Рынок рублевых облигаций

ОФЗ 26199 – спрос велик

Вчера на ММВБ прошло размещение второго транша 5-летней ОФЗ 26199 объемом 15 млрд руб. Спрос был достаточно высоким: подписка превысила объем выпуска в 2,6 раза. Средневзвешенная доходность сложилась на уровне 6,3%, доходность по цене отсечения – 6,31%. Мы рекомендовали покупать бумагу с доходностью 4,33% и выше, так что интерес инвесторов к бумаге, естественно, превысил наши ожидания.

Мы советуем инвесторам, которым бумага не досталась на аукционе, не слишком огорчаться. В данный момент мы считаем значительно более перспективными более длинные ОФЗ, такие как ОФЗ 46018 (6,52% на 14 лет) и 46020 (6,8% на 29 лет). Обе эти бумаги вчера мало двигались в цене, поэтому приобрести их на этих уровнях не представляет проблемы. Наш положительный взгляд на длинные ОФЗ основан на хорошем состоянии денежного рынка, укреплении рубля, а также необоснованно большой валютной премии, которую длинный конец кривой ОФЗ все еще обеспечивает по отношению к суверенным долларовым еврооблигациям (спред ОФЗ 46018–-Россия’30 – 80бп).

Неужели все же?! IPO РТМ

Девелоперское подразделение холдинга «Марта», ОАО РТМ, объявило сегодня утром, что оно планирует провести IPO, предложив инвесторам до 40% своего капитала в виде обыкновенных акций в России и внебиржевых ГДР за границей. Ранее сообщалось, что компания получила на это разрешение ФСФР. Лид-менеджерами IPO назначены ING(о нем, впрочем было известно и ранее) и КИТ-Финанс. Это первое подобное публичное заявление Марты – раньше холдинг официально сообщал лишь о неких проектах по привлечению сторонних инвесторов.

По всей видимости, после нескольких переносов сроков проект IPO все же вышел на финишную прямую. Эта новость является безусловно позитивной для долговых обязательств холдинга – в последнее время его облигации сильно пострадали на вторичных торгах, поскольку участникам рынка было не совсем ясно, за счет каких средств Марта планирует обслужить оферту по выпуску Марта-2 объемом 1 млрд руб., установленную на 7 июня. Подготовленный проект IPO означает, что в ближайшее время Марта сможет привлечь для своего развития значительный объем средств, который мы можем осторожно оценить в 200-250 млн долл. При этом, даже если IPO будет проведен после оферты по Марте-2, возможности для успешного прохождения оферты существенно возрастают, поскольку холдинг теперь сможет привлечь средства в виде промежуточных кредитов либо других видов pre-IPO финансирования.

X5: подробности

Вчера лидер розничной торговли продовольственными товарами опубликовал первую аудированную отчетность после объединения сетей «Пятерочка» и «Перекресток» в мае прошлого года. На первый взгляд, финансовые результаты компании соответствовали основным оценкам, представленным ею ранее. Сегодня мы рассмотрим их более подробно. В целом, данные по выручке, валовой прибыли и EBITDA не преподнесли сюрпризов, однако долговая нагрузка оказалась несколько выше ожидавшейся. Долг составил свыше 1 млрд. долл., а отношение Долг/EBITDA превысило 4х.

Мы отмечаем положительное влияние, которое оказало на рентабельность группы объединение сети дискаутеров «Пятерочка» и супермаркетов «Перекресток». Возникший синергетический эффект не замедлил сказаться на рентабельности. Норма валовой прибыли увеличилась с 25,4% до 27,9%, норма EBITDA до списания расходов на опционную программу – с 9,7% до 10,1%. Принимая во внимание темпы роста компании, выручка которой в течение года увеличилась на 49,6%, более чем четырехкратное превышение долга над EBITDA представляется неопасным. Тем не менее мы хотим предостеречь инвесторов. В последнее время наблюдается стремительное увеличение долговой нагрузки компаний розничного сектора, которые финансируют за счет заемных средств как органический, так и неорганический рост. Этот подход сопряжен с рисками, на которые не следует закрывать глаза. Вкладывая средства в долговые инструменты компаний, следует ориентироваться не только на высокие темпы роста выручки.

Мы сохраняем нейтральный взгляд на выпуски Пятерочка-1 и Пятерочка- 2, считая, что на уровне 8,15–8,25% бумага не обладает потенциалом к росту, и призываем инвесторов обратить внимание на более доходные выпуски региональных розничных сетей с умеренной долговой нагрузкой. Именно в регионах, на наш взгляд, сосредоточен сейчас наибольший потенциал роста сектора, в частности за счет роста платежеспособности населения, что наглядно демонстрируют высокие темпы увеличения среднего чека на фоне роста трафика у лидеров рынка.

Башкирэнерго-3 – пора фиксировать прибыль

Выпуск Башкирэнерго-3, который мы ранее много раз рекомендовали к покупке, в последнее время продемонстрировал хороший рост, снизившись в доходности до 8%. Поскольку мы называли привлекательным для покупки этого выпуска уровень 8,25%, рекомендуем инвесторам начать фиксацию прибыли в Башкирэнерго-3 по текущим ценам: дальнейший апсайд по этой бумаге может быть связан только либо с выходом аудированной отчетности, либо со сменой собственника. Когда эти события произойдут, предсказать очень трудно.

Взгляд на рынок

Денежный рынок находится в хорошей форме, Treasuries и рубль растут. Что еще нужно для ценового роста?! Мы остаемся сторонниками большой дюрации.

Рынок еврооблигаций

Суверенные еврооблигации

Казначейские облигации вчера продолжали «отыгрывать» низкую величину опубликованного во вторник СPI. Доходность 10-летних Treasuries в течение дня упала ещё на 3бп до 4,65%. Развивающиеся рынки продолжали следовать за базовыми активами, что выразилось в росте совокупного индекса EMBI+ на 0,23%, спред же остался неизменным на уровне 162бп.

Российские суверенные облигации вчера также продолжали расти, демонстрируя динамику «на уровне рынка». Котировки России ’30 (5,61%) вплотную приблизились к рубежу 114%, и это позволяет надеяться, что сегодня он будет взят. Таким образом, во время прошедшего ралли доходность суверенного бенчмарка снизилась на 10бп. Спред к UST10Y держался в течение дня в диапазоне 96–97бп.

Корпоративный сектор

После сообщения о продаже Абсолют-Банка бельгийской КВС Group акцент в корпоративном секторе вновь сместился в сторону банковских еврооблигаций. На фоне роста выпусков самого Абсолют-Банка спросом пользовались также облигации Промсвязьбанка и ЛОКО-Банка. Не были забыты и «длинные» выпуски эмитентов нефинансового сектора. Отметим рост котировок выпусков ТМК, Вымпелкома, Северстали и Евраза, которые повысились на1/4–1/2. В настоящее время наш взгляд на российский корпоративный сектор остается позитивным.

Рекомендации:

- ЕвроХим ’12 – цель 7,35%
- Петрокоммерц '09-2 – цель 8,25%
- Вымпелком ’16 – цель 7,00%
- ТНК ’16 – цель – 6,35%
- Казаньоргсинтез ’11 – цель 8,60%
- Северсталь ’14 – цель 7,40%
- НКНХ ’15 – цель 8,25%
- Росбанк ’09 – покупать недооцененный выпуск качественного эмитента.

Вывод: Несмотря на высокую текущую волатильность и некоторое падение, мы не ожидаем значительного итогового изменения котировок корпоративных еврооблигаций. С фундаментальной точки зрения, факт снижения чистого долга РФ и отсутствие первичного предложения в суверенных бондах дает основания ожидать снижения их доходности, а также доходности бумаг квазигосударственных компаний. В настоящее время российские суверенные облигации, на наш взгляд, недооценены рынком.