Rambler's Top100
 

”–јЋ—»Ѕ  эпитал: ≈жедневный обзор долгового рынка


[16.12.2009]  ”–јЋ—»Ѕ  эпитал    pdf  ѕолна€ верси€

Ќовости вкратце

√азпром нефть (BBB-/Baa3/NR) – јгентство S&P подтвердило рейтинг компании на уровне «¬¬¬-», изменив по нему прогноз со «стабильного» на «негативный». ќсновными аргументами в пользу ухудшени€ прогноза послужили увеличение долговой нагрузки эмитента с конца 2008 г., ухудшение позиций ликвидности, а также нынешн€€ и потенциальна€ активность компании в сфере сли€ний и поглощений. ’от€ мы считаем доводы S&P в целом справедливыми, пока у агентства, на наш взгл€д, €вно недостаточно оснований дл€ исключени€ рейтинга «существенной» дочерней компании √азпрома из инвестиционной категории. –ублевые облигации √апромнефти (YTP 8,9–9,4%), торгующиес€ практически на одной кривой доходности с выпусками √азпрома представл€ютс€ нам дорогими.

“орговые идеи

- –ублевые облигации качественных эмитентов привлекательны дл€ покупки при спреде к ставкам –≈ѕќ более 250 б.п. —реди таких облигаций – среднесрочные выпуски ќ‘«, √азпром-13, √азпром-11, –∆ƒ-10, а также ј‘  —истема-3, —«“-6, јкрон-3, Ћ  ”ралсиб-2.

- Ќовые облигации –осбанка выгл€д€т недооцененными в сегменте бумаг инвестиционной категории, предлага€ доходность выше YTP10% к полуторагодовой оферте.

- ¬ыпуски TNK-BP выгл€д€т наиболее недооцененными среди бумаг инвестиционной категории GEM. Gazprom’18 дешев относительно Petrobras’17.

- Ѕанковские выпуски Russian Standard Bank’10, AlfaBank’13, Promsvyazbank’13 отстали от рынка в сегменте бумаг с рейтингом категории «BB/Ba».

- ѕокупать еврооблигации Sinek'15, выгл€д€щие дешево дл€ своих рейтингов (-/Ba1/BBB-) c доходностью более YTP9,5%.

- Ѕумаги NKNH’12 с доходностью выше YTM11,5% недооценены относительно бумаг металлургических эмитентов с рейтингом на уровне «B» (≈враз и “ћ ).

¬нешний рынок

ƒанные по —Ўј указали на инфл€ционные риски…

÷ены производителей выросли сильнее, чем ожидалось... ќчередна€ сери€ статистических данных по —Ўј преподнесла рынку сюрпризы. «а но€брь цены производителей выросли на 1,8%, что превышает консенсус-прогноз (1%) и выгл€дит угрожающе по сравнению с 0,3% в окт€бре.  роме того, по сравнению с тем же периодом прошлого года цены повысились на 1,9%. Ќапрашиваетс€ вывод, что статистика указывает на первые признаки приближени€ инфл€ции. ѕерва€ реакци€ рынков акций на статистические данные оказалась негативной, однако затем больша€ часть ценовых потерь была отыграна.

… что еще не означает возникновени€ инфл€ционных рисков. ќднако динамика индекса потребительских цен свидетельствует о том, что существенного отклонени€ от средних показателей не произошло. Ћетом этого года наблюдались периоды роста цен на 2%, за которыми следовал спад.  стати говор€, летн€€ статистика по инфл€ции поддержала ралли на рынках акций. ¬есьма важными дл€ рынков €вл€ютс€ данные по уровню потребительской инфл€ции, которые будут опубликованы сегодн€.

ƒанные по промышленному производству оказались лучше ожиданий, продемонстрировав рост на 0,8% за но€брь. Ќа наш взгл€д, столь высокие темпы роста объ€сн€ютс€ низкой базой окт€бр€.

¬ центре внимани€ итоги заседани€ ‘–—, от которых во многом зависит дальнейша€ динамика рынков акций. ћы ожидаем, что сегодн€ (уже после закрыти€ торгов в ћоскве) ‘–— объ€вит о сохранении ключевой ставки на нулевом уровне в течение продолжительного времени. “акое решение ‘–— может стать катализатором предновогоднего ралли на рынках рисковых активов, что естественным образом ослабит доллар до 1,5 долл./евро.

… сдвинув кривую UST вверх еще на 10 б.п.

UST смещаетс€ на все более высокие уровни доходностей. ѕосле публикации статистики по ценам производителей на рынке UST наблюдалс€ рост доходностей в среднем на 10 б.п., в частности, ноты 10Y UST подн€лись на отметку YTM3,61%. ќднако позже покупатели вернулись на рынок, что привело к снижению доходностей дес€тилетней бумаги до YTM3,57%.

Ќеинфл€ционные причины роста доходностей UST. ќсновной причиной роста доходностей казначейских бумаг €вл€етс€ улучшение экономического положени€ в —Ўј, которое ведет к повышению кредитной активности финансового сектора. ≈сли раньше ликвидность, привлеченна€ от ‘–—, инвестировалась в основном на рынке UST дл€ повышени€ достаточности капитала в услови€х роста токсичных активов, то сейчас ситуаци€ изменилась. „асть банков досрочно погашает задолженность перед государством, другие сокращают позиции в казначейских облигаци€х в том числе и дл€ увеличени€ кредитного портфел€.  роме того, не исключено, что в —Ўј ставки –≈ѕќ по казначейским бумагам могут оказатьс€ выше 0,25 б.п. (даже если ключева€ ставка равна нулю), что приведет к сокращению позиций –≈ѕќ-трейдеров. —итуаци€, складывающа€с€ на рынке UST, подробно описана в нашей стратегии «Ќа пути к докризисным спредам», опубликованной 9 окт€бр€ 2009 г.

GEM не реагируют на рост доходностей UST

“оргова€ активность в сегменте долгов развивающихс€ стран оставалась невысокой, хот€ там и ощущалось присутствие продавцов после публикации данных по —Ўј. –ост доходностей базовых активов пока приводит к сокращению кредитных спредов. ’уже рынка выгл€дели облигации “урции, которые потер€ли в цене 50–100 б.п. ќбеспокоенность инвесторов относительно дальнейшего снижени€ рейтинга ћексики привела к снижению котировок суверенных облигаций ћексики на 50 б.п.

¬ российском сегменте, несмотр€ на некоторое снижение котировок Russia’ 30 (до 112,85% от номинала), наблюдалс€ спрос на бумаги TNK-BP, которые подросли в цене на 25 б.п. (и, на наш взгл€д, все еще остаютс€ привлекательными в нефтегазовом секторе), а также бумаг EuroChem’12 (+30 б.п.) и SeverStal’13 (+30 б.п.). Ћучше рынка выгл€дели длинные бумаги Evraz’18 (+85 б.п.).

Ѕразили€ зан€ла ниже рынка

Ќаиболее интересным событием в GEM стал результата аукциона по доразмещению бумаг выпуска Brazil’19, предложенных в размере 500 млн. долл. —прос превысил предложение более чем в четыре раза, что позволило установить доходность бумаг на уровне YTM4,75%, что соответствует спреду к кривой UST пор€дка 113,9 б.п. ќтметим, что еще в начале года Ѕразили€ привлекала ликвидность на внешних рынках под ставку на 100 б.п. выше, чем сейчас. ¬идимо предложение на первичном рынке привело к снижению котировок (на 25-50 б.п.) обращающихс€ бумаг Ѕразилии.

¬нутренний рынок

 урс рубл€ осталс€ равновесным

¬ ходе вчерашних торгов на валютном рынке попытки сыграть на дальнейшее ослабление рубл€ не увенчались успехом – стоимость бивалютной корзины ÷Ѕ осталась внутри диапазона 36,4–36,5 руб. ќбъем сделок купли-продажи составил 5,5 млрд долл., что указывает на повышенную активность участников. ƒо конца этой недели предстоит погасить публичный внешний долг на сумму пор€дка 1,6 млрд долл., что, по-видимому, и стало причиной повышени€ ставок по валютным свопам. —прос на рубли обусловил дефицит рублевой ликвидности, образовавшийс€ в результате уплаты налогов. ќднодневные ставки денежного рынка достигали 9% годовых, причем спрос на первом аукционе по –≈ѕќ ÷Ѕ превысил предложение.

–ублевые облигации: ни шатко ни валко

¬ начале торгового дн€ на рынке облигаций по€вились покупатели, пришедшие со смежных рынков (акций и еврооблигаций). ќднако с ростом ставок –≈ѕќ во второй половине дн€ наблюдалось давление продавцов, которое, впрочем, не привело к снижению цен более чем на 50 б.п. ¬ первом эшелоне лучше рынка выгл€дели среднесрочные выпуски ќ‘« 25068 и ќ‘« 26202, подорожавшие на 25 б.п. Ќесмотр€ на повышенные ставки денежного рынка, ÷Ѕ удалось разместить выпуск ќЅ– на сумму 150 млрд руб. со ставкой купона 7,3% годовых к погашению в июн€ 2010 г.

¬ыпуски ј‘  —истема-3 и Ќижгорќбл-5 вышли на вторичные торги по цене 100,68% и 102,99% от номинала. Ќа наш взгл€д, облигации ј‘  —истема-3 (YTW12,6%) сохран€ют потенциал ценового роста, который, скорее всего, будет реализован после подведени€ итогов размещени€ бумаг Ѕашнефти.

ћы напоминаем, что на завтра запланированы аукционы по размещению облигаций выпусков Ћ” ќ…Ћа номиналом 10 млрд руб. и банка «ѕетрокоммерц» объемом 5 млрд руб. √лавным событием сегодн€шнего дн€ станет аукцион по размещению облигаций Ѕќ ћћ -2 номиналом 10 млрд руб.

ƒенежный рынок

Ќалоги осушили ликвидность и подн€ли ставки

”ровень ликвидности вчера резко сократилс€: остатки на депозитах банков снизились на 203,3 млрд руб., что стало самым ощутимым падением с начала года. ≈динственным логическим объ€снением этого могут быть вчерашние налоговые платежи. ≈стественным образом, ставки на межбанковском рынке кредитовани€ взмыли вверх. Ѕазова€ однодневна€ ставка MosPrime прибавила 2,62 п.п., достигнув 7,29% – это стало самым значительным ее увеличением с €нвар€, когда ликвидность была на самых низких уровн€х.

Ѕанки вчера выбрали все предложенное ÷Ѕ (10 млрд руб. в п€тинедельных необеспеченных кредитах) и ћинфином (50 млрд руб. в шестинедельных депозитах) фондирование. —прос на обоих размещени€х превысил предложение, а средние ставки были довольно высоки.  редиты ÷Ѕ были размещены под 12,64% – максимальна€ ставка дл€ этого вида кредитов с июл€. ћинфин разместил бюджетные средства на депозитах под 9,4%, что превысило начальную ставку в 9,52%. Ёто стало дл€ ћинистерства финансов первым успешным размещением средств с окт€бр€, предыдущие два аукциона не состо€лись за отсутствием спроса.

ќбъем операций ÷Ѕ по сделкам –≈ѕќ также вырос – на 302% от уровн€ предыдущей сессии, – и составил 200 млрд руб. при спросе со стороны банков в 275 млрд руб.

ќстатки на корсчетах кредитных организаций в ÷Ѕ –‘ сократились на 171,3 млрд долл. до 473,2 млрд руб., а остатки на депозитах банков снизились на 32 млрд руб. до 322,4 млрд руб.

—егодн€ банки получат размещенные ранее на этой неделе ÷ентробанком и ћинфином средства, что несколько облегчит ситуацию с ликвидностью и будет способствовать снижению межбанковских ставок.

ƒоллар вчера укрепилс€ на фоне всел€ющих оптимизм макроэкономических новостей из —Ўј, прибавив 11 копеек по отношению к рублю – курс закрыти€ составил 30,19 руб./долл. —егодн€ рынки зата€тс€ в ожидании очередной порции американской статистики и решени€ ‘–— по процентным ставкам. –убль может открытьс€ вверх с уровн€ предыдущего закрыти€ (30,1 руб./долл.) при поддержке стабильных цен на нефть. ќднако если опубликованна€ в —Ўј статистика окажетс€ позитивной и поддержит доллар, в течение дн€ рубль может ожидать некоторое ослабление.

ћакроэкономика

¬ но€бре промышленное производство впервые за 2009 г. выросло по сравнению с уровнем годичной давности

‘актор низкой базы задал новую систему координат. —огласно данным –осстата, по итогам но€бр€ 2009 г. промышленное производство выросло на 1,5% относительно уровн€ годичной давности, что резко контрастирует с показател€ми окт€бр€, когда было зафиксировано снижение производства на 11,2% по сравнению с тем же мес€цем 2008 г. ћы прогнозировали по итогам но€бр€ возобновление роста промпроизводства по отношению тому же периоду прошлого года с показателем 2,9%, тогда как консенсус-прогноз предполагал его падение на 2,5%. ѕомимо фактора низкой базы, задавшего новую систему координат российской макроэкономической статистики, в рамках которой большинство показателей будет уже не падать, а расти, – важнейшим фактором, предопределившим изменение вектора динамики, стало увеличение объема производства в пищевой промышленности и добывающем секторе. јномально низкие температуры последних нескольких дней в большей части –оссии, веро€тно, будут способствовать увеличению добычи газа и объемов производства в секторе производства и распределени€ электроэнергии, газа и воды.

ѕроизводство и распределение электроэнергии, газа и воды – второй сектор, в котором по итогам но€бр€ зафиксирован рост относительно уровн€ годичной давности. ¬ добывающем секторе 12-мес€чный рост возобновилс€ в окт€бре, а в но€бре ускорилс€ до вполне респектабельного показател€ – 4,9%, что было достигнуто главным образом за счет увеличени€ добычи газа на 8,2%, нефти – на 3,2% и железной руды – на 62,8% относительно уровней годичной давности. Ѕлагодар€ устойчивому росту экономической активности недельное производство электроэнергии стало увеличиватьс€ уже в конце окт€бр€. ¬ результате сектор производства и распределени€ электроэнергии, газа и воды показал рост впервые за 13 мес€цев (+1,4% по сравнению с тем же мес€цем 2009 г.).

ѕроизводство в обрабатывающем секторе снизилось лишь на 0,8% относительно уровн€ годичной давности против падени€ на 17,5% в окт€бре. ¬ но€бре 2009 г. автомобилестроение было главным тормозом роста в обрабатывающем секторе: производство легковых машин упало на 46,1% по сравнению с но€брем 2008 г. ќднако в декабре–€нваре ожидаетс€ существенное улучшение динамики, поскольку в силу низкой базы предыдущего года глубокое падение сменитс€ значительным ростом в секторе производства легковых автомобилей. ƒинамика других отраслей обрабатывающего сектора также показала ощутимое улучшение – самые высокие результаты были зафиксированы в пищевой (производство м€са и молока) и легкой промышленности.  роме того, значительно увеличилось производство минеральных удобрений (рост на 87,5% по сравнению с тем же периодом прошлого года) и стали (+56,5%) – не в последнюю очередь благодар€ росту внешнего спроса.

 орпоративные событи€

ѕ–ќћ—¬я«№ЅјЌ : ƒанные отчетности за 9 мес€цев 2009 г.: замедление роста просрочки

ѕромсв€зьбанк опубликовал вчера основные финансовые показатели по ћ—‘ќ за 9 мес€цев 2009 г., которые в целом выгл€дели неплохо и оказались во многом схожими с данными за I полугодие.

ѕотери банка на уровне чистой прибыли составили около 3 млн долл. по сравнению с 11 млн долл. за I полугодие. “аким образом, в III квартале ѕромсв€зьбанк показал небольшую прибыль, что было достигнуто за счет снижени€ темпов роста просроченных кредитов: если за шесть мес€цев 2009 г. дол€ просроченной задолженности выросла с 2,8% до 8,7% от общей суммы выданных ссуд, в окт€бре 2009 г. эта дол€ увеличилась лишь на 1 п.п. до 9,7%. „то касаетс€ динамики плохих активов в будущем, в пресс-релизе ѕромсв€зьбанка высказано предположение, что пик просроченной задолженности придетс€ на II квартал 2010 г., то есть рост плохих долгов будет сказыватьс€ на прибыли банка еще три квартала.

„иста€ процентна€ маржа ѕ—Ѕ по итогам 9 мес€цев 2009 г. составила 6,9% против 6,8% за I полугодие. ќтношение затрат к доходу находитс€ на достаточно низком уровне – 38,2% в сравнении с 43,5% в окт€бре 2008 г.  апитализаци€ банка также изменилась мало: отношение собственного капитала к суммарным активам увеличилось до 9,9% с 9,5% кварталом ранее. ƒостаточность капитала второго уровн€ составила 13,8%. Ќекоторое увеличение капитализации было вызвано в III квартале продолжающимс€ сокращением кредитного портфел€, что вполне естественно в свете проблем с фондированием.

— другой стороны, именно в сфере фондировани€ банк достиг в последнее врем€ существенных успехов. “ак, 23 но€бр€ было заключено соглашение, согласно которому ≈Ѕ–– и Commerzbank совместно выкуп€т допэмиссию обыкновенных акций ѕ—Ѕ на сумму 5,4 млрд руб., в результате чего ≈Ѕ–– войдет в состав акционеров банка с долей 11,7457%. ѕомимо этого, банк разместил в но€бре субординированные евробонды объемом 200 млн долл. на срок 5,5 года. –асчеты эмитента показывают, что исход€ из проформы эти сделки увеличили бы капитализацию банка в конце III квартала до 11,4% и 16,6% на первом и втором уровн€х соответственно.

—оответственно, капитализаци€ ѕромсв€зьбанка остаетс€ ниже, чем у многих конкурентов на облигационном рынке (назовем хот€ бы ћƒћ, –усский —тандарт, ’ ‘), однако банк предпринимает успешные шаги дл€ улучшени€ ситуации.  роме того, благодар€ замедлению роста просроченной задолженности нынешний уровень собственного капитала становитс€ более комфортным.

»з обращающихс€ облигаций ѕромсв€зьбанка можно выделить уже упоминавшийс€ субординированный PROMBK’15 (———+/Ba3/B-). Ѕумага торгуетс€ с доходностью 12,5% к погашению и обещает опережающую динамику относительно рынка на горизонте пор€дка года, поскольку более короткий выпуск PROMBK’12 предлагает заметно меньшую доходность – около 10%. „то касаетс€ старшего долга, неплохой потенциал роста сохран€ет PROMBK’13, торгующийс€ с доходностью 9,8%.

—≈¬≈–ќ-«јѕјƒЌџ… “≈Ћ≈ ќћ:  редитный профиль остаетс€ крепким

–езультаты за 9 мес€цев 2009 г. по ћ—‘ќ

¬ысока€ рентабельность по OIBDA отчасти обусловлена учетной политикой. ¬чера —еверо-«ападный “елеком опубликовал финансовые результаты за 9 мес€цев 2009 г. по ћ—‘ќ, которые мы считаем вполне достойными.  омпани€ впервые представила финансовые результаты за 9 мес€цев, так что сопоставимые данные за III квартал 2008 г. отсутствуют. ¬ыручка по итогам 9 мес€цев 2009 г. составила 19,7 млрд руб., OIBDA – 9,4 млрд долл., что соответствует чрезвычайно высокому показателю рентабельности по OIBDA – 47,9%. ¬ысока€ рентабельность – следствие учетной политики —«“, в рамках которой компенсаци€ за оказание универсальных услуг св€зи (3 млрд руб.) не входит в состав выручки, а отражаетс€ в статье «прочие операционные доходы». ¬ числе положительных факторов отметим, что чистый операционный денежный поток —«“ по итогам 9 мес€цев 2009 г. составил 8,1 млрд руб, что на 46% превышает показатель того же периода прошлого года. ѕри этом свободный денежный потом эмитента за €нварь–сент€брь 2009 г. был положительным (3,2 млрд руб.) против отрицательного показател€ по итогам 9 мес€цев 2008 г. (-8,5 млрд руб.).

Ќекоторое увеличение долговой нагрузки, но не рисков рефинансировани€. — конца I полугоди€ чистый долг —«“ увеличилс€ на 22,1%, достигнув почти 18 млрд руб. по состо€нию на 30 сент€бр€ 2009 г., краткосрочна€ часть задолженности выросла на 20,1% до 8,7 млрд руб. ƒолгова€ нагрузка эмитента, выраженна€ отношением „истый долг/ OIBDA по состо€нию на отчетную дату (1,4) соответствуют среднему показателю компаний ћ–  —в€зьинвеста. Ќасколько мы понимаем, увеличение долга —«“ в III квартале отражает преимущественно размещение компанией облигационного выпуска —«“-6 объемом 3 млрд руб. в августе. Ќесмотр€ на увеличение краткосрочной части долга компании, как и ее общей долговой нагрузки, мы не считаем, что риски рефинансировани€ эмитента возросли. ћы полагаем, что одним из основных источников рефинансировани€ краткосрочной задолженности —«“ может стать выпуск рублевых облигаций – у компании готовы к размещению биржевые облигации общим объемом 4 млрд руб. јльтернативой облигаци€м вполне может стать привлечение банковского финансировани€ – госбанки продолжают весьма активно предоставл€ть кредитные ресурсы ћ– . »з обращающихс€ облигаций эмитента мы считаем привлекательным выпуск —«“-6 (YTP 10,4%), но, как мы уже неоднократно отмечали, среди не очень ликвидных облигаций ћ–  —в€зьинвеста, мы рекомендуем инвесторам делать выбор в пользу наиболее доходных инструментов.

ћј√Ќ»“: —тарт заимствовани€м дан

ѕривлекаетс€ кредит на 2,7 млрд руб. ћагнит сообщил о договоренности с јльфа-Ѕанком о предоставлении кредита на сумму около 2,7 млрд руб. (90 млн долл.). ƒата погашени€ кредита – 1 сент€бр€ 2011 г. “аким образом, компани€ уже в нынешнем году начинает осуществл€ть заимствовани€, необходимые ей дл€ финансировани€ самой масштабной за всю ее историю инвестиционной программы. ¬ 2010 г. ћагнит планирует направить на инвестиции около 1 млрд долл., средства будут вложены в расширение торговых площадей (планируетс€ открыть 25–30 гипермаркетов и 450-500 магазинов «у дома»), дальнейшее совершенствование логистической инфраструктуры, увеличение собственного автопарка и меры по дальнейшему увеличению эффективности.

¬ 2010 г. соотношение ƒолг/EBITDA планируетс€ сохранить на уровне 1. »сточником инвестиций станут как собственные средства компании, полученные в результате проведенного в окт€бре SPO (ћагнит привлек 372,4 млн долл.), так и заемные. Ќа последнюю отчетную дату, когда были представлены балансовые показатели (30 июн€ 2009 г.), чистый долг ћагнита составл€л 438 млн долл., а коэффициент „истый ƒолг/EBITDA, по нашим оценкам, достигал 1. Ќа текущий момент, учитыва€ привлеченные компанией средства, коэффициент близок к нулю. ѕосле новых заимствований в 2010 г. уровень левереджа планируетс€ вернуть к 1, что, исход€ из стратегии на будущий год других крупных игроков на рынке розничной торговли – X5 Retail Group и ƒикси, – все равно будет наименьшим значением в секторе.

¬ыпуск ћагнит-2 (YTP11,5%) с погашением в марте 2012 г. на текущем уровне не выгл€дит привлекательным.

јѕ“≈„Ќјя —≈“№ 36,6:  омпани€ планирует разместить допэмиссию акций

ѕо данным »нтерфакса, 21 декабр€ јптечна€ сеть 36,6 начнет размещение допэмисси акций, в ходе которой рассчитывает привлечь пор€дка 2,334 млрд руб. ѕолученные средства компани€ планирует направить на погашение кредитов и операционную де€тельность. ¬ то же врем€, как сообщил сегодн€ « оммерсантъ», больша€ часть от запланированного объема размещени€ может представл€ть собой конвертацию в акции об€зательств 36,6 перед поставщиком «—»ј »нтернейшнл», то естьданна€ сделка будет безденежной.

¬ любом случае, размещение акций, если сделка состоитс€, будет способствовать бы укреплению кредитного профил€ јптечной сети, поскольку позволит ей несколько снизить долговую нагрузку. ѕо итогам 9 мес€цев 2009 г. совокупный долг компании составл€л около 5,1 млрд руб., а отношение ƒолг/EBITDA в годовом выражении, по нашим оценкам, находилось на уровне 4 (если же учитывать также задолженность перед поставщиками, котора€ по своей природе стала ближе к долгу, нежели к торговой кредиторской задолженности, то отношение превышает 5).

Ћетом јптечна€ сеть 36,6 провела реструктуризацию своего облигационного займа. — одной стороны, данный шаг не способствует росту интереса инвесторов к компании, с другой – это была вынужденна€ мера в услови€х, когда публичные рынки капитала закрыты, а требовани€ банков к заемщикам ужесточены. —тоит, однако, отметить, что за последние несколько мес€цев јптечной сети удалось достичь определенных успехов как в оптимизации долгового портфел€, так и в операционной де€тельности:

- ѕомимо реструктуризации облигационного займа, компани€ достигла договоренности с банками о переносе выплат по кредитам в сумме 1,3 млрд руб. с 2009 г. на конец 2010 г., тем самым улучшив структуру долгового портфел€.

- «аключено мировое соглашение с фармдистрибьютером «ѕротек», который возобновил поставки в аптеки сети.

- ѕо итогам I полугоди€ 2009 г. компани€ сумела добитьс€ положительного значени€ EBITDA в розничном сегменте (рентабельность по EBITDA составила 1%).

¬ дальнейшем мы склонны ожидать улучшени€ кредитного профил€ јптечной сети 36,6. ”регулирование отношений с крупнейшими поставщиками, сезонный рост спроса в IV квартале, а кроме того, улучшение конъюнктуры долговых рынков, которое, веро€тно, облегчит дл€ компании доступ к финансированию дл€ пополнени€ оборотного капитала, будут, на наш взгл€д, способствовать улучшению операционных показателей.  омпани€ концентрируетс€ на повышении эффективности и, веро€тно, в следующем году этот приоритет сохранитс€.

ѕохоже, инвесторы поверили в кредитоспособность компании – котировки выпуска јптечна€ сеть 36,6–2 за последние три мес€ца выросли с 45% от номинала в середине сент€бр€ до 73% (YTM 44,76%). Ќа наш взгл€д, риск по об€зательствам компании все еще несколько переоценен, поэтому инвесторам с высоким аппетитом к риску мы бы рекомендовали обратить внимание на облигации јптечной сети.

¬месте с тем основной угрозой дл€ кредитного профил€ компании попрежнему €вл€етс€ высока€ зависимость от рефинансировани€ об€зательств, погашение которых приходитс€ на 2010 г. ѕривлечение equity-инвестора позволило бы существенно снизить этот риск.

¬»ћћ-Ѕ»ЋЋ№-ƒјЌЌ: ’орошие новости от Moody’s

ѕрогноз по рейтингу изменен на «стабильный». ¬чера рейтинговое агентство Moody’s подтвердило рейтинг компании ¬имм-Ѕилль-ƒанн (¬Ѕƒ) на уровне «¬а3» и изменило его прогноз с «негативного» на «стабильный». јгентство обосновало изменение прогноза устойчивостью денежных потоков компании и ее высокими кредитными показател€ми, а также повышением ликвидности.  роме того, Moody’s полагает, что прочные позиции ¬Ѕƒ на российском продовольственном рынке позвол€т ей выиграть от устойчивого восстановлени€ экономики и потребительского спроса. Moody’s отмечает также грамотное управление долгом: ¬Ѕƒ в не самых простых услови€х на кредитном рынке смог привлечь заимствовани€ у банков и удлинить сроки погашени€ своих об€зательств

”бедительные результаты за 9 мес€цев 2009 г. ѕозитивные действи€ агентства, на наш взгл€д, стали следствием высоких финансовых показателей за 9 мес€цев 2009 г., которые компани€ представила в конце но€бр€. Ќапомним, что выручка ¬Ѕƒ составила 1,6 млрд долл. и относительно дев€ти мес€цев 2008 г. снижалась медленнее, чем курс рубл€, а чиста€ прибыль в долларовом выражении и вовсе осталась на том же уровне (109,4 млн дол.). —овокупный долг компании сократилс€ на 23,6% относительно начала года, а показатель „истый долг/EBITDA составл€л 1 – один из самых низких показателей в секторе.  раткосрочный долг в размере 130 млн долл. с избытком покрывалс€ денежными средствами на балансе (206 млн долл.), а величина операционного денежного потока за дев€ть мес€цев (190 млн долл.) превышает запланированные на следующий год инвестиции в размере 150 млн долл.

ќблигации ¬Ѕƒ низколиквидны, рекомендуем дождатьс€ первичных размещений. ¬ конце ма€ выкупленные ранее по оферте облигации ¬Ѕƒ-3 были вторично размещены на рынке в объеме 3 млрд руб. при высоком спросе со стороны инвесторов. ¬ насто€щее врем€ наход€щиес€ в обращении выпуски ¬Ѕƒ-2 и ¬Ѕƒ-3 не отличаютс€ высокой ликвидностью и котируютс€ на уровне YTW 9,7–10,7%. ” компании зарегистрированы восемь выпусков биржевых облигаций общим объемом 30 млрд руб. ћы рекомендуем инвесторам дождатьс€ первичных размещений бумаг эмитента, отличающегос€ более чем умеренной долговой нагрузкой, и участвовать в них.

 
комментарий
 


 

“ел: +7 (495) 796-93-88


јрхив комментариев

ѕЌ¬“—–„“ѕ“—Ѕ¬—
30 31 1 2 3 4 5
6 7 8 9 10 11 12
13 14 15 16 17 18 19
20 21 22 23 24 25 26
27 28 29 30 1 2 3
   
 
    
   

¬ыпуски облигаций эмитентов: