Rambler's Top100
 

Ренессанс капитал: Монитор мирового финансового кризиса


[19.12.2008]  Ренессанс капитал    pdf  Полная версия

Монитор мирового финансового кризиса

 - Банк России продолжает курс на ослабление рубля к бивалютной корзине. Со времени последней публикации «Монитора мирового финансового кризиса» (26 ноября) Банк России снижал курс рубля к бивалютной корзине на 1.0-2.0% в неделю восемь раз, и в общей сложности российская валюта была обесценена на 8-9%. Текущая стоимость рубля к корзине по котировке предложения Банка России составляет 33.1.

- Процесс пересмотра рейтингов России продолжается. Международное рейтинговое агентство S&P восьмого декабря понизило суверенный рейтинг России по обязательствам в иностранной валюте с ВВВ+ до ВВВ, сохранив прогноз «негативный». Вслед за ним агентство Fitch девятого декабря высказало свои опасения по поводу ухудшения кредитного качества России, вероятно, подготавливая почву для снижения суверенного рейтинга. Среди факторов, влияющих на мнения агентств, отмечаются падение цен на нефть, снижающиеся золотовалютные резервы и рефинансирование корпоративного долга. 12 декабря рейтинговое агентство Moody’s приняло решение изменить прогноз по рейтингам России с «позитивного» на «стабильный», подтвердив рейтинги на уровне Baa1. При этом пресс-релиз агентства оказался более мягким по сравнению с высказываниями S&P и Fitch. В комментариях к своему решению Moody’s высоко оценивает последние антикризисные действия правительства и считает, что кредитоспособность России остается на высоком уровне по сравнению с сопоставимыми странами.

- Все снижают, а Банк России повышает ставки. Решение Банка России поднять ключевые кредитные и депозитные ставки еще на 100 б. п. 28 ноября вслед за очередным расширением коридора колебаний курса рубля к бивалютной корзине на 30 копеек выглядело логичным шагом, чтобы не допустить дальнейший отток капитала. Однако следствием этого может стать дальнейшее ужесточение условий кредитования реального сектора экономики. Выходом из данной ситуации, на наш взгляд, могла бы стать либерализация курса рубля и дальнейшие меры Банка России по стимулированию кредитования с помощью политики процентных ставок.

- ВЭБ получил 115 млрд руб. из Фонда национального благосостояния. К настоящему времени банк получил из Фонда национального благосостояния (ФНБ) 115 млрд руб. для инвестирования на российском фондовом рынке, из них 85 млрд руб. уже вложено в ценные бумаги. Большая часть инвестиций (по нашим оценкам, не менее 80%) была осуществлена на рынке акций, тогда как на покупку облигаций могло быть потрачено около 12-15 млрд руб. До конца года объем инвестиций средств ФНБ на рынках акций и облигаций должен составить 175 млрд руб., а объем покупок ВЭБ на рынке облигаций, по нашим прогнозам, может достигнуть 25 млрд руб.

- У ФРС США осталось мало пространства для маневра. Ключевым событием этой недели стало заседание Комитета по операциям на открытых рынках ФРС США, на котором было принято решение снизить целевой диапазон ключевой процентной ставки до уровня 0.25%. После снижения ставки практически до нуля у регулятора осталось мало инструментов для борьбы с рецессией. Сохранение ставки на низком уровне в течение некоторого времени может повлиять на ожидания в отношении будущих краткосрочных ставок и привести к снижению доходностей долгосрочных государственных облигаций. Однако одной этой меры может быть недостаточно, и в этом случае ФРС может начать приобретать долгосрочные государственные облигации на рынке. Тем самым регулятор снизит доходности этих инструментов и уменьшит угол наклона кривой доходности КО США. ФРС также заявила о планах по дальнейшему наращиванию своего баланса, в том числе за счет покупки облигаций других эмитентов, кроме ипотечных агентов – иначе говоря, о прямом кредитовании американской экономики.

Основные события в ноябре-декабре

Банк России снижает лимиты предоставления средств в борьбе с валютными спекуляциями

Директор департамента банковского регулирования и надзора Банка России А. Симановский сообщил в интервью агентству РИА Новости, что центральный банк снизил лимиты по беззалоговым кредитам для 34 из 136 банков, допущенных к этим операциям. По словам г-на Симановского, эта мера затронула банковские организации, увеличивающие валютные активы и открывающие длинные позиции в иностранной валюте вопреки рекомендациям регулятора. Данный шаг демонстрирует готовность Банка России к решительным действиям, чтобы ограничить возможности банков играть на понижение курса рубля. Снижение лимитов, однако, было умеренным, и г-н Симановский отметил, что если банки будут соблюдать рекомендации и ограничат спекуляции на валютном рынке, регулятор может пересмотреть и увеличить лимиты.

Мы считаем, что это сообщение не окажет воздействия на ликвидность банковской системы и ситуацию на валютном рынке. Как мы неоднократно писали, самые активные спекуляции против рубля осуществляют некоторые из крупнейших государственных банков и дочерние структуры международных банковских групп, и принятых Банком России мер, по нашему мнению, недостаточно, чтобы сдержать активность этих игроков. В то же время, эта новость в сочетании со стабилизацией цен на нефть может иметь определенный психологический эффект для более мелких участников валютного рынка.

Курс на ослабление рубля к бивалютной корзине продолжается

Со времени последней публикации «Монитора мирового финансового кризиса» (26 ноября) Банк России снижал курс рубля к бивалютной корзине на 1.0-2.0% в неделю восемь раз, и в общей сложности российская валюта была обесценена на 8-9%. Текущая стоимость рубля к корзине валют по котировке предложения Банка России составляет 33.1.

Хотя такие темпы девальвации рубля представляются разумными, нельзя не отметить, что рубль по-прежнему дороже валют других стран – экспортеров сырьевых товаров (в частности, его курс на 30% выше бразильского реала), и, по нашему мнению, чтобы стоимость российской валюты более-менее соответствовала новой конъюнктуре цен на сырье, необходима его дополнительное ослабление на 10-15%, По нашим прогнозам, девальвация рубля ускорится и достигнет максимума примерно в феврале 2009 г.

Резервы Банка России продолжают таять

Главным недостатком осуществляемой Банком России политики плавной девальвации курса рубля являются повышенные темпы расходования золотовалютных резервов. С 28 ноября по 5 декабря объем резервов снизился с USD459 млрд до USD437 млрд, а интервенции регулятора на валютном рынке за этот период оцениваются на уровне не менее USD15 млрд. На наш взгляд, более быстрое ослабление рубля позволило бы в значительной степени уберечь резервы от истощения.

Мы считаем, что до конца года имеет смысл осуществить еще один шаг по снижению курса рубля к корзине, в условиях благоприятной динамики евро на валютных рынках и относительно более слабых ожиданий девальвации.

Все снижают, а Банк России повышает ставки

Решение Банка России поднять ключевые кредитные и депозитные ставки еще на 100 б. п. 28 ноября вслед за расширением коридора колебаний курса рубля к бивалютной корзине еще на 30 копеек выглядело логичным шагом, чтобы не допустить дальнейший отток капитала. Однако Банк России остается одним из немногих регуляторов в мире, который в условиях глобального финансового кризиса не снижает, а повышает ставки. Возможно, такая политика принесет результат в борьбе с оттоком капитала, но ее следствием может стать дальнейшее ужесточение условий кредитования реального сектора экономики. Выходом из такой ситуации, на наш взгляд, могла бы стать либерализация курса рубля и дальнейшие меры Банка России по стимулированию кредитования с помощью политики процентных ставок.

ВЭБ получил 115 млрд руб. из Фонда национального благосостояния

Председатель ВЭБ В. Дмитриев сообщил, что к настоящему времени банк получил из Фонда национального благосостояния 115 млрд руб. для инвестирования на российском фондовом рынке, из них 85 млрд руб. уже вложено в ценные бумаги. Большая часть инвестиций (по нашим оценкам, не менее 80%) была осуществлена на рынке акций, тогда как на покупку облигаций могло быть потрачено около 12-15 млрд руб. Напомним, что средства ФНБ могут быть инвестированы в облигации с кредитным рейтингом инвестиционного уровня. Именно эти инструменты в последние недели демонстрировали динамику лучше рынка. До конца года объем инвестиций средств фонда на рынках акций и облигаций должен составить 175 млрд руб., а объем покупок ВЭБ на рынке облигаций, по нашим прогнозам, может достигнуть 25 млрд руб.

У ФРС США осталось мало пространства для маневра

Ключевым событием недели стало заседание Комитета по операциям на открытых рынках ФРС США, на котором было принято решение снизить базовую ставку до исторически минимального уровня 0.25%. В комментарии к решению комитета отмечается, что со времени прошлого заседания ситуация на рынке труда ухудшилась, а уровни потребления, производства и инвестиций – уменьшились. Ситуация на финансовых рынках по-прежнему напряженная, а условия кредитования остаются тяжелыми. В связи с этим ФРС выразила готовность принять все возможные меры для стимуляции кредитования и оживления экономической активности. В частности, планируется инвестировать в долговые обязательства ипотечных агентств и ценные бумаги, обеспеченные ипотекой.

Тем не менее, участники рынка озабочены тем фактом, что у регулятора осталось мало инструментов для борьбы с рецессией. Сохранение ставки на низком уровне в течение некоторого времени, о чем говорится в комментарии к решению комитета, может повлиять на ожидания в отношении будущих краткосрочных ставок и привести к снижению доходностей долгосрочных государственных облигаций. Однако одной этой меры может быть недостаточно, и в этом случае ФРС может начать приобретать долгосрочные государственные облигации на рынке, о чем председатель ФРС США Б. Бернанке уже заявлял первого декабря и что было подтверждено после заседания комитета. Тем самым регулятор снизит доходности этих инструментов и уменьшит угол наклона кривой доходности КО США (этот процесс уже начался). ФРС также заявила о планах по дальнейшему наращиванию своего баланса, в том числе за счет покупки облигаций других эмитентов, кроме ипотечных агентов – иначе говоря, о прямом кредитовании американской экономики.

Действия рейтинговых агентств

Агентство S&P понизило суверенный рейтинг России

Международное рейтинговое агентство S&P восьмого декабря понизило суверенный рейтинг России по обязательствам в иностранной валюте с ВВВ+ до ВВВ, сохранив прогноз «негативный». Это стало первым решением о снижении суверенного рейтинга России за последние десять лет. Соответствующим образом были пересмотрены рейтинги и прогнозы ряда российских субъектов федерации, корпораций и банков.

Наказание за растрату резервов

Снижение рейтинга России агентство объясняет резким сокращением объемов международных резервов и инвестиционных потоков. По мнению S&P, расходование резервов в столь значительных масштабах на поддержание курса увеличивает вероятность скачков обменного курса в будущем. Логика агентства понятна, и с учетом его традиционно крайне консервативного подхода к оценке России решение о снижении рейтинга было ожидаемым. Действительно, достигнув пикового значения в середине июля (USD598 млрд), золотовалютные резервы России сократились к началу декабря до USD454 млрд. Вместе с тем, если сравнивать текущее отношение резервов к ВПП (27%) с уровнем сентября 2006 г. (29%), когда рейтинг России по шкале S&P был повышен до ВВВ+, то решение агентства все же выглядит довольно жестким. Кроме того, вполне вероятно, что с учетом последних шагов Банка России по плавной девальвации национальной валюты темпы расходования резервов на поддержку курса заметно упадут уже в первом квартале 2009 г.

Хотя бы к уровню Турции

Сопоставление фундаментальных показателей экономики, уровня государственной долговой нагрузки и текущих суверенных кредитных спрэдов скорее свидетельствует о высокой привлекательности российских кредитных спрэдов. Даже с учетом возможности понижения суверенных рейтингов России в ближайшие три – шесть месяцев, риск дальнейшего расширения спрэдов мы оцениваем как менее значительный по сравнению с потенциалом их сокращения на 200-300 б. п. (что соответствует уровню суверенных кредитных рейтингов Турции).

Агентство Fitch готовится к снижению рейтинга России?

Вслед за снижением суверенного рейтинга России по шкале S&P рейтинговое агентство Fitch девятого декабря также высказало свои опасения по поводу ухудшения кредитного качества России. Среди факторов, влияющих на мнение агентства, были отмечены падение цен на нефть, снижающиеся золотовалютные резервы и рефинансирование корпоративного долга. Возможно, что таким образом агентство Fitch подготавливает почву для понижения суверенного рейтинга России (прогноз «негативный»).

Агентство Moody’s изменило прогноз по рейтингу России на «стабильный»

Рейтинговое агентство Moody’s 12 декабря приняло решение изменить прогноз по рейтингам России с «позитивного» на «стабильный», подтвердив рейтинги на уровне Baa1. При этом пресс-релиз агентства можно охарактеризовать как более мягкий по сравнению с высказываниями S&P и Fitch. Агентство Moody’s высоко оценивает последние антикризисные действия правительства и считает, что кредитоспособность России остается на высоком уровне по сравнению с сопоставимыми странами. В то же время, Moody’s ратует за оптимизацию валютной политики, в частности, высказываясь за доведение реальных процентных ставок до положительных значений.

Рынок не отреагировал на действия рейтинговых агентств

Решение агентства S&P о понижении суверенного кредитного рейтинга России осталось не замеченным участниками рынка. Котировки суверенных еврооблигаций почти не изменились, а их спрэды к базовым активам даже сократились. Спрэды CDS тоже практически не изменились, оставшись в районе 700-750 б. п. Более того, в сегменте корпоративных еврооблигаций было отмечено небольшое ралли: котировки некоторых выпусков с восьмого декабря восстановились на 3-8 б. п.

 
комментарий
 


 

Тел: +7 (495) 796-93-88


Архив комментариев

ПНВТСРЧТПТСБВС
31 1 2 3 4 5 6
7 8 9 10 11 12 13
14 15 16 17 18 19 20
21 22 23 24 25 26 27
28 29 30 1 2 3 4
   
 
    
   

Выпуски облигаций эмитентов: