Денежный рынок

Размышления о денежной массе, инфляции и девальвации

По данным Банка России в январе денежная масса (М2) сократилась на 2.3 % по сравнению с декабрём, при этом по сравнению с январём прошлого года рост составил 27.9 %.

Ранее мы отмечали, что, начиная с сентября 2009 года, денежная масса растёт фактически с докризисными темпами, что косвенно подтверждает высокие темпы роста экономики в этот период. В январе динамика М2 оказалась даже лучше докризисной (в предшествующее десятилетие агрегат М2 в январе сокращался в среднем на 3 %). Мы уже не сомневаемся, что столь быстрый рост М2, наблюдаемый на протяжении длительного периода, приведёт к неизбежному ускорению инфляции, возможно, уже в конце текущего года. По нашим расчётам, если ЦБ в самое ближайшее время не начнёт ужесточать кредитно-денежную политику, инфляция в 2011 году вернётся на уровни 8-9 % после замедления до 5-6 % в середине текущего года.

Мы хотели бы обратить внимание на ещё один денежный феномен – с декабря прошлого года произошла «раскорреляция» между фактическим и монетарным курсом рубля к доллару. Это связано с тем, что основным инструментом эмиссии в этот период являлись бюджетные расходы, а не операции ЦБ на валютном рынке. Пока мировые рынки относительно спокойны, подобный отрыв монетарного курса от фактического может сохраняться достаточно долго. Однако если мировые рынки накроет новая волна паники, и цены на нефть пойдут вниз, падение рубля может оказаться очень резким. Монетарный курс показывает ориентиры возможной девальвации национальной валюты.

Внутренний рынок

Денежный рынок восстанавливается после налоговых выплат

После осуществления в четверг выплат акцизов и НДПИ, в пятницу денежный рынок возвращается к своим обычным параметрам. Вчера мы наблюдали некоторое повышение ставок МБК, которые к концу дня, однако опустились до уровней четверга. Трехмесячный Mosprime был вчера 5.56%. Объем ликвидности на корсчетах и депозитах банков вчера составил 902 млрд руб., что почти на 40 млрд руб. больше чем днем ранее.

По факту завершения основных налоговых платежей укрепление рубля приостановилось: к концу дня рубль незначительно снизился по отношению к корзине валют - до 34.8 руб. Сегодня российская валюта, вероятно, вернет свои позиции. Ближайшая налоговая выплата состоится 1-го марта (налог на прибыль), поэтому участники рынка могут продолжить разгружать свои валютные позиции с целью подготовки к предстоящим рублевым платежам.

Вторичный рынок – ничто не мешает покупкам

Завершение периода налоговых выплат позволило участникам долгового рынка сконцентрировать свое внимание на торговли рублевыми бондами, обороты с которыми (без учета ОФЗ) вчера вновь превысили 30 млрд руб.

Некоторое улучшение настроений инвесторов на внешних рынках было позитивно воспринято и российскими инвесторами. По большинству долговых бумаг вчера мы увидели уверенный рост. Дополнительным стимулом для покупок стали высокие цены на нефть и рубль на уровне нижней границы плавающего валютного коридора.

Заметный рост вчера продемонстрировали облигации металлургов. Выпуски Северстали, Сибметинвеста и Мечела прибавили 30-60 б.п.

Бумаги Системы по факту назначения высокого купона по 1-му выпуску, а также включения с сегодняшнего дня их в список А1 ММВБ продолжили рост и подорожали еще на 80 б.п. Вчера на вторичный рынок вышли новые выпуски РСХБ-10 и РСХБ-11 на 150 б.п. выше номинала. На фоне существенного роста стоимость этих свежих выпусков за прошедшие с даты размещения две недели, «старый» выпуск РХСБ-3 также пользуется спросом – вчера котировки выпуска подросли еще на 30 б.п.

Сегодня, в последний торговый день месяца, вероятно увеличение количества технических сделок. При этом, существенное изменение котировок облигаций маловероятно по причине отсутствия ориентиров с внешних площадок.

Глобальные рынки

Очередная порция макростатистики: и хорошо, и плохо

Вчера была опубликована большая порция макроданных по США, которую нельзя однозначно назвать ни плохой, ни хорошей.

Индекс деловой активности Chicago PMI оказался значительно выше ожиданий инвесторов: 62.6 п против консенсус-прогноза в 60 п. Учитывая высокое значение в прошлом месяце (61.5 п), можно с определенной уверенностью говорить об улучшающемся состоянии в производственном секторе американской экономики и дает надежду на хорошие показатели индексов ISM, которые будут опубликованы на следующей неделе.

Негативными оказались данные по рынку недвижимости, где продажи на вторичном рынке показали падение до 5.05 млн, что оказалось значительно ниже ожиданий инвесторов (5.5 млн). Учитывая серьезный спад в продажах новых домов и сохраняющуюся напряженность на рынке труда, остается только надеяться, что последний этап государственной поддержки в апреле заставит покупателей прийти на рынок недвижимости.

Рост ВВП США в четвертом квартале 2009 г. был пересмотрен с 5.7 % до 5.9 %. С одной стороны это позитивная новость, однако важно отметить, что вместе коррекцией совокупного числа вверх был изменен рост конечных продаж с 2.2 % до скромных 1.9 %. Это не позволило рынкам воспринять вторую редакцию ВВП положительно.

В результате публикации смешанных макроданных и ослабления доллара относительно евро инвесторы продолжили покупать UST.

Fannie Mae и AIG опять нужно будет помогать?

Fannie Mae сообщила о серьезных потерях за 4-й квартал 2009 г, которые составили $15.2 млрд и совокупно за 2009 г – $74.4 млрд. Для сохранения положительного капитала компания попросила у Минфина США дополнительные вливания из бюджета в размере $15.3 миллиарда.

AIG, спасенный правительством США в прошлом году, по итогам четвертого квартала сократил чистый убыток по сравнению с рекордным показателем годом ранее, пишет The Wall Street Journal. ($8.87 млрд по сравнению с $61.66 млрд за квартал 2008 года). Однако основной страховой бизнес компании остается слабым, несмотря на ралли на фондовых рынках и повышение инвестиционного дохода. Это, безусловно, плохая новость для инвесторов и, в особенности, для американских налогоплательщиков.

Решение проблем Греции принимает более ясные очертания

Немецкие парламентарии сообщили, что в европейском плане помощи Гренции возможно будет участвовать госбанк KfW. С помощью него рассматривается возможность выкупа греческих гособлигаций на сумму $25 млрд.

Таким образом, впервые идея оказания Греции прямой финансовой помощи со стороны ЕС стала приобретать конкретные очертания, что повысило оптимизм инвесторов, опасающихся дефолта Греции и распространения долгового кризиса на другие страны еврозоны. Напомним, что Греция планирует на следующей неделе размещать 10-летние облигации.

РЖД и Альфа-банк: новые евробонды

Вчера стали известны новые детали относительно заимствований на валютном рынке со стороны российских эмитентов. РЖД поручила Barclays Capital, JP Morgan и ВТБ Капитал организацию выпуска еврооблигаций, сказал Рейтер источник в банковских кругах. РЖД рассчитывает начать в апреле 2010 года размещение евробондов сроком на 10 лет индикативным объемом $1 млрд.

Альфа-банк начнет роуд-шоу своих еврооблигаций 2 марта и завершит 5 марта 2010 г. Конкретные параметры эмиссии пока неизвестны.

Корпоративные новости

Синтерра все-таки перейдет под контроль Мегафона

По данным Reuters, Совет директоров Мегафона одобрил покупку 100% акций оператора «Синтерра», чтобы усилить свои позиции на рынке дальней связи и широкополосного доступа в интернет. По словам источника, близкого к совету директоров оператора, сумма сделки составила около $710 миллионов, включая долги Синтерры в размере около $400 миллионов.

Для кредитоспособности Мегафона M&A сделка стоимостью в $710 не несет никакой угрозы потери рейтинга инвестиционной категории, так как легко, с запасом может быть профинансирована за счет собственных средств компании. Для Синтерры же событие имеет явное позитивное значение, так как теперь компания обретают по-настоящему стратегического и финансово сильного акционера.

Толи близость оферты (август 2010 г.), толи не самая высокая ликвидность облигаций Синтерра не позволили вчера показать взлет котировок. Они так и находятся в зоне 102.80-103.30% от номинала. Учитывая кризисный купон в 17.50%, доходность получается явно завышенная (10.40% годовых), ведь на этом участке кривая сотовых телекомов дает всего 7.5-8.0%. На наш взгляд, если бы у Мегафона были рублевые облигации, то при дюрации 0.6-0.8 лет они не стоили бы дороже 7.75% годовых. Это транслируется в спрэд Синтерра-Мегафон более 250 б.п. Разумеется, это очень много. После долгожданной новости о покупке Синтерры Мегафоном, наконец-то, можно с полным правом рекомендовать облигации магистрального оператора к покупке. Что делать с бумагами после оферты, покажет новый купон.

ТNK-BР хотело бы и Ковыкту, и Mazeikiu Nafta

Во вчерашнем интервью агентству Reuters, Исполнительный вице-президент ТНК-ВР и один из ее основных акционеров Герман Хан заявил, что его компания хотела бы купить долю в литовском нефтеперерабатывающем комплексе Mazeikiu Nafta и начала предварительные консультации об этом с нынешним владельцем, польской PKN Orlen. Хан также сказал, что компания рассчитывает сохранить за собой Ковыктинское месторождение или получить за него около $1 миллиарда.

Последняя отчетность по US GAAP (за 9 месяцев 2009 г.) говорит нам о том, что денежный поток компании от операционной деятельности во 2-м и 3-м квартале 2009 г. составил $ 1.7 млрд. Инвестиции TNK-BP сейчас достаточно скромны: так, FCF совокупно за 2-й и 3-й кварталы был равен почти $2 млрд. Таким образом, инвестиции в Mazeikiu Nafta для нефтяной компании были бы почти незаметны. Мы исходим, из оценки стоимости 100% литовского нефтепереработчика в $1 млрд, значит 25% могут стоить около $250 млн.

История с Ковыктой менее однозначная, поэтому рассуждать о судьбе месторождения, за сколько оно может быть продано и может ли оно остаться у ТНК-ВР и на каких условиях, мы бы на данном этапе не стали.

M&A аппетиты компании едва ли негативным образом повлияют на динамику величины чистого долга на балансе. Напомним, что за 9 месяцев 2009 г. чистый долг компании сократился на $800 млн и по состоянию на 30.09.09 года составил $ 5.1 млрд., что заметно меньше величины EBITDA.

С 2 кредитными рейтингами инвестиционной категории еврооблигации ТНК-ВР торгуются в среднем на 20-30 б.п. выше обязательств Газпрома в валюте. При таком раскладе инструменты газового монополиста кажутся более выгодным вложением. Если же брать именно облигации TNKBP, то с точки зрения relative value TNK-BP’ 18 имеет самый высокий спрэд к свопам – почти 480 б.п. Среди еврооблигаций Газпрома мы предпочитаем Gazrpom’ 18, Gazprom’ 20 и Gazprom’ 13-1 со спрэдами к свопам в районе 430-480 б.п.