Денежный и валютный рынки

Конъюнктура рынка В течение отчетной недели рубль падал к доллару США ускоренными темпами, подешевев к концу недели на 32 коп – до 25,78 руб/$. Обесценение рубля к американской валюте было обусловлено как динамикой международного рынка Forex, так и возросшим спросом на доллары внутри страны. Волна «бегства капиталов» докатилась и до России: иностранные инвесторы выводили средста из российских активов, конвертируя их в доллары. Кроме того, валютные трейдерызакрывали короткие позиции по доллару, что также способствовало росту объема торгов (до $3-5 млрд ежедневно). Банк России активно участвовал в валютных торгах, продавая валюту. Конвертация средств в доллары привела к дефициту рублей. Во второй половине недели ставки overnight на межбанковском рынке возросли до 6-8% годовых для банков 1-го круга. Банки впревые столкнулись с проблемой дефицита ликвидности уже в середине августа. Высокие ставки вынудили банки воспользоваться привлечением коротких средств через операции РЕПО с Банком России – ежедневный объем сделок составлял около 40 млрд руб.

Наши ожидания Пятничное решение ФРС понизить дисконтную ставку оказало давление  на доллар, поскольку позволяет предположить, что ФРС готово проводить активные долларовые интервенции, что снизит дефицит ликвидности в долларовом секторе. Курс доллара к евро достиг 1,35 $/евро после падения до 1,337 несколькими днями ранее. Однако валютный рынок остается достаточно волатильным. Поведение мировых валют сейчас, во-многом, определяется поведением финансовых рынков. В случае, если мера, предпринятая ФРС, не поможет стабилизировать ситуацию, и бегство капиталов в безрисковые активы продолжится, это будет способствовать возобновлению укрепления доллара. Однако пока у рубля есть шансы скорректироваться после резкого обесценения на прошлой неделе и закрепиться на уровне ниже 25,7 руб/$.

Состояние денежного рынка также будет способствовать укреплению рубля. Проблемы с дефицитом рублей будут сохраняться как минимум еще полторы недели – когда будут происходить основные налоговые платежи августа. В течение всей недели ставки 1-дневного кредитования не опустятся ниже 5% годовых, спрос на РЕПО сохранится на высоком уровне.

Рынок рублевых облигаций

Конъюнктура рынка Волна мирового кризиса докатилась и до внутреннего долгового рынка, который долгое время оставлял без внимания процес, происходящие в мировой экономике. Бегство капитала в безрисковые активы перекинулось и на российские долговые инструменты: иностранные инвесторы начали активный вывод средств. Продажи были поддержаны и спекулянтами. Избыток ликвидности в течение последних месяцев служивший «подушкой безопасности» для рублевых инструментов, на этот раз не смог оказать поддержки. Последнее время монетарные органы власти предпринимают различные меры для замедления разогнавшейся инфляции, том числе – направленные на стерилизацию ликвидности. В частности, ЦБ повысил отчисления в ФОР (с 1 июля), дважды провел укрепление рубля к бивалютной корзине за 1,5 месяца. В свою очередь, Минфин увеличивает объемы заимствований через ОФЗ. Начиная с июня объемы выставляемых на аукцион бумаг увеличиваются в 1,5-2 раза по сранвению с программой заимствований. Теперь же правительство «узаконило» этот процесс своим постановлением, в соответствии с которм объем размещения ОФЗ в текущем году возрастет на 90 млрд руб. Из них порядка 30 млрд руб уже было размещено в течение лета.

В частности, на проходившем в среду аукционе по размещению доптранша 46021 объем эмиссии был увеличен на 8 млрд руб, не взираяна неблагоприятную рыночную конъюнктуру и агрессивные продажи данного выпуска в предыдущие 2-3 недели на вторичном рынке. В итоге был размещен весь объем займа с премией порядка 5 б.п. по доходности по цене отсечени (6,50% годовых). Однако столь массированное изъятие рублевой ликвидности с рынка стало последней каплей для формирования дефицита и роста ставок на межбанковсокм рынке до 6- 8% годовых.

Тем временем, падение внутреннего долгового рынка лишь усилилось. И уже на следующий день данный выпуск торговался под 6,54% годовых. Котировки длинных ОФЗ за неделю показали рекордное падение (-1,0- 1,25%), обновив минимальные значения с начала года. Похожая картина наблюдалась и в секторе корпоративного долга. Наиболее сильно ценовое падение затронуло сектора, традиционно популярные у иностранных инвесторов. Лидерами «отрицательных значений» стали «голубые фишки» (-0,7-1,2%), облигации энергетики (- 0,5-0,8%), высоконадежных компаний ритейлового сегмента (-0,5-0,7%). При этом выпуски 3-го эшелона практически не были затронуты паническими продажами, что вызвано не столько устойчивостью данного сектора, сколько отсутствием котировок «на покупку». В этом сегменте рынка произошло расширение спредов, что вызвало снижение активности.

Наиболе сильно в секторе негосударственного долга пострадали облигации АИЖК, упавшие лишь за прошлую неделю на 1,5-2,5%, а также облигации банков, развивающихся в сфере ипотечного кредитования (Русский Стандрат, ХКФ-Банк).

Наши ожидания Благодаря пятничному решению ФРС понизить учетную ставку, в начале этой неделе рынки получили шанс скорректироваться вверх после нескольких дней обвального падения цен. Однако данное улучшение является нестабильным. Существующие проблемы, вызвавшие катаклизмы на мировых рынках, а вслед за этим и в России, пока никуда не делись.

Поведение рынка внутреннего долга будет целиком и полностью зависеть от динамики фондовых индексов. Если на фондовых площадках Европы, Азии и Америки индексы будут отыгрывать утерянные позиции, то и внутренний долговой сегмент ждет рост котировок. При этом фактор сохраняющегося дефицита рублевой ликвидности не будет учитыватся инвесторами как фактор давления.

Тем не менее, более длинные прогнозы выглядят пессимистично. Многие инвесторы постараются воспользоваться коррекцией рынка, чтобы выйти из длинных позиций по бумагам, опасаясь нового витка мирового кризиса. А новые «плохие новости» не заставят себя ждать: если до настоящего времени часть фондов и крупнейших инвесткомпаний не афишируют своих проблем, то в отчетах за III квартал ухудшение их финансового состояния скрть не удастся.

Внутри страны основной угрозой для внутреннего долгового рынка остается дефицит ликвидности. Если текущая нехватка средств обусловлена, скорее, внешними факторами, то осенью проблемы с рублями будут носить внутренний характер, не в последнюю очередь – благодаря жесткой позиции ЦБ и Минфина. Кроме того, к росту ставок приведет и возросшая потребность в рефинансировании долга дляроссийских компаний. Негативная конъюнктура внешнего рынка не позволит многим эмитентам реинансироваться через выпуск валютного долга. На российском же рынке на IV квартал приходится пик погашений и оферт. Конкуренция среди эмитентов будет гораздо выше, чем в прошлом году (когда на IV квартал пришелся пик выпуска еврооблигаций, что маловероятно в 2007 г).

Рынок еврооблигаций

Конъюнктура рынка Спрос на безрисковые активы на отчетной неделе еще более усилился на фоне распространения кризиса на рынке ипотечного кредитованияСША на всю мировую финансовую систему. Еще несколько фондов в США, Канаде и Австралии объявили о замораживании выплат по паям. Повышенный спрос на наличность (особенно на доллары в свете перевложений многих инвесторов в КО США) привел к формированию дефицита ликвидности. Центральные банки различнх стран пытаются нормализовать ситуацию на денежном рынке вливанием дополнительных средств, однако до полной стабилизации пока далеко. Пытаясь повысить доступность свободных ресурсов для банковской системы ФРС в пятницу понизила учетную ставку (на 50 б.п. – до 5,75% годовых). Эта мера возымела психологический эффект, способствуя стабилизации фондовых рынков и некоторому оттоку средств из КО США.

До этого момента колоссальный спрос на американский долг вывел доходности КО США на уровни, существенно ниже ключевой ставки ФРС. Так, 10-летние КО опускались в доходности до 4,62% годовых, скорректировавшись после повышения учетной ставки до 4,69% годовых. Развивающиеся рынки двигались вслед за фондовыми индексами. Вывод активов из развивающихся стран на фоне ралли американского долга привел к резкому расширению спредов до уровней, отмечавшихся 2 года назад. В частности, EMBI+ достигал 252 б.п., спред России-30 к 10-летним КО США – 153 б.п. (что почти на 60 б.п. выше показателей начала лета).

Наши ожидания Эта неделя будет интересной с точки зрения результатов снижения учетной ставки – удастся ли ФРС вернуть ликвидность на рынок и успокоить инвесторов. Кроме того, выйдет очередная порция статистики по рынку жилья, которая также должна приковать к себе внимание инвесторов. По нашему мнению не стоит пока ожидать возвращения капитала в более рисковые активы – инвесторы будут вести себя осторожно до тех пор, пока рынок ококнчательно не окрепнет.