Экономика

Данные по состоянию рынка жилья в США в феврале продемонстрировали разнонаправленную динамику. Количество новостроек увеличилось на 9,0% и составило 1525 тыс. шт. В то же время индикатор будущей активности —объем разрешений на строительство снизился на 2,5%. Сегодня начинается двухдневной заседание ФРС США. По нашему мнению, ставки будут оставлены неизменными на текущем уровне (5,25%). Интерес, как обычно, будет представлять текст сопутствующего пресс-релиза.

Валютный и денежный рынок

Во вторник официальный курс доллара практически не изменился, его снижение составило 0,05 копейки, а курс — 26,0414 руб./доллар. На торгах с расчетами «завтра» курс доллара вырос на 0,5 копейки на фоне незначительной коррекции евро в первой половине дня. Суммарный объем биржевых торгов по американской валюте вырос и составил порядка $6,029 млрд. На рынке Forex снижение доллара продолжилось во вторник во второй половине дня. К началу валютных торгов на российском рынке евро торговался на уровне выше $1,331.

На рынке МБК напряжение усилилось во вторник на фоне налоговых платежей, несмотря лаже на рост свободных рублевых остатков, процентные ставки выросли. Однодневный MIACR по итогам торговой сессии составил 5,69% годовых против 4,43% годовых накануне.

Сегодня суммарные остатки на корреспондентских и депозитных счетах в Банке России несколько снизились, составив около 675 млрд. руб., при этом сальдо операций комбанков и Банка России сложилось положительным, составив +111,5 млрд. рублей. На рынке МБК на открытие торгов ставки по однодневным кредитам сохранялись на относительно высоком уровне и составляли порядка 5,0 – 6,5% годовых, но с учетом прохождения даты налоговых платежей и активной продажи американской валюты можно ожидать их некоторого снижения. На валютном рынке можно ожидать укрепления курса рубля относительно доллара, учитывая положительную динамику евро относительно доллара на международных рынках накануне.

Рынок рублевых и валютных облигаций

Во вторник на рынке рублевых облигаций вновь преобладала положительная динамика в движении цен на фоне роста активности инвесторов на вторичном рынке. Рост спроса был зафиксирован в секторе ОФЗ (более 1,5 млрд. рублей) и в первом эшелоне корпоративных облигаций (50% от суммарного оборота) при росте цен в среднем на 0,07 и 0,14 п.п. Кроме того, внимание инвесторов привлек первичный рынок, где удачно для эмитентов прошло размещение двух выпусков на общую сумму 5 млрд. рублей.

На аукционе по размещению дебютного выпуска ТГК-1 (4 млрд. руб., срок обращения —7 лет ) ставка купона была установлена в размере 7,75% годовых, что ниже наших ожиданий на 0,1 п.п. и соответствует эффективной доходности к трехлетней оферте 7,9% годовых. Ставка первого купона при размещении дебютного выпуска КМПО-Финанс (1 млрд. руб., срок обращения —3 года) была установлена на уровне 9,3% годовых (нижняя граница наших прогнозов), эффективная доходность к 1,5 летней оферте — 9,52% годовых

На рынке ОФЗ преобладало повышение котировок, составившее в среднем порядка 0,07 п.п. Цена самого долгосрочного выпуска 46020 выросла на 0,081 п.п., а доходность снизилась до 6,87% годовых.

Суммарный оборот биржевых вторичных торгов по корпоративным облигациям вырос по сравнению с предыдущим торговым днем, составив на основной сессии ФБ ММВБ порядка 2,28 млрд. руб., в РПС —около 5,725 млрд. руб. При этом на долю подешевевших бумаг пришлось около 49%. Из отдельных выпусков можно выделить: РЖД-6 (около 235,3 млн. руб., -0,03 п.п.), МОЭСК-01 (около 202,2 млн. руб., -0,01 п.п.), РЖД-5 (около 123,2 млн. руб., -0,03 п.п.), ВКМ-Фин-1 (около 95,7 млн. руб., -0,08 п.п.).

На рынке муниципальных облигаций суммарный оборот вторичных торгов снизился по сравнению с предыдущим рабочим днем, составив около 502 млн. руб. на основной сессии ФБ ММВБ и около 560 млн. руб. —в РПС. На долю подешевевших облигаций пришлось около 27%. Наибольшие обороты были зафиксированы по облигациям: Мос.область-6 (около 154,4 млн. руб., +0,05 п.п.), Мос.область-5 (около 52 млн. руб., -0,06 п.п.), Якутия-10 (около 44 млн. руб., +0,03 п.п.)

На рынке US Treasuries цены выросли в ожидании результатов заседания ФРС США, которое завершится сегодня. Доходность 10-и и 30-и летних облигаций снизилась и по итогам торгового дня составила порядка 4,55 и 4,70% годовых соответственно. Доходность 30-и летних еврооблигации РФ снизилась и составляла порядка 5,64 – 5,65% годовых, спрэд к UST сохранился на уровне 109 б.п.

Внимание инвесторов на мировых рынках сегодня будет приковано к заседанию ФРС США, где будет решаться вопрос об учетной ставке. По нашим оценкам, наиболее вероятным станет сохранение ее на прежнем уровне, вместе с тем вероятность ее снижения во второй половине текущего года увеличивается. Неопределенность на рублевых долговых рынках носит, по нашему мнению, краткосрочный характер и не связан с ухудшением макроэкономических показателей России. На текущей неделе мы ожидаем повышенное внимание к первичному рынку, размещения на котором будут достаточно интересными. И с учетом возможного роста ставок на рынке МБК в результате налоговых платежей и приближения окончания отчетного периода, мы не исключаем сохранения слабой активности и разнонаправленных тенденций на вторичном рынке до конца месяца.

Торговые идеи

Продолжая тему «векселя vs облигации» (см. Торговые идеи от 20 февраля 2007 г.), хотим обратить внимание на ценные бумаги Пробизнесбанка. На вчерашних торгах облигации 5-го выпуска торгуются на уровне 10,65% годовых к оферте на выкуп облигаций 3 сентября 2007 г. (дюрация 0,44 года), что соответствует цене 99,42% от номинала (в терминале ММВБ считается эффективная доходность к погашению —9,52% годовых при дюрации 1,89 года). В то же время векселя банка с погашением в августе – сентябре 2007 г. можно продать по ставке порядка 9% годовых. Наши рекомендации —продавать векселя с аналогичным к оферте сроком обращения и покупать 5-й выпуск облигаций Пробизнесбанка.

Согласно сообщению «ХКФ Банка», ставка 7 – 1 2 купонов по облигациям 3-го выпуска была утверждена в размере 9,45% годовых. Таким образом, эффективная доходность к 1,5 летней оферте по номинальной цене после выхода на торги после купона составит 9,79% годовых. С учетом вхождения облигаций в котировальный лист ФБ ММВБ уровня «А1» мы оцениваем привлекательность ценной бумаги с новыми параметрами как достаточно высокую. Учитывая уровень ставок по облигациям уровня «А1» можно ожидать снижение доходности облигаций данного выпуска до уровня порядка 9,1 – 9,2% годовых, что соответствует цене 100,75 – 1 00,9% от номинала. Наши рекомендации — не предъявлять облигации к оферте, «покупать».

Согласно сообщению «Русь-Банк», ставка 3 – 6 купонов по облигациям 1-го выпуска была утверждена в размере 10% годовых. Таким образом, эффективная доходность к погашению по номинальной цене составляет 10,25% годовых. Вчера облигации торговались по цене 100,8% годовых от номинала, что соответствует доходности в размере 9,79% годовых. С учетом вхождения облигаций в котировальный лист ФБ ММВБ уровня «А1» мы оцениваем справедливый уровень доходности облигаций данного выпуска на уровне порядка 9,1 – 9,2% годовых, что соответствует цене 101,8 – 1 02,0% от номинала. Наши рекомендации — не предъявлять облигации к оферте, «покупать».

Ставка 5-го купона по облигациям первого выпуска ОАО «НПО «Сатурн» утверждена в размере 8,90% годовых. В последнее время торги на вторичном рынке проходили по номиналу или цене близкой к ней. Эффективная доходность к погашению через 1 год при номинальной цене на текущий момент и день оферты составляет 9,1% годовых (дюрация 0,98 года. В настоящее время на рынке обращается 2-й выпуск облигаций эмитента, эффективная доходность по которому к оферте составляла в пределах 8,6 – 8,7% годовых при дюрации 0,98 года. Таким образом, установленная ставка купона на последний, третий год обращения дает инвесторам дополнительную премию в размере 40 – 50 б.п. (справедливая цена — по- рядка 100,45% от номинала). Наша рекомендация — «покупать» облигации 1-го выпуска НПО «Сатурн» и не предъявлять их к первой оферте.

ООО «ЮТэйр-Финанс» установило ставку 5-го купона 3-летних облигаций второго выпуска объемом 1 млрд. рублей на уровне 9,95% годовых. Таким образом, эффективная доходность к оферте составит 10,33% годовых (дюрация — 0,96 года). Третий выпуск ЮТэйр-Финанс торговался в последнее время на уровне порядка 10,46 – 1 0,48% годовых (дюрация — 1,64 года, спрэд к «кривой» РЖД порядка 390 б.п.). С учетом более короткого срока обращения, угла наклона «кривой» доходности РЖД справедливый уровень доходности к годовой оферте 2-го выпуска составляет порядка 10,0 – 1 0,05% годовых. Таким образом, установленная ставка купона на второй год обращения дает инвесторам дополнительную премию в размере 28 – 33 б.п. Наша рекомендация — «держать» облигации 2-го выпуска «ЮТэйр-Финанс» и не предъявлять их к первой оферте.

Покупать УМПО. Согласно сообщению Интерфакса, чистая прибыль УМПО по итогам 2006 года составит около 2 млрд. руб., выручка — 14,6 млрд. руб. С учетом размещенного облигационного займа показатель долг/EBITDA по итогам 2006 г. мы оцениваем в пределах 2,5 – 2,7x. Мы оцениваем потенциал снижения доходности к оферте до 8,50 – 8,75%.

Агрика ПП: ну очень «вкусная» доходность. 31 ноября 2006 г. на ФБ ММВБ началось вторичное обращение дебютного выпуска ОАО «Агрика Продукты Питания». Доходность к оферте в настоящее время составляет порядка 12,2% годовых (цена 99,9% от номинала). С учетом высоких темпов роста бизнеса, улучшения финансового состояния и высокого кредитного качества эмитента, мы считаем, что облигации Агрика ПП явно недооценены относительно ценных бумаг других компаний мясоперерабатывающей отрасли. С учетом разницы в масштабах бизнеса и отсутствия у эмитента аудированной консолидированной отчетности, справедливый спрэд облигаций Агрика к облигациям лидера отрасли — Группе Черкизово мы оцениваем на уровне порядка 130 – 1 40 б.п. против текущих 275 б.п., что соответствует доходности к оферте 10,75 – 1 0,85% годовых. Дальнейшее снижение процентных ставок возможно при условии сохранения текущего уровня финансового состояния, подготовки и обнародования аудированной консолидированной отчетности, успешного частного размещения акций, запланированного на текущий год. Наша рекомендация — «покупать».

В первой половине февраля ожидается начало вторичного биржевого обращения дебютного выпуска облигаций ОЗНА-Финанс. ФСФР зарегистрировала отчет об итогах выпуска документарных процентных неконвертируемых облигаций на предъявителя серии 01 ООО «ОЗНА-Финанс» (г. Октябрьский), государственный регистрационный номер выпуска 4-01- 36215-R от 21 ноября 2006 года, размещенных путем открытой подписки 11 января 2007 г. По итогам 9 месяцев 2006 г. компания демонстрирует почти двукратный рост выручки (+91% к аналогичному периоду 2005 г.), при сохранении высоких темпов роста (64% и 55% соответственно) EBITDA и чистой прибыли, составившие 16,6% и 10,9% соответственно. При этом компания сохраняет высокий уровень автономии: доля собственного капитала в активах составляет 43%. При этом уровень долговой нагрузки остается на низком уровне: отношение Чистый долг/EBITDA составляет менее единицы. В целом можно отметить, что финансовые показатели по итогам 3-го квартала практически полностью укладываются в рамках прогноза на 2006 год. Мы оцениваем «справедливую» ставку эффективной доходности к годовой оферте на вторичном рынке на уровне порядка 10,50 – 1 0,75% годовых. Таким образом, мы полагаем, что на вторичном рынке бумага имеет потенциал роста как минимумом до 100,25 – 1 00,50% от номинала.

В конце декабря на ФБ ММВБ началось вторичное обращение  дебютного выпуска облигаций ПТПА-Финанс. На аукционе по размещению, состоявшемся 15 ноября 2006 г., ставка первого купона была установлена в размере 10,6% годовых, что соответствовало эффективной доходности  к годичной оферте на уровне 10,9% годовых. Указанная ставка включала в себя премию за первичное размещение и премию за неизвестность эмитента. По итогам 9 месяцев 2006 г. Группа демонстрирует высокие темпы выручки, EBITDA и чистой прибыли, при этом маржа последних также остается на высоком уровне более 28% и 21% соответственно. При этом компания сохраняет высокий уровень автономии: доля собственного капитала в активах составляет 58%, а уровень долговой нагрузки остается на низком уровне: отношение Чистый долг/EBITDA составляет всего 0,43х. В целом можно отметить, что финансовые показатели по итогам 3-го квартала практически полностью укладываются в рамки прогноза на 2006 год. Мы оцениваем «справедливую» ставку эффективной доходности к годовой оферте на вторичном рынке на уровне не выше 10,50% годовых. Таким образом, мы полагаем, что на вторичном рынке бумага имеет потенциал роста как минимумом до 100,25% от номинала.

21 декабря на ФБ ММВБ начались вторичные торги по дебютному выпуску облигаций МОЭСК. В первый день торгов средневзвешенная цена выпуска выросла до 100,62% от номинала, тем не менее, мы считаем, что потенциал роста цены облигаций не исчерпан. С учетом финансового состояния эмитента мы оцениваем справедливый спрэд к «кривой» ФСК ЕЭС в размере 45 – 50 б.п., что в настоящий момент соответствует уровню доходности к погашению дебютного выпуска МОЭСК 7,77 – 7,82% годовых; рекомендация — «покупать». МОЭСК демонстрирует положительную динамику роста основных финансовых показателей на фоне стабильно высокой рентабельности. По итогам девяти месяцев текущего года выручка компании увеличилась на 127% и составила 13368 млн. руб. Маржа EBITDA, несмотря на сезонное снижение, обусловленное переносом части ремонтных работ, произошедших в первом квартале в связи с аномальными морозами, на более поздние сроки находится на уровне 35%. Долговую нагрузку компании можно охарактеризовать как незначительную. Аннуализированный показатель долг/EBITDA по итогам девяти месяцев составлял всего 0,8x; процентные расходы 48-ми кратно покрываются EBITDA. Дополнительный прирост выручки МОЭСК в следующем году за счет тарифа за подключение оценивается в 26 млрд. руб., что при условии сохранения прогнозных темпов роста позволит компании увеличить совокупный показатель до 55 – 60 млрд. руб. Вкупе с высоким кредитным рейтингом («АА» по методике ГК «РЕГИОН») и значительным объемом выпуска мы можем говорить о соответствии первого облигационного займа МОЭСК всем формальным критериям «первого» эшелона.