Российский долговой рынок

Во вторник инвесторы в рублевый долг вновь вернулись к покупкам – хотя и не на таких оборотах, как на прошлой неделе, многие голубые фишки завершили день ростом котировок.

В частности, спрос присутствовал в ОФЗ 46018 (-1 б.п.), Газпроме-9 (+36 б.п.), РЖД-6 (+5 б.п.), МОЭСК (+12 б.п.), 3 и 4 выпусках Лукойла (+22 б.п. и +9 б.п. соответственно), ГидроОГК (+22 б.п.). Кроме того, на 30 б.п. по последней сделке вырос в цене открывшийся после купона выпуск Мособласти-6: доходность по последней цене снизилась до 6.89% годовых.

Сегодня – день первичных аукционов: общий объем предложения составляет 22 млрд. руб., из них 16 млрд. руб. – новый выпуск Мособласти-7 объемом 16 млрд. рублей. Новый выпуск заметно длиннее обращающегося Мособл-6 – погашение через 7 лет. Средний спрэд Мособл-6 к ОФЗ с начала года составляет порядка 80 б.п. Учитывая заметную разницу в дюрации, а также внушительный объем выпуска, мы полагаем, что спрэд доходности Мособл-7 к ОФЗ при размещении должен быть не меньше 100 б.п., что соответствует доходности 7.35% годовых. Т.о., ориентир организаторов (7.2% - 7.25% годовых) представляется немного агрессивным, хотя мы не исключаем, что благоприятная конъюнктура позволит разместить бумагу с ожидаемой доходностью. Вторым крупнейшим размещением сегодня станет Ленэнерго-3: мы полагаем, что справедливый уровень доходности должен быть не ниже 8.5% годовых. Нашу оценку выпуска мы приводили во вчерашнем «Мониторе первичного рынка». Кроме того, мы обращаем внимание инвесторов на дебютный выпуск Интуриста: диапазон доходности, предложенный организатором, 9.75% - 10.25% к погашению, представляется нам интересным для участия/

Еще одним аукционом сегодня станет размещение дебютного выпуска КД-Авиа Финансы, организатором которого выступает Банк ЗЕНИТ. Справедливую доходность к оферте мы оцениваем на уровне 13.15% - 13.7% (см. «Монитор первичного рынка» от 24/04/2007).

Торговые идеи

Рублевые облигации

•Лукойл - 4 - потенциал снижения доходности в пределах 15 б.п., справедливый спрэд к ОФЗ оцениваем на уровне 85 б.п.
•Амурметал-2 – бумага привлекательна для покупки, текущий спрэд бумаг к ОФЗ. выглядит расширенным относительно облигаций Амурметалл-1 (320 б.п. против 285 б.п.)
•УМПО-2 – В течение последних дней облигации УМПО достигли нашего целевого уровня по доходности 8.5% годовых. Учитывая, что по бумагам установлен очень привлекательный на фоне других машиностроительных компаний второго эшелона купон (на уровне 9.5% годовых), а также то, что факт создания госхолдинга еще может оказать дополнительную поддержку авиадвигателестроеителям мы меняем нашу рекомендацию с ПОКУПАТЬ на ДЕРЖАТЬ.
•Юнимилк - Мы рекомендуем ДЕРЖАТЬ облигации Юнимилка в связи с тем, что потенциал сужения спрэда на текущий момент исчерпан. Справедливая, на наш взгляд, разница в спрэдах к ОФЗ по бумагам Юнимилка и ВБД составляет 150 б.п. Тем не менее, мы позитивно оцениваем перспективы развития и считаем, что у компании есть потенциал улучшения кредитного качества.
•Дикси - Мы меняем рекомендацию с ПОКУПАТЬ на ДЕРЖАТЬ на фоне существенного роста котировок бумаг в течение последнего времени и не исключаем, что поводом для дальнейшего сужения спрэда в среднесрочной перспективе может стать запланированное на второй квартал IPO.
•Нутритэк - рекомендуем сохранять позиции в короткой бумаге с относительно высокой доходностью. Кроме того, в среднесрочной перспективе мы не исключаем улучшения кредитного качества Нутритека, если компания реализует планы по IPO (раньше в качестве ориентировочной даты размещения назывался апрель 2007).
•Техносила – несмотря на то, что спрэд приблизился к справедливому, на наш взгляд, уровню 500 б.п., рекомендуем сохранять позиции в бумаге. При этом мы не исключаем дальнейшего снижения доходности в среднесрочной перспективе на фоне позитивного новостного фона об укреплении кредитного качества компании.
•Л’этуаль – Хотя краткосрочный ценовой апсайд по данному выпуску незначительный, бумага интересна для покупки с точки зрения соотношения «риск-доходность». Текущая премия в доходности к Арбат Престижу в достаточной мере компенсирует отсутствие отчетности по МСФО и наличие собственных площадей, учитывая уверенный рост оборотов и наименьшую среди прямых аналогов (Арбат Престиж, Единая Европа) долговую нагрузку.
•ТОП-КНИГА-2 – бумага торгуется со справедливой, на наш взгляд, доходностью, однако привлекательна для покупки с точки зрения соотношения «риск-доходность». От большинства непродовольственных ритейлеров эмитента отличает понятная структура (все денежные потоки генерирует одна компания), при этом стабильный рост бизнеса происходит при отсутствии агрессивной стратегии по увеличению долга.
•НИТОЛ-2 - несмотря на то, что эффект от инвестиционной программы на финансирование которой были использованы средства облигационного займа проявится только в среднесрочной перспективе, тот факт, что в настоящее время компания придерживается намеченного плана мероприятий и достигает при этом запланированных результатов, поддерживает нашу позитивную оценку кредитного качества эмитента и рекомендацию «покупать».
•Инком-Авто-2 – спрэд к ОФЗ по выпуску компании является, на наш взгляд, неоправданно широким по сравнению со спрэдом по бумагам сопоставимого по кредитному качеству Автомира. Мы видим потенциал снижения доходности до 12.2% и рекомендуем облигации к ПОКУПКЕ.
•Пятерочка-2 – справедливый спрэд после привлечения в акционерный капитал, на наш взгляд, составляет 180 – 200 б.п. В то же время стоит отметить, что возможным препятствием для сужения спрэда до справедливого с точки зрения кредитного качества уровня может стать растущее предложение бумаги на рынке, по крайней мере, за счет одного отложенного, но не отмененного выпуска. Несмотря на это, мы рекомендуем бумаги Пятерочки к ПОКУПКЕ на среднесрочную перспективу, с целью по спрэду к ОФЗ в 200 б.п.
•Карусель – несмотря на заметный рост в последнее время, на наш взгляд, остается привлекательной для ПОКУПКИ. Текущий спрэд Карусели к ОФЗ сохраняет существенную премию к аналогичному спрэду Пятерочки (275 б.п. против 220 б.п.)
•Виктория-2: потенциал сужения спрэда к ОФЗ 40-50 б.п. Справедливую доходность Виктория-2 мы оцениваем в 10.5% - 10.6% и рекомендуем бумагу к ПОКУПКЕ. На наш взгляд, Виктория-2 должна торговаться с более низкой доходностью по сравнению с Дикси, учитывая более хорошие финансовые показатели, а также предстоящую подготовку аудированной отчетности, что, несомненно, должно повлиять на сужение спрэдов.

Валютные облигации

•Система-11: потенциал снижения премии к МТС-10 до 40 б.п. После повышения разницы в рейтингах бондов между Системой и МТС, спрэд в 70 б.п., на наш взгляд, неоправданно широкий.
•Межпромбанк-10 и Союз-10: потенциал снижения доходности 20-30 б.п. Мы полагаем, что выпуски банков с рейтингами В1/В должны торговаться в одном диапазоне 9-9.1% (Славинвест, Банк СпБ), при этом некоторая разница в дюрациях может быть компенсирована большими масштабами бизнеса в случае Межпромбанка и поддержкой сильного акционера «Базовый Элемент» в случае Союза.
•Локо-банк-10: потенциал снижения доходности 30-40 б.п. Мы полагаем, что премия за разницу в рейтингах в одну ступень и меньшие масштабы бизнеса относительно банков торгующихся в диапазоне 9-9.3% не должна превышать 40 б.п.