Rambler's Top100
 

Банк Москвы: Ежедневный обзор долговых рынков


[21.02.2006]  Банк Москвы    pdf  Полная версия
ВНУТРЕННИЙ ДОЛГОВОЙ РЫНОК

Вчера
. Внутренний долговой рынок на вчерашних торгах оставался слабым. Торговая активность участников рынка снизилась. По итогам торгового дня биржевые обороты сектора негосударственных рублевых облигаций 4,8 млрд. рублей по сравнению с 9,5 млрд. рублей в пятницу. На фоне низкой торговой активности, котировки рублевых облигаций двигались разнонаправлено. По итогам дня стоимость наиболее активно торговавшихся облигаций сектора в среднем снизилась на 0,1%. Котировки государственных рублевых облигации по итогам дня практически не изменились.


ПЕРВИЧНЫЕ РАЗМЕЩЕНИЯ

ТМК.
Сегодня на внутреннем долговом рынке состоится размещение нового облигационного займа «Трубной Металлургической Компании» на сумму 5 млрд. рублей. Мы полагаем, что интерес к облигациям ТМК на сегодняшнем аукционе будет достаточно высоким, что обеспечит удачное размещение облигаций. Исходя их сложившейся конъюнктуры долгового рынка, мы оцениваем справедливый уровень доходности в размере 8,05 – 8,15% годовых.

Недавно «Трубная Металлургическая Компания» опубликовала свою финансовую отчетность за 9 месяцев 2005 года по МСФО. Выручка компании выросла по сравнению с аналогичным периодом на 48% и составила $2,076 млрд., валовая прибыль увеличилась на 93% и составила $532 млн., EBITDA увеличилась в 2,3 раза до $416 млн., операционная прибыль выросла почти в 2,5 раза до $327 млн., чистая прибыль ТМК возросла в 14 раз и составила $202 млн.

Рентабельность по EBITDA увеличилась с 12,8% до 20%, операционная рентабельность с 6,8% до 15,8%, чистая рентабельность с 1% до 9,8%. Столь резкое улучшение финансовых показателей мы объясняем отказом ТМК от трансфертного образования на своих заводах. Напомним, что в состав ТМК входит Тагмет, а также Волжский, Синарский и Северский трубные заводы. В самой компании такое улучшение объясняют благоприятной конъюнктурой мирового рынка, устойчивым спросом на трубы нефтегазового сортамента, а также ростом эффективности и контролем над издержками. Стоит отметить, что нас порадовали итоги работы ТМК в третьем квартале, когда рентабельность по EBITDA составила 23%, против 18,3% за первое полугодие, а чистая рентабельность выросла до 11,4% с 8,8%. По прогнозам ТМК, по итогам всего 2005 года выручка компании по стандартам МСФО составит более $2,7 млрд. а EBITDA более $535 млн.


Отечественные лекарства.
Размещение облигаций российского фармацевтического холдинга производится от имени специально созданной для привлечения займов компании ООО «Отечественные лекарства – Финанс». Сегодня компания предложит инвесторам определить ставку первого купона по второму выпуску рублевых облигаций на сумму 1,3 млрд. рублей. Срок обращения нового выпуска составляет 3 года с офертой (пут-опцион) через 1,5 года.

Средства от займа пойдут на модернизацию существующих заводов. Начиная с 2003 года, компания использует агрессивную инвестиционную политику. С этого времени в реконструкцию производства было вложено порядка $10 млн. Конечной целью проводимой политики является увеличение производства продукции, а также переход заводов компании на международные стандарты производства GMP (Good Manufactured Practice). Отметим, что в соответствии с приказом Минздрава РФ к 2008 году все действующие российские производители лекарственных средств обязаны довести свои производства до стандарта GMP. Данный стандарт определяет ряд условий и параметров производимой продукции. В частности (в русской интерпретации), включает в себя ряд санитарных, строительных и пожарных норм, необходимых для производства и хранения той или иной продукции. Несоблюдение сроков и нормативных стандартов Минздрава грозит отзывом лицензии и закрытием производства.

Финансовый анализ холдинга затруднен отсутствием консолидированной отчетности. В информационном меморандуме приведена отчетность по группе, полученная путем суммирования строк отчетности предприятий холдинга (исключая внутригрупповые расчеты). Мы полагаем, что данная отчетность не совсем адекватно отражает текущее состояние холдинга и на основании данного анализа можно сделать лишь предположения относительно уровня долговой нагрузки. За девять месяцев 2005 года выручка группы компаний составила $86,2 млн. По прогнозам компании за весь 2005 год выручка вырастет до $123,5 млн. Операционная прибыль за девять месяцев составила $12 млн. Долговая нагрузка группы за девять месяцев 2005 года выросла на 21%, составив $33,6 млн. (E2005 – $37,2 млн.). Рентабельность по EBITDA в 2005 году выросла до 13% с 6% годом ранее.

Выполнения требований Минздрава потребуют от «Отечественных лекарств» продолжать проводить достаточно агрессивную инвестиционную политику в краткосрочном периоде, что будет способствовать наращиванию долговой нагрузки. С другой стороны, компания занимает устойчивые позиции на российском рынке медикаментов и имеет социальное значение для государства. По данным компании порядка 15,5% выручки приходится на выполнение государственного заказа в рамках программы обеспечения лекарственными средствами льготных категорий граждан.

В 2004 году «Отечественные лекарства» разработали стратегию развития до 2010 года, в соответствии с которой предполагается увеличить долю производства лекарственных средств с более высокой добавочной стоимостью. Первые результаты стратегии уже отразились на итогах деятельности холдинга в 2005 году (значительный рост выручки, рентабельности). Мы полагаем, что проводимая в настоящее время модернизация производства позволит компании постепенно повысить рентабельность производства.

Таким образом, мы относим эмитента к группе риска выше среднего, оценивая справедливый кредитный спрэд к облигациям Москвы на уровне 420-480 пунктов. Исходя их доходностей сформировавшихся по итогам вчерашних торгов справедливая доходность, по нашим оценкам, составляет 10,2 – 10,8% годовых.
 
комментарий
 


 

Тел: +7 (495) 796-93-88


Архив комментариев

ПНВТСРЧТПТСБВС
28 29 30 1 2 3 4
5 6 7 8 9 10 11
12 13 14 15 16 17 18
19 20 21 22 23 24 25
26 27 28 29 30 31 1
   
 
    
   

Выпуски облигаций эмитентов: