Rambler's Top100
 

Банк Москвы: Ежедневный обзор долговых рынков


[25.04.2007]  Банк Москвы    pdf  Полная версия
Внутренний долговой рынок

Вчера рост котировок на рынке рублевого долга (в негосударственном сегменте) возобновился на фоне средней активности участников. Суммарный торговый оборот по торгам в негосударственном секторе по итогам дня оставил 10,4 млрд. руб. Единой тенденции в движении котировок госбумаг не сложилось. В корпоративном секторе лидером активности стал выпуск Газпрома 7-ой серии с погашением в октябре 2009 года, потерявший по итогам дня 0,05%, доходность к погашению по цене закрытия составила 6,68% годовых (+2 б.п.). В муниципальном секторе существенный рост показал выпуск Московской области серии 25006 с погашением в апреле 2011 года. В преддверии сегодняшнего размещения нового выпуска Московской области цена выросла на 0,33%, доходность снизилась на 11 б.п. до 6,89% годовых.

По нашим оценкам капитализация корпоративного сектора вчера не изменилась, муниципального сектора выросла на 0,04%. Капитализация сектора госбумаг по итогам дня снизилась на 0,01%. При этом капитализация 10 наиболее ликвидных выпусков корпоративного сектора выросла на 0,07%, муниципального сектора - на 0,17%, капитализация сектора госбумаг не изменилась.

Прошедшие аукционы.

В ходе аукциона по размещению 2-го выпуска облигаций Банка Солидарность объемом  950 млн. руб. сроком обращения 3 года, ставка купона была определена в размере 10,7% годовых. Таким образом, доходность к 2-летней оферте составила 11,14% годовых. Организатором выпуска выступил ГК Регион.

Виват-финанс разместил дебютный выпуск облигаций объемом 1 млн. руб. сроком обращения 3 года и 1,5-годовой офертой. По итогам аукциона ставка купона облигаций была установлена в размере 12% годовых. Доходность к оферте составила 12,36% годовых. Организатором займа является Атон.

Республика Чувашия разместила облигации 31006 серии объемом 1 млрд. руб. Облигации погашаются через 5 лет. В ходе аукциона ставка купона была определена на уровне 8,24% годовых. Доходность к погашению составила 7,9% годовых.

Сегодняшние аукционы.

Сегодня рынку предстоит «переварить» 5 выпусков суммарным объемом 22 млрд. руб.

ВАО «Интурист» разместит дебютный выпуск облигаций объемом 1 млрд. руб. сроком на 3 года. Организатор займа, Райффайзенбанк, ориентирует рынок на 9,75 – 10,25% годовых. Мы оцениваем справедливый уровень доходности с учетом премии при размещении в 9,5 – 9,8% годовых и рекомендуем принимать участие в аукционе по ориентирам организатора. Подробнее см. раздел Первичные размещения.

ЮЛК-Финанс разместит 1-й выпуск облигаций объемом 1 млрд. руб. Срок обращения облигаций 3 года с офертой через год. Согласно прогнозам организатора (Уралсиб), уровень эффективной доходности к оферте составляет 13,1-13,65% годовых.

Также состоится размещение облигаций 1-ой серии КД авиа-Финансы. Объем выпуска составляет 1 млрд. руб. Облигации погашаются через 3 года. Организатором выпуска выступает Банк ЗЕНИТ.

Ленэнерго разместит облигации 3-ей серии объемом 3 млрд. руб. сроком на 5 лет. Организаторы выпуска (Альфа Банк, ВТБ) ориентируют рынок на доходность к погашению в размере 8,47-8,68% годовых.

В центре внимания рынка будет размещение нового 7-летнего выпуска Московской области серии 25007 объемом 16 млрд. руб. Ставка купона определена в размере 8% годовых. Размещение будет проходить в виде конкурса по определению цены. На сегодняшний день справедливый уровень доходности нового выпуска мы оцениваем в 7,05 – 7,15 % годовых, однако хороший спрос (как это часто бывало при размещении облигаций Москвы) может привести к тому, что новый выпуск будет размещен с дисконтом к текущему рынку. Неудовлетворенный по итогам аукциона спрос может перекинуться на старые выпуски. Подробнее см Ежедневный обзор от 20.04.2007.

Первичный рынок

Сегодня на ММВБ состоится размещение дебютного облигационного займа ВАО «Интурист», крупнейшего российского туристического холдинга, входящего в Группу Система. Объем займа – 1 млрд. руб., срок обращения – 3 года. Средства, полученные от размещения займа, будут распределены в пропорции 50:50 – примерно 50% на рефинансирование текущих банковских кредитов и столько же на финансирование инвестиционной программы. Организатор займа, Райффайзенбанк, ориентирует рынок на 9,75 – 10,25% годовых. Мы оцениваем справедливый уровень доходности с учетом премии при размещении в 9,5 – 9,8% годовых и рекомендуем принимать участие в аукционе по ориентирам организатора.

Основные направления деятельности компании охватывают весь спектр возможных услуг на туристическом рынке:
- туроперирование, включая как въездной, с долей рынка 10,1%, так и выездной туризм (около 3%);
- сеть розничных турфирм ;
- гостиничный бизнес, включая гостиницы за рубежом,
- транспортные услуги (чартерные программы, автоперевозки).

В 2007 году компания планирует полностью завершить создание вертикально-интегрированной структуры, включающей головную компанию и 4 дочерние компании по ключевым направлениям бизнеса.  В 2006 году были приобретены контрольные пакеты туроператора «Скайвей» и крупнейшей туристической группы Санкт-Петербурга «Ривьера Холдинг». Компании принадлежит 2 крупнейших московских гостиничных комплекса ГК «Космос» (64,12% акций) и ГК «Пекин» (100% акций), а также несколько отелей заграницей (Чехия, Италия).

Структура акционеров.
-65,1% уставного капитала принадлежит АФК «Система»,
-25,04% - департаменту имущества г. Москва,
-8,75% - ГАО Москва» (уполномоченная компания правительства Москвы по развитию гостиничного хозяйства),
-1,11% - прочие.

Такая структура собственности является безусловным плюсом компании. АФК «Система» крупнейшая в России и СНГ публичная диверсифицированная компания, владеющая и управляющая компаниями в отраслях: телекоммуникации, высокие технологии, недвижимость, банковский сектор, розничная торговля, страхование, масс-медиа, турбизнес, радиотехника.

В соответствии со стратегией, применяемой АФК «Система» ко всем управляемым компаниям ВАО «Интурист» составляет отчетность по МСФО, и эта отчетность аудируется и включается в отчетность АФК «Система». В информационном меморандуме к облигационному займу представлена аудированная Deloitte&Touche отчетность за 2005 год и неаудированная за 2006 год. Таким образом, информационная прозрачность – это еще один плюс «в актив» дебютанта долгового рынка.


В 2006 году компания продемонстрировала значительные темпы роста. В 2006 году выручка ВАО «Интурист» выросла на 175,7% и составила $270,2 млн. Около 66% от выручки генерирует направление туроперирование. Еще больший рост показала EBITDA – до $21 млн. с $2,7 млн. в 2005 году. Рентабельность по EBITDA в 2006 году составила 7,8% против скромных 2,8% в 2005 году. Существенное (в 8,5 раз) увеличение совокупного долга было компенсировано ростом рентабельности. Долговая нагрузка существенно не увеличилась. Совокупный долг/EBITDA в 2006 году составил 2,97х против 2,7х в 2005 году, а с точки зрения покрытия процентных платежей ситуация даже улучшилась. Коэффициент покрытия EBITDA процентных платежей вырос с 4,15х в 2005 году до 6,34х в 2006 году. Такие показатели, на наш взгляд, являются вполне приемлемыми даже с учетом планируемого увеличения долга.

В 2007 году компания планирует увеличить выручку до $349,9 млн., а в 2008 году до $668,6 млн. Компания планирует продолжать наращивать долг, но гораздо более скромными темпами. Прогнозные значения совокупный долг/EBITDA в 2007 году – 3,68х, в 2008 году – 2,07х.

На долговом рынке в настоящее время не представлены эмитенты данной отрасли, таким образом сравнение с аналогами не представляется возможным. Для позиционирования займа наиболее удобно использовать займы компаний, входящих в группу Система, обращающиеся на рынке еврооблигаций. Помимо самой АФК Система в обращении находятся еврооблигации МБРР, МТС, и концерна Ситроникс. Средняя доходность Ситроникс-09 (дюрация 1,75 лет) за последние 20 торговых дней составила 7,5% годовых, спрэд к еврооблигациям Россия-10 – 212 б.п. Спрэд между рублевыми и валютными бондами, рассчитанный как спрэд между еврооблигациями Россия-30 и близкому по дюрации выпуску ОФЗ 46018, составляет около 85 б.п., рассчитанный как спрэд между еврооблигациями Россия-10 и ОФЗ 27016 – около 60 б.п. Таким образом, расчетная доходность рублевых бондов Ситроникс составляет 8,1 – 8,35% годовых. Премию в доходности облигаций Интуриста к облигациям Ситроникса в сопоставимой дюрации мы оцениваем в размере порядка 100 б.п. «За» Ситроникс говорят существенно больший размер бизнеса, меньшая долговая нагрузка и наличие рейтингов от ведущих рейтинговых агентств. Премия за «длину» дебютного выпуска Интурист (дюрация 2,67 лет) к облигациям Ситроникса (дюрация 1,75 лет) – 15 -20 б.п. Премия за первичное размещение, включающая премию за дебют компании, дебют отрасли и временное отсутствие бумаги в обращении, может составить 20 -30 б.п. Таким образом справедливый уровень доходности выпуска Интурист-01 при размещении мы оцениваем в 9,5 – 9,8% годовых. Организатор займа, Райффайзенбанк, ориентирует рынок на 9,75 – 10,25% годовых. Мы рекомендуем принимать участие в аукционе по ориентирам организатора.

Внешние долговые рынки

US-treasuries. На внешнем долговом рынке слабая макростатистика США спровоцировала умеренный рост котировок us-treasuries. Продажи домов на вторичном рынке жилья США в марте снизились на 8,4% до 6,12 млн. против февральских 6,68 млн. Это стало самым существенным снижением с января 1989 года. Дополнительным негативом стала публикация индекса потребительской уверенности, отразившего заметное ухудшение потребительских настроений – в апреле индекс упал до 104 п. со 107,2 п. в марте.

C утра кривая доходностей us-treasuires выглядит следующим образом. 2-летние облигации торгуются с доходностью в 4,6% годовых (-2 б.п. по сравнению с утренними уровнями вторника), 5-летние облигации – с доходностью в 4,51% годовых (-2 б.п.). Доходность 10-летних treasuries составляет 4,62% годовых (-2 б.п.), 30-летних – 4,8% годовых (-2 б.п.).

Сегодня в центре внимания вновь будет макростатистика по жилищному сектору - выйдут данные по продажам новых домов за март. Также сегодня будет опубликованы статистика заказам на товары длительного потребления.

Emerging markets

Еврооблигации развивающихся стран по итогам дня показали умеренный рост. Индекс EMBI+ прибавил 0,14%, его спрэд расширился на 1 б.п. до 160 б.п. Индекс EMBI+ Россия вырос на 0,17%, а спрэд индекса составил 96 б.п. (+1 б.п.). Еврооблигации «Россия-30» с утра торгуются на уровне 113,938/114,118 с доходностью 5,6% годовых и спрэдом к UST-10 в 98 б.п.

 
комментарий
 



 

Тел: +7 (495) 796-93-88

Архив комментариев

ПНВТСРЧТПТСБВС
27 28 29 30 31 1 2
3 4 5 6 7 8 9
10 11 12 13 14 15 16
17 18 19 20 21 22 23
24 25 26 27 28 29 30
   
 
    
   

Выпуски облигаций эмитентов: