Рынок еврооблигаций

Коррекция в US Treasuries продолжается - доходность 10-летних нот вчера выросла с 4.65% до 4.70%. Причин несколько - это и ожидания сильных данных по ВВП США (сегодня), и рост фондовых рынков (индекс Dow Jones сейчас на максимуме), и слабые итоги вчерашнего аукциона по размещению 5-летних UST.

Спрэд EMBI+ сузился на 1 бп и составил 157бп. Выпуск RUSSIA 30 (YTM 5.61%) выглядит вполне крепко - котировки на уровне 113 ¾ - 114.0, спрэд к UST сузился до 93бп. На корпоративном рынке мы вчера наблюдали неагрессивные продажи в длинных выпусках ALROSA 14 (-1/4; YTM 6.26%), GAZPRU 34 (-1/8; YTM 6.27%), TMENRU 16 (-1/8; YTM 6.60%). Приятным исключением стал выпуск EVRAZ 15 (YTM 7.64%) - после опубликованной финансовой отчетности котировки взлетели на ½ пп. Мы не столь оптимистичны относительно перспектив облигаций Евраза (см. комментарий на стр.1).

На первичном рынке завершилось размещение субординированного выпуска Банка Москвы (рейтинг выпуска Baa1/BBB-, купон 6.81%, USD400 млн.) и 3-летних еврооблигаций Транскапиталбанка (B1, 9.125%, USD175 млн.). Оба выпуска были размещены после снижения ориентиров по доходностям, что отражает высокий уровень спроса.

Также стало известно о маркетинге нового CLN девелоперской компании Хорус Кэпитал. Купон по годовым нотам планируется на уровне 9.5%-9.875%. Похоже, что часть средств будет направлена на рефинансирование первого выпуска CLN HORUS 07 (YTM 9.49%) c погашением 30 мая 2007 г.

Рынок рублевых облигаций

На вторичном рынке мы вчера наблюдали фиксацию прибыли в большинстве выпусков первого эшелона: МосОбласть-6 (-8бп; YTM 6.89%), ЛУКОЙЛ-4 (-25бп; YTM 7.27%), ФСК-4 (-10бп; YTM 7.29%), Газпром-9 (-8бп; YTM 7.13%). «Лучше рынка» выглядели облигации ФСК-5 (+17бп; YTM 6.98%). Из всех выпусков ФСКнам больше всего нравится ФСК-3 (YTM 6.91%), имеющий заметно более широкий спрэд к кривой CCS/NDF. Однако, в целом в настоящий момент мы считаем разумным сокращение позиций в выпусках первого эшелона и снижение дюрации портфелей в связи с некоторой перегретостью рынка рублевых облигаций.

Вчера прошли последние размещения перед праздниками. В ходе аукциона по облигациям Якутия-7 цена сложилась около 101.27 (YTM 7.74%). В конце дня котировки выпуска выросла до 101.34% от номинала (YTM 7.73%). Напомним, что его справедливую доходность мы оценивали в районе 7.60%, поэтому считаем выпуск привлекательным на текущих уровнях.

В ходе размещения дебютного выпуска облигаций Связь-банка купон был зафиксирован в размере 8.90%, что соответствует доходности к 2-летней оферте на уровне 9.20% и кажется нам несколько агрессивным. То же можно сказать и о размещении выпуска ОГК-6-1 (купон: 7.55%; YTP 7.69%), который разместился со спрэдом около 157бп к кривой CCS/NDF. Для сравнения выпуск ОГК-5 (YTP 7.64%), чье кредитное качество кажется нам более высоким, торгуется на уровне CSS плюс 172бп.

Вчера также стало известно, что выпуски СамарОбл-3 (YTM 7.30%) и ЯрОбласть-6 (YTM 7.69%) были включены в список А1, что, вероятно, приведет к росту их котировок в ближайшие дни. На вторичные торги сегодня выйдут облигации Элемент-Лизинг-1 (YTP 13.09%), Веха-1 (YTP 13.10%), МИАН-1 (YTP 12.72%) и Кокс-2 (YTP 8.88%).

Ситуация на денежном рынке остается вполне благополучной. Несмотря на избыток ликвидности, банки продолжают активно продавать валюту, сводя на нет эффект бюджетной стерилизации. Вчера Банк России, по нашим оценкам, купил еще около USD1.5 млрд.

Л'Этуаль (NR): результаты за 2006 г. лучше ожидаий

Мы получили консолидированную управленческую отчетность Группы компаний Л'Этуаль (Алькор энд Ко) за 2006-й финансовый год, истекший 30 марта (такое исчисление позволяет учитывать пик новогодних продаж в рамках одного отчетного периода). Результаты оказались заметно лучше прогнозов, опубликованных в нашем кредитном исследовании к размещению облигационного займа от 10 ноября 2006 г.

Консолидированная выручка группы в 2006 г. составила EUR287 млн. против ожидаемых нами EUR249 млн. Это связано с тем, что темпы расширения сети превысили наши прогнозы. На 1 апреля 2007 г. число магазинов достигло 336 (мы ожидали около 300, годом ранее - 226). Одновременно Л'Этуаль продемонстировала рост операционной рентабельности - показатель EBITDA margin составил 14.4% против прогнозировавшихся 12.0%. Этого удалось достичь за счет более низких арендных ставок в регионах, где сейчас открываются новые магазины, а также растущей экономии на масштабе и развитии собственного логистического оператора. Рост выручки и операционной рентабельности позволил компании показать более сильные показатели покрытия долга по итогам 2006 г. (Долг/EBITDA 1.6x, Долг/Собственный капитал 0.9х).

Согласно заявлению генерального директора компании Гийома Вантье на форуме «Российская розничная торговля» (26 марта 2007 г.), в 2007 г. Л'Этуаль откроет еще 180 магазинов в 19 городах, направив на эти цели около USD90 млн. (EUR67 млн.). Ранее декларировались более скромные планы (97 магазинов). В связи с этим мы ожидаем, что объем долга компании по итогам 2007 г. превысит EUR100 млн., при этом показатель Долг/EBITDA останется в пределах 2.5-2.7х.

Облигации Л'Этуаль (Алькор энд Ко-1) в настоящее время торгуются вблизи номинала с доходностью к оферте в декабре 2007 г. на уровне 10.90%.