Стратегия внутреннего рынка

Рубль стабилен

Характер торгов на российском валютном рынке в понедельник носил спокойный характер. На фоне выходного дня в США объем торгов в секции рубль-доллар с расчетами завтра составил всего USD1.67 млрд. Курс рубля к бивалютной корзине в течение торговой сессии отличался низкой волатильностью. Стоимость корзины с открытием торгов снизилась до 35.45 (уровень закрытия предыдущего дня – 35.42) и в дальнейшем так и не изменилась. Восстановление цен на нефть до уровня USD78.0 за баррель, скорее всего, окажет поддержку курсу рубля в ходе сегодняшних торгов. Несмотря на приближение налоговых платежей, ставки денежного рынка вчера остались на уровне 2.5-3.5%. В этих условиях банки отказались от привлечения финансовых ресурсов в Банке России на аукционах шестимесячных беззалоговых кредитов (объем 5 млрд. руб., минимальная ставка 11.75%) и трехмесячных беззалоговых кредитов (объем 10 млрд. руб., минимальная ставка 7.5%). Из предложенных 15 млрд. руб. в ходе аукци она однодневного прямого РЕПО востребованными оказались лишь 8.43 млрд. руб. по ставке 6.06%.

Интерес на покупку восстановился к концу дня

Настроения на рынке рублевых облигаций в понедельник улучшались в течение торговой сессии. В первой половине дня инвестиционная активность сохранялась на низком уровне и преобладали интересы на продажу долговых инструментов, но во второй половине сессии вновь обозначились интересы на покупку. В результате котировки целого ряда ликвидных облигаций первого эшелона приблизились к максимальным значениям, достигнутым в конце прошлой недели. Наиболее активные торги в течение дня были отмечены в выпусках РЖД-10, Москва-62, Москва-61, ЛУКОЙЛ БО-3, НЛМК БО-1. Заявление представителя Москомзайма относительно планов по размещению в первом квартале облигаций Москвы всего на 20 млрд руб., на наш взгляд, могут оказать поддержку находящимся в обращении облигациям эмитента, так как в текущих условиях избыточной рублевой ликвидности такой объем можно считать не слишком существенным. Премия по доходности выпусков Москвы к кривой ОФЗ составляет около 100-120 б. п. и, по нашим оценкам, вполне может сократиться в ближайшие недели до минимумов, зафиксированных в конце прошлого года – 60-70 б. п.

Покупки ОФЗ на вторичном рынке перед аукционом могут оказаться интереснее участия в аукционе

Инвестиционная активность в сегменте государственных облигаций была умеренной. Существенной негативной реакции участников рынка на сообщение Минфина о планах начать в ближайшую среду размещение трехлетних ОФЗ в объеме 45 млрд. руб. не наблюдалось. Напротив, в сегменте долгосрочных ОФЗ был отмечен спрос, в результате чего котировки ОФЗ 46021 подросли на 0.1-0.15 п. п. (доходность 8.17%). Доходность находящихся в обращении трехлетних ОФЗ 25065 с погашением в марте 2013 г. установилась на уровне 7.37-7.40%, что предполагает премию к кривой на уровне 10-15 б. п. Такой уровень доходности, сложившийся на вторичном рынке, на наш взгляд, интересен в сложившихся условиях. Вполне вероятно, что даже несмотря на большой объем предложения на ближайшем аукционе ОФЗ, спрос на новые трехлетние государственные облигации (в том числе и со стороны иностранных участников рынка) будет достаточно велик, чтобы вызвать последующую положительную переоценку в сегменте ОФЗ.

Кредитные комментарии

Татфондбанк предложил обменять еврооблигации с погашением в 2010 г.

Татфондбанк (рейтинг B2 по версии агентства Moody’s) вчера предложил держателям еврооблигаций объемом USD200 млн. с погашением в апреле 2010 г. заменить бумаги в обращении новым выпуском с погашением через два года с применением коэффициента конвертации на уровне 101% (т. е. держатели еврооблигаций прежнего выпуска на USD100 тыс. получат бумаги нового выпуска на сумму USD101 тыс.). Ставка купона по новым еврооблигациям должна быть объявлена сегодня. В целом, на наш взгляд, подобное предложение является скорее логичной попыткой со стороны банка продлить срок до погашения своих обязательств, нежели обменом обязательств, с погашением которых возникли проблемы. Между тем, следует отметить, что, с учетом некоторых слабых аспектов кредитного профиля банка, предложение будет интересным только при относительно высоких купонных ставках.

Одна из ключевых особенностей кредитного профиля Татфондбанка, на наш взгляд, - высокая зависимость от финансирования в Банке России, на которое на первое декабря пришлось 7.4 млрд. руб. или 17% от обязательств банка по РСБУ. В то время как большинство российских банков существенно уменьшили зависимость от этого источника финансирования в течение 2009 г., Татфондбанк зафиксировал существенный отток корпоративных депозитов, и доля финансирования от Банка России в структуре его обязательств осталась высокой.

Другая важная отличительная особенность – высокая концентрация в кредитном портфеле Татфондбанка: в соответствии с отчетностью за первое полугодие 2009 г. по МСФО, 14% кредитного портфеля банка пришлось на долю одной розничной сети, специализирующейся на продаже бытовой электроники. Кредиты 16 крупнейшим заемщикам составили 62% кредитного портфеля Татфондбанка. На конец первого полугодия 2009 г. уровень резервов оставался достаточно высоким – 9.4%, тем не менее, высокая доля крупных заемщиков в кредитном портфеле может потребовать формирования дополнительных резервов. При умеренных затратах на резервирование в первом полугодии 2009 г. (1.4% кредитного портфеля в годовом выражении) банку удалось остаться прибыльным, рентабельность его активов составила 0.3%.

В целом, с точки зрения кредитного качества Татфондбанк, на наш взгляд, существенно уступает крупным частным банкам или основным участника рынка потребительского кредитования. Таким образом, чтобы новые еврооблигации были интересными, их доходность должна составить по крайней мере 10.50-11.00%.

НМТП: производственные результаты по итогам 2009 г.

Согласно опубликованным результатам, грузооборот НМТП по итогам 2009 г. увеличился на 6% в годовом сопоставлении, что соответствует нашему прогнозу. На наш взгляд, представленные показатели нейтральны для акций НМТП. Объемы перевалки нефтепродуктов в прошлом году выросли на 17.5% по сравнению с показателем 2008 г. до 13.2 млн. тонн, что почти на 4% выше превышает наши оценки по итогам года. Мы считаем динамику в этом сегменте позитивной, принимая во внимание, что это вид грузов с высокой добавленной стоимостью. Объемы перевозки зерна в декабре прошлого года увеличились на 32% к ноябрьскому показателю и на 44% по итогам года. Фактические объемы перевозки этого вида грузов превзошли наш прогноз по итогам года на 4%. Компания отмечает, что рост в этой категории грузов оказался наиболее динамичным благодаря расширению мощности. Мы считаем зерно одним из основных катализаторов роста как объемов, так и прибыльности в текущем году. В четвертом квартале 2009 г. руководство компании отмечало, что мощность терминала может увеличена еще на 1-2 млн. тонн.

Мы считаем динамику грузооборота НМТП весьма неплохой. По основным видам грузов (нефтепродукты, зерно, черные металлы) в прошлом году был показан рост, несмотря на ухудшение экономической ситуации и замедление темпов роста экономики. Мы полагаем, что новость о повышении в следующем году тарифов на транспортировку железной руды, черных и цветных металлов еще не учтена в котировках акций эмитента. Объемы перевозки контейнерных грузов и цемента остаются низкими, и мы не ожидаем их увеличения в первом квартала текущего года. НМТП сохраняет высокую динамику грузооборота, увеличивает рентабельность EBITDA на 11% в текущем году и генерирует значительные денежные потоки. Негативным моментом стало сообщение о том, что Транснефть изучает возможность ухода из нефтяного терминала Шесхарис (17% консолидированной выручки); мы, однако, еще не видели конкретных шагов в этом направлении.

Экономика

По итогам 2009 г. промышленное производство Украины снизилось на 22%

Согласно данным Государственного комитета статистики Украины, по итогам 2009 г. промышленное производство в стране сократилось на 22% относительно 2008 г. на фоне 26.6%-ного падения производства в металлургической отрасли. Между тем, декабрьский показатель вырос на 2.6% к ноябрю и на 7.4% к аналогичному периоду предыдущего года.

Позитивная динамика показателя промышленного производства в годовом сопоставлении наблюдается с ноября благодаря эффекту низкой базы, особенно в металлургии, где выпуск продукции увеличился на 27.3% в декабре. По нашим прогнозам, постепенная стабилизация мировых рынков будет оставаться основным фактором роста промышленного производства в 2010 г., и на фоне низкой базы сравнения годовой показатель составит 4%.