Стратегия внутреннего рынка

Рубль укрепился к корзине, несмотря на ухудшение внешней конъюнктуры

Несмотря на существенное укрепление доллара относительно евро на международном валютном рынке в среду, на российском валютном рынке курс рубля к бивалютной корзине продолжил расти. По итогам сессии рубль подорожал против корзины с 35.36 до 35.23, при этом в ходе торгов курс достигал 35.17. Укрепление рубля, скорее всего, произошло на фоне продажи валюты экспортерами. Кроме того, дополнительный спрос на рублевую ликвидность мог присутствовать в связи с необходимостью уплаты трети НДС (по нашим оценкам, около 120 млрд руб.). Оборот торгов в секции рубль-доллар с расчетами завтра по итогам дня не превысил USD3 млрд. Вполне вероятно, что сегодня рубль немного подешевеет на фоне резкого снижения цен на нефть накануне. Вместе с тем, текущий уровень нефтяных котировок не предполагает резкого ослабления российской валюты. Скорее всего, при сохраняющейся волатильности курс рубля к корзине в ближайшее время будет находиться на уровне 35-36.

Банк России продолжит снижать ставки и повысит информационную открытость

Первый заместитель председателя Банка России А. В. Улюкаев сделал вчера ряд важных, на наш взгляд, заявлений. Мы бы хотели прокомментировать следующие из них.

• Ожидая возобновления притока капитала, Банк России не планирует вводить ограничения по счету операций с капиталом, как это сделала Бразилия. По мнению А. В. Улюкаева, такое решение существенно подорвет доверие к регуляторам и будет контрпродуктивным.

• В 2010 г. Банк России продолжит повышать свою информационную открытость. Так, уже в первом полугодии планируется начать публикацию дат заседаний, на которых будет рассматриваться вопрос о пересмотре ключевых процентных ставок. Со временем любые решения регулятора будут сопровождаться более подробными комментариями. Вместе с тем, на текущий момент Банк России не готов раскрывать поименные результаты голосования членов совета директоров по вопросу ставок. Мы приветствуем планы центрального банка по повышению информационной прозрачности, что соответствует общепринятой мировой практике.

• По мнению А. В. Улюкаева, цикл снижения ставок в России еще не завершен и возможность для их уменьшения по-прежнему существует. Он сообщил, что после периода стабилизации процентных ставок возможно их повышение в конце 2010 г. Согласно прогнозам г-на Улюкаева, инфляция в текущем году останется в рамках 7.0%, и высокий январский показатель (ожидается на уровне 1.5%) не должен вводить в заблуждение, так как обусловлен главным образом увеличением тарифов и эффектом масштабных бюджетных трат в декабре. На наш взгляд, для текущей конъюнктуры рынка рублевых облигаций гораздо важнее стремление Банка России продолжить цикл снижения ставок, чем вероятность их повышения в конце года. Мы прогнозируем, что к середине года ставки будут снижены еще три-четыре раза (по 25 б. п. каждый), и однодневная ставка РЕПО к лету установится на уровне 4.75-5.00%.

Успешный аукцион ОФЗ вызвал новую волну покупок

Ралли на рынке рублевых облигаций в среду продолжилось с новой силой. Очередным сигналом к покупкам стало успешное размещение трехлетних ОФЗ 25072. Спрос на аукционе объемом 45 млрд руб. составил 62 млрд руб. Объем размещения в результате достиг почти 39 млрд руб., а средневзвешенная доходность на аукционе составила 7.11% (доходность по цене отсечения – 7.23%). Таким образом, средняя доходность на аукционе оказалась почти на 20 б. п. ниже, чем при закрытии рынка во вторник. После аукциона рост котировок ОФЗ 25072 продолжился, а его доходность опустилась до 7.06%. Успех на аукционе ОФЗ вызвал фронтальные покупки как в сегменте государственных облигаций, так и корпоративных и муниципальных выпусков. По итогам дня котировки наиболее ликвидных облигаций Москвы и первого эшелона прибавили не менее 0.5 п. п. В конце дня на фоне ухудшения внешней конъюнктуры отдельные участников рынка предпочли зафиксировать прибыль, и котировки отклонились от максимальны х внутридневных значений на 0.1-0.15 п. п. Сегодня мы ожидаем стабилизации котировок облигаций на текущих близких к максимальным уровнях. В сегменте ОФЗ самым привлекательным по доходности мы считаем выпуск ОФЗ 46014 (доходность 7.60%), торгующийся с премией к кривой ОФЗ в размере 30-40 б. п.

Кредитные комментарии

Комментарии руководства Банка России относительно возможного изменения политики регулирования банковского сектора в 2010 г.

Первый заместитель председателя Банка России А. В. Улюкаев вчера сделал ряд важных комментариев о возможных изменениях в политике регулирования банковского сектора в 2010 г. Ниже приведены наши основные выводы.

• По словам г-на Улюкаева, в рамках отхода от широкомасштабных стимулирующих мер Банка России возможно ужесточение требований к собственному капиталу и принятие мер контрциклического регулирования. Следует отметить, что на данном этапе российские банки имеют избыточный объем собственного капитала: коэффициенты достаточности регулятивного капитала превышают 20% против необходимого минимума в 11%. Таким образом, мы сомневаемся, что мягкие нормативные ограничения окажут серьезное воздействие на потенциал роста банковской системы. На наш взгляд, подобное заявление со стороны руководства Банка России скорее свидетельствует об опасениях регулятора относительно потенциального перегрева банковской системы и управляемости темпов роста кредитования.

• Г-н Улюкаев вновь подчеркнул, что Банк России планирует постепенно отказаться от механизма беззалогового кредитования коммерческих банков. Как мы неоднократно отмечали, за последние месяцы общая зависимость банковской системы от этого источника финансирования уменьшилась до незначительного уровня (менее 1% обязательств). Следовательно, такое решение не приведет к сколько-нибудь существенному сокращению ликвидности банковской системы.

• Возможное повышение нормативов обязательных резервов, упомянутое А. В. Улюкаевым, следует рассматривать в сочетании с комментариями о потенциальном повышении ставок Банка России во втором полугодии 2010 г. Данная мера относится к инструментам ужесточения денежно-кредитной политики, которыми Банк России может воспользоваться в случае усиления инфляционного давления.
 
В целом, комментарии А. В. Улюкаева представляются нам достаточно мягкими и не предполагают существенного изменения политики Банка России, особенно с учетом того, что рост объемов кредитования остается одним из основных приоритетов регулятора.

Укрэксимбанк увеличит уставный капитал

По сообщению СМИ (информационных агентств УНИАН, «Украинские новости» и Прайм-ТАСС) со ссылкой на заявление и. о. министра финансов И. И. Уманского, правительство приняло решение увеличить уставный капитал Укрэксимбанка еще на 1.8 млрд грн. до 11.8 млрд грн. По официальной информации, эти средства будут использованы для финансирования программ лизинга транспорта и проектов модернизации коммунальной инфраструктуры. По всей вероятности, данная мера будет реализована путем выпуска ОВГЗ с их последующей монетизацией Укрэксимбанком в Национальном банке Украины. После эмиссии новых акций достаточность капитала Укрэксимбанка по украинским стандартам учета превысит 20%. Тем не менее, мы считаем эту новость нейтральной для банка, поскольку средства, полученные в рамках увеличения уставного капитала, как правило, используются для финансирования государственных предприятий (которые в противном с лучае получили бы необходимое фондирование непосредственно из бюджета, что привело бы к увеличению его дефицита). С момента публикации нашего отчета «“Нет дефолту!” по-украински» от 11 января 2010 г., в котором мы отнесли еврооблигации Укрэксимбанка к числу наших фаворитов, их котировки существенно выросли. Доходность выпуска Укрэксимбанк 11 снизилась с 18.5% на конец декабря до 12.7%. Еврооблигации украинских эмитентов по-прежнему торгуются с существенной премией относительно бумаг сопоставимых заемщиков других стран СНГ. Однако поскольку высокая волатильность в данном сегменте, по нашим прогнозам, сохранится, исходя из технических показателей, мы рекомендуем инвесторам зафиксировать прибыль в выпуске Укрэксимбанк 11.

Экономика

В начале года ИПЦ вырос под влиянием сезонных факторов

За первую неделю января рост ИПЦ в России составил 0.5%, а с первого по десятое января – 0.7%. Такая динамика связана с ежегодным повышением тарифов, и к настоящему моменту рост ИПЦ совпадает с показателем за аналогичный период 2009 г. Таким образом, инфляция уже отклонилась от близких к нулю значений, наблюдавшихся в предыдущие месяцы. Тем не менее, мы по-прежнему полагаем, что увеличение потребительских цен объясняется административными факторами: в частности, повышением тарифов на услуги РЖД, предприятий ЖКХ и др. с первого января. Ниже представлена информация об увеличении тарифов и регулируемых цен для населения:

• Оптовая цена на газ в январе повышена на 5%;
• Средняя цена на тепловую энергию возросла на 7.6%;
• Стоимость горячего и холодного водоснабжения выросла на 8.3% и 9.4% соответственно;
• Цены на электроэнергию повышены на 9.5%;
• Проезд в метро, трамваях и троллейбусах подорожал на 13.8% 7.5%, и 6.3% соответственно.

На наш взгляд, базовая инфляция по-прежнему близка к нулю; данные за последние недели января должны подтвердить или опровергнуть эту гипотезу. По нашим прогнозам, по итогам 2010 г. инфляция составит 6.3%. Мы по-прежнему ожидаем, что Банк России понизит процентные ставки на 25 б. п. в предстоящие три-четыре недели: регулятор по-прежнему стремится стимулировать рост кредитования в банковском секторе, и если наша точка зрения в отношении инфляции верна, в первом-втором кварталах снижение ключевых процентных ставок может составить 75-100 б. п.