Рынок еврооблигаций

Данные по январской инфляции в США оказались чуть выше прогнозов, на что US Treasuries отреагировали ростом доходностей. Опубликованная стенограмма январского заседания FOMC не принесла каких-либо сюрпризов - члены комитента по-прежнему выражают озабоченность инфляцией, и будут следить за поступающими экономическими данными. По итогам вчерашнего дня доходность 10-летних UST сложилась на уровне 4.69% (+2бп).

Спрэд EMBI+ вчера сократился на 2бп до 168бп. Решение Банка Японии повысить учетную ставку никак не повлияло на рынок облигаций EM. Котировки ключевых выпусков практически не изменились. В российском сегменте ничего примечательного вчера не происходило. Весь день выпуск Russia 30 (YTM 5.69%) торговался в диапазоне 113.0 - 113 3/16, объемы торгов были небольшими. Спрэд к UST сохраняется на уровне 98-100бп.

Источником новостей вчера был первичный рынок. Интересным событием стало доразмещение выпуска украинской «дочки» Альфа-Банка Alfa Bank Ukraine 09 (YTM 8.67%). Объем займа был увеличен в 2 раза до USD320 млн. Облигации доразмещались по цене 102.00, хотя до этого выпуск торговался около 102 3/8.

Кроме того, вчера до MS+55бп c MS+60бп был снижен ориентир по выпуску еврооблигаций Транснефти (A2/BBB+). Объем займа составит не менее USD1 млрд. Кроме того, о новых размещениях объявили ВТБ (A2/BBB+/BBB+) и Газпром (Baa1/BBB-/BBB-). ВТБ хочет разместить транши в евро и британских фунтах. Выпуск Газпрома также будет состоять из нескольких траншей.

Сегодня в США не запланирована публикация какой-либо важной статистики (лишь Initial Jobless Claims). Предстоящие длинные выходные в России, вероятно, добавят «лености» в характер торгов в российском сегменте.

Рынок рублевых облигаций

В рублевых облигациях основные события продолжают разворачиваться на первичном рынке, который вчера сигнализировал о наличии у инвесторов больших объемов «неосвоенных» средств.

Спрос на аукционе по размещению выпуска ОФЗ 46021 почти в 2 раза превысил предложение, а средневзвешенная доходность сложилась на уровне 6.58% (совпадает с данным нами прогнозом). На вторичных торгах в госбумагах вчера спросом пользовались короткие ОФЗ (25059 (YTM 6.24%), 27025 (YTM 5.19%), 46001 (YTM 5.67%)). Их котировки выросли примерно на 5бп. В длинном сегменте предложение было встречено остаточным спросом инвесторов, не купивших новый выпуск 46021 на аукционе.

В облигациях первого эшелона достаточно активные продажи мы наблюдали в ФСК-5 (-7бп; YTM 7.17%). Кроме того, неагрессивные продажи были отмечены в РСХБ-2 (YTM 7.53%). Вероятно, инвесторы готовились к сегодняшнему размещению более короткого выпуска РСХБ-3. Предварительные ориентиры организаторов указывали на уровень 7.50-7.60%. Очевидно, что по итогам аукциона доходность сложится на более низком уровне. Справедливую доходность нового выпуска мы видим около 7.35%.

Вчерашние корпоративные размещения прошли достаточно бодро. По итогам аукциона доходность выпуска Газпром-9 (YTM 7.35%) сложилась на уровне 7.36% (купон 7.23%). Позже «на форвадах» его котировки выросли до 100.05-100.10. После окончания размещения покупки были отмечены в соседнем Газпром-8 (+2бп; YTM 7.09%).

«Справедливое» место на кривой доходности занял выпуск Копейка-3 (YTP 9.53%) - ставка купона по этим облигациям была зафиксирована вчера на уровне 9.80% (ориентиры организатора - 10%). К концу дня выпуск торговался «на форвардах» по цене 99.95. Мы в очередной раз обращаем внимание на «редкую» для рынка и удобную для инвесторов структуру данного выпуска.

Ставка купона по облигациям СУ-155 по итогам аукциона сложилась на уровне 10.30% (YTP 10.57%)., что заметно ниже наших оценок справедливых уровней (см. вчерашний Утренний комментарий). Результаты этого аукциона спровоцировали покупки в облигациях Миракс-2 (+30бп;YTM 10.33%).

Во втором эшелоне вчера также пользовался спросом выпуск Татфондбанк-3 (+43бп; YTP 9.49%). К концу дня стало известно, что он включен в список А1. Также сохраняется интерес к выпускам Интегра-1 (+6бп; YTM 10.44%) и Интегра-2 (+3бп; YTP 10.60%) на новостях об успехе IPO компании.

Мы хотели бы обратить внимание на выпуск ВМУ-Финанс-1 (YTP 12.46%), котировки которого вчера провалились примерно на 80бп. Насколько мы понимаем, технически не самое удачное размещение данного выпуска приводит к продажам со стороны одного из крупных держателей. Вместе с тем, по фундаментальным характеристикам компания выглядит очень достойно. Для сравнения облигации схожих по кредитному профилю компаний Дорогобуж-1 (YTM 8.77%) и Куйбышевазот-2 (YTM 8.83%) предлагают доходность ниже 9.00%, хотя имеют значительно более длинную дюрацию. На фоне мощного спроса на понятные имена во 2-3 эшелонах мы ожидаем роста котировок ВМУ-Финанс-1, как только рынок «переварит» временные «технические» продажи.

Синергия (NR) рассказала о результатах за 2006 г. и планах развития

Вчера группа «Синергия» провела встречу с инвесторами. Основным докладчиком был Председатель Правления Александр Мечетин. Ниже представлены наши заметки о наиболее интересных фактах, озвученных в ходе встречи:

• Группа является одним из ключевых участников алкогольного рынка страны, занимая 4 место по итогам 2006 г. В прошедшем году Синергия увеличила производство крепкого алкоголя на 64%, доведя его до 5 млн. дал. Значительный вклад в рост внесли приобретения новых предприятий (ЗАО РООМ в Нижегородской области и Мариинский ЛВЗ в Кемеровской области). На сегодняшний день, предприятия группы представлены в 6 регионах страны.

• В 2006 году выручка Синергии, по предварительным оценкам самой компании, составила 8.4 млрд. руб. Показатель EBITDA превысил 1 млрд. руб. (EBITDA margin 12-13%). Около трети EBITDA генерируют «непрофильные» бизнес-сегменты группы - производство продуктов питания (сильные позиции в производстве молока на Дальнем Востоке) и сеть магазинов по продаже алкоголя. К 2010 г. группа планирует продать бизнес по производству продуктов питания, полностью сосредоточившись на производстве крепкого алкоголя.

• По итогам 2006 г., совокупный долг группы составил около 4.3 млрд. руб.(Долг/EBITDA около 4.0х). Рост долговой нагрузки связан в первую очередь с финансированием поглощений.

• В 2007 году Синергия планирует увеличить выручку и объем производства алкоголя в 1.5 раза (до 13 млрд. руб. и 7.5 млн. дал, соответственно) - за счет органического роста и новых приобретений. Инвестиционная программа на 2007 г. составляет около USD50-80 млн. долл. Планируется, что эти средства будут привлечены через размещение CLN или нового рублевого займа.

• Аудированную отчетность по МСФО Синергия планирует подготовить к 15 мая. Оказывается, группа готовит отчетность по международным стандартам уже с 2003 г. Начиная с этого года, Синергия планирует готовить и промежуточную полугодовую отчетность по МСФО.

• В октябре 2007 года Синергия планирует провести IPO и разместить около 20-25% акций допэмиссии. Средства, привлеченные от размещения, будут направлены на дальнейшее развитие. Скорее всего, это будут приобретения в странах СНГ.

Принимая во внимание достаточно агрессивные инвестиционные аппетиты группы, мы предполагаем, что в течение 2007 г. долговая нагрузка Синергии по меньшей мере не снизится. Однако, учитывая впечатляющие результаты группы по итогам непростого для отрасли 2006 года, а также планы по укреплению рыночных позиций, привлечению акционерного капитала и скорой публикации отчетности по МСФО, мы оцениваем перспективы кредитного профиля компании скорее как умеренно-позитивные.

Выпуск облигаций Синергия-1 (12.62% к оферте в октябре 2007 г.), котировки которого несколько недель назад «просели» до 91% от номинала (вероятно, сказалось закрытие лимита кем-то из участников рынка на фоне новостей о проблемах в отрасли, спровоцированных изменениями в законодательстве), на сегодняшний день восстановились до 99.0%. Мы считаем текущие уровни близкими к справедливым.

Копейка (В-) планирует продать недвижимость для финансирования инвестиций

Копейка планирует привлечь дополнительные средства под свой портфель недвижимости через saleleaseback или секъюритизацию (Источник: RBCDaily).

Оба сценария предполагают удаление недвижимости с баланса Копейки и получение компанией денежных средств от ее продажи. Это поможет Копейке профинансировать амбициозную инвестпрограмму без увеличения прямой долговой нагрузки.

Однако, полностью избежать негативного влияния такой сделки на кредитный профиль компании не удастся. Во-первых, при консервативном подходе обязательства по лизингу или обратному выкупу недвижимости также можно рассматривать как долг. Во-вторых, продажа недвижимости (достаточно ликвидного актива) снижает перспективы recovery в случае кредитного события (правда, для держателей облигаций это не так критично, ведь их требования все равно субординированы по отношению к требованиям обеспеченных кредиторов). В-третьих, данная операция окажет негативное влияние на операционную маржу компании (амортизация замещается арендными платежами).

Мы продолжаем считать, что кредиторы Копейки имеют важное преимущество перед держателями облигаций других компаний продуктовой розницы, сопоставимых с Копейкой по самостоятельным кредитным характеристикам. Данное преимущество заключается в высокой вероятности поддержки компании со стороны сильного акционера - ФК Уралсиб. Из облигаций Копейки больше всего нам нравится размещенный вчера займ. Его «редкая» для российского рынка структура позволяет инвесторам получить ценовой upside в случае укрепления компанией кредитного профиля, при этом иметь защитный опцион на случай его ухудшения.