Рынок рублевых облигаций

Treasuries продолжили падение

Вчера в США были опубликованы данные о продажах домов на вторичном рынке за декабрь, которые хоть и не показали роста, однако не продемонстрировали продолжения прошлой негативной тенденции, наводя трейдеров на мысль, что основное замедление рынка недвижимости, возможно, уже в прошлом. Помимо этого, вчера прошел аукцион по размещению 5-летних Treasuries, собравший меньший спрос по сравнению с ожиданиями рынка. Все это вместе привело к заметному росту доходности 10-летних Treasuries, которые за вчерашний день переместились с 4,8 на 4,87%, где и находятся в настоящий момент. Сегодня в Америке выйдут новые экономические данные, а именно заказы товаров длительного пользования и продажи новых домов в декабре.

Технически развитие движения US10Y выше отметки 4,85%, может свидетельствовать, что понижательная коррекция в Treasuries превращается в большой тренд, который теоретически будет способен вывести доходность 10-летних бумаг к точке 5,5%. С другой стороны, исторически движение длинных Treasuries вниз очень редко развивалось без существенных коррекций, поэтому на текущих уровнях можно признать, что US10Y прошли уже достаточно большой путь вверх в доходности (4,4-4,87%), чтобы не сделать в ближайшее время, по крайней мере, заметной паузы где-то под уровнем 5%. Таким образом, наш общий краткосрочный взгляд на 10-летние бумаги остается нейтральным.

Ставка рефинансирования понижена до 10,5%

ЦБ РФ объявил сегодня о снижении ставки рефинансирования с 11 до 10,5%. Это действие логично укладывается в стратегию Центробанка по сокращению стоимости общедоступных ресурсов для банков вслед снижению инфляции. Тем не менее, по недавнему заявлению Алексея Улюкаева ставка рефинансирования будет оставаться выше уровня инфляции, и из-за этого для большинства банков в условиях сегодняшнего денежного рынка этот ресурс останется неинтересен.

Торговые рекомендации

1) Точка, в которой сейчас торгуются облигации СамарОбл-3, расположена безосновательно высоко в доходности. Спред между СамарОбл-3 и МоскОбл-6 (обе бумаги – внесписочные) составляет сейчас более 50бп, тогда как по рейтингам регионы по сути идентичны. Наша цель по СамарОбл-3 остается на уровне 7,25%, и мы рекомендуем бумагу на покупку.

2) Помимо этого, в муниципальном секторе остается привлекательным выпуск Башкортостан-5, торговавшийся вчера на уровне 7,2% к погашению через 3 года. Рейтинг Башкирии – BB/Ba1 по S&P/Moody’s, что превосходит рейтинги Московской области. Наша цель по доходности 7% остается для Башкирии-5 неизменной.

3) Корпоративный выпуск Сибур-1, который недавно получил рейтинги Ba2/BB от Moody’s/Fitch, совершенно безосновательно торгуется выше в доходности, чем Мосэнерго-1 (7,55% на срок 32 мес). Напомним, что Сибур принадлежит тому же собственнику, что и Мосэнерго, однако по рейтингам превосходит его на несколько шагов. Из-за этого мы продолжаем рекомендовать Сибур-1 к покупке с целью по доходности 7,5%.

4) Ралли в банковских облигациях, наблюдавшееся последние несколько дней, привело отмеченные нами выпуски к новым уровням доходности. Так, ХКФ-4 сместился с 10,5 до 9,77%, и, таким образом, находится в непосредственной близости от нашей цели 9,75%. Вследствие этого, рекомендация пор выпуску меняется с Покупать на Держать. Напротив, облигации Сибакадем-3 (9,45% через 28 мес.) и -5 (10,15% через 57 мес.) сохраняют существенный спекулятивный апсайд, несмотря на вчерашний рост. Наша цель по Сибакадем-3 установлена на уровне 9%, по Сибакадем-5 – в точке 9,5%.

Взгляд на рынок

В первой половине февраля условия денежного рынка будут лучше текущих из-за отсутствия налоговых платежей. Кроме того, спред между ОФЗ 46018 и Россией’30 составляет сейчас 78бп, что оставляет длинному концу кривой ОФЗ хороший потенциал для роста. Наша долгосрочная цель по этому спреду находится на уровне 25бп.

Таким образом, даже если на рынке Treasuries будет продолжаться постепенное снижение цен, начало февраля не обещает падения котировок на рублевом рынке облигаций. Соответственно, мы продолжаем советовать инвесторам приобретать длинную дюрацию.

Рынок еврооблигаций

Корпоративный сектор

Вчерашний день в корпоративном сегменте снова был спокойным. Российские бонды не успели отреагировать на резкое снижение Treasuries, поэтому в целом котировки изменились совсем незначительно. Однако, снова сдавали позиции наиболее ликвидные длинные выпуски Газпрома (Газпром ’34 – (-)66 б.п.) и Вымпелком ’16 (-24 б.п.).

Сегодня мы ожидаем снижения котировок корпоративных бумаг вслед за упавшими вчера суверенными выпусками. Тем не мене, до 31 января, когда будут обнародованы результаты заседания FOMC, на внешних рынках активного движения не будет. И если результаты окажутся для бондов позитивными, «длинные» выпуски получат импульс, чтобы вернуться к уровням, где они находились хотя бы 2 недели назад (к примеру, Газпром ’34 потерял за это время в цене около 200 б.п.).

Суверенные еврооблигации

Emerging Markets вчера пошли вниз за Treasuries, но не столь активно. В результате спрэд по индексу EMBI+ сократился до близких к минимуму 166 б.п. Котирвки России ’30 (5,81%) снизились примерно на 1/2 и сегодня утром бонд стоял уже в районе 111,56%. Во время наиболее активных продаж базовых активов спрэд Россиb ‘30 к US10Y сужался до 94 б.п., но в итоге вернулся к привычным в последнее время 99-100 б.п.

Первичные размещения

В настоящее время проходит размещение очередного выпуска еврооблигаций Номос-банка сроком на 3 года. Банк имеет рейтинги от Moody’s и Fitch на уровне Ва3/В+ соответственно. 13 февраля гасится выпуск Номос ’07 объемом 125 млн долл. (в декабре – ещё одно погашение на 60,5 млн долл), поэтому увеличения долговой нагрузки за счет нового бонда не произойдет, хотя объем займа ещё не объявлен. Ориентир доходности, объявленный организаторами, - 8,125-8,375%. Выпуск Номос ’09 торгуется сейчас на уровне 8,03%. С учетом более длинной дюрации нового бонда, а также премии за первичное размещение, выпуск становится интересным только при верхнем диапазоне доходности.

Рекомендации:

Мы рекомендовали выпуск Система ’11 с целью 7,55% к покупке. Однако после выхода сильной отчетности за 9м2006г. у двух телекоммуникационных компаний, что позволяет сделать выводы о благоприятной ситуации в секторе в целом, бумага выросла под действием спроса телекомы и достигла установленной нами цели. Но мы видим потенциал роста выпуска ещё в 30 б.п., поэтому снижаем рекомендацию до промежуточных 7,25%. Потенциально бумага может стоять ниже.

- Система ’11 – цель 7,25
- Петрокоммерц '09-2 – цель 8,25%
- Вымпелком ’16 – цель 7,20%
- ТНК ’16 – цель – 6,35%
- Казаньоргсинтез ’11 – цель 8,60%
- Северсталь ’14 – цель 7,40%
- НКНХ ’15 – цель 8,25%
- Росбанк ’09 – покупать недооцененный выпуск качественного эмитента

Вывод: Мы не ожидаем заметного изменения котировок корпоративных еврооблигаций. Однако вследствие снижения чистого долга РФ и отсутствия первичного предложения в суверенных бондах в течение года возможно снижение их доходностей, а также доходностей бумаг квазигосударственных компаний. Наша среднесрочная цель по спрэду к казначейским облигациям – 90 б.п.