Рублевые облигации

Начало недели прошло без проявления особой торговой активности, как в «1-м», так и во «2-м» эшелонах. Сегодня вероятно мы так же не увидим активной торговли - начинается «волна» первичных размещений (сегодня размещаются Москоммерцбанк, Русь-банк, Виктория-Финанс, Митлэнд Фуд) и внимание участников рынка будет сконцентрировано на них.  Ситуация на денежном рынке пока находится в норме, однако уже с сегодняшнего дня начинаются серьезные налоговые выплаты (сегодня последний день уплаты НДС), что уже начинает сказываться на ставках межбанковского кредитования, которые постепенно начинают расти (ставки overnight составляют 3.5%-4%).

Завтра состоится встреча руководства компании Синергия с инвесторами (напомним, что облигации компании существенно пострадали в декабре-январе после появления газетных заголовков о конфликте компании с ГУП Росспиртпром и последующим закрытии нескольких торговых лимитов). Мы приветствуем все мероприятия, направленные на улучшение корпоративной прозрачности; выпуск Синергия  котируется на уровне 99.0/99.30 (доходность к октябрьской оферте 12.61%).

Еврооблигации

Вечера в США был выходной и, как ожидалось, активность оказалась очень низкой. Учитывая, что на сегодня не запланировано выхода каких-либо статистических данных, с точки зрения торговой активности сегодняшняя торговая сессия будет так же спокойной. Среди корпоративных выпусков мы отметили лишь эпизодический интерес к выпуску CLN СУЭКа, котировки которого выросли уже до уровня в 102.0пп. (7.16% YTM).

Ориентир по доходности размещаемого семилетнего выпуска облигаций Транснефти (А2/ВВВ+) озвучен на уровне 5.74% годовых (ASW+60 бп. к «свопам»), что несколько уже спрэдов Газпрома (ASW+75-90бп по 6-8 летним выпускам). Редкий кредит, суверенные рейтинги, соответствующая доходность. 

Кредитный комментарий - Арбат Престиж

По сообщениям СМИ (Коммерсант, Ведомости) из состава акционеров компании Арбат Престиж вышел один из основных акционеров - инвестиционные фонды Тройка Диалог, продав пакет в 40% акций ее основателю Владимиру Некрасову, который теперь остался единоличным владельцем компании. По сообщениям газет, стоимость сделки составила $400 млн. - собственно говоря, сумма для ритейловой компании с планируемым оборотом на 2006 год около $300 млн., ЕBITDA $25-30млн. и долгом около $200млн. не совсем реальная; скорее всего речь идёт об оценке 100% equity.

Источники финансирования трансакции неясны - т.е. не совсем понятно выкупил ли единоличный акционер долю своего партёра на баланс компании (однозначно негативное событие с точки зрения кредиторов) или использовал для финансирования ссуду, взятую под залог акций компании. Последний вариант, в случае с Арбат-Престижем, так же негативен с точки зрения кредиторов, т.к. взятые акционером ссуды надо как-то обслуживать и возвращать, а Арбат Престиж в плане генерации денежных потоков есть далеко не Мечел.

Обычно участники рынка с энтузиазмом воспринимают вхождение  групп private equity в капитал розничных компаний, поскольку (1) это воспринимается, как признание качества компании (2) это воспринимается как знак того, что компания будет готовиться на продажу или «в рынок» (IPO) или стратегическому индустриальному инвестору (3) розничная компания получает дополнительную ликвидность. Со всех приведённых выше точек зрения выход инвестора private equity путём продажи акций уже существующим партёрам противоречит общепринятой «кредитной» логике цикла развития розничной компании и есть событие весьма отрицательное, поскольку (1) обозначает, что инвестор в private equity не имеет других надёжных путей выхода (2) на компанию накладывается дополнительная нагрузка в виде обслуживания взятого на приобретения долга (находится этот долг на балансе или за балансом не суть важно).

С учётом средств, потраченных на LBO, долг компании сейчас скорее всего составляет $400 млн. *40% + $200млн. = $360 млн., а показатель EBITDA за 2006 год навряд ли превышает $30 млн. Облигации Арбат-Престиж котируются приблизительно на уровне 10.5%, оферта - в конце июня. Мы можем ошибаться в своих расчётах, и поэтому рекомендуем держателям выпуска, во избежание неприятных сюрпризов перед офертой, прояснить у компании подробности её финансового состояния на настоящий момент или просто на всякий случай переложиться в другие выпуски этого или другого сектора.