Внутренний рынок

Рынок набирает высоту

Значительное улучшение настроений инвесторов по всему миру, наблюдавшееся вчера, привело к резкому росту котировок по всему спектру рублевых облигаций. Наблюдаемый с начала сентября рост долговых бумаг эмитентов 1-2-го эшелонов существенно ускорился в середине сентября и перекинулся на менее ликвидные выпуски. По итогам торговой сессии на достаточно высоких оборотах вчера дорожали как традиционные лидеры торгов – выпуски Москвы, РЖД, ЛУКОЙЛа, Газпрома и Газпром нефти, МТС, – так и менее торгуемые облигации – КБ Ренессанс Капитал, Мосэнерго, Кубаньэнерго, ТГК-1 и пр.

Существенный рост показали облигации Москва-61 с погашением через 4 года и Москва 62 с погашением на год позже, прибавившие 110 и 60 б.п. соответственно. Интересно, что теперь премия более длинного выпуска по сравнению с коротким составляет всего 10 б.п.: доходность выпуска Москва 62 в конце дня сложилась на уровне 12.4 %, доходность Москва- 61 – 12.30 %. То есть продолжается уплощение кривой доходности.

К лидерам роста последней недели можно отнести выпуски РЖД. Вчерашний день не стал исключением: РЖД-10 при обороте почти 900 млн руб. прибавил 155 б.п., РЖД-12 подрос на 95 б.п.

Хорошим спросом пользовались биржевые выпуски Лукойла-БО1 и Лукойл-БО2, Газпром нефть-3, прибавившие за день от трети до половины фигуры. Рост облигаций Газпрома был несколько более скромным – до 15 б.п.

Телекомы вчера также не были обделены вниманием инвесторов: МТС-3, МТС-4, МТС-5 и Вымпелком-3 стали дороже примерно на треть. МРСК Юга-2 и Система-2 последовали за общей тенденцией и подросли на 26 и 60 б.п. соответственно.

Хорошую динамику показали обычно менее востребованные облигации энергетического сектора: Мосэнерго-1 потяжелел на 80 б.п. (доходность 11.97 %), Кубанбэнерго-1 (17.79 %) – на треть фигуры.

ОФЗ: две недели успеха

Вчера Минфин второй раз в этом году представил рынку госбумаги на сумму 30 млрд руб. Первое столь объемное предложение было сделано ровно неделю назад и почти в полном объеме «проглочено» рынком. Тогда при спросе более чем в 2.2 раза превышающем предложение инвесторы выкупили бумаги в объеме 90 % от предложенного.

На вчерашнем аукционе спрос несколько снизился по сравнению с предыдущей неделей и превысил предложение чуть более, чем в 2 раза. И тем не менее мы отмечаем, что спрос на госбумаги остается очень высоким. В ходе торгов было размещено 77 % предлагаемого объема на сумму 23 млрд. руб.

Две недели подряд Минфин размещал на аукционе самый длинных из свежих выпусков – пятилетний ОФЗ 25068 – объемами по 15 млрд руб. Как в прошлый, так и в этот раз эмитент не предоставил инвесторам премии к вторичному рынку по причине высокого спроса на бумаги. При этом, если неделей ранее средневзвешенная доходность на аукционе составила 11.99 %, то в этот раз она снизилась до 11.58 %. Таким образом, за неделю снижение доходности составило 41 б.п.

Вчера на торги был выставлен ОФЗ 25067 с погашением через три года. В понедельник и вторник эта бумага на невысоких объемах торговалась с доходностью около 10.94 %. Средневзвешенная доходность в ходе аукциона составила 10.77 %. Таким образом, выпуск был размещен с дисконтом к вторичному рынку около 17 б.п., что может объяснять невысокий объем размещения при высоком спросе. Учитывая безудержный рост на вторичном рынке облигаций, который наблюдается в последние дни, мы ожидаем, что в ближайшее время Минфин с успехом доразместит оставшиеся бумаги в рынок.

Корпоративные новости

Уралсвязьинформ: хорошие результаты за 1-е полугодие 2009 г.

Вчера Уралсвязьинформ опубликовал финансовые результаты по МСФО за 1-е полугодие 2009 г.

• Выручка Уралсвязьинформа в 1-м полугодии составила 20.1 млрд руб., почти не изменившись по отношению к уровню прошлого года. Основным драйвером роста стал сегмент услуг по передаче данных (Интернет), где выручка увеличилась на 34 % г-к-г. В сегменте услуг местной связи выручка выросла на 2 % г-к-г из-за повышения тарифов. В сегменте сотовой связи (31 % выручки за период) выручка снизилась на 3.6 % из-за снижения ARPU.
• Операционные расходы сократились на 1 % г-к-г, в том числе расходы на персонал снизились на 14 % благодаря оптимизации численности сотрудников. OIBDA в 1-м полугодии увеличилась на 10 %, составив 8.1 млрд руб., маржа OIBDA достигла 40.2 %.
• Чистая прибыль за период составила 1.7 млрд руб., снизившись на 2 % г-к-г.
• CAPEX в 1-м полугодии сократился на 26 % г-к-г и составил 2.6 млрд руб. (13 % от выручки).

Мы находим результаты деятельности компании в текущем году позитивными, а долг компаний МРК остается одной из самых желанных покупок для инвесторов, что, кстати, доказывают и результаты последних аукционов Дальсвязи и СЗТ. Тем не менее операторы фиксированной связи нечасто балуют рынок новыми бумагами, предпочитая кредитные продукты.

На рублевом долговом рынке в настоящий момент мы не видим сильно недооцененных бумаг – наиболее «оторванным» от кривой МРК выглядит выпуск биржевых облигаций Дальсвзвязи (13.5%).

ХКФ Банк, итоги по МСФО за 1 П 2009: бизнес сокращается – проблемы те же

Вчера ХКФ Банк отчитался за 1-е полугодие 2009 г. по МСФО. Мы находим результаты банка сильными и отмечаем рост рентабельности во 2-м квартале. Отличная динамика в части достаточности капитала позволяет нам положительно охарактеризовать кредитные метрики банка. Впечатление от отчетности сильно портит динамика розничного кредитного портфеля (-13 % с начала года) и уровень неработающих кредитов (15.5 %). Ликвидных облигаций банка на рынке сейчас нет. Индикативная доходность рублевых облигаций банка в 14-15.5 % годовых представляется нам немного низкой относительно текущей конъюнктуры. Валютные бонды не несут значительной спекулятивной составляющей.

Кредитный портфель

Динамика кредитного портфеля и его качество являются слабым местом всей российской банковской системы в 2009 г. У ХКФ в этом плане дела обстоят еще хуже. Совокупный объем кредитного портфеля с начала года снизился 11.4 % (розничного – на 13.3 %).

В то же время объем неработающих кредитов физлиц продолжает расти (+41 % к началу года), что приводит к постепенному росту уровня проблемных долгов, который увеличился с начала года с 9.5 % до 15.5 % - максимум с 1 квартала 2008 г. (16.3 %). Пока это самый высокий уровень просроченной задолженности, посчитанной нами в соответствии с отчетностью по МСФО для российских банков, отчитавшихся за 1-е полугодие 2009 г.

Уровень покрытия резервами «плохих» активов снизился до 100.5 % по сравнению с 107.5 % в начале года.

Финансовые результаты и маржа

Несмотря на сокращение доходов от розничного кредитования, банку удалось увеличить прибыль во 2-м квартале 2009 г. до 690 млн руб. с 229 млн в 1-м квартале. Существенную роль здесь сыграл доход от переоценки финансовых активов/обязательств, выраженных в иностранной валюте (+5.5 млрд руб. по сравнению с убытком в 3.2 млрд руб. в 1-м квартале). Чистая процентная маржа банка остается устойчивой – 23.2 % против 23.8 % в 1-м квартале. Существенное снижение стоимости заемных средств (с 26 % до 20 %) привело к росту чистого процентного спрэда до с 7.0 % в 1-м квартале до 9.1 % во 2-м.

Достаточность капитала

Капитал банка продолжает расти за счет нераспределенной прибыли и дополнительных вливаний со стороны акционеров (1.0 млрд руб.). В итоге к настоящему моменту показатель достаточности капитала ХКФ Банка достиг очень комфортного уровня в 30.3 % по МСФО.

Выводы

Мы относительно спокойны за кредитные метрики ХКФ Банка и его способность генерировать денежные потоки в ближайшем будущем. Нам нравится динамика достаточности капитала и рентабельности. Улучшение конъюнктуры на глобальных рынках позволит банку и дальше снижать стоимость фондирования, что даст возможность также улучшить показатели рентабельности.

В то же время банк гораздо острее переносит негативные тенденции розничного кредитования, чем российский банковский сектор в целом. Совокупный портфель кредитов российских банков физлицам сократился с начала года на 8.3 %, в то время как портфель ХКФ Банка потерял 13 %. Пока потребительское кредитование будет стагнировать, качество кредитного портфеля банка будет ухудшаться. В среднесрочной перспективе мы не видим очевидных драйверов, способных привести к повышению кредитных оценок банка со стороны рейтинговых агентств. Более того, рейтинги ХКФ Банка (B+/ Ba3/ - ) имеют негативный прогноз как от S&P, так и от Moody’s. Таким образом, на наш взгляд, более вероятно снижение рейтингов на одну ступень, чем их повышение.

Публичные долговые инструменты ХКФ Банка, на наш взгляд, не представляют спекулятивного интереса как в рублевых облигациях, так и на евробондах. С другой стороны, еврооблигации могут быть интересны инвесторам, которые рассчитывают на относительно короткий срок инвестирования и выкуп еврооблигаций ХКФ с рынка до конца 2009 г., – об этом вчера сообщил и. о. председателя правления банка Дмитрий Мосолов.

Гораздо интереснее выглядят возможности в еврооблигациях Банка «Русский Стандарт», отчетность которого мы ждем с большим интересом.