Российский долговой рынок

С большим оптимизмом инвесторы встретили вчера очередных дебютантов долгового рынка – размещения проходили в условиях существенного переспроса. В результате, по облигациям ТГК-8 доходность сложилась на уровне, близком к нижней границе ориентиров организатора (8.16% годовых при прогнозе 8.1% - 8.25% годовых). Что касается аукционов по облигациям Челябэнерго и Мособлгаза, то здесь, участники рынка были более «агрессивно» настроены на покупку, что обеспечило эмитентам доходности существенно ниже прогнозов организаторов. В частности, доходность Челябэнерго сложилась на уровне 8.58% годовых (прогноз организатора ~9.2%), Мособлгаза – 8.99% (прогноз организатора 9.5% годовых). На наш взгляд, отсутствие премии вполне может оказать бумагам «медвежью услугу» при выходе на вторичный рынок и негативно отразится на их ликвидности.

На вторичном рынке вчера сохранялся оптимизм, однако в среднем рост котировок не превышал 5 б.п. – 10 б.п. В госбумагах наибольшим спросом пользовались выпуски 46020 и 46018 прибавившие в котировках еще по 5 б.п.
 
Надо отметить, что в корпоративном сегменте нереализованный спрос на ТГК-8 и Челябэнерго не переместился на другие энергокомпании. Наиболее ярким событием стал «триумфальный» выход на вторичку облигаций Белон-2 и Магнезит-2. Реализуя свой рост на форварде, по итогам первого дня торгов их котировки выросли соответственно на 75 б.п. и 100 б.п. и доходности снизились соответственно до 9.12% (Белон-2) и 8.37% (Магензит-2). Хотя первый выпуск Белона (YTM 8.99%) не отличается высокой ликвидностью, мы полагаем, что ценовой апсайд по доходности у бумаг второй серии сохраняется еще на уровне 10 б.п. – 15 б.п. Что касается перспектив Магнезит-2, то здесь мы придерживаемся мнения что их дальнейший рост возможен лишь «вместе с рынком». Среди субфедеральных бумаг интерес участников вновь был сосредоточен в выпусках МосОбл-7 (+3 б.п.) и МосОбл-7 (+5 б.п.).

Сегодня мы будем наблюдать очередной «массовый старт» на «первичке» – начинаются торги по облигациям Кировского завода, Торговой сети «Холидей», МОИТК-2, ТД «Русские масла» и АПК-3.

Учитывая, что размещения данных выпусков проходили достаточно агрессивно, мы полагаем, что потенциал их дальнейшего роста будет зависеть от общерыночного настроения. Вместе с тем, учитывая «движения» котировок на форварде наиболее успешным обещает быть выход бумаг Кировского завода, доходность которых после форвардных сделок уже передвинулась с 9.39% годовых в диапазон 8.9% - 8.97% годовых.

Торговые идеи

Рублевые облигации

• Лукойл - 4 - потенциал снижения доходности в пределах 15 б.п., справедливый спрэд к ОФЗ оцениваем на уровне 85 б.п.
• УМПО-2 – Облигации УМПО достигли нашего целевого уровня по доходности 8.5% годовых. Учитывая, что по бумагам установлен очень привлекательный на фоне других машиностроительных компаний второго эшелона купон (на уровне 9.5% годовых), а также то, что факт создания госхолдинга еще может оказать дополнительную поддержку авиадвигателестроеителям мы меняем нашу рекомендацию с ПОКУПАТЬ на ДЕРЖАТЬ.
• Юнимилк - Мы рекомендуем ДЕРЖАТЬ облигации Юнимилка в связи с тем, что потенциал сужения спрэда на текущий момент исчерпан. Справедливая, на наш взгляд, разница в спрэдах к ОФЗ по бумагам Юнимилка и ВБД составляет 150 б.п. Тем не менее, мы позитивно оцениваем перспективы развития и считаем, что у компании есть потенциал улучшения кредитного качества.
• Нутритэк - рекомендуем сохранять позиции в короткой бумаге с относительно высокой доходностью. Осуществленное в апреле IPO позитивно сказалось на кредитном профиле компании.
• Техносила – несмотря на то, что спрэд приблизился к справедливому, на наш взгляд, уровню 500 б.п., рекомендуем сохранять позиции в бумаге. При этом мы не исключаем дальнейшего снижения доходности в среднесрочной перспективе на фоне позитивного новостного фона об укреплении кредитного качества компании.
• Л’этуаль – Хотя краткосрочный ценовой апсайд по данному выпуску незначительный, бумага интересна для покупки с точки зрения соотношения «риск-доходность». Текущая премия в доходности к Арбат Престижу в достаточной мере компенсирует отсутствие отчетности по МСФО и наличие собственных площадей, учитывая уверенный рост оборотов и наименьшую среди прямых аналогов (Арбат Престиж, Единая Европа) долговую нагрузку.
• ТОП-КНИГА-2 – бумага торгуется со справедливой, на наш взгляд, доходностью, однако привлекательна для покупки с точки зрения соотношения «риск-доходность». От большинства непродовольственных ритейлеров эмитента отличает понятная структура (все денежные потоки генерирует одна компания), при этом стабильный рост бизнеса происходит при отсутствии агрессивной стратегии по увеличению долга.
• НИТОЛ-2 - несмотря на то, что эффект от инвестиционной программы на финансирование которой были использованы средства облигационного займа проявится только в среднесрочной перспективе, тот факт, что в настоящее время компания придерживается намеченного плана мероприятий и достигает при этом запланированных результатов, поддерживает нашу позитивную оценку кредитного качества эмитента и рекомендацию «покупать».
• Инком-Авто-2 – спрэд к ОФЗ по выпуску компании является, на наш взгляд, неоправданно широким по сравнению со спрэдом по бумагам сопоставимого по кредитному качеству Автомира. Мы видим потенциал снижения доходности и рекомендуем облигации к покупке.
• Пятерочка-2 – справедливый спрэд после привлечения в акционерный капитал, на наш взгляд, составляет 180 – 200 б.п. В то же время стоит отметить, что возможным препятствием для сужения спрэда до справедливого с точки зрения кредитного качества уровня может стать растущее предложение бумаги на рынке, по крайней мере, за счет одного отложенного, но не отмененного выпуска. Несмотря на это, мы рекомендуем бумаги Пятерочки к покупке на среднесрочную перспективу, с целью по спрэду к ОФЗ в 200 б.п.
• Карусель – В долгосрочной перспективе бумага может еще сократить спрэд к Пятерочке. Рекомендуем ДЕРЖАТЬ выпуск.
• Виктория-2: потенциал сужения спрэда к ОФЗ 20-30 б.п. Справедливую доходность Виктория-2 мы оцениваем в 10.5% - 10.6% и рекомендуем бумагу к покупке. На наш взгляд, Виктория-2 должна торговаться с более низкой доходностью по сравнению с Дикси, учитывая более хорошие финансовые показатели, а также предстоящую подготовку аудированной отчетности, что, несомненно, должно повлиять на сужение спрэдов.

Валютные облигации

• Локо-банк-10: потенциал снижения доходности 30-40 б.п. Мы полагаем, что премия за разницу в рейтингах в одну ступень и меньшие масштабы бизнеса относительно банков торгующихся в диапазоне 9-9.3% не должна превышать 40 б.п.