Группа ЕвроХим: Итоги I квартала 2009 года

Производитель минеральных удобрений Группа ЕвроХим опубликовала результаты 1 квартала 2009 года по международным стандартам финансовой отчётности. Важно отметить, что первый квартал в силу влияния сезонного фактора стандартно является наиболее слабым, кроме того, при текущих кризисных условиях, спровоцировавших резкое падение цен по всему спектру химической продукции.

Несмотря на общеотраслевые проблемы снижения производства и падения цен на азотную и фосфорную продукцию, результаты Компании можно оценить как достаточно стабильные. По итогам 3 месяцев текущего года физические объемы продаж азотных удобрений по сравнению с аналогичным периодом прошлого года выросли на 13%, при этом динамика продаж фосфорных удобрений была отрицательной: их объем снизился на 26%. Производственные результаты во многом обусловлены тем, что оба азотных предприятия Еврохима в январе-марте были загружены практически на полную мощность, тогда как два из тех фосфатных заводов останавливались на плановые ремонты срочностью 3-4 недели.

По сравнению с аналогичным периодом прошлого года выручка Группы ЕвроХим снизилась на 25% до 19,3 млрд руб. EBITDA уменьшилась на 53% до уровня 5,2 млрд руб., в связи с тем, что транспортные расходы и некоторые статьи производственных затрат по объективным причинам остались на уровне прошлого года или выросли.

Отметим, что рентабельность по EBITDA, хотя и снизилась, сохраняется достаточно высокой – на уровне 27%, несмотря на падение цен на продукцию.

Существенное давление на финансовые результаты Группы оказали девальвационные процессы, Компания оценила потери от «ослабления» курса рубля на уровне 4,2 млрд руб., в результате итоговым результатом 1 квартала стал чистый убыток в размере 2,9 млрд руб. против чистой прибыли 8,9 млрд руб. по итогам 1 квартала 2008 года. Вместе с тем, по предварительным оценкам, по мере стабилизации валютного курса отрицательное влияние оказалось фактически нивелировано, что, по идее должно отразиться на финансовых результатах полугодия.

По итогам 1 квартала кредитный портфель Группы ЕвроХим оценивался на уровне 60,3 млрд руб., из которых более 76% - это долгосрочные обязательства. В отчете Компании отмечается, что инвестиции в акции немецкой компании «K+S AG», специализирующейся на производстве калийных удобрений, на конец 1 квартала 2009 года составляли 28,6 млрд руб. (исходя из стоимости акций 34,9 евро за акцию и 11% в капитале, принадлежащих ЕвроХиму). Во втором квартале ЕвроХим увеличил долю владения в «K+S AG» до 12,5%. Таким образом, совместная с материнским холдингом ЕвроХима (MCC Holding Ltd) доля в «K+S AG» на текущий момент составляет 16,3%. Отметим, что порядка 5 млрд руб. генерируемого за первые три месяца текущего года Компанией денежного потока было направлено на финансирование именно калийных проектов Группы ЕвроХим.

Компания с умеренным оптимизмом оценивает перспективы второго полугодия 2009 года, ожидая, что цены и объёмы продаж азотных удобрений будут стабильны с тенденцией к росту; тогда как рост цен и объёмов продаж на фосфорные удобрения, скорее всего, перенесётся на 2010 год. Ориентируясь на ожидания более стабильных результатов полугодия, которые в меньшей степени подвержены фактору сезонности и, по идее, не должны отражать потери курсовых разниц, текущая доходность еврооблигаций ЕвроХима, которая составляет порядка 12,28% годовых к погашению в марте 2012 года, выглядела бы достаточно комфортным для покупки уровнем, если бы не текущая коррекция. Вместе с тем, кредитный профиль Группы ЕвроХим, на наш взгляд, заслуживает оценки «надежный».

Денежный рынок

Начало новой недели отметилось глубокой коррекцией как глобальных фондовых и сырьевых рынков, так и локальных площадок. Не стал исключением и российский рынок. Так, на вчерашних валютных торгах участники довольно активно закрывали рублевые позиции, и по итогам дня стоимость бивалютной корзины прибавила более 12 коп., закрывшись на отметке 36,79 руб. Сегодня негативная конъюнктура нефтяных цен сохраняется, что продолжает оказывать давление на курс национальной валюты. К настоящему времени величина бивалютного ориентира уже достигла 37,10 руб. Заметим, что вчера представители ЦБ озвучили свою позицию, которая предполагает снижение активности регулятора на валютном рынке. В тоже время Банк России едва ли заинтересован в резких колебаниях рублевого курса, поэтому, принимая во внимание текущую ситуацию, чтобы ограничить спекулятивные настроения, ЦБ может пойти по одному из двух путей: либо выйти на биржу с валютными «офферами», либо ввести ограничения на фондирование банковской системы.

Тем временем вчера банки производили уплату 1/3 квартального НДС. По-видимому, вследствие этого общий показатель ликвидности снизился с 828,8 млрд до 776 млрд руб. Ставки на ресурсы денежного рынка хоть и подросли, но остались на вполне комфортном уровне в пределах 6-8%. Несмотря на потребности в денежных средствах, задолженность кредитных организаций по основным инструментам рефинансирования, предоставляемым Банком России, осталась на прежнем уровне.

Трехмесячный аукцион РЕПО с регулятором особым спросом не пользовался – банки привлекли всего 0,48 млрд из 10 млрд руб. возможных. Годовые сделки РЕПО с ЦБ, заключаемые на фиксированной основе под залог облигаций «Транснефти», также осталось без внимания участников. По всей видимости, основной причиной низкого интереса банков к таким ресурсам является наличие более дешевых и удобных инструментов фондирования: РЕПО на сутки и необеспеченные кредиты регулятора соответственно.

В тоже время очередной беззалоговый аукцион Банка России, размещавшего вчера 70 млрд руб. на 6-месячный срок, как обычно, пользовался сравнительно высоким спросом. При этом ЦБ удовлетворил все выставленные заявки, общий объем которых составил 67,86 млрд руб. Сегодня состоится новый аукцион, на котором будут предложены 25 млрд руб. на 5 недель.

Традиционно ресурсы обоих аукционов будут предоставлены в среду, и в тот же день банки должны будут вернуть 32 млрд руб. ЦБ и 10 млрд руб. фонду ЖКХ. Очевидно, что, даже без учета досрочно погашенных кредитов, объем размещаемых ресурсов уже превышает наступающие обязательства, поэтому «оставшиеся» деньги участники могут вполне спокойно направить на уплату НДПИ и акцизов, приходящихся на четверг.

Долговые рынки

Мировые рынки охвачены волной паники на фоне того, что восстановление глобальной экономики является мало реализуемой перспективой, реакцией на которую стала повсеместная коррекция. Снижение мировых фондовых индексов варьировалось на уровне 3%-4%, в то же время российский MICEX «обвалился» почти на 8% до 937 б.п. Динамика сырьевых рынков также была отрицательной – котировки нефти находились в диапазоне 65 – 66 долл. за баррель.

В условиях происходящего «островком» стабильности в очередной раз удалось стать американскому доллару, который укрепился в отношении к евро до 1,385 и американским долговым бумагам, даже несмотря на то, что уже сегодня рынок будет встречать новое предложение. Доходность 10-летних UST по итогам дня снизилась на 10 б.п. до 3,68% годовых.

В целом, все больше ожиданий инвесторов связано с возможными действиями FOMC по формированию более совершенной денежнокредитной политики, которая должна способствовать поддержке финансовой системы США, и как следствие сглаживанию проблем текущего кризиса. Пока же настроения обещают сохраняться весьма пессимистическими, что, скорее всего, будет выражаться в продолжении ценовой коррекции более рисковых активов на фоне относительной стабильности сегмента госдолга.

На фоне глобальной коррекции суверенные еврооблигации Russia-30 подешевели за вчерашний день более чем на 1%: на момент закрытия торгов котировки находились в диапазоне 97,125% - 97,25% (YTM 8,01% - 8,04%). CDS России расширился до 345 – 350 б.п.

Корпоративные еврооблигации также оказались под влиянием общерыночного «вируса». Наиболее серьезные продажи наблюдались в квази-суверенных евробондах (Газпрома, РСХБ, ВТБ), активно сокращали позиции инвесторы и в выпусках ТНК-ВР и ВымпелКома. В среднем отрицательная ценовая переоценка по бумагам дня составляла 1 – 2%. Примечательно, что «второй» эшелон был затронут валом продаж чуть в меньшей степени – менее агрессивные котировки на продажу, а также осторожный спрос наблюдался в выпусках Евраза и Северстали.

Сегодняшний день обещает быть также непростым. Вероятнее всего, что, реагируя на вчерашнюю коррекцию американских фондовых площадок, продавцы суверенных еврооблигаций сохранят свою активность, что чревато дальнейшим ростом доходностей Russia-30. Как мы отметили в нашем специальном обзоре «Market review: Сезон «Весна – Лето 2009», при снижении индекса S&P500 до 850 б.п. (по тогам вчерашнего дня он «притормозил» на уровне 890 б.п.) доходность Russia-30 вполне может переместиться в диапазон 8,2% - 8,4% годовых. Отметим, что «масла в огонь» добавляют появляющиеся негативные оценки макроэкономики России в текущем году. В частности, в одном из последних прогнозов одного из авторитетных участников долгового рынка снижение ВВП России обозначено на уровне 10,9%. Коррекция цен на нефть также не добавляет уверенности в позитивных перспективах.

Рублевый рынок, естественно, не остался в стороне от происходящего, хотя волна переоценки выглядела не столь агрессивно, как в валютном сегменте. В наиболее ликвидных бумагах снижение котировок варьировалось в диапазоне от 20 до 70 б.п., в большей степени «досталось» выпускам Газпром нефти, чья доходность уже выросла до 14,9%, еще «не освоившемся» на рынке Икс5 – 04 (YTP 18,82%), МТС-4 (YTP 15,32%), РЖД-10 (YTP 15,46%), РЖД-12 (YTP 15,17%) и облигациям Москвы, доходности которых за вчерашний день прибавили от 20 до 30 б.п. В то же время можно отметить, что участники пока не ищут каких-либо защитных позиций в более коротких бондах, наблюдая за происходящим на внешних торговых площадках. Оглядываясь на происходящее на валютном рынке, можно констатировать, что пока инвесторы предпочитают сохранять свободную ликвидность, что может повлечь за собой продолжение коррекции рублевого сегмента, а также потребовать от новых размещений компенсирующей возможную переоценку премии.

Среди заметных событий сегодняшнего дня отметим решение «технической стороны» процесса реструктуризации облигаций Седьмого Континента, базирующегося на замещении обязательств размещенными вчера биржевыми облигациями.