Rambler's Top100
 

Банк ЗЕНИТ: Ежедневный обзор долговых рынков


[26.10.2006]  Банк ЗЕНИТ    pdf  Полная версия
РЫНОК ЕВРООБЛИГАЦИЙ

Динамика базовых активов.
Заседание ФРС обошлось без неприятных сюрпризов, оттого его итоги были восприняты инвесторами весьма оптимистично. Решение ФРС о сохранении текущего уровня ставки не вызывало сомнений, однако инвесторы были обеспокоены возможностью появления более агрессивных формулировок относительно инфляции. Однако регулятор оставил прежний текст, как о высокой базовой инфляции, так и об ее снижении в перспективе на фоне падения нефтяных цен и прежних повышений ставки.

Кроме этого, вышедшие ранее данные по продажам недвижимости на вторичном рынке продемонстрировали их снижение в сентябре на 1.9% (ожидания -1.2%), при этом падение цен на односемейные дома (87% вторичного жилья) в годовом выражении стало максимальным с 1969 года. В результате доходности 2-летних и 10-летних бумаг снизились на 6 б.п. до 4.85% и 4.76% соответственно.

Результаты заседания ФРС полностью соответствуют нашим ожиданиям и не предполагают каких-либо шагов регулятора в ближайшей перспективе в связи с необходимостью мониторинга ситуации на длительном промежутке времени. При этом мы полагаем, что рынок казначейских бумаг имеет все шансы стабилизироваться вблизи текущих уровней.

Развивающиеся рынки.
Развивающиеся рынки благоприятно отреагировали на итоги заседания ФРС. Бразилия-40 выросла на 42 б.п. до 130.775% (YTM 8.28%), при этом суверенный спрэд остался на прежнем уровне. Аналогичная динамика отмечалась в сегменте мексиканских бумаг, в то время как Венесуэла продемонстрировала более впечатляющий рост, поддержанный повышением цен на нефть (спрэд -4 б.п.).

Российский сегмент.
Российские еврооблигации после заседания ФРС также устремились вслед за базовыми активами, однако низкая активность в последние часы торгов не дала в полной мере реализовать потенциал. Россия-30 выросла на 22 б.п. до 111.07-111.17% (YTM 5.87%). Тем не менее, сегодня с утра котировки по российскому бенчмарку стоят на уровне 111.5-111.63% (YTM 5.81%), что означает спрэд к UST10 на уровне 105 б.п.

В корпоративном секторе активность была невысокой и отреагировать успели лишь наиболее ликвидные длинные выпуски. Газпром-34 вырос на 32 б.п., Северсталь-14 – на 14 б.п., Алроса-14 – на 18 б.п. Отдельно стоит отметить повышение котировок Иркута-09 (+14 б.п., YTM 7.4%) после того, как президент Путин в своем общении с населением заявил, что формирование Объединенной авиационной корпорации будет завершено в самое ближайшее время. Тем не менее, мы не ждем дальнейшего продолжения роста бумаг, поскольку доходность прежнего ориентира - также квазисуверенных CLN Автоваза - сейчас находится на более высоком уровне 7.85% при более короткой дюрации.

Учитывая позитивный внешний фон, можно ожидать сегодня рост корпоративного сектора, главным образом, длинных выпусков телекомов и металлургов.

РОССИЙСКИЙ ДОЛГОВОЙ РЫНОК


В среду активность инвесторов вновь была не высока – по-прежнему сказывался дефицит ликвидности на денежном рынке. В то же время, наибольшие объемы прошли в голубых фишках: 5, 6 и 7 сериях РЖД, ГидроОГК, Газпрома-4. При этом, котировки бумаг незначительно снизились (в пределах 3- 10 б.п.), поводом к чему могла стать новость о размещении на следующей неделе двух выпусков Газпрома на 10 млрд. руб.

Во втором эшелоне относительно активно торговались ТМК-3 (-8 б.п.), ЦТК-4 (-5 б.п.), а также ЮТК-3 (+9 б.п.), Ист-Лайна-2 (+9 б.п.) и Иркута-3 (+10 б.п.) – последний получил поддержку во второй половине дня поддержку от президента Путина, заявившего в своем обращении населению о том, что формирование ОАК должно завершиться в ближайшее время.

На первичном рынке прошло размещение дебютного выпуска розничной сети Самохвал: доходность к полуторалетней оферте составила 11.73% годовых. Мы полагаем, что этот уровень не соответствует кредитным рискам компании: наша оценка диапазона справедливой доходности выпуска составляет 12.2% - 12.7% к оферте.

Сегодня с утра поддержку рынку рублевого долга может оказать снижение доллара на FOREX, и, как следствие, к рублю. Кроме того, базовые активы и российские еврооблигации вчера позитивно отреагировали на результаты заседания ФРС, которые не принесли никаких неприятных сюрпризов. Оба фактора должны добавить оптимизма, хотя существенного роста котировок мы не ждем: скорее всего, активность участников вновь будет сосредоточена на первичном сегменте, где размещаются 5 выпусков общим объемом 7.6 млрд. руб. Мы по-прежнему рекомендуем искать возможности для покупок в недооцененных выпусках второго эшелона – в частности, в выпусках Магнита и Юнимилка.

ТОРГОВЫЕ ИДЕИ

Рублевые облигации


Юнимилк: существенная премия к ВБД при размещении, потенциал снижения доходности как минимум 30 - 50 б.п. по сравнению с уровнем, сложившемся на аукционе. Ожидаемый практически двукратный рост продаж в 2006 году (до 1 млрд. долл.) за счет консолидации новых заводов, а также запланированный рост рентабельности и улучшение долгового покрытия должны сократить разрыв в кредитном качестве Юнимилка и ВБД. На настоящий момент справедливая премия Юнимилка к ВБД-2 за кредитное качество, на наш взгляд, составляет максимум 150 - 170 б.п., при этом, в случае подтверждения заявленных прогнозов, можно ожидать ее дальнейшего снижения. При размещении выпуска спрэд доходности к оферте Юнимилка к ОФЗ сложился на 200 б.п. шире аналогичного спрэда ВБД-2.

Магнит-1: потенциал снижения доходности 30-40 б.п., недооценен относительно Пятерочки-2 Выпуск недооценен относительно облигаций Пятерочки (Пятерочка-2). Спрэд Пятерочки-2 к ОФЗ (по состоянию на 06.10.2006) составлял около 210 б.п., аналогичная премия Магнита – 240 – 250 б.п. При этом, учитывая сопоставимый масштаб бизнеса Пятерочки и Магнита, разнонаправленную динамику показателей эффективности компаний (рентабельность Пятерочки в первом полугодии 2006 снизилась, а у Магнита, напротив, выросла), а также значительно более низкую долговую нагрузку, мы полагаем, что облигации Магнита должны торговаться со спрэдом к ОФЗ, по крайней мере не превышающим спрэд Пятерочки. Т. о. Потенциал снижения доходности Магнита-1 составляет порядка 30 – 40 б.п., что соответствует диапазону доходности к погашению 8% - 8.1% годовых.

ЭмАльянс: доходность на уровне «третьего эшелона» не отражает скорые изменения в структуре собственников основных предприятий Группы До конца октября контрольный пакет в предприятиях группы, специализирующихся на атомном машиностроении, и выступающих поручителями по займу, должен быть выкуплен государством в лице компании «Атомэнергомаш».

Валютные облигации


ТМК-09: справедливая премия к выпускам Северстали и Евразу с аналогичной дюрацией не должна превышать 50-70 б.п. Дебютное размещение евробондов ТМК прошло с премией почти 150 б.п. к кривым металлургов, что, на наш взгляд, необоснованно высоко.

МТС-12: справедливый спрэд к Вымпелкому-11 в районе 10 б.п. Недавнее ралли в бумагах Вымпелкома-11 привело к тому, что дисконт кривой МТС необоснованно вырос до исторически максимальных 40 б.п.

БанкМосквы-13: справедливый спрэд к РСХБ-13 должен составлять 40-50 б.п. В то время как спрэд между выпусками банков с погашением в 2010 году варьируется в коридоре 40-50 б.п., между более длинными бумагами спрэд составляет 80 б.п.

РСХБ-16: потенциал снижения доходности около 30 б.п. Мы полагаем, что премия за субординированность для квазисуверенного банка на уровне 60 б.п. завышена. Так для ВТБ подобная премия практически равна нулю.

ГМК НорНикель-09: потенциал снижения доходности около 30 б.п. После повышения рейтинга агентством Moody’s на две ступени до «Ваа2», мы полагаем, что евробонд может сократить премию к кривой ТНК-ВР до нуля.
 
комментарий
 


 

Тел: +7 (495) 796-93-88


Архив комментариев

ПНВТСРЧТПТСБВС
27 28 29 30 1 2 3
4 5 6 7 8 9 10
11 12 13 14 15 16 17
18 19 20 21 22 23 24
25 26 27 28 29 30 31
   
 
    
   

Выпуски облигаций эмитентов: