Rambler's Top100
 

‘  "”–јЋ—»Ѕ": ≈жедневный обзор рынка долговых об€зательств


[22.01.2007]  ‘  ”–јЋ—»Ѕ    pdf  ѕолна€ верси€
–ынок рублевых облигаций
Ќовый транш ќ‘« 46020

¬ среду 24 €нвар€ 2007 года ћинфин планирует провести на ћћ¬Ѕ аукцион по размещению 10 млрд руб. 30-летней ќ‘« 46020. ¬ п€тницу эта бумага торговалась с доходностью 6,84%. ѕоследний большой аукцион ќ‘« 46020 прошел 15 но€бр€ 2006 года, когда 6,5 млрд руб. бонда были проданы со средневзвешенной доходностью 6,9% и доходностью отсечени€ 6,94%. ќбъем выпуска в обращении с оставл€ет сейчас 29,4 млрд руб. ¬ долгосрочной перспективе мы считаем ќ‘« 46020 очень интересной бумагой, поэтому рекомендуем инвесторам участвовать в предсто€щем размещении. »сход€ из истории аукционов ќ‘« 46020, а также текущей, не очень уверенной конъюнктуры, за€вки на покупку мы советуем ставить с доходностью 6,89% и выше.

“ћ  публикует хорошие операционные результаты 2006 года

Ћидер российской трубной отрасли компани€ “ћ  опубликовала сегодн€ итоговые операционные данные за 2006 год. ¬ целом, отчет производит хорошее впечатление. ¬ 2006 году компании удалось заметно увеличить общую отгрузку труб, подн€ть долю продукции класса «премиум», увеличить свою долю в российском экспорте, - и все это на фоне четко выполн€ющейс€ программы перевооружени€ производства, а также прошедших IPO и изменени€ структуры акционеров.

 онкретно, обща€ отгрузка труд группой “ћ  выросла в 2006 году на 3,2% до 3018 тыс. тонн., при этом производство бесшовных труб дл€ нефтегазовой промышленности (OCTG) увеличилось на 16,7%, составив 955 тыс. тонн. “аким образом, дол€ OCTG в производстве “ћ  выросла за год на 3,6% до 31,6%.  омпани€ также оценивает, что дол€ “ћ  в российском трубном экспорте выросла за год с 48,8 до 56,1%. √лавной задачей инвестиционной программы “ћ  остаетс€ увеличение производства бесшовных труб. ќбеспечение этого результата достигаетс€ двум€ направлени€ми развити€: обеспечением трубного производства собственной заготовкой, в рамках чего на —еверском и “аганрогском трубных заводах были введены в строй машины непрерывного лить€, а также модернизацией собственно мощностей по выпуску бесшовных труб.

 омпани€ сообщает, что инвестиционна€ программа “ћ  до 2010 года, котора€ составл€ет приблизительно 1 млрд долл., на конец года была профинансирована на 30%. “аким образом, группа “ћ  представл€ет сейчас собой динамично развивающуюс€ компанию, котора€ в срок выполн€ет поставленные перед собой планы. ќсновным риском дл€ “ћ  остаетс€ рыночна€ конъюнктура, поскольку продукци€ компании все больше переориентируетс€ в сторону нефтегазовой отрасли, а это делает доходы компании зависимыми от €вно выраженной цикличности сырьевого сектора.

„то касаетс€ торговых рекомендаций, то, к сожалению, хорошие результаты 2006 года мало что означают дл€ облигаций компании в спекул€тивном плане. ¬се обращающиес€ бонды “ћ  достаточно коротки, и представл€ют интерес только с инвестиционной точки зрени€. Ќаиболее привлекательна из них бумага “ћ -3 с доходностью 7,7% на 12 мес.

Ѕанковские выпуски станов€тс€ все более интересны

Ћиберализаци€ рынка банковских акций в части покупки малых пакетов иностранцами, произошедша€ с начала 2007 года, еще раз укрепл€ет нас в мысли о том, что банковский сектор €вл€етс€ сейчас одним из самых интересных и на долговом рынке. ƒо сих пор банки плат€т очень существенную премию по сравнению с компани€ми, обладающими одинаковыми кредитными рейтингами, тогда как степень корпоративной прозрачности в банковском секторе в последнее врем€ очень существенно выросла на фоне усилий ÷Ѕ по переводу банков на отчетность по ћ—‘ќ.

ѕомимо этого, принципиальна€ позици€ –‘ на переговорах по ¬“ќ о недопустимости открыти€ на территории страны филиалов иностранных банков привела к существенному притоку иностранного капитала в российский банковский сектор. ¬ результате, очень многие банки, представленные сейчас на долговом рынке, обладают отчетностью по международным стандартам, кредитными рейтингами от международных агентств, а также очень  существенным присутствием известных иностранных финансовых институтов в собственном капитале. ќчень редка€ российска€ компани€ может похвастатьс€ таким сочетанием положительных кредитных факторов.

¬ насто€щий момент в секторе банковских рублевых облигаций мы особенно выдел€ем следующие бумаги.

1) ќтносительно недавно разместившийс€ выпуск ’ ‘-4, который торгуетс€ сейчас с доходностью 10,48% к оферте через 21 мес. Ќапомним, что 7 декабр€ 2006 года банк опубликовал отчетность за 9 мес€цев 2006 года, котора€ показала заметный рост прибыли по сравнению с аналогичным периодом предыдущего года – и это еще до начала «высокого сезона» предновогодних покупок. ѕреми€ в кредитном спреде, которую ’ ‘-4 платит по отношению к —ибакадем-3 (который мы, кстати, тоже считаем очень дешевым), составл€ет почти 100бп, тогда как по рейтингам ’ ‘ превосходит —ибакадембанк: ’ ‘ - B/Ba3 по S&P/Moody’s, —ибакадем – B1/B по Moody’s/Fitch. —оответственно, мы рекомендуем ’ ‘-4 на покупку с целью 9,75%-10%.

2) ¬ыпуск —ибакадем-3 находитс€ сейчас на уровне 9,6% к погашению через 30 мес. Ќаиболее подход€щий дл€ сравнени€ банковский бонд «енит-2 находитс€ сейчас на уровне 8,7% на срок 26 мес. ѕомимо этого, выпуск —оюз-2 торгуетс€ по 8,65% к погашению через 34 мес. —ибакадембанк имеет рейтинги B1/B по Moody’s/Fitch, «енит – также B1/B, —оюз – B-/B1 по S&P/Moody’s. “аким образом, все три банка по сути эквивалентны по качеству. —оответственно, преми€ почти в 100бп, которую —ибакадем платит к бондам-сосед€м, выгл€дит слишком широкой. √руппа очень быстро растет и по итогам 2006 года планирует войти в двадцатку крупнейших банков –оссии. Ќаша цель по —ибиакадем-3 – 9%.

3) —реди коротких бумаг мы можем посоветовать обратить внимание на облигации  Ѕ ÷ентр-»нвест, которые торгуютс€ с доходностью 10,2% к оферте через 10 мес. –ейтинг банка – B1/—табильный от Moody’s, и по своему кредитному качеству он напоминает јбсолют, который имеет тот же рейтинг (только прогноз – ѕозитивный), и так же известен существенным участием иностранцев в капитале. — другой стороны, выпуск јбсолоют-2 находитс€ сейчас на уровне 9% на срок 6 мес., т.е. облигации ÷ентр-»нвеста плат€т премию к јбсолюту-2 в объеме более 100бп. ћы считаем, что эта преми€ не обоснована с фундаментальной точки зрени€, и рекомендуем ÷ентр-»нвест к покупке. —ущественного спекул€тивного апсайда у бумаги нет вследствие малой дюрации, однако мы не исключаем ценового роста этого бонда в ближайшие мес€цы. —праведливым уровнем дл€ ÷ентр-»нвеста можно считать доходность 9,5-9,75%.

4) ¬ сегменте наиболее качественных выпусков нам представл€ютс€ привлекательными облигации государственного –оссельхозбанка, которые торговались вчера с доходностью 7,6% на срок 50 мес. Ѕанк имеет рейтинги Baa2/BBB+ от Moody’s/Fitch, что выше, чем BB+/Baa2, присвоенные √азпромбанку, облигации которого наход€тс€ в точке 7,3% на почти тот же срок. –оссельхозбанк представл€ет собой квазисуверенный риск с существенно более интересной доходностью, поэтому мы рекомендуем приобретать –—’Ѕанк-2 со спекул€тивной целью 7,25%.

¬згл€д на рынок

Ќаш взгл€д на Treasuries с начала года изменилс€ с позитивного на нейтральный, поэтому непосредственные перспективы рублевого рынка мы сейчас также оцениваем как более умеренные, чем в конце 2006. “ем не менее, у длинных рублевых облигаций существует свой относительный апсайд к долларовым облигаци€м, и в услови€х достаточной рублевой ликвидности, ожидающейс€ в первой половине года, этот потенциал, по крайней мере, защищает рублевые бонды от падени€. ¬ результате, наш взгл€д на длинные рублевые облигации €вл€етс€ нейтральным в короткой перспективе (до конца мес€ца) и позитивным дл€ существенных сроков инвестировани€.

–ынок еврооблигаций
 орпоративный сектор

¬виду высокой волатильности базовых активов, в корпоративном сегменте инвесторы по-прежнему про€вл€ют осторожность. јктивность невысока, в п€тницу прошло несколько сделок в наиболее ликвидных выпусках с «длинной дюрацией». ѕока на рынке нет €сности относительно дальнейшего поведени€ treasuries, количество сделок с бондами корпоративных эмитентов, на наш взгл€д, будет сведено к минимуму.

—уверенные еврооблигации

ќблигации Emerging Markets в п€тницу вновь сократили спрэд к базовым активам, который по итогам торгов составил 169 б.п. ќсновным локомотивом послужили еврооблигации Ѕразилии, выросшие в цене на 1/4. ¬ то же врем€ Standard&Poor’s понизило рейтинг по об€зательствам Ёквадора (с «———+» до «———» с негативным прогнозом), причиной чему стала угроза реструктуризации долга страны. –оссийские суверенные облигации по-прежнему стабильны. –осси€ ’30 (5,79%) торговалась в узком диапазоне 112 1/8-112 1/4, достижение верхней и нижней границ которого определ€лось поведением казначейских облигаций. —прэд к USG10Y остаетс€ неизменным 101-102 б.п.

–екомендации:

¬ начале декабр€ ѕетрокоммерц ’09-2 разместил выпуск на 300 млн долл. с доходностью 8,75%. ¬ыпуск ѕетрокоммерц ’09-1, который на несколько мес€цев короче, торгуетс€ в насто€щий момент в диапазоне 8,10-8,15%. ¬ св€зи с чем уровень 8,75% мы считаем неоправданно высоким. ¬чера на вторичных торгах бумага опустилась до 8,60%, но мы видим дальнейший потенциал снижени€ доходности и рекомендуем бумагу к покупке с долгосрочной целью 8,25%.

ћы рекомендовали выпуск —истема ’11 с целью 7,55% к покупке. ќднако после выхода сильной отчетности за 9м2006г. у двух телекоммуникационных компаний, что позвол€ет сделать выводы о благопри€тной ситуации в секторе в целом, бумага выросла под действием спроса телекомы и достигла установленной нами цели. Ќо мы видим потенциал роста выпуска ещЄ в 30 б.п., поэтому снижаем рекомендацию до промежуточных 7,25%. ѕотенциально бумага может сто€ть ниже.

- —истема ’11 – цель 7,25
- ѕетрокоммерц '09-2 – цель 8,25%
- ¬ымпелком ’16 – цель 7,20%
- “Ќ  ’16 – цель – 6,35%
-  азаньоргсинтез ’11 – цель 8,60%
- —еверсталь ’14 – цель 7,40%
- Ќ Ќ’ ’15 – цель 8,25%
- –осбанк ’09 – покупать недооцененный выпуск качественного эмитента

¬ывод: ћы не ожидаем заметного изменени€ котировок корпоративных еврооблигаций. ќднако вследствие снижени€ чистого долга –‘ и отсутстви€ первичного предложени€ в суверенных бондах в течение года возможно снижение их доходностей, а также доходностей бумаг квазигосударственных компаний. Ќаша цель по спрэду к казначейским облигаци€м – 90 б.п.

 
комментарий
 



 

“ел: +7 (495) 796-93-88

јрхив комментариев

ѕЌ¬“—–„“ѕ“—Ѕ¬—
1 2 3 4 5 6 7
8 9 10 11 12 13 14
15 16 17 18 19 20 21
22 23 24 25 26 27 28
29 30 31 1 2 3 4
   
 
    
   

¬ыпуски облигаций эмитентов: