Внутренний рынок

Вторичка отдыхает…

После бурного безостановочного ралли последних недель участники рублевого долгового рынка вчера взяли передышку. День завершился разнонаправленным движением котировок на минимальных в октябре оборотах, составивших менее 8 млрд.

В ходе торговой сессии вчера выделялся телекоммуникационный сектор: выпуски МРСК Юга 2, Вымпелком 3, УРСИ 08 подросли в пределах 20 б.п. Выпуск Москва-62 , который мы вчера рекомендовали к покупке, компенсировал дисбаланс в доходностях, сложившихся по сравнению с более длинными выпусками.

Если сегодняшнее заседание ЦБ не преподнесет сюрпризов в виде очередного снижения основных процентных ставок, то существенный навес новых выпусков облигаций, а также начало отчетного периода продолжат оказывать влияние на активность инвесторов до конца недели.

Равнение на первичку!

За неделю на первичный рынок выйдут корпоративные выпуски на сумму почти 30 млрд руб., а также в среду Минфин разместит дополнительный выпуск ОФЗ 26202 на 10 млрд руб. Перечень маркетируемых корпоративных бондов на сегодняшний день приводим ниже.

Видно, что в октябре на рынок выводятся, в основном, облигации эмитентов второго эшелона. Между тем успешность размещений повлияет и на котировки первого эшелона: если эмитенты в процессе сбора заявок смогут разместить свои бумаги по низким ставкам, это приведет к переоценке обращающихся выпусков. Третий эшелон также держит руку на пульсе и выжидает момент для выхода на первичку. Пока оно не наступило.

На передовой – металлургический сектор: Мечел, Евраз

На текущей неделе металлургический сектор пополнится новыми рублевыми бондами на сумму 25 млрд руб.: cегодня на ММВБ состоится техническое размещение Мечел, Сибметинвест (дочка Evraz) до конца сегодняшнего дня еще принимает заявки на приобретение облигаций, размещение которых на бирже запланировано на 22 октября. Отметим, что организаторы размещения Сибметинвеста вчера сузили ориентиры по купонам с 13-14 % до 13-13.75 %. Соответственно, изменилась и ожидаемая доходность по выпускам с 13.42-14.49 % до 13.42-14.22 %. Мы ожидаем сужение ориентира в сторону нижней границы после рекордного снижения ставок в ходе book building по новому выпуску Мечел-05.

На подступах – телекомы: ЮТК и УРСИ

Завтра и послезавтра состоятся размещения двух выпусков ЮТК на общую сумму 3 млрд руб. Сегодня о своем намерении разместить биржевые облигации заявил УРСИ (B+), который до 30 октября собирает заявки на приобретение трехлетних облигаций номинальным объемом 1 млрд руб. По предварительным данным, по выпуску будет объявлена двухлетняя оферта. Ожидается включение выпуска в Ломбардный список ЦБ. Организаторы озвучили первые ориентиры по купону в диапазоне от 12 до 12.5 %, что соответствует доходности 12.36-12.89% к двухлетней оферте при дюрации выпуска 1.63 г.

Выпуск нам представляется весьма интересным для участия в аукционе, хотя ориентиры и кажутся скорее «затравочными», чем реальными. На текущий момент ломбардных бондов с такими доходностями в телекоммуникационном сегменте просто нет. Так, более короткий выпуск Дальсвязь-БО5 с тем же рейтингом торговались вчера с доходностью 11 %. За выпуск СЗТ 6 при дюрации 1.6, как и у нового выпуска УРСИ, вчера можно было получить 11.26 %. При этом СЗТ обладает более сильным кредитным качеством. Премия в размере 110-160 б.п. за одну ступень в рейтинге нам кажется избыточной. Полагаем, что в ходе сбора заявок ориентир по купону будет существенно снижен. Ориентиром для нового выпуска УРСИ может стать результат размещения ЮТК. Осталось подождать пару дней.

Глобальные рынки

Financial Times перехватывает инициативу у Independent

Financial Times посвятила статью предстоящему размещению нового выпуска суверенных российских еврооблигаций. На этот раз обошлось без сенсационных ориентиров по доходности, которые фигурировали в статье Independent. Из нового мы узнали лишь о том, что размер займа может составить $ 18 млрд. Понятно, что ценность этой новости невелика.

Япония идет по пути США

Министр финансов Японии во вторник заявил, что налоговые поступления в текущем финансовом году, который завершится 31 марта будущего года, могут оказаться значительно скромнее прогнозов из-за рецессии в мировой экономике, ударившей по прибылям ориентированных на экспорт японских корпораций. В этой связи правительству придется «затыкать дыру» в бюджете дополнительную эмиссию гособлигаций. Японское правительство ранее планировало в текущем году выпустить гособлигации на сумму чуть менее $ 500 млн., однако теперь эта сумма может увеличиться как минимум на 15 %.

Долговые рынки ждут статистику и новую порцию отчетности

В отсутствие значимой статистики и новых моментов в речи Бена Бернанке в понедельник рынки предпочли сосредоточиться на корпоративных отчетах ведущих мировых игроков, особенно после выхода плохой отчетности GE и Bank of America за 3-й квартал. Apple не разочаровал инвесторов, равно как и Texas Instruments. Фондовые индексы благодарно прореагировали 1%-ным ростом, на EM последовала новая волна покупок (EMBI+ прекратил снижение), Russia’ 30 выросла на 5 б.п. при уже традиционном росте котировок UST.

В российских корпоративных евробондах продолжается незначительная коррекция.

Сегодня рынки ожидает отчетность Coca Cola, Pfizer и Yahoo, а также важная американская макростатистика: цены производителей в США, данные о новостройках за прошлый месяц.

Долларовая инфляция: дорожная карта

Сегодня мы отмечаем ряд важных моментов, которые происходят на глобальных рынках и фиксируют изменение в инфляционных ожиданиях в долларовой зоне.

Момент №1 Курс евро / доллар собирает силы для последнего рывка к отметке 1.50. В последний раз этот уровень наблюдался в начале августа 2008 г. Европейские регуляторы всерьез обеспокоены чрезмерно сильным евро, который снизит темпы выхода европейской экономики из кризиса. Пока реальных рычагов изменить картину на Forex у Европы нет. Доллар продолжает плавно девальвироваться против основных валют.

Момент №2 Инфляционные ожидания в долларовой зоне, так долго находившиеся в неизменном состоянии, наконец, начали расти. Спрэд UST 10 и защищенной от инфляции TIPS 10 вплотную подобрался к максимуму этого года – 200 б.п. При этом ожидания в отношении ставки ФРС США остаются относительно стабильными, а кривая ожиданий по ставке ФРС США практически не поменяла свой вид за последнюю неделю.

Корпоративные новости

МТС борется за снижение затрат и долга в валюте

Вчера МТС провела встречу с аналитиками, на которой поделилась следующим:

• Выручка компании в 2009 г. составит примерно $ 8.25 млрд (включая продажи телефонов) при марже OIBDA в верхнем диапазоне 45-50 %.
• Capex в 2009 году ожидается на уровне $ 1.8 млрд (22 % от выручки). В 2010 г. отношение Capex к выручке может увеличиться до 22-25 %. В основном инвестиции будут связаны со строительством сети 3G.
• Синергия от объединения с Комстаром оценивается на уровне $ 200 млн; при этом данная цифра рассчитывалась при условии владения только 51 % акций оператора фиксированной связи. Менеджмент отметил, что синергетический эффект от полной консолидации Комстара будет выше, но не существенно.
• На данный момент МТС внедряет новую программу по повышению эффективности, которая предполагает достижение экономий в сфере закупок оборудования, оптимизацию количества персонала, снижение количества колл-центров, в том числе из-за объединения с Комстаром и другое. Эффект от повышения эффективности составит около $ 300 млн.
• Менеджмент МТС не ожидает значительного усиления конкуренции на рынке Украины в связи с планируемым объединением Киевстара и Вымпелкома.
• Наконец, по оценке компании, доля рублевого долга на балансе МТС в конце 3 кв. 2009 г. выросла до 54 %. Причем компания намеревается довести ее до 70 %.

Факты, приведенные МТС, бесспорно, имеют позитивную окраску, однако у нас нет причин пересматривать отношение к кредитоспособности компании после их оглашения.

Среди 3 ликвидных рублевых выпусков МТС-3 (9.13 %), МТС-4 (10.84 %), МТС-5 (10.96 %) наибольший спрэд к кривой ОФЗ (220-240 б.п.) имеют самые длинные выпуски. Учитывая очевидный тренд на дальнейшее снижение ставок, мы при прочих равных условиях отдаем предпочтении облигациям МТС-5. Кроме того, мы обращаем внимание, что репуемые облигации Система-2 (12.3 %) с дюрацией как у МТС-5 также могли бы стоить дешевле.

Еврооблигации МТС со спрэдом не более 150-170 б.п. к суверенной кривой и абсолютными доходностями ниже 5.7 % трудно счесть привлекательными.

НОВАТЭК получает второй рейтинг инвесткатегории перед размещением

Fitch присвоило НОВАТЭК рейтинг «BBB-», прогноз «Стабильный». Агентство обращает внимание на уникальные позиции компании на российском рынке природного газа как важного производителя, демонстрирующего рост и покрывающего дефицит предложения природного газа на внутреннем рынке, низкий уровень себестоимости добычи, который имеет ключевое значение для ожиданий Fitch по марже EBITDA примерно в 40-45 %, а также сохранение левереджа на протяжении всего экономического цикла на уровне около 1x.

Мы думаем, что со вторым рейтингом инвестиционной категории (по версии Moody’s, НОВАТЭК имеет рейтинг Ваа3) компания гарантирует себе успешное размещение рублевых облигаций, о чем заявляла в конце сентября 2009 г.

Видим мы и важные подвижки на уровне операционной деятельности компании. Так, буквально вчера НОВАТЭК сообщил об успешном завершении строительства и вводе в эксплуатацию второго пускового комплекса второй очереди Юрхаровского месторождения. Запуск комплекса позволит увеличить возможности компании по добыче газа и газового конденсата на 7 млрд куб. м и 600 тыс. т в год соответственно. Ввод второго пускового комплекса позволит НОВАТЭКу увеличить годовой объем добычи на месторождении до 23 млрд м газа (+50 %) и 2 млн т конденсата (+43 %), о совокупные мощности по добыче газа – почти на 20 %.

Мы думаем, что публичный долг НОВАТЭКа инвесторы будут покупать фактически как квази- риск Газпрома, хотя у последнего в НОВАТЭКе нет даже блокпакета. По кредитным метрикам (Чистый долг/EBITDA на конец июня 2009 г. – менее 1.0х, EBITDA margin – порядка 40 %) и рейтингам (Ваа3/ВВ+/ВВВ-) новый игрок на рынке рублевого долга очень схож с Газпром нефтью, хотя последняя и находится под контролем Газпрома.

В настоящее время выпуски Газпром нефти либо лежат на кривой Газпрома, либо даже ушли ниже ее. В этой связи мы думаем, что облигации НОВАТЭКа разместятся очень близко к кривой Газпрома, которая на участке 2.7-3 года дает нам 9.7-10.0 % годовых. Мы думаем, что премии в 20-30 б.п. инвесторам вполне хватит, поэтому считаем, что первое размещение бондов НОВАТЭКа в данный момент могло бы пройти в районе 10.0-10.3 %. Таким образом, за прошедшие 4 недели мы снизили нашу оценку справедливой доходности облигаций НОВАТЭКа на 180-200 б.п.