Скоро

Председатель Федеральной резервной системы Дж. Пауэлл 26 августа выступит на экономическом симпозиуме в американском Джексон-Хоуле. Полагаем, что комментарии глава ФРС в рамках данного выступления, в итоге, будут способствовать консолидации ставок "трежериз" после их роста в последние недели. Возможный повод – информация о замедлении прироста потребительской инфляции в США в июле и итоги июльского заседания Федерального комитета по открытым рынкам (FOMC). Полагаем, что данные обзора FOMC не свидетельствуют в пользу прогнозов ускорения процесса ужесточения кредитной политики ФРС в ближайшие кварталы. Хотя некоторые члены комитета высказывали мнение, что необходимо повысить ставки федеральных уровней до "ограничительного" уровня, при котором они будут оказывать замедляющее влияние на экономику, однако, в целом, участники заседания согласились с тем, что будущие изменения ставок ФРС будут происходить в соответствии с поступающей информацией и "на определенном этапе" замедление в темпах роста ставок резервной системы будет приемлемым вариантом политики.

Итоги недели

Внешний рынок

Данные макроэкономической статистики США, ЕС, Японии, КНР, РФ в основном демонстрируют улучшение. В частности, промышленное производство США, несмотря на спад в активности в строительном секторе в июле выросло на 0,6% м./м. против 0% в июне и консенсус – прогноза на уровне 0,3%. Японский обзор делового климата Танкан зафиксировал в августе рост основного индекса до 13 пт. против 9 пт. в июле и среднего прогноза на уровне 8 пт. Информация, по -видимому, оценивается игроками, как сигнал более активного ужесточения политики ФРС и отыгрывается ростом ставок широкого долгового рынка.

Иран официально отказался от требования отмены санкций в отношении Корпуса стражей исламской революции (КСИР), которое было одним из главных препятствий на пути восстановления Совместного всеобъемлющего плана действий по иранскому атому. Информация повышает шансы заключения иранской ядерной сделки и существенного, на 1,5 – 2 мбд увеличения поставок на рынок иранской нефти в перспективе нескольких ближайших кварталов и косвенно, как представляется, способствует снижению инфляционных опасений.

ОПЕК сократил в августовском обзоре оценку мирового спроса на нефть в 2022 и 2023 гг. на 0,25 мбд и увеличил оценку предложения нефти стран вне ОПЕК на 0,06 и 0,07 мбд. В результате оценки баланса спроса – предложения нефти на конец 2023 года несколько ухудшились для нефтяных "быков".

В то же время, на прошлой неделе, глава Saudi Aramco, Амин Нассер не подтвердил возможность увеличения добычи нефти Saudi Aramco до 13 миллионов баррелей в день (мбд) ранее 2027 года. Международное энергетическое агентство ранее объявило о том, что оценивает отставание стран ОПЕК+ от графика восстановления добычи в очень существенные для мирового рынка 2,7 мбд или порядка 2,7% от мирового спроса. Эти данные поддерживают, как представляется, растущий тренд ставок американского долга.

По-прежнему нет прогресса в полемике между Газпромом и руководством ЕС, Британии и Канады по вопросам снятия санкционных рисков с поставки газотурбинного двигателя Siemens на отправную станцию "Северного потока". Тем не менее, несмотря на высокие цены на газ, шансы замедления инфляции в ЕМС в среднесрочном периоде преобладают. Индикатор на основе статистики товарных рынков, который успешно, как правило, формировал целевой уровень инфляции в Еврозоне на протяжении более чем 15 лет, указывает на замедление индекса производственных цен в регионе в ближайшие кварталы с текущих 17% до 8% - 11% г./г.

На этом фоне, в целом, информация с ключевых товарных рынков, как представляется, оказывает неоднозначное влияние на цены и способствует консолидации котировок долговых инструментов.

Народный Банк Китая снизил базовую ставку на 5 б.п. до 3,65%, ранее НБК снизил ставку по льготным среднесрочным кредитам и ставку обратного репо. Одновременно НБК сократил указанную программу среднесрочного кредитования MLF с 600 млрд до 400 млрд юаней. Банк стимулирует рыночный спрос на кредиты, который существенно снизился в середине года под влиянием отложенного эффект от спада в экономике США и карантинных ограничений, которые, впрочем, традиционно сыграли роль фактора сдерживания инфляции в период ее наиболее высоких темпов роста в мире. Китайские регуляторы продолжают "мягкую" кредитно – денежную политику, вопреки тенденции ее ужесточения на Западных рынках. Такая дивергенция в трендах ключевых макроэкономических показателей традиционно ведет к перемещению средств инвесторов на китайский долговой рынок и, опосредованно, усиливает интерес рынка к вложениям на развивающемся финансовом сегменте в целом.

Рост инвестиционного аппетита на финансовом рынке по-прежнему, уже на начальном этапе, сопровождается значимым повышением рисков для инвесторов. Ситуация, как представляется, отражает высокий уровень потенциальной доходности вложений, характерный сейчас для фондового сегмента. На этом фоне с точки зрения внешних факторов, шансы консолидации российского долгового рынка в перспективе ближайшего месяца по-прежнему, как представляется, преобладают.

Внутренний рынок

Последние макроэкономические прогнозы российских регуляторов, как представляется, способствовали охлаждению спроса на риск.

Минэкономразвития улучшило оценки ВВП на 2022 год, но ухудшило прогноз ВВП РФ на 2023 г. Ведомство ожидает снижения ВВП РФ в 2022 году на 4,2% г./г. против 7,8% согласно предыдущей оценке. Прогноз изменения ВВП РФ на 2023 год составляет -2,7% г./г. против -0,7% г./г. ранее. Прогнозное значение прироста Валового продукта на 2024 и 2025 гг. составляет 3,7% и 2,6%. Предыдущая оценка этих показателей равнялась 3,2% и также 2,6% г./г. Для сравнения, базовый сценарий Банка России предполагает сокращение ВВП России в 2022 году на 4–6%, в 2023 году — на 1–4% и переход в зону роста в 2024 году, прогноз составляет от 1,5 до 2,5%.

Исходя из оценок Росстатом Валового внутреннего продукта за I и II квартал 2022 г., которые составили, соответственно, 3,3% и -4% г./г., прогнозы, предложенные регуляторами, предполагают восстановление динамики ВВП РФ во втором полугодии 2022 года на уровнях вблизи нулевого поквартального прироста. Исходя из представленных выше оценок, после этого периода восстановления, в начале 2023 года возникнет некий новый шок, который должен сформировать новый цикл ухудшения динамики ВВП после того, как она начала восстанавливаться. Как показывает историческая практика, в периоды посткризисного восстановления, например, в 2009 – 2011 гг. и 2015 – 2017 гг., восстановление экономической активности происходит относительно стабильно, без повторных значимых спадов. Отклонения от такой, обусловленной рыночными факторами статистики, могут происходить под влиянием нерыночного воздействия на спрос. Так произошло, как представляется, в 2022 году. Однако, формируя прогнозы на 2023 год российские финансово – экономические власти воздерживаются от детализации причин, которые должны вызвать повторный спад в экономике вопреки наиболее вероятному, с точки зрения статистики экономики РФ за последние 30 лет, сценарию относительно стабильного среднесрочного восстановления.

Подобная информация выглядит как сигнал для "охлаждения" рыночного спроса. Причина поступления такого сигнала от регуляторов, как представляется, традиционна – высокие темпы роста стоимости акций добывающих предприятий, ключевых для фондового рынка РФ, формируют высокие ожидания роста цен на товарном сегменте и противоречат тем самым целям сдерживания глобальной, российской инфляции. Впрочем, для долгового сегмента эффект о указанных оценок представляется неоднозначным. "Сглаживание" рыночного спроса на сравнительно высоко доходные активы, какими традиционно являются акции, будет, при прочих равных поддерживать спрос на долговом сегменте.

По-прежнему полагаем, что монетарные условия в РФ остаются ключевым среднесрочным фактором, формирующим динамику ВВП и инфляции. По нашим оценкам, базовый прогнозный потенциал изменения реального ВВП РФ в перспективе 2023 года по –прежнему составляет от -2% до +2%. Прогноз ИПЦ на следующий год составляет 6% - 8% г./г.

На основе макроэкономической, в том числе - инфляционной статистики, и с учетом рыночной ценовой динамики, оценка диапазона справедливых ставок ОФЗ на ближайший месяц по-прежнему составляет 11%-13% годовых. Значительное смягчение политики ЦБ в последние месяцы на фоне замедляющейся инфляции оказывает преобладающее влияние на краткосрочный тренд доходности долгового сегмента РФ. Однако, решение ЦБ о повышении нормативов обязательных резервов свидетельствует о том, что обозначенный ЦБ в июле целевой диапазон ключевой ставки на 2022 года на уровне 7,4% - 8%, возможно, не будет вновь снижен. С учетом представленных оценок внешних и внутренних факторов, влияющих на рынок, к концу сентября возможным представляется постепенное повышение ставок индикативных ОФЗ относительно текущих уровней. По-прежнему рассчитываем на перемещение средств инвесторов с долгового на фондовый рынок в указанной перспективе.

Инфляция в России в годовом выражении на 15 августа опустилась ниже 15%, до 14,87% с 15,01% неделей ранее. На этом фоне и учитывая приближение назначенного на 16 сентября очередного заседания Совета директоров Банка России по ключевой ставке, в краткосрочном периоде преобладают шансы снижения ставок рынка ОФЗ. Целевой усредненный уровень ставок ликвидных индикативных ОФЗ серий 26200, 26226, 26224, 26225 и 26240 на конец следующей недели составляет 8,4%-8,55% годовых.