Рынок внешних долгов

Базовые активы, как мы и прогнозировали, немного отступили на торгах в первый день новой недели, поскольку подъем мировых фондовых рынков заставил инвесторов вывести часть средств из «тихой гавани». Однако рост доходности US Treasuries был незначительным (в пределах 2-3 б.п.), участники рынка сохраняли осторожность в преддверии завтрашнего заседания FOMC по денежной политике. Никто на рынке не сомневается, что ФРС сохранит ставку на уровне 5.25%, основное внимание будет приковано к сопроводительному комментарию: инвесторов интересует, как банкиры отреагируют на проблемы вторичной ипотеки, усиление инфляционного давления и предупреждения Гринспена о рецессии в экономике США. На наш взгляд, рост трудовой инфляции и цен производителей оставляет представителям ФРС мало возможности для обещаний решить проблемы со снижением экономической активности. Поэтому итог заседания станет, скорее, негативным для рынка. Однако, учитывая уже подготовленные короткие позиции, значительных продаж мы не увидим. С учетом ожиданий сохранения ставки до середины года на текущем уровне, справедливую доходность 10Y UST оцениваем выше 4.60% (сейчас 4.57%). Сегодня выходят данные по недвижимости США, которые вызовут малейшую реакцию. Среди базовых активов хуже торгуются британские долговые инструменты после свежих данных, показавших рост цен на жилье в Англии и Уэльсе в феврале. Сегодня выходят отчеты по потребительским ценам в Великобритании, а завтра публикуется протокол последнего заседания Банка Англии, которые будут держать британские бонды под давлением.

Как мы предполагали, высокодоходные долги развивающихся стран продолжили демонстрировать умеренно позитивную динамику, заданную ростом мировых фондовых рынков и снижением курса иены. Бразильские индикативные еврооблигации 2040 года достигли нового исторического максимума 134.25% номинала, превысив уровень, предшествующий началу распродаж 26 января. Другие рекомендованные нами еврооблигации с рейтингами «ВВ+», долги Перу и Колумбии, также показали неплохой рост в пределах 45-50 б.п. по цене. Отражением улучшения аппетита инвесторов на риск (спрэд EMBI+ сократился на 4 б.п. до 178 б.п.) стали также покупки турецких активов без каких-либо позитивных локальных новостей. Тем не менее, мы предупреждаем, что вчерашний рост нельзя назвать широкомасштабным восстановлением или зарождением нового тренда, поскольку он происходил почти без объемов, создавая лишь иллюзию оптимизма. Поэтому мы продолжаем рекомендовать инвесторам держать портфели преимущественно в латиноамериканских кредитах с рейтингами «ВВ», избегая сделок с Эквадором. Что касается дюрации, большой поток статистики и внешних событий может усилить волатильность бумаг в длинном конце, поэтому по-прежнему предпочитаем бумаги 6-8-летней дюрации.

Рынок российских еврооблигаций стал совершенно неинтересным, бумаги фактически топчутся на месте в ожидании завтрашнего решения FOMC по ставкам. Однако мы сомневаемся, что итог заседания вдохнет новую жизнь во вторичный сегмент, поскольку даже традиционно ликвидные долги телекомов и металлургов последние 1.5 недели практически не торгуются. Рынок еврооблигаций все больше приобретает оттенок рынка внутренних долгов, где какие-либо сделки проходят преимущественно по недавним размещениям. Тем не менее, мы стратегически считаем, что ряд бумаг выглядят недооцененными, и в перспективе они имеют потенциал к снижению спрэдов. Прежде всего, это длинные выпуски Северстали, Евразхолдинга, АФК и Вымпелкома, а также валютные ноты Иркута и Татарстана.

Рынок внутренних долгов

Вчера рынок рублевых облигаций отметился разнонаправленными движениями, но с преобладанием негативной динамики цен. В корпоративном секторе предложение преобладало над спросом в бумагах - Газпром А4 (-5 б.п.), РЖД 06 (-3 б.п.), ФСК ЕЭС 02 (-5 б.п.) и др., тем не менее покупки были замечены в облигациях – Газпром А5 (+10 б.п.), РЖД 05 (+10 б.п.) и ГидроОГК-1 (+20 б.п.). Во втором эшелоне в понедельник также преобладали разнонаправленные движения. Цены подрастали в коротких бумагах, в частности – ОМК 1 (+8 б.п.), Адаман Ф2 (+19 б.п.), ИнкомЛада 2 (+10 б.п.), НИКОСХИМ 2 (+9 б.п.), Орхидея 01 (+4 б.п.) и др., в то же время продажи преобладали в длинных бумагах, здесь можно выделить – АИЖК 7 (-10 б.п.), Мечел 2 (-2 б.п.), МОЭСК 01 (-6 б.п.), ТНИКОЛЬ Ф1 (-4 б.п.), Юнимилк 01 (-27 б.п.) и др. Котировки ОФЗ вчера в целом отметились ростом. Активные покупки были замечены по всей кривой доходности, в частности - ОФЗ 46020 (+15 б.п.), ОФЗ 46018 (+5 б.п.), ОФЗ 46017 (+5 б.п.), ОФЗ 26198 (+5 б.п.), 25059 (+1 б.п.), 25060 (+20 б.п.) и др. Рынок еврооблигаций отметился вчера боковым движением, с преобладанием негативных тенденций. Несмотря на это внешний фон остается нейтральным для рынка внутреннего долга. Ставки МБК по-прежнему высоки и составляют порядка 5 % годовых.

Сегодня на рынке рублевых облигаций будут преобладать разнонаправленные движения. Активность торгов, вероятнее всего, будет не высокой, т.к. многие игроки планируют участвовать в первичных размещениях. Не маловажную роль для рынка внутреннего долга сыграют мировые торговые площадки. 

Сегодня состоится дебютное размещение облигационного займа ОАО ТГК-1. Объем займа составляет 4 млрд. рублей. Срок обращения 7 лет, предусмотрена трёхгодовая оферта. В состав ОАО ТГК-1 входят следующие генерирующие предприятия – ОАО «Колэнерго», ОАО «Карелэнерго» и ОАО «Ленэнерго». В основном компания ориентирована на генерацию электроэнергии и производство тепла. ОАО ТГК-1 осуществляет свою деятельность на территории четырех субъектов Российской Федерации - Санкт-Петербурге, Республике Карелия, Ленинградской области, Мурманской области. Кроме того, стоит отметить, что ОАО ТГК-1 занимает 3-е место среди четырнадцати ТГК по уровню электрических мощностей, превосходят ее только ТГК-3 и ТГК-7. На вторичном рынке позиционировать заем, мы будим относительно следующих эмитентов – Мосэнерго 1 и 2 (ТГК-3), ОГК 3 и 5. Стоит заметить, что ТГК менее рентабельны, чем ОГК (производство тепла менее рентабельно по сравнению с производством электроэнергии, кроме того, мощности ОГК превосходят мощности ТГК), а значит ТГК-1 должна находиться чуть выше кривой доходности ОГК. Таким образом, мы полагаем, что справедливый спрэд между ТГК-1 и кривой доходности ОГК должен составлять порядка 30-40 б.п. Стоит также отметить, что нормальный спрэд между ТГК-3 и кривой доходности ОФЗ составляет приблизительно 130-140 б.п. Но, учитывая то, что ТГК-3 выглядит немного «качественней» ТГК-1, мы пришли к выводу, что спрэд между ТГК-1 и кривой доходности ОФЗ должен быть чуть больше 130-140 б.п. Таким образом, «справедливый спрэд» мы оцениваем порядка 180-200 б.п., что соответствует справедливой доходность займа в 7.90-8.10% годовых. Рекомендуем участвовать на аукционе, т.к. считаем, что эмитент может пойти на предоставление премии к справедливому уровню в размере 10- 20 б.п.