НОВОСТИ ВКРАТЦЕ

Дикси(NR) – Вчера компания объявила о росте выручки в январе–феврале на 12% относительно двух первых месяцев прошлого года. В долларовом выражении увеличение составило 25%. Отметим как положительный фактор позитивную динамику выручки во всех форматах, в которых работает компания. Выпуск облигаций Дикси-1 за последний месяц снизился в доходности более чем на 500 б.п. до текущего уровня YTM 12,8%, и на наш взгляд, сохраняет потенциал снижения еще примерно на 80 б.п.

ТОРГОВЫЕ ИДЕИ

- Рублевые облигации качественных эмитентов привлекательны для покупки при спреде к ставкам РЕПО и/или NDF, равном более 300 б.п. Таковыми облигациями являются среднесрочные выпуски ОФЗ, ВТБ24-1, РЖД-10, а также Акрон-3, ЛК Уралсиб-2.

- Рублевые выпуски Сибметинвест-1,2 выглядят недооцененными относительно ставок РЕПО.

- Выпуски РЖД-15,17,18 с плавающим купоном предоставляют наилучшее сочетание риска и доходности при игре на снижение ставок MosPrime.

- Премия облигаций российских квазисуверенных эмитентов в сегменте GEM может исчезнуть после успешного размещения суверенных бумаг России. В частности, Gazprom’18 дешев относительно Petrobras’18.

- Выпуски TNK-BP выглядят наиболее недооцененными среди бумаг инвестиционной категории GEM.

- Банковские выпуски Russian Standard Bank’11 и HCFB’11 отстали от рынка в сегменте бумаг с рейтингом категории «BB/Ba».

- Покупать еврооблигации Sinek'15, выглядящие дешево для своих рейтингов (-/Ba1/BBB-).

- Покупать бумаги NKNH’12, недооцененные относительно бумаг металлургических эмитентов с рейтингом на уровне «B» (Евраз и ТМК).

Внешний рынок

Усугубление ситуации в Европе не повлияло на котировки нефти

Темой дня на мировых рынках стало снижение суверенного рейтинга Португалии на одну ступень до «AA-» в связи с неудовлетворительным состоянием государственных финансов страны. Естественно, рынки рисковых активов, уже учитывающие так и не решенный вопрос с долгами Греции, чутко отреагировали на действия рейтингового агентства. В результате евро продолжил падение относительно доллара, снизившись до 1,332 долл./евро. При этом цены на нефть остались на отметке 77,5 долл./барр. Отметим, что существенное ослабление евро, которое с технической точки зрения указывает на сохранение нисходящего тренда, пока привело лишь к весьма умеренному удешевлению сырья, в частности нефти. По-видимому, нефть воспринимается инвесторами как лучшая ставка на восстановление экономики и возникновение инфляционных рисков. Статистика, опубликованная вчера в США, имела второстепенное значение и в целом оказалась хуже ожиданий (это относится к продажам домов на первичном рынке и заказам на товары длительного пользования). Влияние этой статистики на рынки акций было умеренным – европейские и американские индексы закрылись преимущественно в минусе.

Аукцион 5Y UST привел к росту доходностей

Аукцион по размещению 5Y UST принес относительно скромные успехи: спрос превысил предложение лишь в 2,55 раза против среднего значения 2,75, сформированного по итогам шести последних аукционов. Доходность 5Y UST поднялась на 16 б.п. до YTM2,62%, что вызвало также продажи в длинных бумагах 10Y UST, которые ушли на отметку YTM3,82%. Наклон кривой UST несколько увеличился, о чем свидетельствует спред 10Y UST – 2Y UST, расширившийся до 274 б.п. На наш взгляд, в условиях отсутствия большого аппетита к риску рост доходностей казначейских облигаций обусловлен двумя факторами.

• Рост объема чистого привлечения ликвидности казначейством США в связи с завершением программы выкупа долговых ценных бумаг (MBS) и значительного предложения UST.

• Отток капитала из суверенных долгов развитых стран в бумаги развивающихся – тех, у которых отсутствует бюджетный долг. В частности, крупнейший в мире фонд по управлению инструментами с фиксированной доходностью PIMCO рекомендует покупать долги азиатского региона.

Тем не менее бумаги UST по-прежнему сохраняет свой статус безрисковых активов, что будет поддерживать спрос на них, особенно в условиях укрепления доллара по отношению к евро.

GEM под давлением продавцов

Вчера наблюдалось снижение цен суверенных долгов развивающихся стран, которое составило 15–50 б.п. В частности, продажи прошли в долгах Бразилии и России. Основной причиной увеличения предложения на продажу стала обеспокоенность европейских инвесторов, вызванная проблемами Греции и Португалии. Тем не менее азиатские инвесторы попрежнему настроены покупать, о чем свидетельствует успешное размещение выпуска бондов Банка Индии.

В российском сегменте бонды Russia’30 котировались на уровне 115,2% от номинала при спреде к 10Y UST в размере около 120 б.п. Хуже рынка выглядели выпуски нефтегазового сектора, в частности, бонды Газпрома подешевели на 25–50 б.п. Во втором эшелоне наблюдалось расширение ценовых спредов и снижение торговой активности.

Внутренний рынок

Рубль остался на прежнем уровне

Вчера торги на валютном рынке проходили спокойно. Стоимость бивалютной корзины ЦБ изменялась в узком диапазоне – 34,1–34,2 руб. Доллар укрепился на 10 копеек до 29,68 руб./долл., а евро подешевел на 20 копеек до 39,65 руб./евро Объем сделок купли-продажи составил 4,7 млрд долл., что указывает на среднюю активность участников рынка. Разрастание долговых проблем стран ЕС (вчера агентство FItch понизило суверенный рейтинг Португалии) продолжит оказывать негативное давление на евро и, по-видимому, на котировки нефти, что будет сдерживать укрепление рубля к корзине.

Второй эшелон не сдается, а первый отступил

Разброд и шатание – так можно охарактеризовать вчерашние торги на рынке рублевых облигаций. Несмотря на низкие ставки денежного рынка (ставка однодневного РЕПО не превышает 3,5% годовых), коррекционные настроения все еще присутствуют в сегменте высококачественных облигаций. Наибольшее предложение на продажу отмечено в выпусках Москвы, что привело к снижению их цен на 30–50 б.п. Также снижением цен завершили день бумаги РЖД-10 и новые БО ВТБ, которые торговались лишь на 10 б.п. выше номинала. Бумаги ЕАБР-3, подешевевшие на 60 б.п., поднялись в доходности выше YTW8,05%.

Несколько иная картина, чем в высококачественных облигациях, наблюдалась во втором эшелоне, большинство бумаг которого завершило день без существенных потерь. Выпуски Сибметинвеста торговались по цене 113,25% от номинала – на 25 б.п. выше, чем в начале недели. Также в плюсе закрылся выпуск БО ММК-2 (YTW7,50%), подорожавший на 30 б.п. Главным событием сегодняшнего дня станет размещение выпуска облигаций Якутии номиналом 2 млрд руб.

Короткие ОФЗ не пользуются успехом

В ходе аукциона по размещению бумаг выпуска ОФЗ 25073 номиналом 12,2 млрд руб. спрос составил 8,7 млрд руб. Установив ставку отсечения, как обычно, с дисконтом к рынку, Минфин реализовал облигации лишь на сумму 1 млрд руб. По нашим оценкам, дисконт к рынку составил скромные 3 б.п., что может указывать на завершение цикла снижения ставок ЦБ. Мы считаем, что в марте-апреле ЦБ снизит ставки еще на 25 б.п., а затем возьмет паузу, длительность которой будет определяться в большей степени ценами на нефть и в меньшей – инфляционными рисками.

Денежный рынок

Налоговые платежи в конце месяца могут повлиять на ликвидность

Сегодня – срок уплаты акцизов и НДПИ, что может привести к незначительному снижению ликвидности и повышению ставок межбанковского кредитования. Вчера индикативная однодневная ставка MosPrime осталась без изменений на уровне 3,5%.

Остатки на корсчетах кредитных организаций в ЦБ снизились на 14,1 млрд руб. до 479,4 млрд руб., а депозиты банков в ЦБ сократились на 1 млрд руб. до 770,1 млрд руб. Объем сделок ЦБ по операциям РЕПО-кредитования составил 8,2 млрд руб.

Снижение цен на нефть привело к ослаблению рубля к доллару на 12 копеек за сессию до 29,64 руб./долл. Однако благодаря евро, потерявшему за сессию 31 копейку к рублю и закрывшемуся на отметке 39,61 руб./евро, рубль укрепился к бивалютной корзине. Сегодня мы ожидаем продолжения этого тренда – нефтяные цены снижаются, доллар укрепляется, евро слабеет, так что рубль, вероятно, продолжит снижаться к доллару, но останется сильным относительно бивалютной корзины.

Корпоративные события

ЛУКОЙЛ (BBB-/BAA2/BBB-)

Риски рефинансирования минимальны; в бондах идей не видно

Результаты 2009 г. по US GAAP

Достойные результаты в непростой год. Опубликованные вчера результаты ЛУКОЙЛа за 2009 г. по US GAAP подтвердили высокие кредитные метрики эмитента. В непростой для экономики и, в частности, для нефтегазовой отрасли год компания показала, что обладает отличными возможностями адаптироваться к изменениям рыночной конъюнктуры. На операционном уровне по итогам 2009 г. ЛУКОЙЛ на 0,5% увеличил добычу углеводородов по сравнению с 2008 г. (до 807 млн. барр. н.э.) и на 12,9% – производство нефтепродуктов (до 59,8 млн т). Показатели P&L эмитента (см. таблицу) по итогам года снизились существенно менее значительно, чем среднегодовая цена Urals (-35,5%). Кроме того, эффективное управление затратами позволило компании показать рентабельность по EBITDA на уровне 16,9% (+1,4% к показателю 2008 г.).

Денежные средства на балансе полностью покрывают краткосрочный долг. Долговая ситуация ЛУКОЙЛа по состоянию конец 2009 г. не претерпела значительных изменений по сравнению с концом III квартала. Общий долг компании за период увеличился на 9,4%, или почти на 1 млрд долл. (до 11,3 млрд долл.), что, помимо прочего, отражает размещение двух выпусков рублевых биржевых облигаций в декабре общим объемом 10 млрд руб. (~ 333 млн долл.). В октябре–декабре компания рефинансировала краткосрочную задолженность в размере 400 млн долл. и более чем вдвое увеличила денежную позицию (до 2,3 млрд долл.), которая по состоянию конец 2009 г. полностью покрывала короткий долг эмитента (2,1 млрд долл.). Таким образом, объем чистого долга ЛУКОЙЛа за IV квартал практически не изменился и на отчетную дату составлял 9 млрд долл., а долговая нагрузка компании осталась консервативной – 0,7 в терминах Чистый долг/EBITDA.

Риски рефинансирования ЛУКОЙЛа минимальны, но мы не видим идей в его облигациях. Мы не сомневаемся, что ЛУКОЙЛ и в дальнейшем будет поддерживать кредитный профиль, соответствующий рейтингам инвестиционного уровня. Мы считаем риски рефинансирования эмитента минимальными. На вчерашней телефонной конференции руководство компании сообщило, что в 2010–2011 г. не планируется значительных приобретений, а объем инвестиций в ближайшие два года составит 8–8,5 млрд долл. ежегодно. ЛУКОЙЛ стабильно показывает положительный свободный денежный поток, который по результатам 2009 г. достиг впечатляющего уровня – 2,4 млрд долл., и мы полагаем, что в дальнейшем эта тенденция сохранится. Кроме того, эмитент по-прежнему обладает значительными возможностями привлечения финансирования на рынках долгового капитала практически в любых условиях, что получило наглядное подтверждение во время кризиса. В то же время мы предпочитаем евробондам ЛУКОЙЛа более высокодоходные долговые обязательства Газпрома и ТНК-ВР (последняя, кстати, имеет аналогичную ЛУКОЙЛу комбинацию кредитных рейтингов). Мы рекомендуем следить за возможными новыми выпусками евробондов ЛУКОЙЛа (менеджмент компании заявил о таких планах). Наше мнение о кредитном профиле и дальнейших перспективах ЛУКОЙЛа более подробно изложено в англоязычном оборе, посвященном эмитентам нефтегазового сектора Fueling opportunities от 18 февраля 2010 г.