Рынок рублевых облигаций

US10Y приближаются к уровню 4,85%

Вчера в США прошел аукцион по продаже 20-летних облигаций казначейства с защитой от инфляции (TIPS), и спрос на нем заметно превысил ожидавшийся уровень, означая, что сильные экономические данные последнего месяца вызвали опасения инвесторов, что разогрев рынка труда вызовет в США усиление темпов инфляции. На этом фоне котировки облигаций с фиксированным купоном возобновили падение, и в ходе дневной торговли 10-летние Treasuries сместились в доходности с 4,75 до текущих 4,8%. Мы уже неоднократно писали, что c технической точки зрения US10Y могут свободно идти вверх в доходности до 4,85%, где историческая кривая встретится с локальными пиками, зафиксированными 18 сентября и 23 октября 2006 года.

Нефть заметно выросла в цене

Заявление американского департамента энергетики о планах увеличить стратегические запасы нефти с 691 до 1500 млн баррелей, т.е. более, чем вдвое, резко толкнуло цену на сырую нефть вверх. Фьючерсы NYMEX выросли во вторник на 4,7% до 55 долл/б, настраивая инвесторов в российские активы на более позитивный лад. В настоящий момент техническая картина движения цены на нефть уже не предполагает немедленного продолжения падения в направлении уровня 40 долл/б, а обещает, по крайней мере, консолидацию выше отметки 50 долл/б, которая теперь становится заметным уровнем поддержки.

Сегодня – аукцион ОФЗ 46020

Сегодня Минфин проведет на ММВБ аукцион по размещению 10 млрд руб. 30-летней ОФЗ 46020. Вчера В пятницу эта бумага торговалась с доходностью 6,86%. Последний большой аукцион ОФЗ 46020 прошел 15 ноября 2006 года, когда 6,5 млрд руб. бонда были проданы со средневзвешенной доходностью 6,9% и доходностью отсечения 6,94%. Объем выпуска в обращении с оставляет сейчас 29,4 млрд руб. В долгосрочной перспективе мы считаем ОФЗ 46020 очень интересной бумагой, поэтому рекомендуем инвесторам участвовать в предстоящем размещении. Исходя из истории аукционов ОФЗ 46020, а также текущей, не очень уверенной конъюнктуры, заявки на покупку мы советуем ставить с доходностью 6,9% и выше.

На биржу вышел КМБ-2 – покупать

Облигации КМБ-Банка, разместившиеся с 6 декабря в объеме 3,4 млрд руб. и с купоном 7,75%, начал сегодня торговаться на ММВБ по цене 100,25/50, т.е. с доходностью порядка 7,65%. В этой точке КМБ-2 практически точно совпадает с ВолгаТел-2 – бондом, эмитент которого имеет рейтинг BB- в отличие от банка КМБ, рейтинг которого (Baa2) находится в области investment grade. Спред КМБ-2 к кривой ОФЗ равен сейчас 170бп, превосходя спред Россельхозбанка (порядка 130бп) на 40бп при практически одинаковом рейтинге эмитентов. В результате, в сегодняшнем положении мы считаем бонд КМБ-2 привлекательным для покупки. Наша цель по доходности бумаги устанавливается на уровне 7,35%.

Торговые рекомендации

1) Банковский выпуск ХКФ-4, который мы уже довольно давно и активно рекомендуем на покупку, заметно вырос вчера и понизился в доходности с 10,5 до 10,25% к оферте черед 21 мес. Несмотря на это, мы продолжаем считать этот бонд привлекательным для покупки. Напомним, что 7 декабря 2006 года банк опубликовал отчетность за 9 месяцев 2006 года, которая показала заметный рост прибыли по сравнению с аналогичным периодом предыдущего года – и это еще до начала «высокого сезона» предновогодних покупок. Премия в кредитном спреде, которую ХКФ-4 платит по отношению к Сибакадем-3 (который мы, кстати, тоже считаем очень дешевым), составляет сейчас 75бп, тогда как по рейтингам ХКФ превосходит Сибакадембанк: ХКФ - B/Ba3 по S&P/Moody’s, Сибакадем – B1/B по Moody’s/Fitch. Соответственно, мы продолжаем рекомендовать ХКФ-4 на покупку с целью 9,75%-10%.

2) Облигации Башкирэнерго-3, которые мы также неоднократно рекомендовали к покупке, неожиданно выросли вчера в цене сразу на 50бп, и сейчас находятся на уровне доходности 8,54%. Поскольку наша цель по бумаге находится в точке 8,5%, наша рекомендация по Башкирэнерго-3 меняется с Покупать на Держать.

3) Облигации Интербрю-2, котирующиеся сейчас с доходностью 8,1% на срок 31 мес., незаслуженно забыты инвесторами. Напомним, что этот выпуск объемом 4 млрд руб. разместился 17 августа 2006 года с доходностью 8,16%, и в настоящий момент продолжает торговаться в районе номинала. Компания САН-Интербрю является практически 100%-ой дочкой одной из крупнейших пивных групп мира InBev, выступая как стратегическая инвестиция этого конгломерата на динамичном российском пивном рынке. В этой ситуации бумага является прекрасной альтернативой соседним бондам, а именно Салавату-2 (8,1% на 34 мес.) и ЮТК-4 (8,15% через 35 мес). По своему кредитному качеству выпуск Интербрю-2 вполне мог бы торговаться с доходностью 7,75%, и только низкая ликвидность мешает ему достигнуть этого уровня.

4) Строительная компания Миракс совсем недавно получила рейтинг B/Стабильный по версии агентства Fitch. Напомним, что ранее компанией был получен рейтинг B2 от агентства Moody’s. Таким образом, оба агентства сошлись в своей оценки риска обязательств компании. Из обращающихся облигаций Миракса наиболее интересным сейчас является выпуск Миракс-2, находящийся на уровне 10,7% на срок 32 мес. На уровне 11% мы рекомендовали этот выпуск к покупке с целью 10,75%. Поскольку в настоящий момент эта цель достигнута, а бумага сохраняет спекулятивный апсайд, мы не меняем нашу рекомендацию, а просто перемещаем цель на уровень 10,5%. Важно отметить, что облигации рейтингованных компаний практически полностью расположены сейчас под уровнем 10%, причем компании с рейтингом B- занимают нишу 9,5-10%. Таким образом, стратегический апсайд облигаций Миракса, да и в целом хороших компания строительной отрасли, остается очень большим.

Взгляд на рынок

Рынок рублевых облигаций находится сейчас в хорошо сбалансированном состоянии. Достаточная рублевая ликвидность поддерживает спрос на длинные облигации, и только неопределенность с дальнейшим направлением движения Treasuries мешает общему росту. Нам представляется, что перспектива рынка рублевых инструментов сейчас, по крайней мере, не негативна, а в этой ситуации наиболее интересными инструментами остаются длинные бонды как имеющие больший купонный доход, чаще всего лучшую торговую ликвидность, а также большую дюрацию на случай снижения долгосрочных ставок.

Рынок еврооблигаций

Корпоративный сектор

Активность в корпоративном сегменте по-прежнему невысока. Вчера торговля шла в основном в телекомах и банковских облигациях. Хорошо смотрелись Система ’11 (7,29%) и Вымпелком ’16 (7,34%) выросшие в цене на 26 б.п. и 19 б.п. соответственно. Второй день подряд продолжали падать котировки бондов Газпрома, особенно с «длинной» дюрацией. Пока на рынке нет ясности относительно дальнейшего поведения treasuries, активной торговли корпоративными бондами, на наш взгляд, не будет. Также возможны продажи «длинных» выпусков.

Суверенные еврооблигации

Котировки бумаг на Emerging Markets вчера продолжали снижаться. Однако, на низких оборотах развивающиеся рынки не смогли догнать Treasuries по темпам падения, в результате чего спрэд EMBI+ сузился на 3 б.п. до 167. Российские суверенные облигации по-прежнему стабильны и менее волатильны, нежели базовые активы. На 5 б.п. роста доходности 10-летних бумаг Россия ’30 (5,79%) отреагировала повышением на 2 б.п. Спрэд к USG10Y немного сузился до 100 б.п. Сегодня возможны минимальные колебания в цен в рамках 1/16-1/8.

Рекомендации:

В начале декабря Петрокоммерц ’09-2 разместил выпуск на 300 млн долл. с доходностью 8,75%. Выпуск Петрокоммерц ’09-1, который на несколько месяцев короче, торгуется в настоящий момент в диапазоне 8,10-8,15%. В связи с чем уровень 8,75% мы считаем неоправданно высоким. Вчера на вторичных торгах бумага опустилась до 8,60%, но мы видим дальнейший потенциал снижения доходности и рекомендуем бумагу к покупке с долгосрочной целью 8,25%.
 
Мы рекомендовали выпуск Система ’11 с целью 7,55% к покупке. Однако после выхода сильной отчетности за 9м2006г. у двух телекоммуникационных компаний, что позволяет сделать выводы о благоприятной ситуации в секторе в целом, бумага выросла под действием спроса телекомы и достигла установленной нами цели. Но мы видим потенциал роста выпуска ещё в 30 б.п., поэтому снижаем рекомендацию до промежуточных 7,25%. Потенциально бумага может стоять ниже.

- Система ’11 – цель 7,25
- Петрокоммерц '09-2 – цель 8,25%
- Вымпелком ’16 – цель 7,20%
- ТНК ’16 – цель – 6,35%
- Казаньоргсинтез ’11 – цель 8,60%
- Северсталь ’14 – цель 7,40%
- НКНХ ’15 – цель 8,25%
- Росбанк ’09 – покупать недооцененный выпуск качественного эмитента

Вывод: Мы не ожидаем заметного изменения котировок корпоративных еврооблигаций. Однако вследствие снижения чистого долга РФ и отсутствия первичного предложения в суверенных бондах в течение года возможно снижение их доходностей, а также доходностей бумаг квазигосударственных компаний. Наша цель по спрэду к казначейским облигациям – 90 б.п.