Bonds.Finam.RU — информация о российском рынке облигаций ФК "УРАЛСИБ": Ежедневный обзор рынка облигаций

ФК "УРАЛСИБ": Ежедневный обзор рынка облигаций

[23.08.2006] Анастасия Залесская, ФК УРАЛСИБ

Путин – укрепление рубля опасно для российской экономики

Вчера президент РФ Владимир Путин вчера заявил что считает укрепление рубля в этом году критическим для развития российской экономики. Связано это было с объявленными ЦБ «Основными направлениями денежно-кредитной политики» в 2006-2007гг., где приоритетной целью выступала борьба с инфляцией, а жестких ограничений по укреплению рубля ЦБ в «основных направлениях» не обозначил. Однако правительство документ не утвердило, а вчера с возражениями выступил и сам президент.

Мы по-прежнему считаем, что в противоречивой попытке правительства сдержать и рост цен, и укрепление рубля, основной акцент будет сделан на инфляцию, а резкие меры по сдерживанию укрепления рубля будут предприняты только в случае низкого инфляционного давления и достижения цели по инфляции на конец года.

ЮТК

Компания анонсировала свои инвестиционные планы на 2006-2007гг., согласно которым инвестиционная программа ЮТК будет сокращена в 1,5 раза, причем почти половина капиталовложений будет направлена на проекты, окупающиеся в течение 1-3 лет. Следует отметить также тот факт, что все инвестиции будут производиться из собственных средств ЮТК. Ожидаемая в связи с сокращением инвестпрограммы остановка в наращивании долга – безусловно позитивное событие для ЮТК, возможно, означающее менее агрессивную долговую стратегию компании в будущем.

Согласно аудированной отчетности ЮТК по стандартам МСФО за 2005г. финансовые показатели компании улучшились по сравнению с 2004г. Несмотря на то, что уровень долга компании остался на прежнем уровне, рост EBITDA позволил ЮТК улучшить показатель Debt/EBITDA – с 5,63X на конец 2004г. – до 4,84X в 2005г., а также повысить рентабельность по EBITDA – 26,3% против 24,3% – к концу 2005г.

За счет сокращения капзатрат ЮТК впервые за три года вышла на позитивное значение свободного денежного потока – в начале 2006г. он составил 1,3 млрд руб. по сравнению со значением в -7 млрд руб. К слабым сторонам ЮТК по-прежнему можно отнести больший объем долга, более половины которого составляет краткосрочный долг, что делает компанию зависимой от банковских кредитов и служит причиной низкой ликвидности. Рентабельность по EBITDA остается на очень низком уровне по отрасли, для сравнения рентабельность УрСИ и Волгателекома составляет более 30%.

Мы надеемся что, что объявленное ЮТК снижение капзатрат в 2006-2007гг. и финансирование инвестиций из собственных средств поможет компании сохранить позитивный свободный денежный поток и позволит в дальнейшем постепенно сокращать долговую нагрузку.

Мы рекомендуем выпуск ЮТК-4 (9,34% на 40 мес.) к спекулятивной покупке с целью 9,0%, поскольку полагаем, что финансовое состояние компании будет улучшаться, а спред к остальным компаниям телекоммуникационного сектора слишком велик.

Мечел

Сегодня на вторичные торги на ММВБ выходит выпуск Мечел-2 объемом 5 млрд руб. Еще недавно форвардные котировки по бумаге находились на уровне 99,61% на 99,83% – столь низкий ценовой уровень был связан, во-первых, с негативным новостным фоном, окружавшим компанию в последнее время, а также сложным моментом на рынке, выбранным эмитентом для размещения выпуска. В данный момент доходность выпуска составляет 8,53% по цене 100,15%. Ближайшие «соседи» бумаги – выпуски компании Дальсвязь-2’12 (8,3% на 46 мес.) и Пятерочка-2 (8,5% на 52 мес.). Поскольку кредитное качество Мечела очевидно выше качества названныхкомпаний, мы считаем, что облигации Мечела должны торговаться с доходностью не выше 8,40%-8,45%, что соответствует апсайду в цене в
размере 40-50 б.п.

База процентных ставок

US10Y упали ниже уровня 4,85% – так высоко в последний раз 10-летние ноты казначейства торговались в конце марта этого года. Среди важных экономических релизов этой недели – данные по рынку недвижимости сегодня и завтра и публикация заказов товаров длительного пользования завтра. Позитивный характер экономических данных может вызвать небольшую коррекцию рынка UST, однако мы не ожидаем сильных продаж на рынке до конца этой недели.

Одним из наиболее ожидаемых событий недели станет пятничное выступление главы ФРС Бен Бернанке с речью на ежегодном симпозиуме в Вайоминге. Выступление будет посвящено глобальной экономической интеграции, однако легко представить, что участники будут тщательно следить за речью Бернанке в надежде получить намеки на дальнейшие действия ФРС.

Россия’30 зафиксировалась ниже значения в 6% и торгуется сейчас на уровне 110,98 (5,86%), на 103бп выше US10Y. Наша цель по этому спреду до конца года – 90-95бп.

Выпуск ОФЗ 46018 торгуется на уровне 6,66% (+1бп), спред к России’30 расширился до 80бп. Такой спред является неоправданно широким, наша долгосрочная цель по этому спреду – 0бп. Поэтому мы считаем, что у длинных ОФЗ сохраняется потенциал сужения спреда к US10Y на 85-
90бп.

Принятое на последнем заседании решение ФРС не повышать ставку корректирует наши прогнозы по цели US10Y на конец года, мы ожидаем, что доходность 10-летних обязательств будет находиться в диапазоне 5,2-5,3%. Таким образом, наша цель по выпуску ОФЗ 46018 на уровне 6,5% становится более достижимой.

Торговые идеи

Второй выпуск компании Куйбышевазот объемом 2 млрд руб. был размещен в начале марта этого года и до сих пор торгуется по номиналу (9% на 55 мес.), несмотря на существенный рост рублевого рынка с того момента. В связи с тем, что Компания не публиковала финансовую отчетность за 2005г., мы не можем судить об изменениях кредитного качества Куйбышевазота в прошлом году, однако согласно аудированной отчетности за 2004г., показатели компании позволяют отнести облигации эмитента ко второму эшелону, что означает более низкий уровень доходности. Таким образом, на данный момент облигации выпуска представляются нам привлекательными, наша рекомендация будет скорректирована в зависимости от характера данных, опубликованных компанией за 2005г.

Облигации третьего выпуска облигаций Самарской области, размещенного в четверг на ММВБ, вышли на вторичные торги с доходностью 7,67% на 5 лет. Даже с учетом необходимой премии к облигациям Московской области в размере порядка 30бп., доходность выпуска должна составлять 7,30%, поэтому мы рекомендуем облигации выпуска к покупке.

Спред выпуска Москва-39 к ОФЗ 46014 в последнее время оторвался от среднего исторического значения в 17бп. и достиг 30бп. Мы считаем рост доходности на длинном конце кривой Москвы краткосрочной аномалией на рынке и рекомендуем выпуск Москва-39 к покупке с целью по спреду 17 бп., что соответствует доходности 6,81% при неподвижной кривой ОФЗ. В секторе госбумаг сохраняет привлекательность ОФЗ 46018. Спред длинных ОФЗ по отношению к России’30 сейчас расширен в сравнении с предыдущими месяцами, что создает ОФЗ 46018 дополнительный апсайд. Помимо этого, бумага является очевидным бенчмарком с точки зрения торговой ликвидности и длины, при этом предлагает хорошую текущую доходность (купон 9,5%). Сейчас бонд торгуется на уровне 6,66% на 15 лет, при этом наша долгосрочная цель по нему – 6,5%. Еще одной позитивной новостью для держателей выпусков Пятерочки, наряду с подтверждением рейтинга от S&P на уровне «BB-», стало включение выпусков первой и второй серии в котировальный список «Б». Мы по-прежнему считаем облигации выпуска Пятерочка-2 долгосрочно привлекательными, поскольку наша цель по YTM для бумаги находится на уровне 8,25%. Рекомендуем инвесторам аккумулировать этот выпуск.

Акционеры ТМК одобрили проведение допэмиссии акций в размере 7,7% уставного капитала компании. И хотя, срок размещения акций ТМК еще не объявлен, можно отметить, что компания уверенно продвигается в сторону реализации IPO. Мы сохраняем рекомендацию «покупать» для выпуска ТМК-3, который находится сейчас на уровне 8,15% на срок 18 мес., и мы считаем, что выше 8% эти бумаги очень интересны на покупку. Мы сохраняем рекомендацию на покупку в отношении облигаций Копейка-2, которые находятся на уровне 9,59% на 32 мес. Напомним, что, в отличие от многих участников сектора розничной торговли, Копейка имеет рейтинг от агентства S&P (B-), хорошую историю на облигационном рынке, а также высокую степень открытости для инвесторов. Сейчас же Копейка-2 торгуется на уровне Очаково-2 и ЮТК-4 – бумаг компаний с худшим кредитным качеством.

Среди корпоративных выпусков с хороших кредитным качеством мы также продолжаем рекомендовать Салават-2. Бонд торгуется сейчас в районе 8,54% на срок 40 мес., приблизительно 220бп над кривой ОФЗ. В октябре 2005 года этот спред находился на уровне 150бп, поэтому перспектива сужения спреда у Салавата-2 довольно существенная. В качестве промежуточной цели для выпуска можно рассмотреть уровень YTM 8,25%, а потенциально, при оформлении отношений с Газпромом, Салават-2 может достичь 8%.

Прогнозы

Приближение конца месяца пока не сулит финансовому рынку трудностей на денежном рынке, а спред рублевых инструментов к российским евробондам по-прежнему находится на высоком уровне. Мы меняем прогноз по рынку на «позитивный» и ожидаем продолжения роста рынка рублевых облигаций в ближайшее время. Тем не менее, мы в очередной раз обращаем внимание на аномально низкий уровень доходности UST, который может представлять потенциальную угрозу рублевому рынку в случае перемен на рынке Treasuries и начала коррекции.