Российский долговой рынок

В котировальных листах по итогам вторника вновь преобладал столь популярный в последнее время зеленый цвет. В сегменте госбумаг большинству выпусков ОФВ котировальных листах по итогам вторника вновь преобладал столь популярный в последнее время зеленый цвет.З, подорожавших в пределах 5 б.п. не удалось «догнать» бумаги серии 46020, котировки которых по итогам дня выросли еще на 30 б.п. (YTP 6.73%).

Среди корпоративных бумаг наибольшей популярностью пользовались выпуски ФСК-4 (+10 б.п.), Лукойл-3 (+10 б.п.) и Лукойл-4 (+5 б.п.). Более агрессивными, чем в длинных выпусках стали покупки в среднесрочных бумагах Газпрома. Так, на фоне роста котировок Газпром-9 на 3 б.п. выпуски Газпром-5 и Газпром-4 подорожали соответственно на 10 б.п. и 20 б.п.

Достаточно скромным на фоне последних выходов на вторичный рынок стало появление третьего выпуска Севкабеля, который в первый день подорожал только на 15 б.п. (YTP 11.67%). Текущая доходность облигаций Рыбинсккабеля, на фоне которого Севкабель выглядит более привлекательно в силу больших масштабов и сильных рыночных позиций, составляет 10.47%. Исходя из этого, облигации Севкабеля, на наш взгляд, недооцениваются участниками рынка. Справедливую доходность облигаций Севкабель-Финанс-3 при размещении мы оценивали на уровне 11.25% - 11.35% годовых к полуторалетней оферте При текущей конъюнктуре вполне адекватным кредитному качеству компании, на наш взгляд, является уровень 11%.

Сегодня на вторичном рынке появляются еще два новых выпуска КМПО-Финанс и ВАО Интурист. Мы полагаем, что на волне позитивного общерыночного настроения выпуски «стартуют» с заметным ростом котировок.

В субфедеральных бумагах фаворитами рынка по-прежнему остаются выпуски Московской области – МосОбл-7 (+20 б.п.) и МосОбл-6 (+2 б.п.). также после временного «штиля» спрос вернулся в выпуски СамарОбл-2 (+20 б.п.) и СамарОбл-3 (+10 б.п.). Достаточно успешным стало размещение облигаций четвертого выпуска Волгоградской области, которые в первый же день торгов прибавили в цене 50 б.п. (YTP 8.06%) С одной стороны, с такой же доходностью торгуется более короткий по дюрации третий выпуск региона. Вместе с тем, мы не исключаем, что на волне общего позитива в случае поддержания ликвидности выпуска бумаги вполне могут прибавить в цене, поскольку близкие по кредитному качеству регионы торгуются с доходностью ниже 8% годовых. Сегодня рынок встречает новую партию дебютирующих эмитентов, общий объем заявленных аукционов составит 6.9 млрд. руб. При этом, наряду с облигациями холдинга «Объединенные кондитеры» и Торговой сети «Бахетле», оценку кредитного качества которых мы приводили в нашем обзоре «Монитор первичного рынка» (от 21 мая), инвесторам будут предложены облигации АИЖК с ипотечным покрытием.

Торговые идеи

Рублевые облигации

• Лукойл - 4 - потенциал снижения доходности в пределах 15 б.п., справедливый спрэд к ОФЗ оцениваем на уровне 85 б.п.
• УМПО-2 – В течение последних дней облигации УМПО достигли нашего целевого уровня по доходности 8.5% годовых. Учитывая, что по бумагам установлен очень привлекательный на фоне других машиностроительных компаний второго эшелона купон (на уровне 9.5% годовых), а также то, что факт создания госхолдинга еще может оказать дополнительную поддержку авиадвигателестроеителям мы меняем нашу рекомендацию с ПОКУПАТЬ на ДЕРЖАТЬ.
• Юнимилк - Мы рекомендуем ДЕРЖАТЬ облигации Юнимилка в связи с тем, что потенциал сужения спрэда на текущий момент исчерпан. Справедливая, на наш взгляд, разница в спрэдах к ОФЗ по бумагам Юнимилка и ВБД составляет 150 б.п. Тем не менее, мы позитивно оцениваем перспективы развития и считаем, что у компании есть потенциал улучшения кредитного качества.
• Нутритэк - рекомендуем сохранять позиции в короткой бумаге с относительно высокой доходностью. Осуществленное в апреле IPO позитивно сказалось на кредитном профиле компании.
• Техносила – несмотря на то, что спрэд приблизился к справедливому, на наш взгляд, уровню 500 б.п., рекомендуем сохранять позиции в бумаге. При этом мы не исключаем дальнейшего снижения доходности в среднесрочной перспективе на фоне позитивного новостного фона об укреплении кредитного качества компании.
• Л’этуаль – Хотя краткосрочный ценовой апсайд по данному выпуску незначительный, бумага интересна для покупки с точки зрения соотношения «риск-доходность». Текущая премия в доходности к Арбат Престижу в достаточной мере компенсирует отсутствие отчетности по МСФО и наличие собственных площадей, учитывая уверенный рост оборотов и наименьшую среди прямых аналогов (Арбат Престиж, Единая Европа) долговую нагрузку.
• ТОП-КНИГА-2 – бумага торгуется со справедливой, на наш взгляд, доходностью, однако привлекательна для покупки с точки зрения соотношения «риск-доходность». От большинства непродовольственных ритейлеров эмитента отличает понятная структура (все денежные потоки генерирует одна компания), при этом стабильный рост бизнеса происходит при отсутствии агрессивной стратегии по увеличению долга.
• НИТОЛ-2 - несмотря на то, что эффект от инвестиционной программы на финансирование которой были использованы средства облигационного займа проявится только в среднесрочной перспективе, тот факт, что в настоящее время компания придерживается намеченного плана мероприятий и достигает при этом запланированных результатов, поддерживает нашу позитивную оценку кредитного качества эмитента и рекомендацию «покупать».
• Инком-Авто-2 – спрэд к ОФЗ по выпуску компании является, на наш взгляд, неоправданно широким по сравнению со спрэдом по бумагам сопоставимого по кредитному качеству Автомира. Мы видим потенциал снижения доходности и рекомендуем облигации к покупке.
• Пятерочка-2 – справедливый спрэд после привлечения в акционерный капитал, на наш взгляд, составляет 180 – 200 б.п. В то же время стоит отметить, что возможным препятствием для сужения спрэда до справедливого с точки зрения кредитного качества уровня может стать растущее предложение бумаги на рынке, по крайней  мере, за счет одного отложенного, но не отмененного выпуска. Несмотря на это, мы рекомендуем бумаги Пятерочки к покупке на среднесрочную перспективу, с целью по спрэду к ОФЗ в 200 б.п.
• Карусель – В долгосрочной перспективе бумага может еще сократить спрэд к Пятерочке. Рекомендуем ДЕРЖАТЬ выпуск.
• Виктория-2: потенциал сужения спрэда к ОФЗ исчерпан. Мы отзываем нашу рекомендацию ПОКУПКА по второму выпуску Виктории, учитывая, что текущая доходность облигаций достигла справедливого, с нашей точки зрения, диапазона в 10.5-10.6%. Тем не менее, ввиду предстоящей подготовки аудированной консолидированной отчетности мы не исключаем незначительно сужения спрэда в среднесрочной перспективе и рекомендуем инвесторам ДЕРЖАТЬ бумагу в портфеле.
• Севкабель-Финанс-3 – выпуск привлекателен для ПОКУПКИ, текущая премия за кредитные риски компании выглядит привлекательно на фоне отраслевых аналогов. Потенциал снижения доходности составляет, по нашим оценкам, порядка 35 – 50 б.п.

Валютные облигации

• Локо-банк-10: потенциал снижения доходности 30-40 б.п. Мы полагаем, что премия за разницу в рейтингах в одну ступень и меньшие масштабы бизнеса относительно банков торгующихся в диапазоне 9-9.3% не должна превышать 40 б.п.