РУБЛЕВЫЕ ОБЛИГАЦИИ
Торговые рекомендации
1) Облигации Интербрю-2, котирующиеся сейчас с доходностью 8,1% на срок 31 мес., незаслуженно забыты инвесторами. Напомним, что этот выпуск объемом 4 млрд руб. разместился 17 августа 2006 года с доходностью 8,16%, и в настоящий момент продолжает торговаться в районе номинала. Компания САН-Интербрю является практически 100%-ой дочкой одной из крупнейших пивных групп мира InBev, выступая как стратегическая инвестиция этого конгломерата на динамичном российском пивном рынке. В этой ситуации бумага является прекрасной альтернативой соседним бондам, а именно Салавату-2 (8,1% на 34 мес.) и ЮТК-4 (8,15% через 35 мес). По своему кредитному качеству выпуск Интербрю-2 вполне мог бы торговаться с доходностью 7,75%, и только низкая ликвидность мешает ему достигнуть этого уровня.
2) Строительная компания Миракс совсем недавно получила рейтинг B/Стабильный по версии агентства Fitch. Напомним, что ранее компанией был получен рейтинг B2 от агентства Moody’s. Таким образом, оба агентства сошлись в своей оценки риска обязательств компании. Из обращающихся облигаций Миракса наиболее интересным сейчас является выпуск Миракс-2, находящийся на уровне 10,7% на срок 32 мес. На уровне 11% мы рекомендовали этот выпуск к покупке с целью 10,75%. Поскольку в настоящий момент эта цель достигнута, а бумага сохраняет спекулятивный апсайд, мы не меняем нашу рекомендацию, а просто перемещаем цель на уровень 10,5%. Важно отметить, что облигации рейтингованных компаний практически полностью расположены сейчас под уровнем 10%, причем компании с рейтингом B- занимают нишу 9,5-10%. Таким образом, стратегический апсайд облигаций Миракса, да и в целом хороших компания строительной отрасли, остается очень большим.
3) В сегменте коротких бумаг достаточно дешево выглядят облигации фруктовой компании Сорус, находящиеся на уровне 11,3% на срок 10 мес. Несколько месяцев назад, когда этот выпуск размещался на первичном рынке, мы писали о том, что справедливым уровнем для бумаги является доходность 10,75%. С тех пор наше мнение не изменилось. Облигации лидера рынка – ДжЭфСи-3 дают сейчас 9,5% на 21 мес., и, таким образом, даже без учета кривизны кривой, спред между Сорусом и ДжЭфСи составляет сейчас 200бп, что выглядит недостаточно обоснованным с фундаментальной точки зрения. В результате, мы рекомендуем приобретать Сорус-1, поскольку его справедливая доходностью находится в диапазоне 10,75-11%.
4) В энергетической отрасли остаются интересными для покупки облигации Башкирэнерго-3, торгующиеся сейчас с доходностью 8,86% к погашению через 2,5 года. На фоне ажиотажного интереса к новым энергетическим компаниям, выходившим на долговой рынок во второй половине 2006 года, Башкирэнерго-3 оставалось в тени, продолжая торговаться в районе номинала. Очевидным недостатком эмитента, безусловно, является отсутствие консолидированной отчетности по МСФО, однако конкретно в этом случае этот недостаток не так уж велик, поскольку Башкирэнерго само по себе является консолидированной структурой, и его отчетность по РСБУ может в достаточной мере свидетельствовать о качестве компании. Тем временем, согласно отчету за 6М2006 года, соотношение ЧистыйДолг/EBIT составило 1,6, а Долг/Активам – всего около 9%, свидетельствуя об очень консервативной политике компании в области заимствований. В 2005 году выручка компании составила 927 млн долл. против 749 млн. в 2004 году, позволяя судить, что низкий долг компании не идет в ущерб росту. Наша цель по бумаге остается на уровне 8,5%.
Взгляд на рынок. Рынок рублевых облигаций находится сейчас в хорошо сбалансированном состоянии. Достаточная рублевая ликвидность поддерживает спрос на длинные облигации, и только неопределенность с дальнейшим направлением движения Treasuries мешает общему росту. Нам представляется, что перспектива рынка рублевых инструментов сейчас, по крайней мере, не негативна, а в этой ситуации наиболее интересными инструментами остаются длинные бонды как имеющие больший купонный доход, чаще всего лучшую торговую ликвидность, а также большую дюрацию на случай снижения долгосрочных ставок.
ВАЛЮТНЫЕ ОБЛИГАЦИИ
Корпоративный сектор. В корпоративном сегменте вчера наметилось некоторое оживление. Инвесторы вновь обратили свое внимание к телекомам. Так, наиболее привлекательный из всех Вымпелком ’16 (7,37%) вырос в цене на 32 б.п. Зато падали в цене банковские облигации и «длинные» долларовые бонды Газпрома. Исключение составили Ренессанс ’09 и Сибакадем ’11- 2, чьи котировки повысились в среднем на 16-20 б.п. Пока на рынке нет ясности относительно дальнейшего поведения treasuries, активной торговли корпоративными бондами, на наш взгляд, не будет. Также возможны продажи выпусков с «длинной» дюрацией.
Суверенные еврооблигации. Данных по опережающим индикаторам вчера на рынке так и не дождались. В отсутствие данных 10-летние Treasuries (4,76%), снижавшиеся в предыдущие дни, скорректировались на 2 б.п. вниз. Облигации Emerging Markets, напротив, повысились в доходности и спрэд EMBI+ расширился на 2 б.п. до 170. Причиной стали негативные новости, поступающие из Эквадора и Венесуэлы. Российские суверенные облигации по-прежнему стабильны. Вчера Россия ’30 (5,77%) выросла в цене примерно на 1/8. Спрэд к USG10Y остается неизменным 101-102 б.п.
Рекомендации: В начале декабря Петрокоммерц ’09-2 разместил выпуск на 300 млн долл. с доходностью 8,75%. Выпуск Петрокоммерц ’09-1, который на несколько месяцев короче, торгуется в настоящий момент в диапазоне 8,10-8,15%. В связи с чем уровень 8,75% мы считаем неоправданно высоким. Вчера на вторичных торгах бумага опустилась до 8,60%, но мы видим дальнейший потенциал снижения доходности и рекомендуем бумагу к покупке с долгосрочной целью 8,25%. Мы рекомендовали выпуск Система ’11 с целью 7,55% к покупке. Однако после выхода сильной отчетности за 9м2006г. у двух телекоммуникационных компаний, что позволяет сделать выводы о благоприятной ситуации в секторе в целом, бумага выросла под действием спроса телекомы и достигла установленной нами цели. Но мы видим потенциал роста выпуска ещё в 30 б.п., поэтому снижаем рекомендацию до промежуточных 7,25%. Потенциально бумага может стоять ниже.
- Система ’11 – цель 7,25
- Петрокоммерц '09-2 – цель 8,25%
- Вымпелком ’16 – цель 7,20%
- ТНК ’16 – цель – 6,35%
- Казаньоргсинтез ’11 – цель 8,60%
- Северсталь ’14 – цель 7,40%
- НКНХ ’15 – цель 8,25%
- Росбанк ’09 – покупать недооцененный выпуск качественного эмитента
Вывод: Мы не ожидаем заметного изменения котировок корпоративных еврооблигаций. Однако вследствие снижения чистого долга РФ и отсутствия первичного предложения в суверенных бондах в течение года возможно снижение их доходностей, а также доходностей бумаг квазигосударственных компаний. Наша цель по спрэду к казначейским облигациям – 90 б.п.
