Рынок еврооблигаций

Экономические данные из США вчера оказались хуже ожиданий. На этом фоне доходность 10-летнех нот снизилась на 3бп до 4.61%. Сегодня будет опубликована статистика по первичному рынку жилья и заказам на товары длительного пользования, а также «Бежевая книга» ФРС. Рынок долговых инструментов Emerging Markets вчера показал рост вслед за американским рынком, однако с небольшим отставанием: спрэд EMBI+ расширился на 1бп до 160бп. Наибольший рост продемонстрировали находившиеся в последнее время под давлением облигации Венесуэлы - вчера аналитики Merill Lynch увеличили их долю в своем модельном портфеле, упомянув, что цены снизились до привлекательных уровней.

Котировки RUSSIA 30 (YTM 5.57%) к вечеру выросли примерно на 1/4 до 114.0 - 114 1/8. Спрэд к UST10 - около 95бп. На корпоративном рынке мы видели покупки в длинных выпусках - GAZPRU 34 (+3/8; YTM 6.26%), EVRAZ 15 (+1/4; YTM 7.72%), а также TRUBRU 09 (+3/8; YTM 6.55%). Стоит отметить также выпуск PETRRU 09-2 (YTM 8.15%), доразмещение которого по номиналу прошло в первой половине марта. Котировки выпуска сейчас составляют 101 3/8, то есть вернулись к уровню начала марта. Котировки ZENIT 09 (YTM 8.70%) вчера практически не изменились, несмотря на новость об изменении смене прогноза кредитного рейтинга от Fitch. Напомним, что с точки зрения спрэдов к свопам этот выпуск выглядит заметно интереснее рублевых облигаций Зенита.

Сегмент облигаций казахстанских банков пока по-прежнему слаб. Котировки отыграли лишь часть мартовского падения (2-3пп из 4-6пп), при этом по-прежнему на рынке присутствуют желающие продать. На первичном рынке идет размещение выпуска субординированных еврооблигаций Банка Москвы (рейтинги выпуска - Baa1/BBB-). Ориентиры по доходности MS+190бп, т.е. около 6.87%. Для сравнения, субординированный выпуск Bank of Moscow 15_10 (короче на 17 месяцев) сейчас торгуется к call-опциону на уровне 6.45% (3yrMS+ 155бп). Ориентиры по новому выпуску мы оцениваем как достаточно привлекательные.

Рынок рублевых облигаций

Вчера на рынке рублевых облигаций не произошло ничего примечательного. Котировки большинства бумаг подросли на 5-10бп. Обращает на себя внимание лишь рост котировок вернувшегося на вторичные торги после блокировки «на купон» выпуска МосОбласть-6 (+30бп; YTM 6.94%). Вероятно, покупки идут с расчетом на успех сегодняшнего аукциона по размещению 7-го выпуска.

Из других интересных событий отметим смену платежного агента по выпуску ЭйрЮнион-1 (YTP 38.06%). Мы предполагаем, что КрасЭйр (поручитель по займу) просто нашел нового организатора для 2-го выпуска, и, скорее всего, бридж-финансирование для прохождения оферты в мае (см. подробнее наш обзор по Distressed debt от 12 апреля).

Сегодня в центре внимания очевидно будет первичный рынок, где пройдет 5 размещений суммарным объемом 22 млрд. рублей. Самые крупные и интересные из них - аукционы по Ленэнерго-3 (3 млрд.) и МосОбласть-7 (16 млрд.). Размещение облигаций Московской области будет проходить в форме классического аукциона по цене, купон уже зафиксирован на уровне 8.00% до погашения через 7 лет (таким образом, дюрация нового выпуска составит около 5.60 лет). Наиболее ликвидные и близкие по дюрации МосОбласть-6 (YTM 6.94%) и МосОбласть-5 (YTM 6.60%) торгуются на уровне CSS+50бп. Таким образом, справедливую доходность МосОбласти-7 мы оцениваем на уровне 7.40-7.45% (или 103.15-103.40 по цене). Что касается размещения выпуска Леэнерго-3, то, на наш взгляд, более короткий и явно «перекупленный» Ленэнерго-2 (YTM 8.01%; CSS+137бп) - плохой ориентир. Его спрэд к кривой свопов лишь на 10бп шире, чем у выпуска заметно более сильной с точки зрения финансовых показателей МОЭСК (YTM 7.80%; CSS+126бп). Мы полагаем, что справедливый спрэд Ленэнерго к МОЭСК составляет 40-50бп, а справедливая доходность Леэнерго-3 - около 8.45-8.50%. Наши комментарии к размещению облигаций ВАО «Интурист» см. во вчерашнем комментарии.

Связь-Банк (В2): комментарий к размещению

Завтра состоится размещение дебютного облигационного займа Связь-Банка объемом 2 млрд. руб. и офертой через два года. Связь-Банк был основан в 1991 г. По состоянию на начало 2007 года, банк занимал 32-е место в России по величине чистых активов и 41-е - по объему собственного капитала (Источник: РБК). Филиальная сеть банка охватывает все федеральные округа России и состоит из 36 филиалов и 28 отделений. Ключевыми клиентами банка всегда были группа Связьинвест (7 МРК и Ростелеком), а также ФГУП Почта России. Совместно с Почтой России Связь-Банк оказывает населению различные почтово-банковские услуги. В июле 2006 года банк запустил систему денежных переводов «BLIZKO». Ключевыми акционерами банка являются РТК-Лизинг (45.1%), Группа компаний Бородино (39.3%) и Сибирский Аграрный Холдинг (8.0%). В российской прессе упоминалось о том, что РТК-Лизинг входит в группу активов, контролируемую небезызвестным фондом IPOC.

На наш взгляд, прекрасные отношения с такими крупными корпорациями, как Связьинвест и Почта России, являются ключевой сильной стороной Связь-Банка. Эти клиенты дают банку хорошие возможности в части привлечения средств, кредитования и инвестиционного банкинга (организация облигационных займов, сделки M&A, проч.). Другими позитивными характеристиками мы считаем наличие у Связь-Банка развитой филиальной сети, а также высокие темпы роста.

Среди слабых сторон кредитного профиля банка мы отмечаем присутствие в бизнес-модели политической составляющей (крупные клиенты-госкомпании могут уйти в случае изменения расстановки сил в правительстве), предположительно высокую концентрацию базы фондирования и кредитного портфеля (об этом упоминает Moody's), значительный аппетит банка к рыночному риску (37% активов - ценные бумаги), невысокую рентабельность, а также отсутствие запаса в показателях адекватности капитала. Справедливую доходность облигаций Связь-Банка к 2-летней оферте мы оцениваем в 9.75-10.0%, что в целом соответствует доходности сопоставимых по размерам и уровню кредитного рейтинга российских банков.