Rambler's Top100
 

Ренессанс капитал: Ежедневный обзор рынка долговых обязательств


[25.03.2010]  Ренессанс капитал    pdf  Полная версия

Стратегия внутреннего рынка

На валютном рынке спокойствие в ожидании решения Банка России о ставках

Несмотря на существенное укрепление доллара на глобальном валютном рынке, торги на российском рынке в среду носили спокойный характер. Банк России не принимал участия в торгах, и курс рубля к бивалютной корзине в течение дня колебался в пределах 34.10-34.20, закрывшись в середине указанного диапазона. Оборот в секции рубль-доллар с расчетами завтра составил около USD3.6 млрд. На наш взгляд, дальнейшее укрепление доллара относительно евро является дополнительным фактором для приближения курса рубля к нижней границе бивалютного коридора. Ставки NDF по итогам дня почти не изменились, а годовая ставка NDF находилась на уровне 4.70-4.80%. До конца недели наиболее ожидаемым событием является возможное снижение процентных ставок Банком России. Опубликованные вчера данные по динамике потребительской инфляции за третью неделю марта на уровне 0.1% (против 0.2% неделей ранее) повышают вероятность понижения ставок сразу на 50 б. п.

Слабые результаты аукциона ОФЗ

Одним из заметных событий на рынке рублевых облигаций в среду стал аукцион ОФЗ 25073 (погашение в 2012 г.). Объем предложения этого выпуска был равен около 12.2 млрд руб. Ажиотажного спроса на государственные долговые инструменты на этот раз не наблюдалось, и объем поданных заявок составил всего 8.7 млрд руб. Министерство финансов вновь предпочло обойтись без премии и разместило новые облигации на сумму чуть более 1.0 млрд руб. по ставке 6.1%. Неделей ранее ставка размещения этого выпуска также составила 6.1%, но тогда спрос превысил предложение почти в три раза (16.3 млрд руб. и 6.0 млрд руб. соответственно). После аукциона ОФЗ были отмечены незначительные продажи в секции государственных облигаций на вторичных торгах, но затем рынок стабилизировался.

Продажи преобладают

В секции негосударственных долговых инструментов в течение дня преобладали продажи. По итогам дня котировки наиболее ликвидных облигаций снизились на 0.1-0.2 п. п. Под наибольшим давлением оказались выпуски РЖД, где продажи могли быть обусловлены реакцией рынка на размещение дебютных еврооблигаций компании. На наш взгляд, перспектива снижения ставок и высокий уровень ликвидности продолжат оказывать поддержку рынку облигаций в среднесрочной перспективе. Соответственно, мы считаем, что нынешнюю слабость рынка целесообразно использовать для пополнения портфелей облигаций на относительно привлекательных ценовых уровнях.

Стратегия внешнего рынка

Агентство Fitch снижает рейтинг Португалии перед саммитом ЕС. Евро стремительно дешевеет

Ключевое влияние на инвестиционные настроения на финансовых рынках в среду вновь оказали негативные новости из периферийных европейских стран. Аппетиты к риску заметно снизились и падение евро усугубилось после того, как агентство Fitch приняло решение понизить рейтинг Португалии на одну ступень (до AA-) с сохранением прогноза «негативный». Сегодня начинается саммит европейских стран в Брюсселе, где, по всей видимости, должна быть выработана более четкая позиция крупнейших стран союза (в первую очередь Германии и Франции) в отношении проблемы бюджетных дефицитов ряда стран ЕС. Поддержка таким странам как Греция и Португалия, на наш взгляд, будет в конце концов оказана либо странами ЕС, либо МВФ. Однако давление на евро может сохраниться, так как в целом американская экономика демонстрирует более четкие признаки преодоления рецессии, и, соответственно, США первыми из ведущих стран задумаются о повышении ключевых ставок.

Резкий рост доходностей КО США заставляет вспомнить о процентных рисках

Несмотря на явные предпосылки к усилению эффекта «бегства в качество», отчасти реализовавшиеся в снижении основных фондовых индексов и падении котировок на товарных рынках, доходности КО США вчера продемонстрировали самый стремительный рост за последние несколько месяцев. По итогам дня доходность двухлетних КО США выросла почти на 12 б. п., достигнув 1.09%, а рост доходностей средне- и долгосрочных казначейских обязательств в отдельных случаях достигал 15 б. п. Активным продажам КО США вряд ли способствовали сильные данные по динамике заказов на товары длительного пользования в феврале – они были нивелированы неважной статистикой по продажам новых домов. Основной причиной роста доходностей могли стать сравнительно слабые результаты последних аукционов КО США. Во вторник при размещении двухлетних обязательств в объеме USD44 млрд был зарегистрирован самый низкий спрос с декабря 2009 г., а в среду на аукционе пятилетних КО США в объеме USD42 млрд спрос оказался минимальным с сентября прошлого года. Сегодня состоится аукцион семилетних КО США в объеме USD32 млрд. Реакция рынка на сравнительно неудачные результаты аукционов представляется нам слишком резкой. Инвесторы, вероятно, сделают выводы относительно того, насколько безопасными могут быть незахеджированные длинные позиции в долгосрочных выпусках еврооблигаций.

Компания РЖД намерена разместить еврооблигаций без премии к кривой доходности Газпрома

На фоне падения котировок КО США в российском сегменте вчера преобладали продажи. Индикативный суверенный выпуск Россия 30, торговавшийся в начале дня на уровне 116.375, во второй половине дня продавали по 115.562. Под давлением оказались и долгосрочные выпуски Газпрома, потерявшие в цене до 1 п. п. Вчера стали известны первые ориентиры по доходности нового семилетнего выпуска РЖД: премия к среднерыночным свопам при размещении может составить около 275 б. п., что соответствует доходности около 6.00%. Таким образом, премию к кривой доходности Газпрома компания предоставлять не намерена. На наш взгляд, такой подход оправдан с фундаментальной точки зрения, но оставляет новому выпуску мало возможностей для опережающей динамики на вторичном рынке. С точки зрения привлекательности кредитных спрэдов долгосрочные выпуски Газпром 22, Газпром 34 и Газпром 37 представляются нам более интересными.

КРЕДИТНЫЕ КОММЕНТАРИИ

ЛУКОЙЛ — результаты за четвертый квартал по американским стандартам и выводы после встречи с аналитиками

ЛУКОЙЛ (Baa2/BBB-/BBB-) вчера представил финансовые показатели за октябрь-декабрь по американским стандартам. Хотя они оказались значительно ниже среднерыночной оценки, на них негативно сказалось обесценение и списание активов в USD396 млн; без учета этих факторов показатели совпали с ожиданиями. Совокупная выручка в USD24.3 млрд на 10% превысила нашу оценку благодаря более высоким объемам реализации нефти и нефтепродуктов, что, однако, было нивелировано возросшей стоимостью закупки. Расходы соответствовали нашей оценке, но списания по определенным добывающим активам в России, Иране и Казахстане на USD396 млн обусловили уменьшение EBITDA до USD3.3 млрд, что на 14% ниже нашего прогноза. Показатель EBITDA без учета корректировок составил USD3.7 млрд, всего на 4% ниже нашей оценки. Рентабельность EBITDA достигла 15%, что несколько ниже нашего прогноза (17%); это обусловлено в основном более высоким объемом низкодоходных торговых операций по сравнению с ожиданиями.

Одновременно с публикацией отчетности ЛУКОЙЛ провел встречу c аналитиками. Наши основные выводы приведены ниже.

- Капиталовложения в 2010-2011 гг. запланированы в размере USD8.0-8.5 млрд, более половины указанной суммы будет направлено на проекты в области разведки и добычи в России и за рубежом (в более или менее равном соотношении). Это означает увеличение инвестиций в зарубежные проекты примерно до USD3 млрд по сравнению с USD1 млрд ранее.

- Компания прогнозирует стабильный объем добычи углеводородов в ближайшие годы, поскольку снижение добычи в Западной Сибири (-3.5% в год) будет компенсировано увеличением объема добычи газа и запуском новых проектов. Пик роста ожидается в 2013 г. (Иран) и 2015 г. (месторождение Филонского в российском секторе акватории Каспийского моря, срок ввода в эксплуатацию был запланирован на 2014 г., но отложен на год).

- Планируется уделять больше внимания дальнейшему освоению месторождений в Западной Сибири, что мы считаем позитивным – на наш взгляд, этот регион имеет самый высокий потенциал роста в краткосрочной перспективе.

- ЛУКОЙЛ высоко оценивает потенциал геологоразведочного участка в Гвинейском заливе с прогнозными геологическими ресурсами в 35 млрд бнэ. Этот блок станет центром гелогоразведочных работ компании на ближайшие три года.

- Представители ЛУКОЙЛа еще раз заявили, что выкупать акции у ConocoPhillips не планируется (вчера ConocoPhillips официально подтвердила планы сокращения своей доли в ЛУКОЙЛе вдвое до 10%). С нашей точки зрения, это заявление подразумевает, что сам ЛУКОЙЛ не будет выступать в качестве покупателя, если государство не даст четкий (хотя и непубличный) сигнал о том, что компания может это сделать. Это достаточно тонкий вопрос в нынешней ситуации, когда рассматривается возможность отмены ряда налоговых льгот и установления контроля над ценами на бензин на внутреннем рынке.

Большинство озвученных плановых показателей соответствуют ранее сделанным заявлениям и учтены в нашей модели, как и показатели за октябрь-декабрь без учета разовых статей, в связи с чем мы оставляем на прежнем уровне наш прогноз чистой прибыли компании по итогам 2010 г. (USD7.2 млрд).

Что касается структуры капитала, необходимо отметить некоторое увеличение общей долговой нагрузки в четвертом квартале 2009 г. на фоне размещения еврооблигаций на сумму USD1.5 млрд в ноябре и рублевых инструментов на 10 млрд руб. в декабре прошлого года. В результате этого, а также более ранних мероприятий по привлечению капитала, ЛУКОЙЛ завершил 2009 г. с более благоприятной структурой долга по срокам погашения по сравнению с 2008 г.: в настоящее время лишь 18% финансовых обязательств имеют краткосрочный характер, тогда как год назад показатель составлял 33%. В 2010 г. компании предстоит выплатить чуть более USD900 млн по долгосрочным амортизируемым банковским кредитам, около USD520 млн по краткосрочным долгам и еще USD500 млн по рублевым облигациям (ЛУКОЙЛ БО-18, ЛУКОЙЛ-19 и ЛУКОЙЛ-20), что в сумме составляет немногим менее USD2 млн. Учитывая весьма благоприятный размер процентных ставок и кредитных спрэдов как на мировом рынке, так и в России, а также низкую долговую нагрузку компании, более целесообразным представляется рефинансирование, а не погашение долга, в связи с чем мы ожидаем новой эмиссии долговых обязательств ЛУКОЙЛа в ближайшем будущем.

ArcelorMittal может рассмотреть возможность покупки угледобывающих шахт Evraz Group в Кемеровской области

Агентство Bloomberg сообщило, что подразделение ArcelorMittal в России изучает возможность покупки двух шахт по добыче коксующегося угля, принадлежащих компании Южкузбассуголь, «дочке» Evraz Group: Ерухановская-8 (мощностью 3 млн тонн) и Юбилейная (мощностью 1.2 млн тонн).

Evraz Group для выплавки стали нужно 7-8 млн концентрата коксующегося угля при загрузке мощностей на 95-100%. Эти объемы может поставить Южкузбассуголь. Однако Evraz Group вскоре может столкнуться с некоторым дефицитом коксующегося угля. Ресурсная база обеих упомянутых шахт истощена, а шахта Ерухановская-8 сейчас простаивает. В ближайшие месяцы на шахтах Ерухановская-8 и Юбилейная должна начаться разработка новых залежей угля со сложными геологическими характеристиками для поддержания уровня добычи. Компания ArcelorMittal, по всей видимости, заинтересована в вертикальной интеграции в угледобывающем сегменте для украинских и казахстанских сталелитейных активов. В управлении компании уже находятся три угольные шахты в Кемеровской области, приобретенные у Северстали в 2008 г. ArcelorMittal сейчас испытывает трудности на неинтегрированных сталелитейных предприятиях, поскольку цены на коксующийся уголь на прошлой неделе превысили USD235 за тонну на условиях FOB, поэтому сообщение Bloomberg о предварительных переговорах между Evraz Group и ArcelorMittal о покупке шахт представляется достоверным. Теоретически Evraz Group может рассмотреть возможность продажи трех шахт и использования поступлений от их продажи для инвестиций в другие активы Южкузбассугля. Однако если ArcelorMittal действительно рассматривает покупку шахт в Кемеровской области с истощенной ресурсной базой и сложными геологическими характеристиками, это может свидетельствовать о серьезном дефиците поставок коксующегося угля и стать значительным катализатором роста котировок акций российских производителей этого вида сырья. В феврале мировой выпуск стали с использованием доменных печей уже превысил средний показатель 2008 г.

ЭКОНОМИКА

Динамика инфляции и денежной массы за неделю – новые аргументы в пользу дальнейшего смягчения денежно-кредитной политики

По данным Федерального агентства государственной статистики, за неделю с 16 по 22 марта рост потребительских цен составил 0.1%. Таким образом, с начала февраля инфляция остается в диапазоне 0.1-0.3%. С января ИПЦ составляет 3.1%, что ниже 4.9% за аналогичный период прошлого года. Годовая инфляция по-прежнему составляет 7.0%. Поскольку до конца марта осталось полторы недели, инфляция за месяц, по всей вероятности, составит 0.8% (что выше прогноза Министерства экономического развития на уровне 0.7%). В то же время, цены на некоторые сезонные товары (в частности, овощи) начали снижаться. Таким образом, годовая инфляция на начало апреля, как мы полагаем, составит 6.8%.

Мы связываем инфляционные риски с намеченным на апрель повышением тарифов на газ для домохозяйств: оно будет довольно значительным – на 15%, но это следует считать разовым явлением. Риск подорожания продуктов питания обусловлен тем, что в апреле правительство планирует продолжить индексацию пенсий на 6.3%. С другой стороны, темпы инфляции цен на продукты питания на мировом рынке в последнее время стабилизировались, следовательно, ее «импорт» должен быть ограниченным. В связи с этим в сложившейся экономической ситуации мы ожидаем дальнейшего замедления базовой инфляции в годовом исчислении, что по-прежнему благоприятствует понижению ключевых ставок Банка России.

Динамика денежной массы за февраль должна стать еще одним аргументом в пользу такого решения. Согласно данным Банка России, опубликованным 25 марта, агрегат M2 увеличился на 1.5% относительно января и на 29.5% к аналогичному периоду прошлого года из-за эффекта низкой базы. В номинальном выражении рост показателя составил 230 млрд руб., что фактически совпадает с объемом февральских валютных интервенций Банка России (чистые покупки валюты составили USD6.8 млрд и EUR0.3 млрд). Погашение обязательств перед Банком России и покупка ОБР, продолжавшиеся в феврале, способствовали стерилизации денежной эмиссии федерального бюджета (не использовавшей средства Резервного фонда), в результате чего эмиссия не повлияла на показатель денежной массы. Таким образом, по нашим прогнозам, нынешняя динамика денежной массы не несет рисков ускорения инфляции. На наш взгляд, Банк России может снизить ключевые процентные ставки на 25 б. п. до конца марта.

 
комментарий
 


 

Тел: +7 (495) 796-93-88


Архив комментариев

ПНВТСРЧТПТСБВС
25 26 27 28 29 30 1
2 3 4 5 6 7 8
9 10 11 12 13 14 15
16 17 18 19 20 21 22
23 24 25 26 27 28 29
30 31 1 2 3 4 5
   
 
    
   

Выпуски облигаций эмитентов: