РЕКОМЕНДАЦИИ

Мы сохраняем негативные рекомендации по нефти, курсу рубля против доллара, российским и американским акциям. Пока у нас стоит рекомендация продавать евро против рубля.

ПОСЛЕДНИЕ ИЗМЕНЕНИЯ НА КЛЮЧЕВЫХ РЫНКАХ

Рубль подешевел против доллара США, однако, это движение соответствует динамике по сравнимым валютам. Таким образом, внутренние факторы, в т.ч. связанные с обещаниями девальвации главой Минфина Силуановым, по нашим оценкам, не явились определяющим драйвером для ослабления курса российской валюты и мы предполагаем, что они могут еще сыграть.

Евро начал слабеть против доллара вместе с валютами развивающихся стран. Мы посмотрели различные сценарии в рамках нашей модели курса евро/доллар – в т.ч. снижение потребительской инфляции до 0 и снижение ставки ЕЦБ. Получается, что 1.33 является скорее потолком по курсу евро/доллар, но более вероятно, что курс евро в более реалистичном сценарии должен быть около 1.30 или даже ниже по отношению к доллару.

Рост доходности по Казначейским облигациям США превзошел наши ожидания, и мы склонны считать его избыточным. На наш взгляд, казначейские облигации США подешевели сильнее, нежели это предполагает тон ФРС. Столь сильный рост ставок может быстро начать негативно отражаться на данных статистики, а в условиях замедляющейся экономики сложно ожидать ужесточения денежно-кредитной политики.

МАКРОЭКОНОМИКА И КЛЮЧЕВЫЕ ДРАЙВЕРЫ ДЛЯ ФИНАНСОВЫХ РЫНКОВ

Продолжение распродажи рисковых активов мы связываем не только с более четким указанием ФРС на выход из QE, но также с продолжающейся напряженной ситуацией на денежном рынке Китая. Собственно вероятно именно фактор замедления экономики Китая определял снижение рубля и аналогичных валют на протяжении большей части первого полугодия 2013 г., в то время как рынки акций в США росли, а доходности по казначейским облигациям снижались.

В Китае ставки денежного рынка сейчас находятся на уровне почти в 2 раза превышающем среднее значение за последние 5 лет. Сегодня стало известно, что Народный Банк Китая назвал «разумным» (“reasonable”) текущий уровень ликвидности в финансовой системе. По сообщениям местной прессы за прошлую пятницу ЦБ Китая точечно предоставлял деньги крупнейшим банкам, но публично даже не заявлял об этом.

Власти Китая пытаются решить структурные дисбалансы в экономике, навести порядок в теневой финансовой сфере, однако, это сопряжено с негативными ожиданиями относительно перспектив экономики Китая и стран, чьи экономики зависят от ситуации на товарных рынках – Австралии, Канады и России. Этот фактор негативно действует на курсы валют этих стран и, видимо, будет продолжать действовать в ближайшее время до тех пор, пока Банк Китая не даст более четкого сигнала о намерении нормализовать ситуацию на денежном рынке.

ГЛОБАЛЬНЫЕ СОБЫТИЯ

Итоги заседания FOMC FED. Бернанке более явно указал, что начала сокращения программы выкупа облигаций можно ждать ближе к концу 2013 г., а полного сворачивания программы к середине 2014 г. С оговоркой, что так будет при продолжении улучшения ситуации в экономике. Отметим, что консенсус прогноз экономистов крупнейших банков до заседания FOMC ФРС предполагал, что сворачивание программы QE начнется в 4м квартале 2014г (медиана прогнозов приходилась на октябрь).

На прошлой неделе также стало известно, что теперь большинство членов FOMC не предполагает, что ФРС будет продавать обеспеченные ипотекой бумаги (MBS). Однако отметим, что это относится именно к продаже бумаг, а не к сокращению их покупок на первом этапе, хотя может быть своего рода намеком, что и ФРС уменьшит покупки сначала Treasuries. По итогам заседания спрэд между Treasuries и MBS сократился и его значение достигло локального минимума, т.к. Treasuries выросли в доходности сильнее.

Опасения вовлечения в противостояние в Сирии внешних сил оказывает повышательное давление на нефть. На этом фоне нефть за пару недель выросла со 100 до 106 долларов. В случае дальнейшей эскалации напряженности в регионе можно ожидать, что США и ее союзники постараются не допустить дальнейшего роста цены на нефть с помощью заявлений о возможных сокращениях своих стратегических запасов.

Последний раз к такой мере прибегли в июне 2011 года во время восстания в Ливии. В настоящий момент США обладает стратегическими запасами в объеме 700 млн. баррелей, что эквивалентно 174 дням чистого импорта, при рекомендуемых МЭА 90 днях. Таким образом, США имеет достаточно возможностей подсократить запас (и как бонус оказать давление на Россию и Иран).

Еще одним важным моментом является то, что на предпоследних выходных в Иране победу на президентских выборах довольно неожиданно в первом туре одержал Хасан Рухани - политик, допускающий достижение компромисса с Западом. Вероятно, появилось дополнительное время, чтобы продолжать переговорный процесс. Это может снизить градус напряженности и все же привести к снижению цен на нефть.

НОВОСТИ ЭКОНОМИКИ РОССИИ ЗА НЕДЕЛЮ

В последнее время на высшем государственном уровне активизировались разговоры по поводу вопросов, связанных как с обеспечением доходами расходной части бюджета, так и стимулированием экономического роста в России. Мы предполагаем, что попытки обеспечить выполнение одновременно этих двух целей может привести к ослаблению курса рубля.

Стоит добавить, что, по всей видимости, наши власти рассматривают в том числе и американский опыт количественного смягчения. И хотя тот же А.Силуанов в последний раз высказался как против количественного смягчения в России, так и того, чтобы ЦБ РФ получил в обязанность обеспечивать экономический рост, на наш взгляд, вполне может быть, что ЦБ через какое-то время может попробовать покупать те же инфраструктурные облигации, если результат от прямой покупки минфином валюты на рынке окажется недостаточным.

По итогам Петербургского экономического форума мы узнали о готовности Президента РФ масштабно расходовать средства фонда Национального благосостояния на объекты инфраструктуры.

Сегодня в должность главы ЦБ вступает Эльвира Набиуллина, которая отметила, что не что рост экономики не должен производиться за счет инфляции, хотя судя по интервью «Ведомостям» экономический рост в стране продолжает ее заботить. Набиуллина предлагает уменьшить стоимость банковских кредитов в первую очередь за счет уменьшения стоимости взаимодействия с самим ЦБ и изменения законодательства. ЦБ под руководством Набиуллиной собирается расширить доступ к кредитам для малого и среднего бизнеса. Можно ожидать улучшения условий рефинансирования для банков под залог бумаг, выпущенных под выданные кредиты.

ДИНАМИКА РУБЛЯ И ФАКТОРЫ, ВЛИЯЮЩИЕ НА РОССИЙСКУЮ ВАЛЮТУ

С целью сопоставимости используются котировки всех валют в долларах США, т.е. чем выше курс, тем крепче валюта. Кроме этого все графики нормализованы: начальная точка у всех графиков – 0, а дальнейшие значения показывают процентное изменение. Например, рубль сейчас стоит -6,21% т.е. получается, что он за рассматриваемый промежуток он ослаб против доллара га 6,21%.

Отметим, что ослабление рубля на прошлой неделе происходило на фоне таких же распродаж по всем остальным рассматриваемым нами валютам.

Чистый отток капитала в мае по оценкам Минэкономразвития составил $8 млрд. после $3,4-4 млрд. в апреле. Таким образом, за два месяца второго квартала уже набирается $12 млрд. при этом сезонно (см. график) второй и третий и третий кварталы скорее отличаются меньшим оттоком. Таким образом, можно видеть, что отток значительно ускорился относительно прошлых лет и если такая же динамика останется до конца года, то это определенно будет оказывать еще большее давление на рубль, нежели мы до этого предполагали.

ДАННЫЕ МАКРОСТАТИСТИТКИ КРУПНЕЙШИХ ЭКОНОМИК МИРА

Ставка РЕПО в Китае находится вблизи максимальных за несколько лет значений, отражая напряженность на денежном рынке.

Отмечаем довольно сильное движение последних четырех дней по доходности американских гос. облигаций. На графике ниже можно видеть их динамику на фоне изменений ставки рефинансирования. По-видимому, рынки уже начали отыгрывать ожидания повышения ставки. Глядя на график, можно видеть, что текущий уровень доходности уже превзошел уровень соответствия текущей ставке рефинансирования (0,25%). Глядя на график, уровню ставки в 0.5% (т.е. при одном повышении на 0.25 п.п. относительно текущего уровня) соответствует доходность порядка 3.0% по UST10.

Отметим неплохие индексы PMI в Еврозоне. Гораздо лучше ожиданий оказался «сервисный» PMI. Промышленный индекс тоже немного улучшился, оказавшись в итоге практически на уровне ожиданий. Нельзя не отметить значительный спад в промышленности Китая. Промышленный индекс PMI от HSBC опустился с 49.2 в мае до 48.3 в июне.

Инфляция в мае в США показала положительный прирост к апрелю, после того как два месяца до этого цены снижались. Вместе с тем, показатель CPI Core год к году продолжает оставаться около 1.7%. Ранее некоторые политики от ФРС уже озвучивали мнение, что инфляция находится ниже желаемого уровня в 2%. На прошлой неделе один из голосующих членов FOMC Джеймс Буллард в очередной раз напомнил об этом. Формально такая инфляция позволяет ФРС не сильно торопиться с выходом из QE.

Закладки новых домов в мае снова выросли после снижения в апреле. Число разрешений на строительство домов немного снизились. В целом мы видим продолжающиеся растущие тренды. Важным моментом для сектора американской недвижимости является тот факт, что ФРС не будет продавать ипотечные закладные в рамках выхода из действующей программы количественного смягчения, а будет держать их до погашения.