Банк СОЮЗ: Ежедневный обзор рынка облигаций

[23.05.2006] Дмитрий Богословский, Павел Лукьянов, Банк СОЮЗ

РЫНОК ВНЕШНИХ ДОЛГОВ

Базовые активы. В отсутствии важных данных по статистике базовые активы росли благодаря спросу инвесторов во всем мире на «качество», что сопровождалось падением фондовых рынков и всех инструментов emerging markets. За день доходность индикативных 10Y UST сократилась до 5.044% (касаясь в течение дня 5.002%), хотя вероятность очередного повышения ставки Fed Funds все еще остается. Сегодня внимание рынка переключится на выступление представителей ФРС, однако мы не думаем, что они скажут что-то новое, и ожидаем, что сегодня спрос на «тихую гавань» сохранится.

Долги Emerging Markets. Обвал развивающихся рынков продолжается: спрэд EMBI+ за один день вырос сразу на 13 до 221 б.п., а во многих странах были приостановлены торги акциями из-за значительного падения индексов. Мы ожидаем, что «бегство» от риска продолжится на сегодняшних торгах, и продлится до тех пор, пока спрэды снова не станут привлекательными для возвращения в сегмент горячих денег хедж-фондов, а на это могут потребоваться месяцы. Учитывая, что при снижении спроса на «тихую гавань», доходность UST станет расти, падение долгов EM сохранится, поэтому наш среднесрочный прогноз по сегменту негативный. Наиболее уязвимыми представляются кредиты с высокой высокой корреляцией, такие как Бразилия, Турция, Мексика, Венесуэла. При этом негативный фон по Турции сохраняется, в стране растет экономическая и политическая неопределенность, а снижение цен на нефть оказывает давление на долги стран- экспортеров, многие из которых перекуплены. Например, длинные бумаги Венесуэлы, имеющие рейтинг на ступень ниже, чем у Бразилии, торгуются с доходностью ниже на 70 б.п. «Riskaversion» правит бал, пока это считают коррекцией, а не началом медвежьего рынка, однако мы менее оптимистичны: рост доходности UST не позволит восстановиться EM. Увеличиваем денежную позицию, сидим в коротких бумагах с высоким купоном, в региональном разрезе, отдаем предпочтение азиатским бумагам и инвестиционным кредитам.

Еврооблигации российских заемщиков. Как мы писали u1074 во вчерашнем обзоре, спрос на качество, наблюдающийся на сегодняшнем рынке, благоприятно отражается на российских внешних долгах. И, хотя они также подвержены общей тенденции снижения, относительно высокое кредитное качество сохраняет их «выше рынка». Для инвесторов, специализирующихся на EM, покупка российского долга может стать хорошей защитной стратегией. Спрэд индикативной России’30 вырос до 125 б.п. На этих уровнях его всегда покупали, и мы видим попытки восстановления на утренних торгах, хотя, скорее всего, они не смогут противостоять негативу. На наш взгляд, спрваведливое значение спрэда составляет около 100 б.п. В корпоративном сегменте умеренное падение, спасает лишь относительная устойчивость суверенного долга и низкая ликвидность. Рекомендуем сидеть в коротких бумагах с высоким купоном, восстановление маловероятно.

РЫНОК ВНУТРЕННИХ ДОЛГОВ

Внутренний долговой рынок вчера находился в рамках общей негативной тенденции, сложившейся на фондовых рынках – «ухода от риска». В связи с чем, даже несмотря на снизившуюся доходность американский казначейских облигаций, спрэд развивающихся рынков расширился, в стороне не остался и российский сегмент. В секторе госбумаг на высоких объемах продажи привели к снижению котировок на 10-20 б.п. Аналогичные по силе продажи были отмечены по выпускам Москвы и корпоративным фишкам, впрочем, как и по другим бумагам первого и второго эшелона. Мы не считаем, что ситуация сегодня поменяется коренным образом, пока давление на долговой рынок продолжается. Поэтому базовой стратегией оставляем инвестиции в ликвидные бумаги с низкой дюрацией.

На вторичном рынке среди наших фаворитов на покупку: Ленэнерго, ИжАвто, Русагро, Севкабель 2в, ЭФКО 2в. Также отмечаем выпуск ГАЗа, который имеет высокую премию к бумагам АвтоВАЗа.

Сегодня на первичном рынке пройдет один аукцион, размещаться будет 3й облигационный заем Татфондбанка объемом 1.5 млрд. руб. с полутора годовой офертой. На основе доходности валютного займа Татфондбанка мы оцениваем справедливую доходность рублевого займа на уровне 9.8-10.0% годовых. Относительно обращающихся рублевых облигаций мы оцениваем доходность в диапазоне 9.7-10.1% годовых. Покупка рублевых облигаций Татфондбанка на аукционе и хеджирование валютного риска с помощью форвардных контрактов позволит инвестору получить валютную доходность в размере 9.8-10.0% годовых. Одновременная продажа валютных облигаций позволит совершить арбитраж с доходностью от 0.5% годовых (см. наш обзор от 19 мая «3й выпуск Татфондбанка: Отличная возможность арбитража!»).