РУБЛЕВЫЕ ОБЛИГАЦИИ
Газпромбанк планирует рублевый евробонд. Новостные агентства сообщили вчера, что Газпромбанк назначил лид- менеджеров для выпуска нового рублевого евробонда, который будет иметь срок обращения от 3 до 5 лет. Расчеты по бумаге будут осуществляться в рублях через клиринговые системы Euroclear/Clearstream. Напомним, что последняя уже заявила о включении рубля в список расчетных валют, тогда как Euroclear планирует принять такое решение в феврале.
Очевидным образом подтверждается наше предположение о том, что возможность выпуска рублевых евробондов с расчетами в национальной валюте окажется очень востребованной качественными эмитентами. Так, уже в январе 2007 года таких выпусков было четыре: EBRD, KFW, NIB и WestLB.
Сибур получил хороший рейтинг – покупать. Агентство Moody’s объявило о присвоении нефтехимической дочке Газпрома Сибуру кредитного рейтинга Ba2. С нашей точки зрения, эта оценка правильно отражает относительно низкую долговую нагрузку холдинга, а также его поддержку со стороны крупнейшего акционера – компании Газпром. Сейчас облигации Сибур торгуются с доходностью 7,8% на срок 34 мес., при этом они имеют перспективу торговаться с диконтом к облигациям Мосэнерго, которое имеет рейтинг B/Pos от S&P. В настоящий момент выпуск Мосэнерго-1 находится на уровне 7,55% на 32 мес., поэтому справедливым уровнем для Сибура мы считаем отметку 7,5%.
Большой спрос при размещении ОФЗ 46020. Аукцион по размещению дополнительного транша ОФЗ 46020 показал очень хороший спрос на длинные государственные бумаги. Размещение объемом 10 млрд руб. было переподписано в три раза, при этом средневзвешенная доходность составила 6,88%, а доходность отсечения – 6,89%. Такие результаты толкнули вверх бумагу во вторичной торговле – к вечеру рынок на ОФЗ 46020 закрывался на 20бп выше средневзвеса. Если говорить о долгосрочной перспективе, ОФЗ46020 остается одной из наиболее дешевых бумаг на всей кривой ОФЗ, и мы рекомендуем инвесторам продолжать аккумулировать этот выпуск.
Торговые рекомендации
1) Банковский выпуск Сибакадем-5, разместившийся под конец 2006 года с купоном 10,05% на срок 5 лет, торгуется сейчас с доходностью к погашению 10,2%. Премия, которую Сибакадем-5 платит к Сибакадем-3 (9,6% на 28 мес.) составляет 60бп. С другой стороны, кривизна кривой ОФЗ между соответствующими точками – всего 25бп. Таким образом, Сибакадем-5 обладает двумя преимуществами по отношению к Сибакадем-3 (который мы, кстати, также ситчаем недооцененным): более высокий купон и премия в кредитном спреде порядка 15бп. Поскольку мы рекомендуем сейчас длинные рублевые бумаги как предпочтительные короткой дюрации, Сибакадем-5 выглядит очень интересно со спекулятивной точки зрения. Его долгосрочная цель устанавливается нами на уровне 9,5%.
2) Другой банковский выпуск ХКФ-4, который мы уже довольно давно и активно рекомендуем на покупку, заметно вырос вчера и понизился в доходности с 10,25% до 10% к оферте черед 21 мес. Несмотря на это, мы продолжаем считать этот бонд привлекательным для покупки. Напомним, что 7 декабря 2006 года банк опубликовал отчетность за 9 месяцев 2006 года, которая показала заметный рост прибыли по сравнению с аналогичным периодом предыдущего года – и это еще до начала «высокого сезона» предновогодних покупок. Премия в кредитном спреде, которую ХКФ-4 платит по отношению к Сибакадем-3 (который мы, как уже говорили, тоже считаем очень дешевым), составляет сейчас 75бп, тогда как по рейтингам ХКФ превосходит Сибакадембанк: ХКФ - B/Ba3 по S&P/Moody’s, Сибакадем – B1/B по Moody’s/Fitch. Соответственно, мы продолжаем рекомендовать ХКФ-4 на покупку с целью 9,75%.
3) Облигации Интербрю-2, котирующиеся сейчас с доходностью 8,1% на срок 31 мес., незаслуженно забыты инвесторами. Напомним, что этот выпуск объемом 4 млрд руб. разместился 17 августа 2006 года с доходностью 8,16%, и в настоящий момент продолжает торговаться в районе номинала. Компания САН-Интербрю является практически 100%-ой дочкой одной из крупнейших пивных групп мира InBev, выступая как стратегическая инвестиция этого конгломерата на динамичном российском пивном рынке. В этой ситуации бумага является прекрасной альтернативой соседним бондам, а именно Салавату-2 (8,1% на 34 мес.) и ЮТК-4 (8,15% через 35 мес). По своему кредитному качеству выпуск Интербрю-2 вполне мог бы торговаться с доходностью 7,75%, и только низкая ликвидность мешает ему достигнуть этого уровня.
4) Строительная компания Миракс совсем недавно получила рейтинг B/Стабильный по версии агентства Fitch. Напомним, что ранее компанией был получен рейтинг B2 от агентства Moody’s. Таким образом, оба агентства сошлись в своей оценки риска обязательств компании. Из обращающихся облигаций Миракса наиболее интересным сейчас является выпуск Миракс-2, находящийся на уровне 10,7% на срок 32 мес. На уровне 11% мы рекомендовали этот выпуск к покупке с целью 10,75%. Поскольку в настоящий момент эта цель достигнута, а бумага сохраняет спекулятивный апсайд, мы не меняем нашу рекомендацию, а просто перемещаем цель на уровень 10,5%. Важно отметить, что облигации рейтингованных компаний практически полностью расположены сейчас под уровнем 10%, причем компании с рейтингом B- занимают нишу 9,5-10%. Таким образом, стратегический апсайд облигаций Миракса, да и в целом хороших компания строительной отрасли, остается очень большим.
Взгляд на рынок. В первой половине февраля условия денежного рынка будут лучше текущих из-за отсутствия налоговых платежей. Кроме того, спред между ОФЗ 46018 и Россией’30 составляет сейчас 78бп, что оставлет длинному концу кривой ОФЗ хороший потенциал для роста. Наша долгосрочная цель по этому спреду находится на уровне 25бп. Таким образом, если на рынке Treasuries не произойдет обрушения, начало февраля имеет хороший шанс принести нам ценовой рост длинных рублевых облигаций. Соответственно, мы продолжаем советовать инвесторам приобретать длинную дюрацию.
ВАЛЮТНЫЕ ОБЛИГАЦИИ
Корпоративный сектор. По всей видимости, в последние несколько дней инвесторы решили остановиться и оценить ситуацию. Сделок в корпоративном секторе заключается мало, котировки в целом остаются на месте, расширяется лишь спрэд «bid-offer». Второй день подряд продолжали снижаться цены на «средние» и «длинные» облигации Газпрома, что, вероятно, можно отнести на неопределенность дальнейшего поведения нефтяных цен. Сегодня вечером будет опубликована очередная порция экономической статистики, а также пройдет аукцион по размещению 5-летних Treasuries. До этого момента активности на рынке не будет, новые данные, скорее всего, будут отыграны рынком уже завтра.
Суверенные еврооблигации. Котировки бумаг на Emerging Markets вчера оставались стабильными. Немного повысились бонды Венесуэлы и сильно упавшие накануне бонды Эквадора, турецкие обязательства снизились на 3/16 после размещения страной новых бондов на 1 млрд долл. По итогам торгов спрэд EMBI+ остался неизменным. Котирвки России ’30 (5,81%) снизились примерно на 1/16 и сегодня утром бонд стоял уже в районе 112%, тем не менее, сохраняя спрэд к USG10Y на уровне 100 б.п.
Первичные размещения. В настоящее время проходит размещение очередного выпуска еврооблигаций Номос-банка сроком на 3 года. Банк имеет рейтинги от Moody’s и Fitch на уровне Ва3/В+ соответственно. 13 февраля гасится выпуск Номос ’07 объемом 125 млн долл. (в декабре – ещё одно погашение на 60,5 млн долл), поэтому увеличения долговой нагрузки за счет нового бонда не произойдет, хотя объем займа ещё не объявлен. Ориентир доходности, объявленный организаторами, - 8,125-8,375%. Выпуск Номос ’09 торгуется сейчас на уровне 8,03%. С учетом более длинной дюрации нового бонда, а также премии за первичное размещение, выпуск становится интересным только при верхнем диапазоне доходности.
Рекомендации:
В начале декабря Петрокоммерц ’09-2 разместил выпуск на 300 млн долл. с доходностью 8,75%. Выпуск Петрокоммерц ’09-1, который на несколько месяцев короче, торгуется в настоящий момент в диапазоне 8,10-8,15%. В связи с чем уровень 8,75% мы считаем неоправданно высоким. Вчера на вторичных торгах бумага опустилась до 8,60%, но мы видим дальнейший потенциал снижения доходности и рекомендуем бумагу к покупке с долгосрочной целью 8,25%.
Мы рекомендовали выпуск Система ’11 с целью 7,55% к покупке. Однако после выхода сильной отчетности за 9м2006г. у двух телекоммуникационных компаний, что позволяет сделать выводы о благоприятной ситуации в секторе в целом, бумага выросла под действием спроса телекомы и достигла установленной нами цели. Но мы видим потенциал роста выпуска ещё в 30 б.п., поэтому снижаем рекомендацию до промежуточных 7,25%. Потенциально бумага может стоять ниже.
- Система ’11 – цель 7,25
- Петрокоммерц '09-2 – цель 8,25%
- Вымпелком ’16 – цель 7,20%
- ТНК ’16 – цель – 6,35%
- Казаньоргсинтез ’11 – цель 8,60%
- Северсталь ’14 – цель 7,40%
- НКНХ ’15 – цель 8,25%
- Росбанк ’09 – покупать недооцененный выпуск качественного эмитента
Вывод: Мы не ожидаем заметного изменения котировок корпоративных еврооблигаций. Однако вследствие снижения чистого долга РФ и отсутствия первичного предложения в суверенных бондах в течение года возможно снижение их доходностей, а также доходностей бумаг квазигосударственных компаний. Наша цель по спрэду к казначейским облигациям – 90 б.п.
