Rambler's Top100
 

Ренессанс капитал: Ежедневный обзор рынка долговых обязательств


[25.11.2009]  Ренессанс капитал    pdf  Полная версия

Стратегия внутреннего рынка

Ставки снова снижены

Главным событием вчерашнего дня стало решение Банка России уже в девятый раз в текущем году снизить ключевые процентные ставки. Как и месяцем ранее, все ставки были понижены на 50 б. п., и с сегодняшнего дня минимальная ставка однодневного РЕПО на аукционной основе составляет 6.25%, а ставка по депозитным операциям Банка России (том-некст, спот-некст и до востребования) – 3.75%. В своем решении центральный банк руководствовался необходимостью дальнейшего стимулирования кредитной активности и конечного спроса, а также стремлением воспрепятствовать дальнейшему укреплению рубля. В сообщении Банка России также отмечается, что возможность снижения процентных ставок обусловлена благоприятной тенденцией в динамике инфляции и последовательным снижением инфляционных ожиданий. Мы считаем решение Банка России правильным и своевременным и полагаем, что до конца года регулятор может пойти еще на одно снижение ставок на 25-50 б. п.

Рубль отреагировал спокойно

Существенной реакции на решение Банка России на валютном рынке отмечено не было. Курс рубля к бивалютной корзине немного снизился при открытии, а затем большую часть торговой сессии торговался на уровне 35.23-35.28, закрывшись на нижней границе указанного диапазона. Оборот в секции рубль-доллар с расчетами завтра составил около USD2.5 млрд, и Банк России, скорее всего, не принимал участия в торгах. Ставки денежного рынка в преддверии сегодняшней выплаты НДПИ подросли, составив в среднем 5-6%. Спрос на аукционах РЕПО Банка России существенно превысил предложение, достигнув около 40 млрд руб., тогда как лимит регулятора был установлен на уровне 25 млрд руб.

Котировки рублевых облигаций продолжили рост

Несмотря на то, что решение Банка России снизить ставки в целом было ожидаемым для участников рынка, котировки рублевых облигаций отреагировали на это событие резким ростом. Доходности ОФЗ снизились в течение дня на 15-20 б. п., а соответствующее повышение котировок составило в среднем 0.5 п. п. В сегменте негосударственных обязательств также был отмечен стремительный рост котировок, главным образом, среди ликвидных инструментов первого эшелона. По итогам дня динамику лучше рынка продемонстрировали долгосрочные выпуски Москвы, а также Газпром-11 и Газпром-13, которые прибавили в цене 0.6-0.8 п. п. Среди облигаций второго эшелона отметим покупки выпуска Сибметинвест, приобрести который можно было по 100.25-100.50. На наш взгляд, перспективы дальнейшего сокращения спрэдов между государственными и корпоративными инструментами сохраняются.

Результаты аукционов ОФЗ определят дальнейшие настроения на рынке

Сегодня центральным событием станут аукционы ОФЗ 25070 в объеме 10 млрд руб. и ОФЗ 25069 в объеме 20 млрд руб. с погашением в 2011 и 2012 гг. соответственно. Котировки выпуска ОФЗ 25070 закрылись вчера на уровне 104.55 (доходность 7.44%); сделки в выпуске ОФЗ 25069 во вторник не заключались, но приобрести его в существенном объеме можно было по цене 108.0 (доходность 7.73%). Скорее всего, именно эти уровни доходности станут ориентирами для Министерства финансов при размещении облигаций в ходе сегодняшних аукционов. В случае если спрос вновь существенно превысит предложение, можно ожидать продолжения ралли на рынке рублевых долговых обязательств.

КРЕДИТНЫЕ КОММЕНТАРИИ

Сбербанк: результаты за десять месяцев 2009 г. по РСБУ – прибыль растет

Сбербанк вчера опубликовал отчетность за октябрь 2009 г. по РСБУ, по которой вновь можно сделать некоторые выводы о состоянии российской банковской системы в целом. На наш взгляд, самой важной тенденцией становится постепенное восстановление рентабельности к докризисному уровню. Ниже мы приводим основные выводы из опубликованных показателей.

• Рост объемов кредитования в октябре замедлился: после заметного увеличения в сентябре кредитный портфель Сбербанка незначительно уменьшился (на 0.2%). По данным банка, это связано главным образом с тем, что спрос на новые кредиты остается невысоким и объем погашений практически равен объему новых выдач (340 млрд руб. в октябре). Вместе с тем, по объемам кредитования Сбербанк опережает другие крупные российские банки, большинство из которых зафиксировало более заметное сокращение кредитных портфелей в прошлом месяце.

• Ситуация с фондированием стабильна при избыточном запасе ликвидности. Ситуация с фондированием и депозитной базой в октябре не продемонстрировала существенных изменений: объем корпоративных депозитов остался на прежнем уровне, а розничные депозиты продолжили расти (на 1.2% относительно сентября), что весьма благоприятно для банка. Вместе с тем, на фоне низкого спроса на кредитные ресурсы Сбербанк накопил избыточный запас ликвидности (128 млрд руб. на депозитах в Банке России на первое ноября).

• Прибыль существенно выросла. По итогам девяти месяцев чистая прибыль была невысокой (в среднем 1 млрд руб. в месяц), но в октябре этот показатель заметно увеличился – до 8 млрд руб. за месяц (прибыль до налогообложения составила 10.1 млрд). Подобная динамика объяснялась прежде всего снижением отчислений в резервы с 32 млрд руб. в среднем за предыдущие три месяца до 22 млрд руб. в октябре. На первое ноября резервы банка составляли около 9% кредитного портфеля, что всего на 3 4 п. п. ниже максимального ориентира руководства банка на уровне 12-13%, который должен быть достигнут в первом полугодии 2010 г. По нашим прогнозам, в дальнейшем Сбербанк будет постепенно сокращать отчисления в резервы и показывать более высокую прибыль. В октябре рентабельность активов (ROA) до налогов составила 1.7%; такой уровень все еще относительно невысок, но уже сопоставим с докризисным.

• Доход от операций с ценными бумагами получит отражение в отчетности по МСФО. За последние два месяца доход Сбербанка от торговли ценными бумагами составил 50 млрд руб. В соответствии с российскими стандартами учета он учитывается сразу в составе собственного капитала, тогда как по МСФО данный показатель отражается через отчет о прибыли и убытках, что дополнительно увеличит доходную базу банка.

ВымпелКом: финансовые результаты за третий квартал

ВымпелКом вчера опубликовал финансовую отчетность за третий квартал 2009 г. Выручка составила 71.3 млрд руб., что на 3.5% выше показателя за второй квартал и за аналогичный период прошлого года, EBITDA – 36 млрд руб. (+2.9% и +7% в квартальном и годовом сопоставлении соответственно), а рентабельность EBITDA – 50.4%.

Примечательно, что результаты ВымпелКома по всем показателям в сегменте мобильной связи оказались ниже, чем у МТС. Например, выручка ВымпелКома в указанном сегменте в России увеличилась на 7% в квартальном сопоставлении против роста на 11% у МТС, тогда как во втором квартале динамика была противоположной: у ВымпелКома этот показатель составлял 15% против 12% у МТС. ARPU в сегменте мобильной связи у ВымпелКома вырос всего на 5% против 9% у МТС; кварталом ранее этот показатель у МТС составлял 10%, а у ВымпелКома – 12%. На украинском рынке выручка ВымпелКома выросла на 13% в квартальном сопоставлении против 10% у МТС, но с более низкой базы. В то же время, трафик ВымпелКома сократился по сравнению с апрелем-июнем, тогда как у МТС он вырос на 8%. В Узбекистане выручка ВымпелКома снизилась на 5%, а у МТС выросла на 4%. В Армении рост выручки составил 3% и 12% у ВымпелКома и МТС соответственно. Тем не менее, мы не считаем, что это отражает устойчивую тенденцию.

ВымпелКом понизил прогноз капиталовложений по итогам 2009 г. до 10-12% выручки (ранее около 12-15% выручки), но в следующем году они должны увеличиться примерно на 50% по сравнению с текущим годом. В результате объем капвложений ВымпелКома окажется ниже, чем у МТС (примерно 22-25% выручки). Однако МТС отстает от ВымпелКома в розничном сегменте и региональной инфраструктуре. В абсолютном выражении капиталовложения ВымпелКома, согласно представленным компанией ориентирам, составят USD350-500 млн в четвертом квартале 2009 г. и USD1.2-1.5 млрд в 2010 г.

В третьем квартале операционный денежный поток составил 33.4 млрд руб., что на фоне ограниченного объема капвложений позволило ВымпелКому сформировать существенный запас ликвидности в размере 75.9 млрд. Показатели долговой нагрузки также улучшились: коэффициент Чистый долг/EBITDA за 12 месяцев снизился до 1.25, а Совокупный долг/EBITDA за 12 месяцев – до 1.8. Принимая во внимание стабильные денежные потоки и существенный запас ликвидности, мы полагаем, что ВымпелКом в ближайшем будущем увеличит денежные траты – как капиталовложения, так и дивиденды (соответствующие выплаты за девять месяцев уже объявлены на уровне 9.75 руб. на акцию). В будущем мы не исключаем возможности новых приобретений.

Альфа-Банк Украина: финансовая отчетность за первое полугодие и итоги телеконференции

Альфа-Банк Украина на прошлой неделе опубликовал финансовые результаты за первое полугодие, а 23 ноября провел телеконференцию для инвесторов. Исходя из показателей отчетности, финансовое положение банка представляется уязвимым как с точки зрения ликвидности, так и качества активов и достаточности капитала. Приведем наши основные выводы из полученной информации.

• Активы банка по итогам первого полугодия выросли на 1.5% до USD3822 млн; фондирование осуществлялось за счет «оптового» долга и финансирования, полученного от НБУ.

• Отток депозитов: в отчетном периоде общий объем депозитов сократился на 19%, однако банку удалось нарастить базу частных вкладов, объем которых увеличился на 5%.

• Качество активов значительно ухудшилось. Согласно информации, представленной во время телеконференции, доля проблемных кредитов (NPL; просроченных на 90 дней и более) составила 17.6% кредитного портфеля, тогда как на конец 2008 г. этот показатель был равен всего 3.4%. Кроме того, 13% кредитов были реструктурированы. Что касается отдельных сегментов, кредиты малому и среднему бизнесу и розничные кредиты, на которые в сумме приходится 23% портфеля ссудной задолженности, показали худшую динамику: здесь доля проблемных кредитов составила 31% и 21% соответственно. В корпоративном сегменте доля проблемных кредитов достигла 16%. Как сообщил менеджмент банка на телеконференции, в первом полугодии (до реструктуризации еврооблигаций) он испытывал дефицит ликвидности, в связи с чем не проводил массовую реструктуризацию кредитов, и в результате значительная часть кредитов оказалась в категории просроченных.

• Резервы на потери по кредитам: в январе-июне в резервы было отчислено USD250 млн, что стало главной причиной полученного чистого убытка в размере USD90 млн. Резервы составили 11.9% кредитного портфеля, что не полностью покрывает объем проблемных кредитов. Хотя руководство банка ожидает, что объем взыскания по проблемным кредитам окажется выше, чем их не покрытая резервами часть, на сегодняшний день это не очевидно, поэтому с точки зрения кредиторов уровень резервирования представляется недостаточным.

• Высокая концентрация операций со связанными сторонами: в первом полугодии у банка имелись обязательства перед структурами, имеющими с ним общих акционеров, в размере USD828 млн, из которых USD507 млн – средства на счетах клиентов и USD250 млн – субординированный долг. В части активов на связанные стороны приходилось USD1 377 млн, или 39% кредитного портфеля (вероятнее всего, это были кредиты инвестиционным и лизинговым компаниям, объем которых в первом полугодии существенно увеличился). Вполне возможно, на наш взгляд, что Альфа-Банк Украина использует предоставленные связанным сторонам средства для выкупа собственных еврооблигаций на рынке. Акционеры продолжали оказывать поддержку банку, выделив субординированный заем на USD166 млн в первом полугодии, а 23 ноября было объявлено, что они рассматривают возможность дополнительного вливания капитала. Однако если учесть, что доля связанных структур в части активов выше, чем в части капитала и пассивов, реальная в еличина капитала остается под вопросом из за непрозрачности операций со связанными сторонами.

Таким образом, проблемы с качеством активов Альфа-Банка Украина проявились достаточно отчетливо. Хотя мы считаем вероятность своевременного обслуживания реструктурированного выпуска еврооблигаций (в соответствии с новым графиком) достаточно высокой, в настоящее время мы бы отдали предпочтение долговым обязательствам Укрэксимбанка.

 
комментарий
 


 

Тел: +7 (495) 796-93-88


Архив комментариев

ПНВТСРЧТПТСБВС
31 1 2 3 4 5 6
7 8 9 10 11 12 13
14 15 16 17 18 19 20
21 22 23 24 25 26 27
28 29 30 1 2 3 4
   
 
    
   

Выпуски облигаций эмитентов: