Экономика

Данные по строительному сектору в США в целом оказались в рамках ожиданий: объем новостроек в мае упал на 2,1% (до ,47 млн). В то же время количество выданных разрешений на строительство увеличилось на 3,0% (до 1,5 млн).

Валютный и денежный рынок

Во вторник официальный курс доллара снизился на 2,90 копейки, составив 25,9268 руб./доллар. На торгах с расчетами «завтра» курс доллара снизился на 0,57 копейки. Суммарный объем биржевых торгов по американской валюте несколько вырос и составил порядка $2,606 млрд. На рынке Forex после небольшой коррекции в середине дня рост европейской валюты возобновился. К началу сессии на российском рынке евро торговался на уровне порядка $ 1,342 – 1,343.
 
На рынке МБК существенного изменения процентных ставок не наблюдалось. Однодневный MIACR по итогам торговой сессии составил 3,39% годовых против 3,50% годовых накануне.

Сегодня суммарные остатки на корреспондентских и депозитных счетах в Банке России несколько выросли, составив около 1671 млрд руб., при этом сальдо операций комбанков и Банка России сложилось положительным, составив +477,5 млрд рублей. На рынке МБК на открытие торгов ставки по однодневным кредитам составляли порядка 3,25 – 3,50% годовых. На валютном рынке, очевидно, можно ожидать дальнейшее укрепление курса рубля относительно доллара, учитывая сохранения повышательной тенденции по евро на международных рынках накануне.

Рынок рублевых и валютных облигаций

Снижение ставок на рынке базовых активов и еврооблигаций РФ, укрепление рубля и относительно комфортный уровень ставок на рынке МБК — остаются основными факторами, сохранившими положительную динамику на рублевом облигационном рынке. Повышенный интерес по-прежнему наблюдается и на первичном рынке, где размещения проходят по более низким, чем планируемые организаторами, ставкам.

На рынке ОФЗ умеренное повышение цен (в среднем 0,03%) продолжилось по большей части торгуемых бумаг на фоне сохранения активности инвесторов на прежнем уровне. Суммарный объем сделок снизился незначительно и составил около 1,44 млрд руб.

Суммарный оборот биржевых вторичных торгов по корпоративным облигациям вырос по сравнению с предыдущим торговым днем, составив на основной сессии ФБ ММВБ порядка 2,527 млрд руб., в РПС — около 8,45 млрд руб. При этом на долю подешевевших бумаг пришлось около 33%. Наибольшие обороты были зафиксированы по облигациям: ФСК-5 (около 195 млн руб., 0,0 п.п.), НОМОС-7 (около 117,4 млн руб., -0,04 п.п.), РСХБ-2 (около 108,7 млн руб., -0,33 п.п.).

На рынке муниципальных облигаций суммарный оборот вторичных торгов снизился по сравнению с предыдущим рабочим днем, составив около 337 млн руб. на основной сессии ФБ ММВБ и около 476 млн руб. — в РПС. На долю подешевевших облигаций пришлось около 26%. Высокие обороты были зафиксированы по облигациям: Мос.область-5 (около 86,1 млн руб., +0,83 п.п.), Коми-8 (около 60,8 млн руб., +0,7 п.п.), Москва-39 (около 41,3 млн руб., +0,02 п.п.).

Кроме того, вчера на ФБ ММВБ состоялось размещение двух выпусков Транскредитбанка на сумму 6 млрд руб. Ставки купонов были установлены на уровне 7,29% годовых по трехлетнему выпуску и 7,28% годовых по 5-летнему выпуску с двухлетней офертой. Также состоялся аукцион по размещению облигаций Протон-Финанс (1 млрд руб., 1,5 года до оферты), ставка купона по которому была установлена на уровне 8,5% годовых.

Сегодня на ФБ ММВБ состоится размещение 3-х выпусков корпоративных облигаций на общую сумму 3 млрд рублей: Москоммерцбанка (1 млрд руб., 2 года до оферты), ставку купона по которым мы оцениваем на уровне 8,4 – 8,5% годовых, МосКредБанка (1 млрд руб., 1,5 года до оферты), ставку купона по которым мы оцениваем на уровне 9,5 – 9,7% годовых, ТехноНиколь-Финанс (1 млрд руб., более 2 лет до оферты), ставку купона по которым мы оцениваем на уровне 9,51 – 9,65% годовых.

На рынке US Treasuries после публикации данных по строительному сектору в США, которые оказались в целом в рамках ожиданий, цены вновь несколько выросли. Доходность по 10-летним бумагам снизилась до 5,08 – 5,09% годовых. Доходность 30-летних еврооблигаций РФ также снизилась и составила порядка 6,06 – 6,07% годовых, спрэд к UST — порядка 98 б.п.

Торговые идеи

15 июня на ФБ ММВБ состоялось размещение 3-го выпуска одного из крупнейших автомобильных дилеров — компании Инком-Авто (2 млрд руб.), ставка купона по которому была установлена по итогам аукциона на уровне 11% годовых (доходность к двухлетней оферте — 11,46% годовых). Стоит отметить, что короткие выпуски эмитента (дюрация 0,44 и 0,65) торгуются выше аукционного уровня — 11,25% и 11,68%. С большей доходностью торгуется и, сопоставимый по масштабам деятельности и несколько лучший по кредитному качеству, 1-й выпуск компании Атлант-М (12,61%, дюрация 1,33).

Исходя из более «короткой» дюрации облигаций ОЗНА и ПТПА и справедливого спрэда к ОФЗ (порядка 370 б.п.), мы оцениваем справедливый уровень доходности облигаций ОЗНА-Финанс, 1 и ПТПА-Финанс, 1 на уровне 8,95% и 8,85% годовых соответственно, что позволяет говорить о потенциале роста цен порядка 0,6%. Наша рекомендация — «покупать».

Ставка по пятому и шестому купонам по облигациям серии 03 ОАО «АВТОВАЗ» была утверждена в размере 7,7% годовых, что соответствует доходности к оферте через 1 год при номинальной стоимости на уровне 7,82% годовых. Следует напомнить, что 29 мая т.г. был размещен 4-й выпуск облигаций эмитента. Ставка по итогам аукциона была установлена в размере 7,8% годовых, что соответствовало доходности к двухлетней оферте на уровне 7,95% годовых. С учетом угла наклона «кривой» ОФЗ справедливый уровень доходности более «короткого» 3-го уровня должна составлять порядка 7,65% годовых (цена — порядка 100,2% от номинала). Кроме того, в силу небольшой дюрации данный выпуск можно рассматривать как хороший «защитный» инструмент на фоне роста процентных ставок на рынке в целом. Наша рекомендация — не предъявлять к ближайшей оферте облигации 3-го выпуска АвтоВАЗа.

6 июня состоялось размещение 5-го выпуска облигаций ЮТК (2 млрд руб., срок обращения — 5 лет). По итогам конкурса ставка первого купона была установлена эмитентом на уровне 7,55% годовых, что обеспечило доходность к трехлетней оферте в размере 7,7% годовых. После окончания аукциона прошло сообщение Standard & Poor’s о помещении долгосрочного кредитного рейтинга «В-» и рейтинга по российской шкале «ruBBB» ЮТК в список «CreditWatch» с позитивным прогнозом. С учетом этой новости, текущего уровня доходности обращающихся облигаций эмитента и остальных телекоммуникационных компаний мы считаем, что облигации ЮТК-5 имеют потенциал роста на вторичном рынке. В настоящий момент справедливый уровень доходности ЮТК-5 нам представляется на уровне порядка 7,50 – 7,55% годовых, что соответствует цене 100,4 – 100,5% от номинала. Наша рекомендация — «покупать» облигации ЮТК-5 на «форварде» и при начале вторичных торгов.

Ставка четвертого, пятого и шестого купонов по облигациям 1-го выпуска Группы «Магнезит» была определена в размере 8,25% годовых. Таким образом, доходность к погашению через 1,5 года (дюрация 1,41 года) по текущим ценам (100,1% от номинала) составит 8,39% годовых. В то же время на рынке обращается 2-й выпуск эмитента, доходность которого к оферте (дюрация — 2,13 года) также составляет 8,39% годовых. С учетом разницы в сроках обращения, справедливая доходность 1-го выпуска должна составлять по нашим оценкам порядка 8,15 – 8,19% годовых, что соответствует цене 100,37 – 100,43% от номинала. С учетом наличия «премии» по цене (порядка 0,27 – 0,33%), рекомендуем не предъявлять 1-й выпуск облигаций Группы «Магнезит» к оферте.

Покупать облигации 2-го выпуска г. Магадана, размещение которого состоялось 4 июня в объеме 300 млн рублей и сроком обращения — 3 года. С учетом текущей доходности первого выпуска города (8,0% годовых, дюрация — около 1,2 года) справедливый уровень ставки нового выпуска с дюрацией около 2,6 лет составляет, по нашим оценкам, порядка 8,55 – 8,60% годовых, что соответствует цене 104,4 – 104,5% от номинала. Рекомендация — «покупать».

Рекомендуем обратить внимание на дисбаланс в ценообразовании по облигациям 1-го и 2-го выпусков НПО «Сатурн». При одинаковой дюрации (около 0,8 года) доходность первого выпуска колеблется на уровне 8,52% годовых, в то время как 2-й выпуск торгуется на уровне 7,9% годовых.

Покупать облигации ГАЗЭКС, 1. 25 мая состоялось размещение дебютного выпуска облигаций компании КЭС-ЭнергоСтройИнжиниринг (ЭнергоСтрой-Финанс-1). В результате аукциона ставка первого купона была зафиксирована на уровне 9,5% годовых, что соответвует эффективной доходности к полуторалетней оферте на уровне 9,73% годовых. Ставка купона, сложившаяся в результате аукциона, оказалась значительно ниже как ориентиров организаторов, так и наших оценок (10,15 – 10,25%). В этой связи хотелось бы обратить внимание на облигации компании ГАЗЭКС, также входящей в состав Группы КЭС. Компании сопоставимы по масштабам бизнеса; ГАЗЭКС при этом несколько опережает КЭС-ЭСИ по рентабельности EBITDA, но отстает по марже чистой прибыли. ГАЗЭКС характеризуется невысокой долговой нагрузкой: аннуализированный долг/EBITDA по итогам 9 месяцев находился на уровне 1,1x. С учетом облигационного займа можно ожидать роста данного показателя до 2,5x. В настоящий момент первый выпуск ГАЗЭКС торгуется на уровне 9,85% годовых, дюрация — 0,96. С учетом итогов размещения КЭС-ЭСИ, облигации ГАЗЭКС выглядят явно недооцененными, справедливый уровень доходности 9,5 – 9,6% годовых.

Покупать облигации ГПБ-Ипотека, 1, которые на фоне результатов размещения ПИА АИЖК транша А1 (купон 6,94% годовых, доходность 7,12% годовых при дюрации 3,5 года) выглядят явно недооцененными. Облигации ГПБ-Ипотека, 1 торгуются на уровне 7,32% годовых (дюрация — ориентировочно 2,15 лет). С учетом разницы в дюрации и в уровне кредитного рейтинга (на 2 ступени ниже, чем у ПИА АИЖК), доходность облигаций ГПБ-Ипотека, 1 должна составлять порядка 7,32% годовых. Далее, при оценке справедливой доходности необходимо учесть два дополнительных фактора:
- Льготное налогообложение облигаций ГПБ-Ипотека, 1 (9% против 24% по обычным облигациям), что эквивалентно 90 – 100 б.п. дополнительного дохода.
- Более высокие риски, связанные с неопределенностью относительно реальных объемов и сроков амортизации (досрочного погашения ипотечных кредитов). Премия нами оценивается на уровне 40 – 50 б.п.
Таким образом, справедливая оценка доходности облигаций ГПБ-Ипотека, 1 составляет по нашему мнению порядка 6,8% годовых, что соответствует цене 103% от номинала (потенциал роста почти 1%). Наша рекомендация — «покупать».

Покупать облигации ВБД ПП 2-го выпуска, которые на фоне результатов размещения дебютного выпуска «Объединенные кондитеры-Финанс» (купон 7,7% годовых, доходность 7,85% годовых к 3-летней оферте) выглядят явно недооцененными. Облигации ВБД ПП, 2 в настоящий момент торгуются на уровне 7,8% годовых (дюрация — около 3 лет). С учетом разницы в масштабах бизнеса этих эмитентов, мы оцениваем справедливый спрэд облигаций Объединенных кондитеров к ВБД в размере 20 – 25 б.п. Таким образом, справедливая оценка доходности облигаций ВБД ПП, 2 составляет, по нашему мнению, порядка 7,60 – 7,65% годовых, что соответствует цене 104,6 – 104,73% от номинала (потенциал роста 0,6 – 0,73 п.п.). Наша рекомендация — «покупать».