МАКРОЭКОНОМИКА И ДЕНЕЖНЫЙ РЫНОК

Обзор ситуации на денежном рынке

Ситуация на зарубежных денежных рынках остается стабильной: долларовый LIBOR на срок 1 год в четверг продолжил снижение, опустившись до минимального за последний год уровня в 1,23%; стоимость хеджирования процентного риска вчера составила 30,25 б.п., незначительно увеличившись по сравнению с предыдущим значением. TED-спред в четверг остался на уровне показателя среды, и утром в пятницу незначительно повысился – до 19,5 б.п., что свидетельствует об отсутствии дефицита ликвидности.

Рубль в среду предпринял попытку скорректироваться на фоне падения цен на нефть, однако к концу дня вернулся на уровни закрытия предыдущего дня, опустившись ниже 30,0 руб. за доллар. Стоимость бивалютной корзины снизилась по итогам сессии в четверг на 0,2%. Отметим, что на горизонте 3-6 мес. участники рынка ожидают умеренное ослабление рубля: котировки беспоставочных фьючерсов на рубль на соответствующий срок колеблются в диапазоне 31,0-31,7 руб. за доллар.

На рублевом рынке МБК ситуация остается благоприятной. Уровень трехмесячной ставки MOSPRIME в четверг остался практически неизменным на уровне 10,9%. Мы полагаем, что до следующего понижения ставки рефинансирования ЦБ (которое может произойти в начале октября) индикативная ставка денежного рынка будет колебаться в интервале 10,5-11,0%.

КРЕДИТНЫЙ КОММЕНТАРИЙ

Рольф: «поворотный момент» кредитной истории, справедливое предложение для владельцев облигаций

Новость: Вчера вечером Рольф опубликовал пресс-релиз, в котором сообщил сразу несколько новостей, имеющих решающий характер с точки зрения будущего кредитного профиля. Кроме того, компания раскрыла отчетность по МСФО за первое полугодие текущего года.

Первая новость – Рольф официально подтвердил появившиеся еще в августе слухи о продаже 40% дистрибъютерского бизнеса Mitsubishi Motors Corporation. Соглашение о продаже акций было подписано в апреле, помимо доли в компании, занимающейся дистрибуцией (Рольф-Импорт), Mitsubishi получает бизнес по торговле запчастями. Сумма сделки - 72 млн долл, при этом она может быть увеличена до 200 млн долл в зависимости от будущих финансовых показателей и ряда других условий. Важным моментом, на наш взгляд, является тот факт, что Mitsubishi помимо прочего обязуется обеспечивать 40% потребностей Рольф Импорта в финансировании. Кроме того, покупатель получает опцион еще на 9% в компании, владеющей Рольф Импортом, который может быть исполнен после запуска завода по сборке автомобилей Mitsubishi в 2012 году, и 11% - после истечения действующего договора о дистрибуции в 2014 г.

Вторая новость – Рольф достиг принципиальной договоренности о реструктуризации коротких кредитов с банками (Citi, Commerzbank, RBS, Unicredit, ING): обязательства замещаются новым синдицированным кредитом на 500 млн долл с погашением в 2011 году и возможностью пролонгирования еще на 1 год. Кроме того, Рольф привлек новые кредитные ресурсы у Сбербанка: 1.5 млрд руб в июне и 150 млн долл в сентябре (срок обоих линий – 3 года). Подробностей относительно обеспечения и ковенант по новому синдикату и кредитам Сбербанка компания не привела.

Третья, более интересная для инвесторов в бумаги Рольфа новость – Рольф делает предложение держателям бондов. Инвесторы могут продать бумаги компании по цене 60%-80% от номинала, определяемой в ходе голландского аукциона, на что будут потрачены средства кредитной линии Сбербанка 150 млн долл: на эти средства компания может выкупить весь объем евробонда (250 млн долл) по нижней границе установленного ценного диапазона. Вторая опция для владельцев облигаций – получить 21% номинала денежными средствами, а остальную часть – новыми бумагами с погашением в 2011 году и 13% купоном. 21% номинала компания выплатит из средств, полученных от Mitsubishi за продажу пакета акций.

Стоит отметить, что все три сделки тесно связаны между собой: если Рольфу не удастся до конца октября достичь финальных договоренностей с банками о реструктуризации и изменить условия евробондов, сделка с Mitsubishi может быть расторгнута.

Комментарий: В целом, на наш взгляд, предложение Рольфа держателям облигаций выглядит достаточно справедливым: нижняя граница диапазона выкупа (60%) близка к рыночным ценам. Кроме того, новая бумага Рольфа с купоном 13% также может быть интересна для инвесторов. Текущее положение бизнеса Рольфа пока не дает поводов для оптимизма – в первом полугодии 2009 компания была убыточной на уровне EBITDA, что, как мы понимаем, было следствием распродажи накопленных запасов автомобилей прошлого года с существенными скидками. В то же время, в долгосрочной перспективе восстановление экономики должно повлечь за собой рост продаж автомобилей, и реализовав старые запасы компания вернется к положительной рентабельности. Ключевой риск для Рольфа – существенные объемы рефинансирования долга – отодвинут на 2011-2012 гг., на наш взгляд к этому моменту собственные денежные потоки компании должны существенно улучшиться.