РУБЛЕВЫЕ ОБЛИГАЦИИ

В среду – новый выпуск ОФЗ. Минфин планирует в среду 21 февраля провести аукцион по размещению нового выпуска ОФЗ 46021 объемом 15 млрд руб. с погашением в 2018 году. Модифицированная дюрация ОФЗ 46021 будет приблизительно равна 7,3 года, что помещает бумагу на кривой между ОФЗ 46017 (6,2 года) и ОФЗ 46018 (8,1 года). Основываясь на текущем положении этих бумаг, можно заключить, что справедливой доходностью для ОФЗ 46021 является 6,55%, что соответствует цене 99,85. Поскольку размещаемый объем достаточно велик, Минфин с большой вероятностью предложит премию, чтобы разместить существенную его часть. Соответственно, мы рекомендуем ставить заявки на бумагу с доходностью 6,6%, т.е. ценой 99,45 и ниже. Наш общий долгосрочный взгляд на кривую ОФЗ положителен, поэтому в целом мы рекомендуем инвесторам участвовать в предстоящем аукционе.

Новости Жилищного Капитала. Строительная компания Жилищный Капитал, которая 21 декабря разместила свой дебютный облигационный займ объемом 1 млрд руб., сообщила нам несколько новостей о своей текущей деятельности: 1) Все 23350 кв. м. площади, которые компании на момент выпуска оставалось сдать в 2006 году, были успешно сданы в эксплуатацию. 2) 9 февраля 2006 года ЖК получил все разрешительные документы в отношении возведенных объектов в рамках первой очереди проекта «На высоте» в г. Королев МО. С этого момента компания начал продажу долей этого проекта конечным покупателям. Окончание строительства комплекса в г. Королев планируется в III квартале 2010 года. 3) Выхода отчета ЖК за 2006 по МСФО можно ожидать после закрытия года по РСБУ, т.е. районе апреля 2007 года. 4) 15 февраля 2007 года Московская торгово-промышленная палата включило компанию Жилищный Капитал в реестр надежных предприятий г. Москвы, выдав соответствующий сертификат, подтверждающий надежность ЖК как контрагента в предпринимательской деятельности. Напомним, что выпуск ЖК-1 торгуется сейчас с доходностью 14,7% к оферте через 10 месяцев и представляет собой интересный короткий инвестиционный инструмент. Продажи компании в 2006 году ожидаются на уровне 124 млн долл., соотношение Долг/EBITDA – 5,93х, Долг/Активы – 19%.

Арифметика спрэдов. В сегменте облигаций розничного сектора сложилась ситуация, когда относительные спрэды выпусков не отражают различий в кредитном качестве эмитентов. Объектами нашего внимания стали облигации сетей розничной торговли – Виктории, Карусели и Патэрсона, а так же федерального книготорговца – Топ-Книги. Мы считаем, что выпуски ритейлеров недооценены и рекомендуем покупать Викторию-1’09 c целью 10,39%, Патэрсон-1’09 с целью 10%, Карусель-1’13 с целью 9,5%. Дорогим выглядит выпуск Топ-Книга-2’10 мы рекомендуем фиксировать прибыль и выходить из бумаги, справедливый уровень доходности, которой находится выше текущих котировок и составляет 10,85%. Детальный анализ ситуации читайте в нашем специальном обзоре.

ФСК ЕЭС-5 все еще дешева. Недавно на ММВБ начались вторичные торги по выпуску ФСК ЕЭС-5. Бумага имеет 34 мес. до погашения, т.е расположена между ФСК ЕЭС-3 и -2. Сейчас выпуск находится на уровне доходности 7,14%, что немного высоко для него, учитывая положение соседних выпусков. ФСК ЕЭС-2 расположен в точке 7,18% (40 мес.), ФСК ЕЭС-3 – 6,9% (22 мес). Соответственно, мы считаем, что в ближайшее время ФСК ЕЭС-5 сможет достигнуть уровня 7-7,05%. ФСК ЕЭС имеет рейтинги BB+/(P)Baa2 от S&P/Moody’s.

Взгляд на рынок. В связи с наступлением периода налоговых платежей с его периодическими подъемами ставок денежного рынка наш взгляд на краткосрочные перспективы длинных рублевых облигаций является нейтральным. В средне- и долгосрочной перспективе мы остаемся сторонниками большой дюрации.

ВАЛЮТНЫЕ ОБЛИГАЦИИ

Суверенные еврооблигации. Вчера в США был выходной, поэтому активной торговли на Emerging Markets не наблюдалось. Сегодня мы также не ждем высокой активности ввиду отсутствия важных экономических данных. В ближайшие дни ситуация на развивающихся рынках вряд ли заметно изменится, т.к. поочередно последуют нерабочие дни в Азии, Латинской Америке и в России. Цены российких суверенных бондов вчера практически не менялись. Так, Россия ’30 (5.69%) колебалась чуть выше 113%, сохранив спрэд к US10Y в размере 100 б.п.

Корпоративный сектор. Котировки российских корпоративных еврооблигаций вчера остались на месте. Зато на первичном рынке стал известен ориентир доходности по 7-летнему выпуску еврооблигаций Транснефти (BBB+/А2), объявленный как +60 б.п. к среднерыночным свопам, что в текущих условиях составляет около 5,75%. Принимая в расчет доходности наиболее близких по дюрации выпусков Газпром ’13 (5.95%), ВТБ ’11 (5.86%), размещение проходит без премии, и мы не считаем его интересным для российских инветоров. В текущих условиях наиболее интересными нам представляются выпуски с «длинной» дюрацией.

Рекомендации: Мы рекомендовали выпуск Система ’11 с целью 7,25% к покупке. 1 февраля рейтинговое агентство Standard&Poor’s повысило прогноз по рейтингам АФК «Система» и её дочерним компаниям до «позитивного». В результате бумага достигла в доходности уровня 7,26%. Однако спрэд к кривой МТС по-прежнему велик и составляет порядка 50 б.п. Мы видим дальнейший потенциал роста бумаги, поэтому устанавливаем новую промежуточную цель – 7,10%. Но в перспективе выпуск может торговаться ниже.

- Система ’11 – цель 7,10%

- Петрокоммерц '09-2 – цель 8,25%

- Вымпелком ’16 – цель 7,20%

- ТНК ’16 – цель – 6,35%

- Казаньоргсинтез ’11 – цель 8,60%

- Северсталь ’14 – цель 7,40%

- НКНХ ’15 – цель 8,25%

- Росбанк ’09 – покупать недооцененный выпуск качественного эмитента

Вывод: Мы не ожидаем заметного изменения котировок корпоративных еврооблигаций. Однако формируем позитивный взгляд на бонды со «средней» и «длинной» дюрацией. Вследствие снижения чистого долга РФ и отсутствия первичного предложения в суверенных бондах в течение года возможно снижение их доходностей, а также доходностей бумаг квазигосударственных компаний. Наша среднесрочная цель по спрэду к казначейским облигациям – 90 б.п.