Bonds.Finam.RU — информация о российском рынке облигаций ФК "УРАЛСИБ": Ежедневный обзор рынка долговых обязательств

ФК "УРАЛСИБ": Ежедневный обзор рынка долговых обязательств

[22.11.2006] ФК УРАЛСИБ

РЫНОК РУБЛЕВЫХ ОБЛИГАЦИЙ

Treasuries остаются крайне пассивными

Во вторник новые экономические данные в США не выходили, поэтому ситуация на рынке американских облигаций практически не изменилась: 10-летние бумаги понизились в доходности на 1бп, и сейчас торгуются в районе 4,58%.

Что касается учетной ставки ФРС, здесь также не было существенных новостей. Консенсус по решению FOMC 12 декабря находится на уровне 5,25%, причем из 18 экономистов, опрошенных Bloomberg, ни один не высказался за другой исход. Январские фьючерсы на ставку торгуются ровно на уровне 94,75, т.е. также соответствуют ставке 5,25%. С технической точки зрения, на графике доходности US10Y заключены в сужающемся треугольнике. Сверху эта фигура ограничена среднесрочным понижательным трендом, базирующимся на локальных пиках 5 июля (5,24%) и 23 октября (4,84%). Снизу – почти горизонтальной линией поддержки, приблизительно проходящей через уровень 4,55%.

Если US10Y будут двигаться в направлении более высоких доходностей, они очень быстро достигнут верхней понижательного линии тренда, и произойдет это приблизительно в точке 4,73%, т.е на уровне предыдущего локального пика, зафиксированного 6 ноября. В случае, если этот тренд будет пробит в направлении вверх, US10Y, находящиеся к тому же в рамках горизонтального канала 4,55-4,85%, будут иметь реальный шанс дойти до отметки 4,85% и протестировать ее. С другой стороны, если понижательный тренд устоит, и доходность 10- летних бумаг останется им ограниченной, реальным будет только один сценарий – очередной тест полосы 4,5-4,55% в срок до первой половины января 2007 года.

В итоге, пока US10Y находятся в диапазоне 4,55-4,73%, наш взгляд на Treasuries остается нейтральным, хотя краткосрочная их склонность с большей вероятностью находится сейчас все же в направлении ценового роста. Последнее соображение внушает нам умеренный оптимизм касательно всех активов, связанных с динамикой американских бумаг.

Ключевые события и публикации данных в США:

22 ноя – индекс потребительской уверенности Michigan Confidence;
28 ноя – заказы товаров длительного пользования в октябре;
28 ноя – индекс потребительской уверенности;
28 ноя – вторичные продажи жилья в октябре;
29 ноя – вторая оценка роста ВВП в III квартале;
29 ноя – продажи новых домов в октябре;
29 ноя – «бежевая книга» ФРС.

Денежный рынок – позитивные сигналы

Сейчас ставки overnight находятся на уровне 4-5%, что в последнее время стало большой редкостью, поскольку всю вторую половину октября и ноябрь короткие ставки, в основном, колебались в диапазоне 6-9%. Этот факт является позитивным сигналом, означающим, что в декабре, когда на рынок начнут выливаться непотраченные ранее бюджетные деньги, ситуация на денежном рынке окажется еще лучше. Это, впрочем, не означает, что 27-28 ноября, когда компании будут платить акцизные сборы, НДПИ и налог на прибыль, overnight не вернется к более высоким уровням. Таким образом, мы ожидаем улучшения ситуации с короткими ставками в декабре, однако окончательно кризис ликвидности, видимо, будет преодолен только в новом году.

База долгосрочных процентных ставок

Россия’30 торгуется сейчас на уровне 112,5 (+0бп), т.е. с доходностью 5,72% к погашению, или со спредом 114 (+1) бп к US10Y. Спред ОФЗ 46018 к России’30 находится на уровне 94 (-1)бп, и в нашем понимании является неоправданно широким. Мы неоднократно писали, что наша цель по спреду Россия’30-US10Y составляет 90бп, а по спреду ОФЗ 46018-Россия’30 – находится в диапазоне 0-25бп. Поскольку сокращение обоих спредов является лишь вопросом времени, наш общий взгляд на долгосрочные рублевые ставки остается позитивным.

Салават будет продан на спецаукционе

Ведомости сообщили сегодня, что министерство имущества Башкирии выставит на спецаукцион 53,92% акций Салаватнефтеоргсинтеза, и результаты аукциона будут подведены 22 декабря. В качестве потенциальных покупателей пакета газета назвала крупнейшие российские компании, такие как Газпром, Роснефть, Сургутнефтегаз.

Мы считаем эту новость сугубо положительной для облигаций Салават-2, поскольку аукцион должен закончить долгую историю по переходу Салавата к новому собственнику, что позволит сформировать новую стратегию развития компании, сделать ее более прозрачной, и оздоровить финансы.

Не будучи посвященными в детали сделки, мы, тем не менее, предполагаем, что основным претендентом на покупку Салавата был и остается Газпром, который тесно связан с Салаватом технологически. Соответственно, наша рекомендация на покупку Салават-2 с долгосрочной целью 7,5% остается неизменной.

Торговые идеи

1) Покупать Салават-2, который торгуется сейчас на уровне 8,2% к погашению через 3 года.

2) Вчера, в ходе аукциона по цене, на ММВБ был размещен выпуск Сибур-1 объемом 1,5 млрд руб. Вчера же бумага начала торговаться на ММВБ, доходность по цене аукциона составила 7,87% к оферте через 3 года. С нашей точки зрения, Сибур-1 остается привлекательным до уровня 7,75%, поскольку компания является 100%-ой дочкой Газпрома, и к тому же обладает крайне низкой долговой нагрузкой.

3) Относительно недавно разместившийся выпуск ВолгаТелеком-4 (внесписочные облигации) находится на уровне 8% к оферте через 3 года. Одновременно, ВолгаТел-2 и ВолгаТел-3 (список А1) торгуются существенно ниже, в районе 7,75% к оферте и погашению через 24 и 48 мес. соответственно. Мы рекомендуем покупать ВолгаТел-4, поскольку с постановкой бумаги в список А1 доходность выпуска должна будет снизиться, чтобы лечь на уривую ранее размещенных выпусков Волга-Телекома. ВолнаТелеком имеет рейтинг BB- от агентства S&P.

4) Выпуск Сибакадем-3, торгующийся сейчас на уровне 9,6% к погашению через 31 месяц, представляет существенный спекулятивный интерес. Напомним, что банк Сибакадем имеет рейтинги B1/B от Moody’s/Fitch, а также что почти 50% его капитала контролируется иностранными инвесторами. В результате слияния с УралВТБ и органического ростагруппа рассчитывает войти в двадцатку крупнейших банков РФ по итогам 2006 года.

С другой стороны, облигации банки Зенит, а именно, выпуск Зенит-2, торгуются сейчас с доходностью 8,57% к погашению через 27 месяцев. Таким образом, спред между Сибакадем-3 и Зенит-2 составляет почти 100бп, при том что банк Зенит имеет абсолютно те же рейтинги от рейтинговых агентств, а иностранцы не представлены в его капитале. Представляется очевидным, что спред 100бп не оправдан с кредитной точки зрения, и должен постепенно сократиться, по меньшей мере, на 50бп, чтобы привести Сибакадем-3 к доходности порядка 9% - уровню, который становится нашей промежуточной целью для этого бонда.

Общий список рекомендаций:
• ОФЗ 46018 – промежуточная цель YTM 6,5%, потенциально – ниже;
• СамарОбл-3 – цель YTM 7,25%;
• Башкортостан-5 – цель YTM 7%;
• Иркут обл-4 – цель YTM 7,75%;
• Сибур-1 – цель YTM 7,75%;
• Сибакадем-3 – цель YTM 9%;
• Интербрю-2 – цель YTM 7,75%;
• Башкирэнерго-3 – цель YTM 8,5%;
• ОМЗ-5 – цель YTP 8,25%;
• Салават-2 – цель YTM 7,5% (основа – покупка компании Газпромом)
• Мособлгаз – цель YTM 8,75%;
• Монетка, цель – 10,6-10,7%;
• НИКОСХИМ-2, цель – 11,0%;
• ОГО-2, цель – 13%;
• Мосэнерго-2 – цель YTM 7,5%;
• Карусель – покупать на форвардном рынке, цель – 9,8-9,85%;
• Аптеки 36.6 – цель YTP 9.75%;
• ГАЗ – цель YTP 8,25%;
• Евросеть – цель YTP 10,0% (один из самых недооцененных выпусков в корпоративном секторе);
• Копейка-2 – цель YTP 9%;
• Мечел-2 – цель YTP 8%;
• ПИК-5 – цель YTP 11%;
• РусСтанд-4 – цель YTM 8%;
• ДжейЭфСи-3 – цель 9,0%, рекомендуем к покупке на форвардном рынке.

Вывод

Наш взгляд на рублевый рынок в самой короткой перспективе остается нейтральным из-за высоких ставок денежного рынка, и позитивным – на срок свыше двух месяцев. Соответственно, мы продолжаем рекомендовать участвовать в первичных размещениях длинных бумаг, а также использовать продажи на вторичном рынке для пополнения позиций на выгодных уровнях.

РЫНОК ЕВРООБЛИГАЦИЙ

Корпоративный сектор

Отсутствие активности на внешних рынках напрямую сказывается на российских еврооблигациях. Сделок вчера заключалось ещё меньше, чем в предыдущие несколько дней. Как следствие, котировки большинства бумаг остались на месте. Особо нужно отметить Евраз ’15, падение которого остановилось. Выпуск в настоящее время держится на уровне 8,0%, до выхода новостей о сделке он торговался на 30 б.п. ниже. На наш взгляд, в перспективе доходности должна вернуться к прежнему уровню. В связи с завтрашним выходным в США активность на рынке до конца недели будет оставаться минимальной.

Суверенные еврооблигации

Практически в отсутствие сделок котировки суверенных еврооблигаций также остались стабильными. Россия ’30 торговалась вчера на уровне предыдущего закрытия – в диапазоне 112,375-112,5. А спрэд выпуска к USG10Y сохранялся 114-115 б.п. В ближайшее время мы ожидаем егосокращения до 110 б.п. - промежуточного уровня последнего месяца.

Первичные размещения:

Вчера Банк Русский Стандарт разместил 10- летние еврооблигации в объеме 200 млн долл. Это субординированные бонды с возможностью досрочного погашения через 5 лет. Перед размещением организаторы прогнозировали доходность выпуска на 200-250 млн долл. на уровне 9,5-9,75%. Таким образом, Банку удалось привлечь минимальную из запланированной сумму по верхней границе доходности. Трудности при размещении связаны с неблагоприятной в целом ситуацией на рынке, а также обилием первичного предложения.

В настоящее время субординированный выпуск Русский Стандарт ’15 с call-опционом через 4 года торгуется около 9,30%. Поэтому мы рекомендуем выпуск к покупке, т.к. видим потенциал роста в 25-30 б.п. по доходности вниз.

Рекомендации:

В понедельник рейтинговое агентство Standard&Poor’s повысило на одну ступень долгосрочный кредитный рейтинг компании «АФК Система» до «В+». Быстрой реакции рынка на решение агентства не последовало, однако мы считаем, что в долгосрочной перспективе спрэд к бондам принадлежащей Системе МТС (чьи рейтинги теперь только на одну ступень выше) должен сократиться до 45-55 б.п. (против 65-70 б.п. в настоящее время).

- Система ’11 – цель 7,55
- ТМК ’09 – цель 8,50%
- Ренессанс ’09 – цель 8,30%
- Банк Санкт-Петербург ’09 –цель 9,15%
- Казаньоргсинтез ’11 – цель 8,60%
- Северсталь ’14 – цель 7,60%
- НКНХ ’15 – цель 8,25%
- Росбанк ’09 – покупать недооцененный выпуск качественного эмитента
- Участвовать в первичных размещениях

Вывод: Мы ожидаем роста котировок рынка российских евробондов вслед за Treasuries, а также за счет сужения спрэда в среднесрочной перспективе (до 105бп.) к рынку казначейских обязательств.