Банк СОЮЗ: Ежедневный обзор долгового рынка

[19.12.2006] Дмитрий Богословский, Павел Лукьянов, Банк СОЮЗ

РЫНОК ВНЕШНИХ ДОЛГОВ

Как мы прогнозировали, вчера рынок базовых активов взял паузу перед очередной порцией статистики по производственной инфляции и сектору недвижимости, которая выходит сегодня. Доходность индикативных 10Y UST находится в верхней части диапазона 4.50-4.60%, который нам представляется вполне комфортным для инвесторов, чтобы спокойно «уйти» на рождественские праздники. Кроме того, по нашему мнению, эти уровни являются справедливыми для ожиданий сохранения ставки Fed Funds до второго квартала 2007 года на отметке 5.25%. Мы объясняем это тем, что движение к сильному уровню поддержки по доходности 5.35% маловероятно без серьезных признаком замедления экономической активности, а ожидания смягчения денежной политики в первой половине следующего года не позволят доходности закрепиться выше 4.70%. По нашим оценкам, сегодняшний отчет по инфляции производителей США за ноябрь окажется умереннее ожиданий (0.2% для базового значения), что немного опустит доходность, но в целом сохранит ее в рамках указанного канала. Европейские инвесторы ожидают публикации индекса деловых настроений Ifo за декабрь в 11.00 по московскому времени. Прогноз находится на уровне предыдущего месяца (106.8 пунктов), но многие «на всякий случай» стоят в продажах, учитывая недавние признаки усиления экономики. Мы не ожидаем серьезных изменений на рынке в случае более сильного значения, но при снижении показателя последует закрытие коротких позиций и снижение доходности на 3-4 б.п.

Высокодоходные еврооблигации развивающихся стран вчера показали разнонаправленные движения в рамках низкой активности торгов, поскольку одни инвесторы ожидали выхода ключевых данных по состоянию экономики США, включая отчеты по инфляции и недвижимости, а другие – сворачивали свою деятельность в конце года. В итоге индикативные еврооблигации Бразилия’40 практически не изменились. Лучше рынка закрылись долги Перу, Венесуэлы и Аргентины. Еврооблигации последней показали прибыльность от вложений более 49% с начала года, и мы считаем, что в 2007 году они продолжат пользоваться повышенным вниманием инвесторов. Снижение доходности по инструментам с рейтингом «ВВ» заставит инвесторов искать прибыль в более рисковых бумагах. Мы не видим краткосрочных рисков для покупок менее ликвидных и более доходных бумаг, поскольку низкие спрэды EMBI+ (175 б.п.) указывают на крайне низкую вероятность системных дефолтов развивающихся стран. Предполагаемая реструктуризация долгов Эквадора, в результате которого еврооблигации страны подешевели еще на 100-200 б.п. по цене, оправдывая нашу негативную рекомендацию, является, скорее, политическим, а не финансовым мероприятием. Поэтому мы не думаем, что технический дефолт или значительное списание долгов Эквадора в случае их реструктуризации окажет значительное влияние на отношение инвесторов к риску.

Российские суверенные еврооблигации дешевели второй день подряд, однако спрэд индикативной России’30 остается на уровне 102-103 б.п., что вполне отрадно, учитывая прогноз многих аналитиков, что инвесторы будут фиксировать прибыль по спрэду вблизи отметки в 100 б.п. Спрос на риск остается достаточно высоким, и мы предполагаем, что в ближайшие дни бумаги с инвестиционным рейтингом (и Россия не исключение) будут торговаться лучше менее качественных аналогов. В секторе субфедеральных и корпоративных бумаг мы также наблюдали небольшие продажи, исключением служили лишь отдельные банковские выпуски с хорошим кредитным качеством (рейтинг от «ВВ-»). Выше номинала продолжают торговаться недавно выпущенные еврооблигации Славинвестбанка, которые с купоном 9.875% предлагают спрэд в среднем на 65-70 б.п. выше банковских бумаг с аналогичным кредитным качеством. Вчера был размещен выпуск 2-летних CLN Проф-Медиа на $250 млн. под 10.75%, привлекательная доходность для купонных инвесторов. Тем более мы ожидаем роста на вторичных торгах, учитывая известные имена, выступающие гарантами: «Русское Радио», Централпартнершип, дочерние компании Network Television Holding Limited.

РЫНОК ВНУТРЕННИХ ДОЛГОВ

Вчера, на рынке рублевых облигаций, движения были разнонаправленные (бумаги первого эшелона отметились ростом, в то время как телекомы потеряли в цене). Торги проходили на объемах, выше средних. Спросом пользовались бумаги с разной дюрацией, в частности – ГАЗПРОМ (A6 и А4), РЖД (04 и 07), ГидроОГК-1, изменения, в среднем, составили 10-15 б.п. Ставка однодневных межбанковских кредитов снизилась и держится в районе 3 %. Объемы операций РЕПО с ЦБ РФ, в понедельник, также снизились и составили 1.3 млрд. рублей. Таким образом, можно считать, что ситуация с ликвидностью, наконец, нормализовалась. На рынке еврооблигаций, в понедельник, движения были разнонаправленные. В целом на рынке было спокойно. Внешний фон на рынок рублевых облигаций никак не повлияет.

Сегодня, на рынке рублевых облигаций, мы ожидаем увидеть плавный рост. Положительным фактором для рынка рублевых облигаций выступит низкая ставка однодневных межбанковских кредитов. И нормализация ситуации с ликвидность. Активных торгов, сегодня, на рынке рублевых облигаций, мы не ждем. И связано это, в первую очередь, с нейтральным внешним фоном и крупными размещениями на первичном рынке.

20 декабря состоится размещение 2го облигационного займа ЗАО «ВАГОНМАШ». Объем займа составляет 1 млрд. руб. Срок обращения 4 года, предусмотрена полуторагодовая оферта. На вторичном рынке облигаций в настоящий момент обращается 1й заем эмитента. Его дюрация практически совпадает с дюрацией нового выпуска. Возможно по причине невысокого объема выпуска (300 млн. руб.) его котировки достаточно волатильны, несмотря на это мы считаем, что справедливый уровень доходности находится около уровня 10.5% годовых. Справедливую доходность второго, потенциально, более ликвидного займа, мы оцениваем в диапазоне 10.0-10.5% годовых. Рекомендуем участвовать на аукционе, где ожидаем предоставления премии порядка 100 б.п.