Rambler's Top100
 

Банк СОЮЗ: Ежедневный обзор долгового рынка


[27.03.2007]  Юрий Бодрин, Павел Лукьянов, Банк СОЮЗ    pdf  Полная версия
Рынок внешних долгов

Базовые активы вчера получили поддержку в виде очередного снижения продаж на первичном рынке недвижимости США в феврале, которые достигли 6-ти летнего минимума вблизи 848 тыс. и второй месяц подряд оказались ниже 1 млн. домов. Таким образом, наши предположения о том, что сильные фигуры по вторичному рынку могли быть вызваны продажами тех домов, которые были куплены на sub-prime кредиты, а сектор недвижимости переживает тяжелые времена, и его проблемы могут распространиться на остальную экономику. Тем не менее, снижение доходности было недолгим, и к вечеру ставки по 10- летним нотам вновь вернулись к отметке 4.60%, поскольку очевидно, что в ближайшие недели многое будет зависеть от показателей инфляции, часть из которых публикуются на этой неделе. Кроме того, несмотря на очевидные признаки слабости экономики, нынешние высокие инфляционные ожидания не позволят ФРС начать снижение ставок раньше Q3, поэтому нас ожидает сохранение высокой доходности в длинном конце, сопровождаемое нормализацией формы кривой доходности US Treasuries. Европейские долги выглядят хуже своих американских аналогов из-за признаков усиления инфляционного давления. В настоящее время существует высокая вероятность еще, как минимум, одного повышения ставок ЕЦБ и Банка до лета, что будет оказывать давление на доходность коротких активов.

Рынок развивающихся долгов впал в спячку, ликвидность вторичного рынка предельно низкая перед ключевыми данными по инфляции США, которые публикуются в пятницу. Никто не готов открывать большие позиции на таком рынке, и спрэды в целом остаются на прежних уровнях вблизи 171 б.п., а движения на рынке (в пределах 30 б.п. по цене) наблюдаются преимущественно в ликвидных выпусках и вызваны изменением доходности базовых активов. Поэтому внимание инвесторов было обращено, главным образом, на первичный рынок, где был ряд эмитентов из Азии и размещение государственной нефтегазовой компании Венесуэла Petroleos de Venezuela на $5 млрд. Ставки купонов по 10-ти, 20-ти и 30- летним еврооблигациям компании были установлены в размере 5.25%, 5.375% и 5.5%,А цены размещения составила 105.5%. Доходность по бумагам, очевидно, будет ниже суверенных выпусков, что отчасти оправдано, учитывая, что Petroleos de Venezuela является основным источником кредитоспособности страны. В то же время мы предполагаем, что многие инвесторы предпочтут зайти в новые ликвидные выпуски компании в ущерб суверенным бумагам. На этом фоне вчера Merrill Lynch в своей ежедневной записке понизил рекомендацию по Венесуэле до «рынка». Это совпадает с нашей оценкой долгов Венесуэлы, несмотря на недавний рост цен на нефть. Вместе с тем, мы не согласны с решением Merrill Lynch о повышении оценки по Эквадору до «выше рынка». Аналитики банка аргументируют тем, что в бюджет заложено обслуживание долгов, а из-за неопределенности еврооблигации страны сильно подешевели и технически выглядят привлекательно. На наш взгляд, точные параметры бюджета не известны и не позволяют утверждать о том, что страна готова обслуживать свой долг. Во-вторых, совсем недавно президент Корреа повторил намерение провести реструктуризацию по образцу Аргентины. В-третьих, правительство планирует пересмотреть свои договоры с иностранными добывающими компаниями и ввести роялти, которые были отменены законом от 2002 года. Все эти факторы могут усилить отток частного капитала из страны, и как следствие, продажу ее внешних долгов.

В российском сегменте продажи более заметны в Газпроме, который отреагировал на дневной рост доходности базовых активов. Более инертные долги телекомов, металлургов и банков в целом сохраняли свои уровни. Как и на внешних рынках, внимание инвесторов было сосредоточено, прежде всего, на первичном рынке, где состоялось сразу три банковских размещения: 3-летние ноты Абсолют-банка на $175 млн. под 9.125%, 3-летние FRN Газпромбанка на $700 млн. под Libor + 90 б.п., и 2-летние CLN ростовского банка Центр- Инвест («В1») под 9.0%. На наш взгляд, дебют Центр-Инвест размещен достаточно агрессивно, и потенциал дальнейшего снижения доходности практически отсутствует. Вместе с тем, мы считаем, что способность банков 3-го эшелона размещаться вблизи 9% отражает хороший аппетит на риск. Однако, как минимум, до середины 2007 года не планируется погашений выпусков данного сектора, поэтому рост размещений высокодоходных банковских бумаг может обходиться все дороже и пользоваться все меньшей популярностью у инвесторов. Интересным можем стать дебютный выпуск еврооблигаций Амтела во втором квартале 2007 года вслед за выпусками CLN.

Рынок внутренних долгов

Несмотря на вчерашние выплаты НДПИ и акцизов, ставки МБК ни только не выросли, а даже снизились и составили порядка 4.5 % годовых. Что в свою очередь подстегнуло инвесторов, покупки на рынке рублевых облигаций продолжились. Подросли в цене ликвидные бумаги корпоративного сектора, в частности - Лукойл 3 (+2 б.п.), Газпром А4 и А8 (+5 б.п. и +2 б.п. соответственно), РЖД 06 (+4 б.п.), ФСК ЕЭС 03 и 04 (+7 б.п. и +20 б.п. соответственно). В то же время во втором эшелоне преобладали разнонаправленные движения и четких тенденций выявлено не было. Спрос превысил предложение в бумагах – Мечел 2 (+10 б.п.), Мосэнерго 02 (+5 б.п.), Алпи-Инв (+3 б.п.), ГАЗЭКС Ф1 (+10 б.п.) и др. Тем не менее, цены снижались в следующих облигациях – АИЖК 8 (-5 б.п.), Ленэнерго 01 (-2 б.п.), ДиксиФин 1 (- 10 б.п.), Ижмаш 02 (-20 б.п.) и др. Котировки ОФЗ вчера в целом подросли. Причем спросом у инвесторов пользовались бумаги со средней и большой дюрацией, в частности - ОФЗ 46018 (+15 б.п.), ОФЗ 46017 (+20 б.п.), ОФЗ 26199 (+5 б.п.), ОФЗ 25057 (+6 б.п.) и другие.

Сегодня рынок рублевых облигаций, вероятнее всего, отметится разнонаправленными движениями и, скорее всего, с преобладанием позитивной динамики цен. На этот раз поддержку рынку внутреннего долга попробует оказывать растущий курса евро, по отношению к доллару США, что в свою очередь приведет к укреплению позиций российского рубля по отношению к доллару США. Таким образом, российский рынок облигаций станет еще привлекательнее для иностранных инвесторов. В качестве дополнительного положительного момента выступит хороший текущий уровень ликвидности и прогноз дальнейшего снижения ставок МБК.

Завтра состоится размещение дебютного облигационного займа компании «Элемент Лизинг». Объем займа составляет 600 млн. рублей. Срок обращения 3 года, предусмотрена годовая оферта. Компания «Элемент Лизинг» была создана в 2004 году. «Элемент Лизинг» входит в структуру Группы «Базовый Элемент», которая объединяет такие компании, как РУСАЛ — лидера алюминиевой промышленности России, СК Ингосстрах — крупнейшего страховщика, РусПромАвто — автостроительный холдинг, банк Союз и др. Сравнивая компанию «Элемент Лизинг» с ЛК «Медведь», мы пришли к выводу, что по кредитному качеству ЛК «Медведь» уступает компании «Элемент Лизинг», кроме того, компания «Элемент Лизинг» превосходит ЛК «Медведь» по показателям эффективности деятельности и по уровню ликвидности. Таким образом, мы полагаем, что бумаги «Элемент Лизинга» должны торговаться ниже кривой доходности ЛК «Медведь». В то же время, если сравнивать компании Глобус-Лизинг и компанию «Элемент Лизинг», то тут Глобус–Лизинг лидирует по масштабам бизнеса, имея превосходство по объему выручки и величине активов, а также он характеризуется наибольшей ликвидностью. С точки зрения рисков операционной деятельности, на наш взгляд, компания «Элемент Лизинг» выглядит предпочтительней. В результате, на основе анализа финансовой отчетности мы пришли к мнению, что кредитные риски Глобус–Лизинга и компании «Элемент Лизинг» в целом сопоставимы. Но стоит учитывать, что Глобус–Лизинг превосходит компанию «Элемент Лизинг» по долговой нагрузке, потому мы считаем, что бумаги «Элемент Лизинга» должны торговаться немного ниже кривой доходности Глобус–Лизинга и «справедливый спрэд» между 5ым выпуском Глобус–Лизинга (дюрация – 1.12 года) и дебютным облигационным займом компании «Элемент Лизинг» оцениваем в 20-30 б.п., что соответствует справедливой доходности займа порядка 12.2-12.4% годовых. (подробнее см. наш обзор от 22.01.07 года – Облигации ООО «Элемент Лизинг»: Ставка на розницу!)

 
комментарий
 



 

Тел: +7 (495) 796-93-88

Архив комментариев

ПНВТСРЧТПТСБВС
27 28 29 30 31 1 2
3 4 5 6 7 8 9
10 11 12 13 14 15 16
17 18 19 20 21 22 23
24 25 26 27 28 29 30
   
 
    
   

Выпуски облигаций эмитентов: