции на весьма противоречивые новости вчерашнего дня. Начнем с того, что выступало в качестве главного фактора поддержки спроса на рисковые активы. Отчасти предсказуемым (после выхода июльской статистики вторичных продаж домов в США), но все же превосходящим оптимистичные ожидания стал рост продаж новых домов, которые подскочили на 9,6% относительно июньского показателя. Однако «противовес», подталкивающий участников рынка консервативными, оказался более серьезным. При этом довольно сложно ранжировать факты по значимости. Во-первых, продолжилась коррекция нефтяных цен после выхода очередного недельного отчета по запасам нефти в США. Во-вторых, в СМИ появились мнения крупных игроков, не исключающих sell-off подорожавших за последнее время рисковых активов. Среди главных аргументов возможных продаж, в частности, была обозначена завышенная оценка рынком позитивных новостей по экономике США, которых пока еще нет. Вполне возможно, что влияние такого утверждения может быть и несколько переоценено нами, но, в конечном счете, можно констатировать, что фондовые площадки чувствуют себя не слишком уверенно. Так, несмотря на «запал» начала торгов, индексам не удалось сохранить намечавшийся рост и закрытие проходило фактически на уровне вторника.

В казначейских же обязательствах, напротив, ситуация складывалась достаточно комфортно. Начнем с того, что проходивший вчера аукцион по 5-летним UST прошел весьма удачно: bid/cover был на уровне 2,51 (1,92 на предыдущем аукционе 29 июля этого года, где объем предложения также был на уровне 39 млрд долл.), покупки банков-нерезидентов составили 56,4% от заявленного объема, тогда как в прошлый раз были на уровне 36,7%. Что касается 10-летних UST, то они по итогам вчерашнего дня сохранили доходность на уровне 3,44% годовых.

Сегодня Минфин США будет проводить очередной аукцион по 7-летним UST на 28 млрд долл., который обещает также быть весьма успешным, благодаря сохраняющемуся спросу на американский госдолг. В то же время «миссия» поддерживать спрос на рисковые активы отведена публикуемым сегодня данным по ВВП за 2 квартал и потребительским расходам, а также недельной статистике по безработице.

Суверенные еврооблигации Russia-30 в первой половине дня предприняли попытку продолжить штурм новых «ценовых высот», и отметка в 103% была преодолена еще до того, как все торговые площадки пребывали в эйфории, обеспеченной статистикой по продажам домов в США. Однако существующей фундаментальной поддержки оказалось не достаточно: ориентируясь больше на коррекцию нефтяных цен и нестабильную ситуацию на фондовых площадках, котировки Russia-30 «откатились» на уровень 102,5% - 102,65%.

В корпоративных еврооблигациях активные покупки наблюдались в бумагах ВТБ, что, в частности, позволило выпускам ВТБ-18 и ВТБ-35 прибавить в ценах почти по 2%, также спрос распространялся на бонды Газпрома, ВымпелКома и Евраза.

Перспективы сегодняшнего дня для российских еврооблигаций как обычно будут определяться настроем остальных площадок, где, надо заметить, особого энтузиазма не наблюдается. В свете этого не станет удивительным начало торгов Russia-30 с «гэпом» вниз, однако ситуация способна несколько измениться в зависимости от конечного эффекта публикуемой сегодня американской макростатистики.

Рублевый сегмент вчера продемонстрировал сохраняющийся интерес участников к первичному предложению. В частности, аукцион по ОФЗ 25068 можно считать весьма успешным – бумаги с дюрацией 5 лет были размещены фактически на уровне заявленного предложения (4,3 млрд из 5 млрд руб.) с ценой отсечения 100,21% и доходностью по цене отсечения 12,3% годовых. Отметим, что более чем двукратный переспрос обеспечил не только рост котировок нового выпуска по итогам дня до 100,41%, но и распространился на другие ОФЗ, в частности по бумагам серий 25065 и 25066 также наблюдались серьезные обороты и положительная переоценка.

В корпоративных бумагах активности покупателей также было чуть больше, чем во вторник. В списке тех, где рост котировок был наиболее заметным облигации Газпром-11, Газпром-13, оба выпуска Газпром нефти, все биржевые выпуски ЛУКОЙЛа, Дальсвязь БО-5, МТС-4.

Сегодня участники локального рынка будут сосредоточены в первичном сегменте, где будут предложены облигации АИЖК, которые правильнее было бы отнести к инфраструктурным, поскольку они вряд ли будут затрагивать рыночные интересы, и размещение биржевых облигаций Мосэнерго, которое, напротив, обещает быть вполне рыночным. Несмотря на авторитетность эмитента и высокую вероятность попадания облигаций нового выпуска в Ломбардный список ЦБ, на фоне присутствующих на рынке «дочек» Газпрома, например ОГК-6 (YTP 14,07%), уровень ожидаемой ставки по бондам Мосэнерго, мы считаем довольно агрессивным. Безусловно, масштабы Мосэнерго позволяют действовать по такому сценарию, но, на наш взгляд, компенсация существующих рисков весьма внушительной для энергокомпании долговой нагрузки необходима. Исходя из чего, более «справедливым», на наш взгляд, стал бы уровень купона, соответствующей верхней границе заявленного диапазона (купона на уровне 12% - 13% годовых). Вместе с тем, присутствующий на рынке «голод идей» подсказывает, что ставка на аукционе будет значительно ниже.

 
комментарий
 


 

Тел: +7 (495) 796-93-88


Архив комментариев

ПНВТСРЧТПТСБВС
31 1 2 3 4 5 6
7 8 9 10 11 12 13
14 15 16 17 18 19 20
21 22 23 24 25 26 27
28 29 30 1 2 3 4
   
 
    
   

Выпуски облигаций эмитентов: