Российский долговой рынок

Накануне выходных энтузиазм участников рынка относительно каких-либо торговых операций фактически сошел на нет – минимальные обороты без значимого изменения котировок.

В корпоративном сегменте основной спрос по-прежнему ориентирован преимущественно на второй и третий эшелон. Лидерами по оборотам были выпуски ОГК-5 и ЦТК-4, при этом несколько лучше остальных выглядели бумаги УРСА-5 (+10 б.п.), УМПО-2 (+5 б.п.), ЦУН-2 (+15 б.п.). В то же время можно отметить некоторую «оттепель» в сегменте госбумаг – в пятницу мы наблюдали осторожные покупки в выпусках 46021 и 46020, обеспечившие им рост котировок в пределах 5 б.п. Наш взгляд относительно покупок длинных госбумаг на предстоящей неделе достаточно консервативен.

Во-первых, несмотря на то, что сегодня ситуация на денежном рынке выглядит более благоприятно, чем на прошлой неделе (ставки МБК варьируются в диапазоне, близком к 5%, а остатки на счетах превысили отметку 611 млрд. руб.), мы ожидаем довольно  напряженной ситуации с ликвидностью в течение ближайших дней. Завтра ситуация вполне может обостриться на фоне выплат НДС, а в последующие дни рынок, скорее всего, будет находиться под давлением факта приближающихся аукционов по продаже активов ЮКОСа (первый 27 марта), которые аналогично IPO Сбербанка сопряжены с «замораживанием» средств на счетах.

Во-вторых, негативный фон вполне может усилить высокая волатильность базовых активов на предстоящей неделе, возможная в случае, если в протоколе очередного заседания ФРС, запланированного на среду, будет отсутствовать акцент на довольно проблематичной ситуации американского рынка недвижимости. Исходя из этого, неизменной остается наша позиция относительно того, что «защитная стратегия» в течение ближайших дней является наиболее адекватной, а покупки выпусков длинной дюрации, главным образом, ОФЗ и голубых фишек, пока преждевременны.

Торговые идеи

Рублевые облигации

• Лукойл - 4 - потенциал снижения доходности в пределах 15 б.п., справедливый спрэд к ОФЗ оцениваем на уровне 85 б.п.
• УМПО-2 – справедливую доходность на вторичном рынке оцениваем на уровне 8.5% годовых.
• Юнимилк - Мы рекомендуем ДЕРЖАТЬ облигации Юнимилка в связи с тем, что потенциал сужения спрэда на текущий момент исчерпан. Справедливая, на наш взгляд, разница в спрэдах к ОФЗ по бумагам Юнимилка и ВБД составляет 150 б.п. Тем не менее, мы позитивно оцениваем перспективы развития и считаем, что у компании есть потенциал улучшения кредитного качества.
• Волгателеком-4 – бумага привлекательна для покупки на фоне близкого по дюрации Волгателеком-3. Ожидаем сужение спрэда не менее чем на 20 б.п. в среднесрочной перспективе (после включения выпуска в котировальные листы).
• Дикси - Мы сохраняем наш оптимистичный взгляд по облигациям Дикси и рекомендуем бумаги к спекулятивной покупке. Справедливую доходность оцениваем на уровне 11% и, по-прежнему считаем, что текущая доходность бумаг завышена.
• Нутритэк - рекомендуем сохранять позиции в короткой бумаге с относительно высокой доходностью. Кроме того, в среднесрочной перспективе мы не исключаем улучшения кредитного качества Нутритека, если компания реализует планы по IPO (раньше в качестве ориентировочной даты размещения назывался апрель 2007).
• Техносила – несмотря на то, что спрэд приблизился к справедливому, на наш взгляд, уровню 500 б.п., рекомендуем сохранять позиции в бумаге. При этом мы не исключаем дальнейшего снижения доходности в среднесрочной перспективе на фоне позитивного новостного фона об укреплении кредитного качества компании.
• Л’этуаль – Хотя краткосрочный ценовой апсайд по данному выпуску незначительный, бумага интересна для покупки с точки зрения соотношения «риск-доходность». Текущая премия в доходности к Арбат Престижу в достаточной мере компенсирует отсутствие отчетности по МСФО и наличие собственных площадей, учитывая уверенный рост оборотов и наименьшую среди прямых аналогов (Арбат Престиж, Единая Европа) долговую нагрузку.
• ТОП-КНИГА-2 – бумага торгуется со справедливой, на наш взгляд, доходностью, однако привлекательна для покупки с точки зрения соотношения «риск-доходность». От большинства непродовольственных ритейлеров эмитента отличает понятная структура (все денежные потоки генерирует одна компания), при этом стабильный рост бизнеса происходит при отсутствии агрессивной стратегии по увеличению долга.
• НИТОЛ-2 - несмотря на то, что эффект от инвестиционной программы на финансирование которой были использованы средства облигационного займа проявится только в среднесрочной перспективе, тот факт, что в настоящее время компания придерживается намеченного плана мероприятий и достигает при этом запланированных результатов, поддерживает нашу позитивную оценку кредитного качества эмитента и рекомендацию «покупать».

Валютные облигации

• Система-11: потенциал снижения премии к МТС-10 до 40 б.п. После повышения разницы в рейтингах бондов между Системой и МТС, спрэд в 70 б.п., на наш взгляд, неоправданно широкий.
• Межпромбанк-10 и Союз-10: потенциал снижения доходности 20-30 б.п. Мы полагаем, что выпуски банков с рейтингами В1/В должны торговаться в одном диапазоне 9-9.1% (Славинвест, Банк СпБ), при этом некоторая разница в дюрациях может быть компенсирована большими масштабами бизнеса в случае Межпромбанка и поддержкой сильного акционера «Базовый Элемент» в случае Союза.
• Локо-банк-10: потенциал снижения доходности 30-40 б.п. Мы полагаем, что премия за разницу в рейтингах в одну ступень и меньшие масштабы бизнеса относительно банков торгующихся в диапазоне 9-9.3% не должна превышать 40 б.п.