Rambler's Top100
 

НОМОС-БАНК: Рублевые облигации: Факты и комментарии


[16.12.2009]  НОМОС-БАНК    pdf  Полная версия

Мосэнерго досрочно погашает кредит ЕБРР

ОАО «Мосэнерго» досрочно погасило кредитные обязательства перед Европейским банком реконструкции и развития в рамках кредитного соглашения с лимитом выдачи 7,2 млрд рублей, заключенного сторонами в декабре 2005 года.

Мы оцениваем данную новость как положительную. Напомним, что кредит ЕБРР был довольно обременительным для Мосэнерго, прежде всего, исходя из ковенант, которые неоднократно нарушались Компанией. Ставка кредита составляла MosPrime + 2,75%, что в конце 2008 года – начале 2009 года было крайне не комфортно для Компании. С погашением долга ЕБРР Мосэнерго сократила свои обязательства до 19,7 млрд руб. С учетом этого, московской генкомпании, скорее всего, удастся достичь запланированного на конец года соотношения Debt/EBITDA в 1,3х.

СЗТ: дебют по МСФО за 9 месяцев 2009 года

Следую примеру ряда МРК, СЗТ с целью повышения транспорентности бизнеса впервые опубликовал промежуточную отчетность по итогам 9 месяцев 2009 года по МСФО. В связи с тем, что Оператор впервые подготовил отчетность на ежеквартальной основе и не привел данные за аналогичный период 2008 года, поэтому корректно отследить динамику ключевых показателей, к сожалению, не представляется возможным. В то же время эффективность деятельности и ситуацию с долговой нагрузкой у СЗТ вполне соотносимы с результатами других МРК.

Среди наиболее важных моментов итогов деятельности СЗТ за 9 месяцев 2009 года мы выделяем:

− Достаточно высокий уровень ключевых финансовых показателей: выручка 19,65 млрд руб. (или 78% от результата за 2008 год), EBITDA – 8,862 млрд руб. (92%), чистая прибыль – 2,215 млрд руб. (87%). Основными статьями доходов Компании в отчетном периоде стали поступления от услуг местной связи и широкополосного доступа в Интернет. Ранее, в ходе встречи, посвященной стратегии СЗТ на 2009-2014 годы, Компания озвучила, что по итогам 2009 года ожидается рост основных доходов относительно 2008 года: выручки на 5,1%, EBITDA на 13,6%, за исключением чистой прибыли, по которой планируется снижение на 39,5%.

− Рост эффективности деятельности: показатель рентабельность EBITDA за 9 месяцев превзошел полугодовые результаты - с 43,3% до 45,1%. Среди ранее отчитавшихся МРК по данному показателю СЗТ уступает лишь «ЦентрТелекому» с его 47,5%. В то же время рентабельность по чистой прибыли Компании снизилась в сравнении с собственными 6 месячными результатами с 11,3% до 9,4%, уступив тем самым «ЦентрТелекому» (17,3%) и «Дальсвязи» (15,2%) по данному критерию, но, не пропустив вперед «Сибирьтелеком» (6,4%). В январе-сентябре текущего года на конечный финансовый результат СЗТ по-прежнему оказывали влияние убытки от курсовых разниц при переоценке валютной части долга, которые достигли 696 млн руб., что значительно больше, чем у остальных рассматриваемых МРК. Очевидно, что давление на чистую прибыль Компании продолжится и в ближайшей перспективе, учитывая, что порядка 39% долга номинировано в долларах и отчасти в евро. За весь 2009 год Оператор ожидает рентабельность EBITDA на уровне 41,3%, по чистой прибыли – 5,9%.

− Увеличение размера финансового долга и снижение долговой нагрузки: с начала года финансовый долг Оператора возрос на 13,2% до 18,224 млрд руб., при этом соотношение Чистый долг/EBITDA, по нашим оценкам, снизилось с 1,57х до 1,52х. По итогам 2009 года СЗТ планирует Чистый долг/EBITDA не более 1,7х, а в 2010 году – его снижение до 1,1х. Важно отметить, что за 9 месяцев у Компании произошло ухудшение временной структуры долга из-за существенного роста доли его краткосрочной части с 16,9% до 47,6% (или 8,674 млрд руб.), которая, впрочем, практически полностью перекрывается значительным операционным денежным потоком (8,122 млрд руб. за 9 месяцев 2009 года), а также имеющейся ликвидностью (255 млн руб.). Рост краткосрочного долга СЗТ обусловлен крупными погашениями в 4 квартале 2009 года и 1 квартале 2010 года (порядка 2,77 млрд руб.) и в 3 квартале 2010 года (около 2 млрд руб.), а также предстоящей офертой по облигационному выпуску серии 05 объемом 3 млрд руб. 1 июня 2010 года. В целом, график погашения задолженности до года выглядит достаточно сбалансированным. Единственным «пиком» погашения является оферта на 3 млрд руб., при исполнении которой, Компания, вероятно, может задействовать и привлеченные ресурсы, если не удастся сгенерировать необходимый объем собственных средств. Привлечение внешнего финансирования Компанией является вполне реализуемым, учитывая ее высокое кредитное качество, что, в частности, было подтверждено прошедшим со значительным переспросом (в августе 2009 года) размещением облигаций Эмитента серии 06 объемом 3 млрд руб. Кроме того, на наш взгляд, положительным фактом для кредитного профиля Компании является озвученное ее руководством намерение осуществлять финансирование скорректированной в 1,5 раза (с 7 до 4,7 млрд руб.) инвестпрограммы на 2010 год за счет собственных средств, что не приведет к наращиванию долга и увеличению долговой нагрузки.

На публичном рынке на сегодняшний день обращается 4 выпуска облигаций СЗТ. Наиболее ликвидным из них являются недавно размещенный облигационный заем серии 06 (YTP 10,42%/9 августа 2011 года), текущий уровень доходности которого, скорее всего, может быть интересен консервативным инвесторам. Оставшиеся выпуски Эмитента не отличаются высокой ликвидностью и вряд ли смогут заинтересовать инвесторов.

Денежный рынок

Вторник был достаточно богат на выход различной макростатистики развитых стран. Однако, показатели ведущих экономик оказывали довольно слабое влияние на международный валютный рынок, где еще до публикации данных, с началом работы европейской сессии валютных торгов пара EUR/USD опустилась с 1,464х до 1,453х, обновив тем самым двухмесячный минимум евро. К вечеру курс европейской валюты снизился в большей степени, а к завершению дня опустился ниже 1,452х.

Сегодня с утра пара EUR/USD снова пробила отметку 1,452х, в последующем ситуация несколько выровнялась, и торги проходят в диапазоне 1,452-1,454х.

Мы полагаем, что в ближайшее время участники рынка forex не будут предпринимать резких шагов, предпочтя выждать завершения двухдневного заседания ФРС, которое начинается сегодня. Как обычно в таких случаях, основной интерес инвесторов вызывает не столько непосредственно решение по ставке, снижение которой в текущем году выглядит маловероятным, сколько комментарии представителей регулятора и его политика на следующий год, особенно в свете проявившихся в последнее время явных признаков восстановления экономики США.

Внутренний валютный рынок традиционно следовал динамике внешнего сектора. Для рублевого курса день начинался довольно неплохо: с открытием стоимость бивалютной корзины опустилась на 9 коп. до 36,28 руб. Затем, на фоне укрепления доллара на forex, рубль начал терять позиции, и к закрытию рынка корзина фактически вернулась на уровень предыдущего дня - 36,36 руб.

Корреляцию с глобальными рынками наглядно отражает и разбивка на составляющие ориентира ЦБ: по итогам вчерашних торгов рубль подешевел к доллару на 11 коп. - до 30,19 руб., но укрепился к евро 15 коп. до 43,90 руб. Сегодня участники рынка, похоже, снова следуют «примеру» западных коллег – торги пока проходят достаточно вяло, и корзина держится возле уровня закрытия – 36,39 руб.

Рублевый сегмент денежного рынка во вторник по накалу страстей заметно превышал валютный. Ставки денежного рынка вчера большую часть дня не опускались ниже 6-7%, периодически достигая 8%, а совокупный объем банковских остатков на счетах в ЦБ за день сократился с 998,9 млрд до 795,6 млрд руб. Помимо налоговых выплат по ЕСН и акцизам, как правило, в силу небольшого объема не доставляющих участникам особых хлопот, причина напряженной ситуации на рынке, по-видимому, заключалась в крупном аукционе ОБР на 400 млрд руб., по итогам которого Банк России абсорбировал около 150 млрд руб. Наиболее вероятной целью размещения облигаций ЦБ нам кажется, является стерилизация свободной ликвидности банковского сектора, способной сформироваться вследствие масштабных расходов бюджета, сконцентрированными в последнем месяце года.

Так или иначе, участниками размещения, по всей вероятности, выступили госбанки, которые для покупки облигаций использовали всевозможные источники рефинансирования: объем операций РЕПО с ЦБ вырос с 77 млрд до 199,8 млрд руб., в том числе недельному с 27,3 млрд до 70,6 млрд руб., а кредиты Банка России под залог неликвидных активов - на 28 млрд руб.

В связи с тем, что сегодня банкам поступят ресурсы с бюджетных аукционов Минфина, а также деньги, привлеченные в ходе недельных аукционов РЕПО ситуация может в ближайшее время выровняться.

Долговые рынки

Преобладающие на рынках ожидания достаточно быстро трансформируются в зависимости от того, какой оттенок придает им опубликованная макростатистика США. Вчерашние данные оказались достаточно слабыми, таким образом, усиливается убеждение в том, что FOMC продолжит свою политику минимальных ставок как минимум до появления более выразительных признаков восстановления экономики. Наиболее удручающей статистика оказалась в части индекса производственной активности Нью-Йорка в декабре, который составил всего 2,55 против ожидаемых 24 (в ноябре было 23,51). Что касается притока иностранных инвестиций, то в этой части тоже отмечается некоторый спад – как мы могли наблюдать ранее спрос на американский госдолг несколько ослаб – в результате, по итогам октября чистый отток долгосрочных инвестиций был в объеме 13,9 млрд долл.

Ситуацию несколько скрашивают данные по промышленному производству в ноябре, рост которого зафиксирован на уровне 0,8% при ожидаемых 0,5%. Вместе с тем, массового оптимизма у участников рынка это не вызывает, ну хотя бы потому, что результат может, в конечном счете, оказаться менее радужным, как например, по данным за октябрь, которые были скорректированы и, как оказалось, никакого роста не было. Индикатор, который ждали с наибольшим интересом – индекс цен производителей серьезно отличается от прогнозных данных. Так, PPI в годовом выражении составил 2,4% при ожидании 1,8%. Оптовые цены на продукты питания и энергоресурсы за ноябрь выросли на 0,5% при прогнозе в 0,2%. Подобный взлет цен вкупе с прочими данными принес разочарования игрокам фондовых площадок. В результате, снижение ключевых индексов составило в среднем порядка 0,5%.

В казначейских обязательствах также не было замечено какого-либо позитивного настроя – доходности госбумаг демонстрировали рост, который, в частности, по 10-летним UST за день составил 4 б.п. – до 3,59% годовых «вернув» их фактически в первую половину августа текущего года.

Сегодня «на очереди» данные по потребительской инфляции, которые, как мы уже подчеркивали ранее, способны серьезно повлиять на риторику протокола последнего в этом году заседания FOMC по ставке. Кроме того, в расписании макроданных статистика о начале строительства в ноябре и полученных разрешениях на строительство. Инвесторы в российские суверенные еврооблигации Russia-30 продолжают консолидироваться на прежних ценовых уровнях: при открытии торгов вторника котировки находились на уровне 113% и держались там большую часть дня, пока рынки не начали отыгрывать американскую макростатистику. Поддерживая отрицательную динамику фондовых площадок, Russia-30 подешевела до 112,75%, сохранив котировки на этом уровне при закрытии.

В корпоративных еврооблигациях активности было гораздо больше, чем в предыдущие дни. Спрос на Еврохим-12 принимает все более устойчивый вид, покупки наблюдались также в выпусках ВымпелКом-18 и ТНК-ВР-16, ТНК-ВР-17 и ТНК-ВР-18. В то же время не исчезают из заявок на продажу бумаги ВТБ-18 и ВТБ-35.

Рублевый сегмент вчера оставался под давлением отрицательных переоценок. Хотя масштабы снижения котировок сложно назвать угрожающими, факт остается фактом – фиксация преобладает. Исключением из общего тренда мы обозначим бумаги Система-3, которые в первый же день реализовали рост котировок на форварде на 70 б.п. (YTP 12,60%), что касается также появившегося на рынке выпуска Акрон-3, то здесь ситуация не столь же благоприятная: рост котировок существенно скромнее – в пределах 15 б.п. (YTP 14,29%).

Конечно, преобладание негативного тренда можно было бы списать на календарь – до конца года остается чуть более 2 недель, а заметного притока бюджетных денег, способствующих «ралли» пока нет. Однако на фоне того, что первичный рынок без особых проблем находит потенциальных покупателей, мы склонны думать, что покупательскую активность на вторичном рынке во многом сдерживает не отличающаяся особым комфортом ситуация денежного рынка. Так, например, вчера помимо налоговых выплат сжатию ликвидности «способствовало» размещение ОБР, которое, отметим, пользовалось довольно высоким спросом со стороны игроков, для которых приемлемой оказалась средневзвешенная доходность 7,26% годовых, при объеме предложения 400 млрд руб. было размещено бумаг на 151 млрд руб.

Возвращаясь к теме первичных аукционов, напомним, что сегодня на ММВБ состоится размещение биржевых облигаций ММК на 10 млрд руб., по которым ориентир ставки купона на 2 года до оферты был установлен в размере 9,9% - 10,2% (YTP 10,15% - 10,46%), также сегодня будут размещаться ипотечные облигации Банка ВТБ24 на 15 млрд руб. (ориентир по купону 9,7%, доходность к 10,06% годовых).

Завтра марафон продолжают облигации ЛУКОЙЛа, по которым ставка купона определена в размере 9,2% годовых, что соответствует доходности 9,41% годовых. Как мы полагаем, именно данный факт стал причиной «оживления» активности в остальных выпусках ЛУКОЙЛа, доходность которых при дюрации меньше года составляет 8% - 8,1%, а при дюрации менее 2,5 года – порядка 9,6% годовых.

 
комментарий
 


 

Тел: +7 (495) 796-93-88


Архив комментариев

ПНВТСРЧТПТСБВС
30 31 1 2 3 4 5
6 7 8 9 10 11 12
13 14 15 16 17 18 19
20 21 22 23 24 25 26
27 28 29 30 1 2 3
   
 
    
   

Выпуски облигаций эмитентов: